מה זה יצירתי מדי, נוצץ מדי ובכלל לא שקוף?

המגבלות שהוטלו על החלק הסחיר של הקרנות החדשות מכתיבות השקעה בחברות טכנולוגיה ישראליות או בכאלה שמרכז הפעילות שלהן בישראל. מכיוון שמדובר במבחר לא גדול, סביר להניח שלא תהיה שונות גדולה בין הקרנות בחלק הזה, ושכולן ירכשו פחות או יותר את אותן מניות. מבחן ההצלחה האמיתי שלהן, אם כן, יהיה בערך המוסף שיציע החלק הלא סחיר. לזכותם של המשתתפים במכרז ייאמר שרובם הפנימו שהם לא מבינים מספיק בבחירת השקעות לא סחירות בחברות טכנולוגיה. 

לחובתם צריך לציין שכמעט כולם בחרו בפתרונות יצירתיים מדי. אם זו ההחלטה של הלמן־אלדובי להיצמד לתיק ההשקעות של מייסד ווייז אורי לוין בלי לבצע בדיקות מקדימות לפורטפוליו שלו, הבחירה של אי.בי.אי לנסות על הצרכנים מודל השקעות תיאורטי או ההטמעה של קרן הון סיכון בקרן של אקסלנס.

לא כל היועצים בעלי הצלחות מוכחות

בנוסף, ניסיונות השיווק של הקרנות מתבטאים בגיוס רשימת שמות נוצצים של דמויות בכירות כאלה ואחרות בהייטק הישראלי, שאמורים לשדר שכספי הציבור מופקדים בידי בעלי ניסיון וידע בתחום. גופי הפנסיה יצטרכו לבדוק האם מאחורי השמות האלה יש גם הצלחות מוכחות – לא רק בתחום היזמות אלא גם בתחום ההשקעות המוצלחות, ולפי זה לקבוע אם יש הצדקה להשקעה בקרנות. אורי לוין, למשל, שנמנה עם מייסדי ווייז, מביא איתו פורטפוליו של שמונה חברות שבהן הקרן של איילון והלמן־אלדובי כבר התחייבה להשקיע 25 מיליון דולר. אולם בחינה מעמיקה יותר של מקבץ החברות מגלה שמלבד מוביט, שאר החברות ברשימה נמצאות עדיין בשלבים ראשוניים ולא יצרו לעצמן נתח שוק מבוסס.

FairFly שמאפשרת חיסכון במחירי כרטיסי הטיסה, למשל, הוקמה ב־2013 וגייסה עד היום פחות מ־5 מיליון דולר. בנוסף, כמעט כל החברות של לוין הן חברות נישה בתחום ה־B2C (שמוכרות לצרכנים סופיים ולא לחברות), שנחשב לתחום בסיכון גבוה ורבות מהחברות שקמות בו נכשלות. בשורה התחתונה, מי שלא יצליח לספק הוכחות להצלחות שלו, יתקשה לגייס, אבל החשש הגדול הוא שכרית הביטחון של 50 מיליון שקל שהמדינה מספקת לקרנות, עלולה לגרום להן לקחת סיכונים שהיו נרתעות מהם במקרים אחרים.

הציפייה היא שניסיון העבר של יועצי הקרן תאפשר להם לבצע בחירות מוצלחות בסטארט־אפים בעלי סיכויי הצלחה גבוהים ולתמחר נכונה את שוויים בעת ההשקעה, אבל אם הם כשלו בעבר, לא בטוח ש־50 מיליון שקל זו סיבה מספקת לתת להם צ'אנס נוסף. שאלה נוספת שראוי שתישאל על ידי המוסדיים היא עד כמה יועצים אלה היו מצליחים לגייס כסף בתעשיית ההון סיכון הפרטית. האם קרנות הון סיכון מצליחות בארץ היו מסכימות לגייס אותם לשורותיהן והאם הגופים המוסדיים היו מוכנים להשקיע בהם שלא דרך הפלטפורמה הזו?

