"נמנה מנכ"ל באלון, ונמתין לעיתוי הנכון למכור נכסים"

המוסדיים המחזיקים באג"ח של קבוצת אלון שבשליטת שרגא בירן צפויים לקבל ביום ראשון את כלל מניות הקבוצה – אך בינתיים חלוקים ביניהם כיצד ואם לנהל אותה. בעוד שלגבי אופן ניהול החברה יש דעות שונות, מתגבשת דעה אחידה שלא למממש בינתיים את המניות הסחירות שבהן מחזיקה הקבוצה, מכיוון שהשווי הנכסי של החברה לא מכסה את החוב שלה, שעומד על 1.6 מיליארד שקל. 

חלק מהמוסדיים מתכוונים לבקש חלוקה בעין של האחזקה של 7.3% ממניות דלק US, שהשווי הבורסאי שלהן עומד על 154 מיליון דולר. המשמעות של צעד כזה היא שהמניות של דלק US יחולקו בין 20 מחזיקי האג"ח על פי חלקם היחסי. פסגות, למשל, מחזיקה ב־18% מהיקף החוב של החברה, ולכן היא תקבל במהלך כזה 18% מהמניות של דלק ארה"ב שמחזיקה אלון, וכך גם כל גוף מוסדי שירצה לממש את המניות.

ככל הידוע לא ניתן לחלק את החלק היחסי של המניות לגופים שירצו לממש אותן, כך שאחת השאלות המהותיות שיועלו להצבעה באסיפה שתתקיים בין מחזיקי האג"ח היא אם לחלק את המניות כחלוקה בעין. אם רוב המחזיקים יתנגדו – החלוקה לא תתקיים. בכל מקרה, האפשרות תועלה לדיון בשלבים שאחרי העברת המניות למחזיקים. בנוסף, לקבוצת אלון הפסדים צבורים של יותר מ־600 מיליון שקל וחלוקה של הנכסים בעין עלולה לפגוע בנכס המס הזה, שאמור לעבור לידי המוסדיים.

מימוש מהיר במכרז או ניהול על ידי המוסדיים

המוסדיים צפויים למנות דירקטוריון חדש לחברה, שבראשה עומד כיום שוקי אורן. בעלי המניות של החברה כיום הם ביילסול של שרגא בירן וארגוני הקיבוצים, שמחזיקים ב־75%, ומחזיקי האג"ח, שמחזיקים ב־25%.

פסגות היא מחזיקת האג"ח הגדולה ביותר בחברה. הפניקס מחזיקה ב־13.5% מהחוב ומגדל ב־12%. לחברה יש גם חוב של 170 מיליון שקל לבנקים, אך אלה לא צפויים לקבל מניות של החברה. מעבר המניות למחזיקים יוצר סיטואציה מוזרה, שבה בעלי המניות של החברה – חברות הביטוח ובתי ההשקעות – ינהלו משא ומתן להסדר בכובע של בעלי מניות מול הבנקים, שהופכים לנושים היחידים של החברה.

לגבי יתר האחזקות, מבחינת מרבית המוסדיים קיימות שתי אפשרויות: מימוש מהיר באמצעות מכרז או השארת החברה בידי המוסדיים, ואפשור להנהלה הקיימת או הנהלה חדשה להמשיך לנהל את החברה, עם מטה מצומצם בהרבה.

אחזקות אלה כוללות 3.8% מהזכויות במאגר תמר דרך החברה־הבת (80%) אלון גז בשווי שוק של כ־650 מיליון שקל; 29% מחברות התפעול של כבישי האגרה, שכוללים את כביש 6, בשווי מוערך של כ־120 מיליון שקל; ו־8% ממניות חברת תחנות התדלוק דור אלון בשווי של כ־80 מיליון שקל. שקלול ערך נכסי אלון לפי מחיר השוק מראה שהשווי הנקי של נכסי הקבוצה (NAV) הוא שלילי, ומסתכם בגירעון של כ־100–200 מיליון שקל, כלומר עודף התחייבויות על פני נכסים.

