מלחמת הייעוץ החיצוני בארה"ב: ההגבלות שגורמות למשקיעים להשתולל

משקיעים קטנים, מוסדיים, מנהלי נכסים וקרנות הציפו את רשות ניירות ערך האמריקאית (SEC) ביותר מ־1,200 מכתבים שיצאו נגד כוונתה להגביל את הכוח של בעלי מניות קטנים ושל חברות ייעוץ הפרוקסי, המעניקות חוות דעת לאסיפות כלליות. מרבית המכתבים נשלחו בשבוע שעבר, המועד האחרון להערות הציבור על המהלכים שהציעה ה־SEC. שלל בעלי עניין נקראו לדגל: החל בחברות הייעוץ עצמן, דרך משקיעים פרטיים קטנים, מנהלי קרנות, אקדמאים, סנאטורים, מנהלי נכסים כמו בלאקרוק, "אמהות מודאגות", "עובדי אמזון", איגוד "המדענים המודאגים" ועד נזירות וירג'יניה. כולם מוטרדים מהרפורמה שמתכננים ב־SEC.

בין השינויים שמציעה ה־SEC: העלאת האחזקה המינימלית הנדרשת כדי להעלות הצעות לסדר היום; העלאת שיעור התמיכה הנדרש כדי להגיש שוב הצעות שנדחו שנה קודם לכן; וחיוב חברות הייעוץ להעניק לתאגידים שתי הזדמנויות לבחינת החומרים לפני הגשת המלצותיהן לבעלי המניות. שורת המהלכים תביא, לפי הרשות, "לשיפור הדיוק והשקיפות של ייעוץ הצבעות פרוקסי".

מנהלי החברות הציבוריות באמצעות קבוצת הלובי שלהם (BR - Business Roundtable), ופוליטיקאים מהקשת הרפובליקנית, מכנים את המהלך באירוניה "מודרניזציה" של תהליך הפרוקסי. בעלי המניות הקטנים, חברות הייעוץ ומוסדיים רבים טוענים כי הוא פוגע בדמוקרטיה המוגבלת ממילא בחברות הציבוריות. לדבריהם, השינויים המוצעים יפגעו בפיקוח על עבודת המנהלים הבכירים ועל פעילות החברה.

"הכללים המוצעים יפגעו באופן לא חוקתי בחופש הביטוי", קבעה המועצה לזכויות משקיעים ואחריות תאגידית (CIRCA), קבוצה המייצגת משקיעים מיליארדרים כמו קרל איקהן ופול סינגר, בעל השליטה בקרן אליוט. "קמפיין מתואם וממומן על ידי תאגידים", כתבה מועצת המשקיעים המוסדיים (CII). לטענתה, כל מטרת ההצעות היא "להקשות על משקיעים מוסדיים ולייקר עבורם ייעוץ מומחים, שנחוץ כדי לדרוש דין וחשבון ממנהלים".

"אתם רוצים להצית מלחמת מעמדות?", כתבה ל־SEC משקיעה עצמאית, "הכללים האלה אולי יעזרו קצת לפורטפוליו שלי, אבל בחייכם, כל כך ברור שהם חומר הצתה לסוציאליסטים מעוצבנים מהשמאל".

אלעד רויסמן, אחד מחמשת נציבי ה־SEC. "אי־שביעות רצון שמבוססת על מיתוסים" צילום: רויטרס

"זו הצעה איומה", אמר ל־RIA Intel כריס איילמן, מנהל ההשקעות הראשי של פנסיות המורים בקליפורניה, שמנהלת 242 מיליארד דולר בנכסים. "אני מאשים אותם (התאגידים — ו"א) מלכתחילה. שכר המנהלים כל כך מורכב ומפותל. הם עושים זאת בכוונה ואז מתלוננים כשמישהו, לדעתם, מפרש את השפה סביב פיצוי מנהלים לא נכון. רוב ההצעות דורשות תואר שני במינהל עסקים ותואר במתמטיקה כדי לגלות מה באמת קורה שם".

בעלי מניות קטנים מנסים להשפיע על הפעילות עם עניינים שלא בליבת הפעילות

באופן מסורתי, בעלי המניות מצביעים כפי שההנהלה מנחה אותם. זה הגיוני - הרי מי מכיר את החברה טוב יותר מהנהלתה, ומדוע לבעלי מניות להיכנס לעימותים מיותרים עם אנשים שעמם הם רוצים לקיים מערכת יחסים פורה וארוכת שנים, אולי אפילו לנהל עבורם את כספי הפנסיה.

