המוסדיים רוצים לעשות מהפך בדירקטוריון פז

דרמה בחברת הדלק פז: הגופים המוסדיים שמחזיקים בכ־61% מהחברה, שלפני כשנה נפרדה מבעל השליטה צדיק בינו, מתכננים מהפך בדירקטוריון כדי להפוך את החברה לאגרסיבית יותר, כך נודע ל"כלכליסט".

ב־16 באוקטובר עתידה להתקיים אסיפת בעלי מניות גורלית, שבה באופן חריג כל אחד משלושה גופים מוסדיים — מיטב דש, מנורה וילין לפידות — יעמיד מועמד מטעמו להחלפת דירקטור מכהן שמתמודד על חידוש כהונתו. כך יוחלפו שלושה דירקטורים, כשמטרת המוסדיים היא ליצור דירקטוריון שיפסיק לגלות "שמרנות יתר" וייקח יותר סיכונים.

מנכ"ל מיטב דש אילן רביב ומנכ"ל פז יונה פוגל. "אין לנו משהו נגד מנכ"ל פז", אמר בכיר באחד המוסדיים צילומים: עמית שעל

פז מתפקדת בשנה האחרונה כחברה ללא גרעין שליטה, ונשלטת על ידי הציבור. 60.8% מאחזקותיה נמצאות בידי גופים מוסדיים. הגדולים שבהם — ובראשם מיטב דש, מנורה וילין לפידות — לא מרוצים מהמתרחש בחברה בשנתיים האחרונות בעיקר בשל ביצועי החסר של המניה לעומת המקבילות שלה בענף. החברה נסחרת היום לפי שווי של 5.7 מיליארד שקל, לאחר שהמניה עלתה השנה רק ב־1.3% בהשוואה לבזן למשל, שעלתה יותר מ־17%.

בסביבת החברה אומרים כי המניה ירדה בגלל מכירת המניות האינטנסיבית של בינו, בעת שהמוסדיים לא יכלו לרכוש אותן בשל מגבלה המוטלת עליהם להחזיק עד 10% ממניות החברה.

"רוצים רוח גבית לפעול"

בחודשים האחרונים המוסדיים מנהלים שיח אינטנסיבי עם ההנהלה בראשות המנכ"ל הוותיק יונה פוגל, אולם עתה הם מעוניינים להשתמש בכלי מרכזי הנתון בידיהם כדי להשפיע על החברה, ולהזרים דם חדש בדירקטוריון פז.

הטענה המרכזית של המוסדיים היא שפז מתנהלת באופן שמרני, ונמנעה מחלוקה משמעותית של דיבידנדים: ביולי 2015 חילקה 250 מיליון שקל, בינואר 2016 חילקה 170 מיליון שקל, בינואר 2017 חילקה 300 מיליון שקל ובאפריל חילקה 400 מיליון שקל.

השמרנות לטענתם התבטאה גם בהחלטות עסקיות, כשרק באחרונה החליטה פז לבחון הקמת תחנת כוח גדולה בבית הזיקוק שלה, במקום לעשות זאת מזמן. גורמים בקרב המוסדיים סיפרו ל"כלכליסט" כי "מכיוון שבינו היה עסוק בניסיונות למכור את האחזקה, הוא לא קידם מהלכים בפז, וכעת אנחנו רוצים לראות אותה יותר אגרסיבית".

נוסף על כך, המוסדיים טוענים בין היתר כי ההון העצמי של החברה גבוה מדי לממדי הפעילות, וכדי למקסם את התשואה לבעלי המניות ניתן להגדיל את הדיבידנדים או להרחיב את ההשקעה והפעילות. לשיטתם, במחצית ההון העצמי הנוכחי אפשר לשמור על רווח דומה, כך שלטענתם ניתן להקטין את ההון העצמי ב־1—1.5 מיליארד שקל.

