רוחות מלחמה גרעינית? לפי מדד הפחד המשקיעים מעדיפים להתמקד בצמיחה

חול המועד סוכות עבר בשקט יחסי על השוק המקומי. מדד ת"א־125 עלה ב־0.5% בעוד האג"ח הקונצרניות המשיכו להסביר פנים למשקיעים כשמדדי תל בונד השונים עלו ב־0.1%–0.84%, האג"ח הממשלתיות הצמודות ירדו קלות והאג"ח הממשלתיות השקליות עלו קלות.

המשמעות לכך היא צמצום נוסף במרווחי התשואות באפיק הקונצרני, וזאת למרות אזהרתו של בנק ישראל מתחילת ספטמבר על כך שמרווחי התשואה מצויים ברמות נמוכות מאוד, שייתכן שאינם משקפים באופן הולם את הסיכונים בשוק זה.

כלכלה או פוליטיקה

אך האדישות של המשקיעים בתל אביב אינה מאפיינת רק את השוק המקומי, והיא מתקיימת במרבית השווקים הפיננסיים בעולם. מי שאינו עוקב אחר הנעשה בשוק ההון היה בוודאי משער לעצמו שהאיומים ההדדיים להפצצות גרעיניות בין שליט צפון קוריאה לנשיא ארה"ב היו מספיקים כדי לגרום למשקיעים להוריד את הרגל מהגז.

אם נוסיף לכך את הנאום הלוחמני של דונלד טראמפ כלפי איראן, את ההידרדרות המדינית בין ארה"ב לטורקיה ואת האפשרות שספרד תפוצל לשתי מדינות מסוכסכות, הרי שאותו אדם היה בוודאי משוכנע ששוק ההון נמצא בנסיגה.

אולם במציאות הכלכלית הנוכחית נראה שהמשקיעים אינם מייחסים חשיבות רבה מדי למשחקי כוח של פוליטיקאים. יתרה מזאת, מדד הפחד (VIX) אשר מייצג את סטיית התקן של מדד S&P 500, נסחר קרוב מאוד לרמות השפל.

מאז 1990 ועד היום עמד מדד הפחד החציוני על שער של 17.6, זאת לעומת 9.61 בסוף השבוע. גם אם נבחן את חמש השנים האחרונות שהתאפיינו בריבית אפסית והתאוששות בצמיחה, נראה שהמשקיעים היום רגועים מהרגיל. השער החציוני של המדד בחמש השנים האחרונות עמד על 13.9, כ־45% יותר מהרמה הנוכחית.

לפני הצעדים הקיצוניים

מבחינת המשקיעים מפתה לחשוב שהנקודה הנוכחית מזמינה מהלך הגנתי כמו רכישת תעודת סל על מדד הפחד (VXX) או צמצום החשיפה למניות או לאג"ח קונצרניות. הרי מה כבר יש להפסיד? שוקי המניות המרכזיים נסחרים קרוב לרמות השיא, מרווחי התשואה באג"ח הקונצרניות נמוכים והשמים הכלכליים מתכסים בעננים גיאו־פוליטיים אפורים.

אבל רגע לפני שעושים צעדים קיצוניים בתיקי ההשקעות צריך לזכור ששני המנועים הכלכליים ממשיכים כעת לעבוד בעוצמה מרשימה. הצמיחה העולמית מאיצה והמדיניות המוניטרית במרבית המדינות בעולם ממשיכה להיות מרחיבה באופן קיצוני. הריבית בארה"ב אמנם צפויה לעלות בדצמבר (בהסתברות גלומה של כ־87%), אך אפילו בפד מודים שהריבית הנורמלית העדכנית נמוכה באופן משמעותי מבעבר.

מעבר לכך, מעטים הם המשקיעים שהצליחו להרוויח מרכישת תעודת סל על ה־VIX, זאת בגלל מנגנון הקונטנגו המובנה שקיים בה. התעודה רוכשת חוזים עתידיים על מדד ה־VIX של אותו החודש ובכל פקיעה פותחת מחדש חוזים לחודש הבא (מגלגלת את הפוזיציה).

החוזים לחודש הבא יקרים יותר, וזאת בשל ערך הזמן, הריבית והציפיה שמדד ה־VIX יעלה בעתיד. במילים אחרות, ככל שמחזיקים בתעודה הזו יותר זמן, כך הסיכוי להפסיד גדל, כי אם הפחד יישאר ללא שינוי, ערך ההשקעה יישחק.

גם להגנה יש עלויות

מהלכים הגנתיים אפשריים נוספים הם מכירת מניות או אג"ח קונצרניות, אבל גם פה יש עלויות. מכירה ברווח של ני"ע כרוכה בתשלום מס ועמלות מכירה. בנוסף, ההיסטוריה מלמדת שהיכולת לתזמן את השוק היא נמוכה למדי, ואם השווקים ימשיכו לעלות, סביר שיקרה אחד מהשניים: או שאותם משקיעים שמכרו את נכסי הסיכון - שהם גם המנוע של התיק - יישארו ללא תשואה, או שבשלב מסוים הם יחזרו לשוק ואז שוב ישלמו עמלות.

בשני המקרים, הן ברכישת תעודות על ה־VIX והן במכירת נכסים, המשקיעים יצטרכו לקוות לנפילה מהירה יחסית בשווקים כדי להרוויח מהשינוי.

דרך נוספת, ונכונה יותר, להתגונן בפני זעזועים היא הקפדה על מדיניות המתאימה למטרות ארוכות הטווח של כל משקיע וביצוע איזונים חצי־שנתיים או שנתיים בין האפיקים השונים.

מי שבכל זאת מחפש הגנות מידתיות ולא יקרות, יכול לשלב בתיק ההשקעות אג"ח ממשלתיות ארוכות כדי לאזן את החלק המנייתי והקונצרני למקרה שרוחות המלחמה יהפכו לאירוע בעל השפעה מעשית על שוקי ההון.

השורה התחתונה: איגרות חוב ממשלתיות ארוכות יכולות להוות הגנה מידתית ולא יקרה למקרה שרוחות המלחמה יהפכו לאירוע בעל השפעה מעשית על שוקי ההון.

דרור גילאון הוא כלכלן ראשי באזימוט בית השקעות והבעלים של האתר להאצת הידע וההון הפיננסי ואורנן סולומון הוא מנהל השקעות ראשי ושותף באזימוט בית השקעות