במשך השנים התבהר כי שיטת ניהול זו לא רק עצלה, אלא גם עומדת בסתירה לחובת הנאמנות של המוסדיים ללקוחותיהם. על רקע זה קמו חברות הייעוץ, שעושות עבודות מחקר הגוזלות זמן ומאמץ, ומייצרות נתיב מושכל עבור המוסדיים בבואם להחליט אם לתמוך בהצעות של הנהלת החברה. בנוסף, חברות הייעוץ יכולות ליצור נושאים להעלות לסדר היום באסיפת בעלי המניות. החברות הללו אמורות לייעץ מתוך היכרות עמוקה עם המוסדיים, ובמטרה לשרת את האינטרסים והשקפות העולם של הגופים שהם מייצגים.

בקיץ האחרון הזניקה ה־SEC את המהלך, שזכה מאז לכינוי "מלחמת התרבות התאגידית". לטענתה, התרבות הקיימת היא משולחת רסן, משחיתת זמן וכסף, ובה בעלי מניות קטנים מנסים להשפיע על הפעילות התאגידית עם עניינים שאין להם דבר עם ליבת פעילות החברה או רצון להגדיל את תשואתה.

הקובלנות של הרשות נגד חברות הפרוקסי חמורות אף יותר. במקרה הזה, טוענת הרשות, לא מדובר רק בבזבוז זמן, אלא בפעילות שנעשית בניגוד לאינטרסים של בעלי המניות. החברות האלה מייצגות אינטרסים של בעלי מניות בודדים, או מקבלות החלטות על בסיס מידע שגוי ועקרונות אחידים ("מתודולוגיה אטומה") - כלומר לא מביאות בחשבון שוני בין חברות או תהליכים שמתקיימים בין החברות לבעלי המניות. דוגמה בולטת היא הדרישה החוזרת ונשנית של חברות הפרוקסי להביא את כלל התאגידים - לא משנה מאיזה מגזר - להתחייב להפחתת פליטות הפחמן.

חרף טענות אלה, עדיין לא נולד משבר גדול סביב המלצות חברות הייעוץ. מנגד, על החלטות דירקטוריון מפוקפקות והרסניות שפגעו בבעלי המניות, לקוחות ולעתים תעשיות שלמות - יש תיעוד בשפע. יותר מכך, משקיעים מוסדיים טענו בפני ה־SEC כי אם באמת המצב הקיים היה מאפשר לחברות הייעוץ להגיש להם המלצות לא רלבנטיות, הם כלקוחות היו מתרעמים.

פול סינגר, בעל השליטה בקרן אליוט. המועצה לזכויות משקיעים יצאה נגד ההצעה

 

גיוון תעסוקתי, הגבלת תגמולי שכר ודיווח על פערי שכר בין המינים

פליטת הפחמן היא דוגמה מובהקת לבעייתיות הזו. חוסר שביעות הרצון התאגידית מכוחם של בעלי מניות קטנים וחברות הפרוקסי לרוב לא נוגע להחלטות שבליבת פעילות החברות, אלא יותר קשור לאחריות חברתית ולממשל תאגידי.

לפי Ceres, ארגון קיימות ללא מטרות רווח, 35% מההחלטות הקשורות לנושאי אקלים שהתקבלו בחברות הציבוריות האמריקאיות בין 2009 ל־2017 הגיעו בעקבות הצעות של בעלי מניות קטנים. התרומה שלהם אינה רק בגזרת האקלים, אלא נוגעת גם בגיוון תעסוקתי, הגבלת תגמולי שכר ודיווח על פערי שכר בין המינים — כולם נושאים מוזנחים שמהווים מקור הולך וגובר של דאגה בקרב אלה המכונים Main Street Investors. כך, התעקשותם של בעלי מניות לדחוף לגיוון במועמדים לדירקטוריונים, גם במחיר של סירוב לאשר מינויים, יצר מצב חסר תקדים: נכון ליולי 2019 ולראשונה אי פעם, אין חברה אחת מבין חברות S&P 500 ללא אשה אחת לפחות בדירקטוריון.

נתונים אלו לא מרשימים את ה־SEC וקבוצות האינטרסים של התאגידים, שטוענים כי המציאות הקיימת היא של בזבוז זמן וכסף. לראיה, טוענים הלוביסטים מ־BR, ב־2018 רק 10 מתוך 145 הצעות שקשורות לסוגיות סביבתיות זכו לרוב בעלי המניות. זאת בזמן שהגשות חוזרות ונשנות של סוגיות אלה מצריכות עוד ועוד דיונים מיותרים ויקרים.

"ראיתי הכללות רבות, מכתבי תגובה ממוחזרים", אמר בשבוע שעבר אלעד רויסמן, אחד מחמשת נציבי ה־SEC, בעודו הודף את הביקורות שטוענות כי מהלכיו מוכתבים על ידי אינטרסים תאגידיים. "ההתנגדויות מרמזות על אי־שביעות רצון שמבוססת כולה על מידע שגוי ומיתוסים".