לדברי מנהל השקעות באחד הגופים המוסדיים, "מדובר בחברה שהיה לה פוטנציאל לחלק דיבידנד משמעותי בתקופת בינו. לא ברור למה אחרי שהוא בחוץ היא ממשיכה לפעול בשמרנות, ואנחנו מאמינים שזה בגלל הדירקטוריון ולכן רוצים קודם כל להחליף אותו. אם הדירקטוריון החדש יבחר להחליף את המנכ"ל, זה לשיקולו, אבל אין לנו משהו נגדו. אנחנו רוצים רוח גבית מהדירקטוריון, שפז תיקח יותר סיכונים".

בכיר בגוף מוסדי אמר ל"כלכליסט" כי "נדרש דירקטוריון עם דגש עסקי וניסיון בתעשייה, שהיום פחות קיים".

אילו שינויים פרסונליים רוצים המוסדיים לבצע? מיטב דש בניהולו של אילן רביב מציעה את עודד גילת, שיתחרה בדירקטור החיצוני המכהן שאול צמח, שהומלץ על ידי ועדת הדירקטוריון של פז לכהונה נוספת. גילת מכהן כדירקטור בתעשייה הצבאית ונמנה עם נבחרת הדירקטורים של החברות הממשלתיות, ומיטב דש ממליצה עליו לאור ניסיונו בתעשייה.

דירקטור נוסף שעומד להצבעה הוא דירקטור רגיל: ועדת הדירקטוריון ממליצה על איציק צאיג, שהיה עד לאחרונה מנכ"ל אסם. ילין לפידות ממליץ על אליעזר שקדי, מנכ"ל אל על לשעבר וכיום דירקטור חיצוני בגילת לוויינים. הדירקטור השלישי הוא בלתי תלוי: ועדת הדירקטוריון ממליצה על פרופ' חזי אופיר מאוניברסיטת תל אביב, שהיה בעבר יו"ר בנק הדואר ומכהן משנת 2000 כיו"ר מפעל מתכת כפר מנחם, ומ־2016 כדירקטור בחברת סודהסטרים. מנורה ממליצה על אריק שטיינברג, יו"ר בית ההשקעות פסגות לשעבר וכיום דירקטור בלתי תלוי בפרטנר.

הדירקטור הרגיל והבלתי תלוי שייבחרו באסיפה אמורים להחליף את בעל השליטה בקסטרו, גבי רוטר, ואת מנחם ברנר, שמסיימים את כהונתם. יש לציין כי ועדת הדירקטוריון של פז פנתה למוסדיים שיציעו מועמדים, כשלפי התקנון נדרשים שני מועמדים לכל כיסא.

מתחים בהנהלה

כשסיים בינו למכור את מניותיו בפז במרץ 2017, הוא הוחלף כיו"ר על ידי יצחק עזר. בין עזר לפוגל התגלעו חילוקי דעות: עזר לחץ על תהליכי התייעלות אגרסיביים, והדירקטוריון המכהן נחצה בין שתי הדמויות הדומיננטיות. פוגל הסתובב בקרב הגופים המוסדיים עם מצגות שלפיהן הוא מתכנן קיצוץ של 35 מיליון שקל בשנה, זאת כדי לפצות על הפגיעה ברווחי פז בשל ירידת מרווח שיווק הבנזין 95 לתדלוק עצמי, אך היו"ר הפעיל לחצים לגיבוש תוכנית התייעלות אגרסיבית יותר. מחלוקות אלו רק חיזקו את הרצון של המוסדיים להיכנס לוואקום שנוצר ולהתניע שינוי משמעותי בחברה.

גורל ההצבעה יושפע לא מעט מההמלצה של חברת הייעוץ אנטרופי, שעליה נסמכים המוסדיים הגדולים במשק. שאלה אחרת היא האם יירתמו כל הגופים המוסדיים המחזיקים בפז לטובת המועמדים שהציעו שלושת הגופים המוסדיים או שהם יעדיפו את הדירקטורים שמציעה ועדת הדירקטוריון?