דרושה הגנה למשקיעים לא מתוחכמים

גופי הפנסיה אינם היעד היחיד של המשקיעים בקרנות החדשות, גם הציבור הרחב אמור להשתתף ביוזמה החדשה כמשקיע פרטי. תעשיית ההון סיכון אינה שקופה, ולמשקיע הלא מתוחכם, בניגוד למוסדיים, אין יכולת אמיתית להשוות בין ביצועי הקרנות בעבר – במונחי החזר למשקיעים – והוא עלול להסתנוור ממנכ"לים ויזמים מצליחים ולצפות לאקזיט מסחרר שישלש את החסכונות שלו. גם באוצר יודעים שכבר היום, טרם הוזרמו לשוק עוד כמה מאות מיליוני שקלים נוספים, חלק מקרנות ההון סיכון מתקשות לספק תשואה למשקיעים.

בתגובה לדו"ח מבקר המדינה האחרון, למשל, ציטטו ברשות המיסים מחקר שמצא כי מבין "כל חברות ההזנק שמוקמות, 4% בלבד מצליחות ויתר ה־96% נסגרות וכספי המשקיעים בהן יורדים לטמיון, כך שיש להביא בחשבון כי לא כל הכספים שהושקעו על ידי הקרנות הניבו להן רווחים אלא להפך". ההתעקשות לספק לציבור הרחב גישה להשקעות ישירות בתחום זה, אם כן, מיותרת.

יזמים מנוסים מעדיפים קרנות וותיקות

הקרנות החדשות צפויות להיתקל בבעיה גם כשיחפשו באילו סטארט־אפים להשקיע. יזמים מנוסים מעדיפים לגייס מקרנות הון סיכון בעלות מוניטין מוכח, שיכולות לספק להם ערך מוסף בהמשך הדרך. במקביל, הקרנות האיכותיות בוחרות בפינצטה את החברות שהן מכניסות לפורטפוליו שלהן. מה שמוביל לבעיה נוספת של הקרנות החדשות — היעדר התחרות והסיכוי לניגוד עניינים. הרצון של מנהלי הקרנות להציג נבחרת יועצים או שותפי השקעה מנוסים הביאה אותם לבחור באנשים שמושקעים כבר בשורה ארוכה של חברות. גם אם לא מדובר בניגוד עניינים מובהק, קשה להאמין שמשקיע או יזם שעומד בראש חברה משלו יאשר השקעה חדשה בחברה שנמצאת בתחרות ישירה מולו. חברת הניווט ושיתוף הנסיעות Moovit למשל מעורבת הן בהלמן־אלדובי כחברת פורטפוליו של אורי לוין והן באלומות שבחרה במנכ"ל שלה לאחד היועצים. המשמעות היא ששתי הקרנות מנועות מלהשקיע בחברות המתחרות ב־Moovit.

בנוסף, לפי התשקיפים יש קרנות שמאפשרות ליועצים שלהן לבצע פעולות דומות או נגדיות לפעילות הקרן. ברשות ני"ע הבחינו בבעיה זו ודרשו ממנהלי הקרנות לתקן את התשקיעים, כך שיועצי הקרן יהיו חייבים לעדכן אותה בדבר השקעות פרטיות שבכוונתם לבצע, ולתת לקרן זכות ראשונים להשקיע בה. אבל היוזמה של הרשות פותרת רק חלק מהבעיה — היועץ חייב להביא את היזמים לפגישה, אבל היזמים לא חייבים לבחור דווקא בקרן החדשה. אם יזם מאוד מעוניין ללכת עם משקיע מסוים, והאחרון מעורב באפיקי השקעה שונים, נראה שהיזם ייבחר בקרן הוותיקה יותר. אם כך יקרה, הקרנות החדשות עלולות להשקיע את כספי משלם המסים בחברות סוג ב'.

לא הצליחו למצוא אפילו בכירה אחת?

והערה אחרונה שאין בה כדי להעיד על איכותם של היועצים, השותפים והמנהלים שנבחרו להוביל את היוזמה החדשה. בין כל השמות שצוינו על ידי הקרנות החדשות לא מופיעה אפילו אשה אחת. האם בישראל של 2017 לא נמצאה דמות נשית אחת בכירה מספיק כדי ששמה יפאר את היוזמה הזאת? עשרות מחקרים ונתונים כבר העידו שצוות משקיעים מגוון יותר מניב השקעות מוצלחות יותר, וגופי השקעות עושים בשנים האחרונות מאמצים ניכרים לכלול גם נשים ואוכלוסיות מודרות אחרות בין מקבלי ההחלטות. אולי יש בכך כדי להעיד על הרלוונטיות של העוסקים במלאכה.

צילום: שאטרסטוק