לא להשאיר את פישר לבד

למה בחר בנק ישראל להתערב בשוק המט"ח? ולמה אינו מנסה להשפיע על שער החליפין באמצעות הכלי הסטנדרטי שלו, שער הריבית? ושאלת השאלות: האם יש לו סיכוי להצליח, ולקבוע בפועל רצפה לשער החליפין?

האוצר והבנק המרכזי מבינים שזעקות התעשיינים מביעות מצוקה אמיתית: השקל החזק כל

אם כך, למה לא להוריד את הריבית? הורדת הריבית תגרום לכך שיהיה פחות כדאי להשקיע בשקל, חלק מהכסף יעזוב את חופי הארץ, השקל ייחלש וירווח ליצואנים ולקובעי המדיניות. זהו פתרון בית הספר. בנק ישראל כבר ניסה מהלך זה, והוריד את ריבית אפריל ב־0.5%. פעולה זו, וגם ההתערבות הקודמת של הבנק באמצע מרץ, שבה קנה כ־600 מיליון דולר ביומיים, יצרה רצפה לא מוצהרת לשער החליפין בגובה של 3.40 שקלים לדולר. אולם, עליית מדד אפריל ב־1.5% טרפה את הקלפים. היה ברור שהנגיד ייאלץ להעלות את הריבית כדי להילחם באינפלציה (שמקורה הוא במידה רבה חיצוני, במחירי הנפט והמזון). מיד עם ההודעה על המדד צפה השוק את ההעלאה בריבית, והדולר ירד מתחת ל־3.40 שקל. החודש הבא לא שיפר את מצב האינפלציה, מדד מאי עלה ב־0.7%, והנגיד העלה את הריבית ב־0.25% נוספים.

הנגיד נמצא בדילמה קשה: מקור האינפלציה הוא בעליית מחירים, ולא בביקושים מקומיים (אם כי גם המשק מתקרב לתעסוקה מלאה שמאיצה אינפלציה). הוא צפה שהמיתון העולמי יצנן את המשק הישראלי ואת עליות המחירים, וזה עוד לא קרה, אם כי זה עלול לקרות בהמשך. הוא אינו רוצה לאבד את האמינות של בנק ישראל כשומר על אינפלציה נמוכה, אפילו אם הוא מוכן לסטות ממנה לזמן קצר. לכן, אם יוריד את הריבית, ישפוך שמן על מדורת האינפלציה. לעומת זאת, העלאת הריביות חיזקה את השקל ועלולה לייצר נזק גדול ליצואנים, לעובדיהם ולמשק כולו.

כיון שכלי הריבית מנוטרל, הבנק משתמש בכלי של עתות משבר: התערבות בשוק המט"ח. הבנק הודיע שהוא יכפיל פי ארבעה את קניות המט"ח שלו, ל־100 מיליון דולר ליום, בניסיון להעלות את מחירו. האם הוא יצליח? יפן מתערבת בדרך קבע בשוק המט"ח שלה, אולם אין הכרעה בספרות הכלכלית אם יפן אמנם מצליחה להשפיע על שער החליפין של הין.

המחזור היומי בשוק השקל־מט"ח נע בין מיליארד לשני מיליארד דולר ביום. 100 מיליון דולר ביום לא מהווים סכום גדול ביחס להיקפי מסחר אלו, ואף לא הסכום הכולל של קניות שעליו הצהיר הבנק - בין 5 ל־10 מיליארד דולר.

מתי יכולה התערבות של בנק ישראל להצליח? אם יש בועה בשקל, כלומר מחירו אינו נקבע בגלל גורמים כלכליים אמיתיים אלא הוא מוגזם כלפי מעלה בגלל ציפיות לעליית מחיר, ההתערבות יכולה לנפץ את הבועה. כיצד נוצרת בועה? תחילה יש עליית מחיר לשקל (ייסוף הדולר) מהסיבות הכלכליות שתיארנו קודם. עליית המחירים יוצרת ציפיות להמשך עליית מחירים, ואלה יוצרות ביקוש נוסף לשקלים. המשקיעים קונים שקלים בגלל ציפיות לעליית מחירם. הביקוש שנוצר מעלה את מחיר השקל, וזה מחזק את הציפיות. נוצר כאן מעגל קסמים שגורם לעלייה שמזינה את עצמה, ולמחיר לא כלכלי לשקל. אם זה המקרה, ואם לבנק ישראל יהיה מזל, אזי התערבותו יכולה לשבור את מעגל הקסמים ולפחת את השקל.

לא צריך להשאיר את בנק ישראל לבד במערכה. גם משרד האוצר יכול לתרום: לישראל חובות של עשרות מיליארדי דולרים. זה הזמן לקנות דולרים ולפרוע בהם את החוב.

הכותב הוא פרופ' לכלכלה באוניברסיטת בן־גוריון, עמית בכיר במכון ון ליר בירושלים ולשעבר המשנה לנגיד בנק ישראל