עוד דמות מסקרנת היא רון לבקוביץ', מבעלי השליטה בבית ההשקעות אפסילון לשעבר, המחזיק באופן פרטי במניות פז בשיעור לא ידוע אך מהותי. בחודשים האחרונים הוא מסתובב בשוק ההון עם מצגת על תוכניותיו למהפך בפז, הכולל חלוקת דיבידנדים משמעותית יותר וכן רעיונות למכירת בית הזיקוק של פז.

דמות נוספת שמוזכרת היא מנכ"ל פז בעבר מודי בן ש"ך, שב־2015 ניסה לגבש קבוצת משקיעים לרכישת פז. עם זאת, הסיכוי שינסה להשתלט על החברה נמוך. בכירים בחברה מעריכים שפז תמשיך לפעול בלי גרעין שליטה, משום שלאנשי עסקים ישראלים אין יכולת כלכלית מספקת, ואילו זרים נרתעים מדרישות המדינה לצורך מתן היתר שליטה.

מפז נמסר בתגובה כי "הנהלת החברה רואה במשקיעים המוסדיים את מייצגי ציבור בעלי המניות, ומקיימת עמם קשר הדוק ושקוף. ההנהלה מחויבת להעלאת ערך החברה והשאת תשואה למשקיעים, והיא עושה זאת תוך שמירה על מבנה פיננסי מיטבי, שמתבטא בדירוג החוב של החברה. פז היא חברה ישראלית ריאלית גדולה ראשונה שאין לה גרעין שליטה. זהו אתגר המחייב דרכים חדשות שיאפשרו לבעלי המניות לעצב את מוסדות החברה". עוד מסרה החברה כי היא "בוחנת כדאיות הקמת תחנת כוח גדולה בשטחה באשדוד בהספק של 450–600 מגה־וואט".

האם נלמדו לקחי עידן הטייקונים?

בעל המאה הוא בעל הדעה, וגם בעל האחריות

הדרישה של הגופים המוסדיים להשפיע על הניהול של פז ולמנות דירקטורים מטעמם אינה רק לגיטימית, אלא אף מתחייבת מתוקף היותם בעלי מניות גדולים בחברה ללא בעל שליטה. בשוק ההון אין ואקום, ומקום שאין בו בעל שליטה לא נשאר ריק. הוא מתמלא על ידי מנהלים אסרטיביים או על ידי בעלי מניות גדולים. במקרה של פז, המשקיעים המוסדיים הם בעלי המאה, וככאלו הם שואפים להיות גם בעלי הדעה.

עם זאת, הגופים המוסדיים צריכים להפנים שעם הסמכות מגיעה גם אחריות. הספר "חוות החיות" שכתב ג'ורג' אורוול מסתיים במשפט "הבריות שבחוץ העבירו את עיניהם מחזיר לאדם ומאדם לחזיר — אבל לא היה עוד אפשר לקבוע מה הוא מה". מנהלי ההשקעות בגופים שמנהלים את הפנסיה ואת חסכונות הציבור נכנסים לנעליים של הטייקונים, והם צריכים להיזהר שלא להידמות להם. הביקורת של המוסדיים ביחס ל"שמרנות היתר" של ההנהלה מעלה חשש שמא לקחי עידן הטייקונים לא נלמדו כראוי.

אותם המוסדיים שמלעיטים את החברות הציבוריות באשראי זול בימים הטובים, הם אלו שבאים אליהן בטענות כשהן נכשלות. האצבע המאשימה תמיד מופנית אל בעלי השליטה ואל המנהלים עושי דברם, ולא אל מנהלי ההשקעות שהאביסו את החברות באג"ח לרוב. אלא שבחברות ללא בעל שליטה, האחריות רובצת על כתפיהם של הגופים המוסדיים.

יניב רחימי