השמש חוזרת לעלות: יפן מתאוששת משני עשורים אבודים

בטוקיו עוד זוכרים לטובה את סוף שנות ה־80, אז הצמיחה השנתית ביפן היתה גבוהה מ־9%, אך מאז המצב השתנה. הצמיחה השנתית הממוצעת בין 2004 ל־2013 עמדה על 0.3%, והציבה את יפן במקום האחרון בקצב צמיחת התוצר במדינות ה־7G (יחד עם איטליה). הדשדוש הכלכלי המתמשך הוביל ב־2012 את ראש הממשלה אבה להנחיל מדיניות כלכלית מקיפה שזכתה לכינוי "אבנומיקס" ("Abenomics"). מדיניות זו כוללת שלושה סעיפים (אבה קורא להם "חצים"): הרחבה מוניטרית אגרסיבית ויוצאת דופן, הרחבה פיסקלית משמעותית למרות היקף החוב העצום במדינה ורפורמות עמוקות בשוק העבודה היפני. רק לאחרונה המחיש אבה עד כמה הוא נחוש להמשיך ליישם את תוכניתו, כשהודיע על תוכנית הרחבה פיסקלית בהיקף של 2 טריליון ין (17.5 מיליארד דולר).

התוכנית של אבה זכתה ללא מעט ביקורות לאורך השנים, אך מצליחה לצבור הישגים באופן הדרגתי. ברבעון השני של 2017 רשמה יפן רבעון שישי ברציפות של צמיחה חיובית – הרצף הארוך ביותר מאז שנת 2005 – כאשר קצב הצמיחה השנתית עומד על 4%. במקביל, גם סכנת הדפלציה הולכת ומתרחקת, כאשר קצב האינפלציה מתגבר ועומד כעת על רמה שנתית של 0.7%. האינפלציה עדיין נמצאת מתחת ליעדי הבנק המרכזי לטווח הבינוני (1.1%), אך מציגה עלייה משמעותית לעומת אינפלציה של 0.1% בלבד לפני כשנה.

במקביל, שוק המניות היפני רשם בשנים האחרונות ביצועי יתר משמעותיים ביחס למדדי ההשוואה, אך כדי ליהנות מכך משקיעים היו צריכים לגדר את החשיפה שלהם למטבע. מדד MSCI Japan החזיר תשואה של כ־152% ב־5 השנים האחרונות – תשואת יתר של כ־54% על מדד S&P 500 האמריקאי. עם זאת, משקיעים שהיו חשופים לשער הין ביחס לדולר ראו איך התשואה שלהם נשחקת ביותר מ־50%, לתשואה כוללת של כ־75% בלבד. במבט קדימה, יש סיבות טובות להעריך ששוק המניות היפני ימשיך לבלוט לטובה ולהציג ביצועי יתר.

ר"מ יפן שינזו אבה צילום: רויטרס

התאגידים הצליחו לגדול גם בשנות הדשדוש

שוק המניות של יפן הוא הרביעי בגודלו בעולם מבחינת שווי שוק מצרפי, ומהווה כ־7.6% ממדד MSCI ACWI העולמי. מדד המניות המרכזי ביפן הוא הניקיי, הכולל 225 חברות. מדד מניות מרכזי נוסף הוא הטופיקס (Topix), שכולל את כל 2,015 החברות הנסחרות בטוקיו. עם זאת, רוב קרנות הסל (ETF) הגדולות על שוק המניות היפני עוקבות אחר מדד MSCI Japan, הכולל 320 חברות. קיימים הבדלים משמעותיים בין המדדים. ההבדל הגדול בין הניקיי לשאר המדדים הוא שהמשקל בו מחושב לפי מחיר מניה ולא לפי שווי השוק.

מצבם של התאגידים היפנים די טוב. הרווחיות של מדדי המניות המרכזיים ביפן נמצאת במגמת התאוששות לאחר נפילה קשה בשנת 2009, וכיום הרווח המצרפי חזר לרמות שבהן היה לפני המשבר. הרווח המצרפי של מדד MSCI Japan ב־2016 היה כפול מב־2009 ובשנים הבאות הרווחים צפויים להמשיך לעלות. ב־2017 צפויה צמיחה ברווח של כ־21% לעומת 2016.

החברות היפניות הגדולות הצליחו לשמור ואף לשפר את מעמדן הגלובלי גם בשנים שבהן הכלכלה היפנית דשדשה, והמדיניות הכלכלית התומכת והשיפור בצמיחה תורמים לשיפור ברווחים של החברות הבינוניות והקטנות יותר. מגמה זו באה לידי ביטוי בהעלאה מתמשכת של תחזיות הרווח מצד האנליסטים. לאור העובדה כי השנה הפיסקלית ביפן מתחילה באפריל, ביצענו השוואה בין השינוי בתחזיות הרווח למדדי מניות מרכזיים החל ממועד זה. לאחרונה, מדד MSCI Japan מציג מומנטום חזק מאוד של העלאת תחזיות רווח, ומאפריל עלו תחזיות הרווח למדד בכ־3.7%, בדומה לקצב העלאת תחזיות הרווח למדד MSCI ACWI העולמי וגבוה בהרבה מהשינוי בתחזיות הרווח למדד Stoxx 600 הכלל אירופי ו־S&P 500 האמריקאי.

עדיין יש לא מעט בעיות ואתגרים בדרך

התמחור הנוכחי של מדד MCSI Japan נמוך מבשבע השנים האחרונות ומכפיל הרווח החזוי (12 חודשים קדימה) שלו נמוך בכ־6% מהמכפיל הממוצע. כמו כן, מהשוואת התמחור של המדד היפני למדדים של אזורים מפותחים אחרים (אירופה, ארה"ב, קנדה ואוסטרליה) עולה כי הוא מתומחר במכפיל נמוך באופן משמעותי. בהתחשב בצמיחה הצפויה ברווחי החברות בשנים הקרובות, רמות התמחור נראות אטרקטיביות עוד יותר וייתכן שהן מותירות מקום להמשך ביצועי יתר של מדדי המניות ביפן.

למרות ההתפתחויות החיוביות, יפן היא עדיין מדינה עם לא מעט בעיות ואתגרים. ברמה הכלכלית, הבעיה הגדולה ביותר של יפן היא פוטנציאל הצמיחה המוגבל שלה, שנובע ממאפיינים דמוגרפיים חלשים.

שיעור הילודה היפני הוא השלישי מהסוף בעולם (אחרי מונקו והארכיפלג הצרפתי סן פייר), עם 7.8 לידות בשנה לכל 1,000 איש. אוכלוסיית יפן הגיעה לשיא של 128 מיליון איש ב־2010 ומאז מספר זה יורד בקצב שנתי ממוצע של 0.4%. כיום חיים ביפן כ־126 מיליון אנשים וכבר ב־2050 אוכלוסיית יפן צפויה לרדת אל מתחת ל־100 מיליון איש. הירידה באוכלוסייה מהווה גורם סיכון משמעותי לכלכלה היפנית, בוודאי אם מתחשבים בהיקף החוב האסטרונומי שלה, שמוערך ב־11 טריליון דולר, עם יחס חוב לתוצר של 235% – הגבוה בעולם.

סיכון נוסף שיש לקחת בחשבון הוא הסיכון הביטחוני, שעולה בתקופה האחרונה בעקבות איומים ופרובוקציות מצד צפון קוריאה ובעקבות סכסוכים טריטוריאליים עם סין. לכל אלה הצטרף סיכון פוליטי, כאשר בסוף ספמבר הודיע אבה על כוונתו לערוך בחירות בזק, שנערכו ב־22 לאוקטובר.

בשורה התחתונה, תוכנית "Abenonics" כבר הספיקה להתבשל ונמצאת בשלב שבו העם היפני דורש לראות תוצאות, שאכן מתקבלות בהדרגה. שוק המניות היפני נהנה מרוח גבית מצד מקבלי ההחלטות במדינה, כמו גם מכך שהחברות היפניות שיפרו משמעותית את מצבן בשנים האחרונות ומציגות שיפור מתמשך ברווחיהן. לכן הוא ראוי למשקל יתר בהקצאת ההשקעות הגלובלית.

יש כמה קרנות סל שמאפשרות חשיפה לשוק המניות היפני. רובן המוחלט עוקבות אחר MSCI Japan. למשקיעים המעדיפים לנטרל את החשיפה המטבעית, קיימות קרנות סל המאפשרות השקעה מנוטרלת מטבע על מדדי המניות המרכזיים במדינה. שתי קרנות הסל הגדולות ביותר הן iShares MSCI Japan, שמנהלת נכסים בהיקף של כ־16 מיליארד דולר ו־WisdomTree Japan Hedged, שמנהלת נכסים בהיקף של כ־8 מיליארד דולר.

השורה התחתונה - שוק המניות היפני נהנה מרוח גבית מצד מקבלי ההחלטות והחברות היפניות מציגות שיפור מתמשך ברווחים, ולכן הוא ראוי להקצאת יתר בהשקעות הגלובליות

ניר חצב הוא אנליסט אירופה בבית ההשקעות אופנהיימר ואביבית מנה־קליל היא מנכ"ל משותף