חלק מהמוסדיים סבור שיש להשאיר את הניהול בידי ההנהלה הקיימת, בראשות המנכ"ל אבי גפן. גפן מונה לתפקיד לפני כחצי שנה והוא זה שניסה להוביל הכנסת משקיע לחברה בהשקעה של 126 מיליון שקל – ללא הצלחה; ובהמשך גם לגייס בהנפקה את הסכום, מהלך שגם הוא נכשל. בעקבות כישלונות אלה אמורה החברה לעבור ביום ראשון לידי מחזיקי האג"ח.

בקרב המחזיקים יש עדיין תחושה שבעל השליטה בירן יחליט ברגע האחרון להילחם, אך על פי מקורבים לאלון בירן הרים ידיים – ומעוניין להשאיר את הפרק הזה מאחוריו. זאת, מכיוון שהוא פגוע מאוד מההשפעה התדמיתית והתקשורתית עליו בשנתיים האחרונות.

למה לשלם כשאפשר לקבל את המניות בחינם?

כישלון ההנפקה של אלון בשבוע שעבר לא הפתיע את המוסדיים שמחזיקים באג"ח של אלון. מבחינתם היה זה ברור שהם לא משתתפים בהנפקה שכישלונה "מסדר" להם את המניות בחינם. חלקם קיווה שברגע האחרון יופיע גוף שיסכים לבצע השקעה בחברה ולממן להם את פירעון האג"ח, מה שלא קרה לבסוף.

לדברי נציג אחד המוסדיים הגדולים, "היינו מאוד שמחים אם ההנפקה היתה מצליחה ואם מישהו אחר היה משקיע את הכסף והיינו מקבלים את החוב שלנו, אבל ברור שלא השתתפנו כשהחלופה היא לקבל את המניות בחינם. מה נעשה עכשיו? נחכה ונקבל את כל החוב חזרה. החברות בקבוצה מחלקות דיבידנדים, נמנה מישהו כמנכ"ל, המוסדיים יהיו בעלי המניות.

"זו לא הפעם הראשונה", אומר הנציג. "יש לזה תקדים עם דפי זהב. היתה שם תקופה שבעלי המניות היו המוסדיים ומינינו יו"ר ומנכ"ל, ובסוף מכרנו את החברה. שם אפילו היה מדובר בחברה תפעולית שדרשה ניהול. פה המצב הרבה יותר פשוט. החזקה אחת היא מניות בחברה ציבורית – דלק US – שזו החזקת מיעוט שאפשר למכור בכל רגע נתון. חוץ מזה יש את המפעיל של כביש 6 ויש את אלון גז, ששם באמת צריך להחליט מה עושים כי זו החזקה גדולה אבל מצד שני תזרימית. תמיד אפשר למכור".

לדבריו, "נמנה דירקטורים מטעמנו ונחליף את הדירקטוריון. זאת, כמובן, אם בירן לא יציע להזרים 50 מיליון שקל כדי לקנות לעצמו עוד איזה חודש־חודשיים. בפעם הקודמת הוא קיבל שלושה חודשים תמורת 40 מיליון שקל. מה שברור הוא שאם החברה תגיע לידינו לא נכניס אותה ליוזמות חדשות, אלא נפעל להחזיר את החוב. או שנממש נכסים או שנחכה לדיבידנדים. המצב לא שונה מקודם מבחינת הנכסים, אפילו השתפר".

בכיר בגוף מוסדי נוסף היה יותר ספקני ופחות הקדים את המאוחר. לדבריו אתמול ל"כלכליסט", "קודם כל אני רוצה לראות שאנחנו בכלל מקבלים את המניות. בירן עוד יכול להוציא שפן מהכובע. כשנקבל אותן אז אני מניח שנמנה מישהו שיפרק את החברה ויחזיר לפחות את החוב. בסך הכל מדובר בחמש אחזקות, כשמניות של דלק US אפשר למכור בשוק וליתר עושים מכרז וזהו. ממש לא צריך גם את כל ההנהלה המנופחת שם ומספיק למנות מנכ"ל מטעמנו ולהמתין לעיתוי נכון למכור".

שרגא בירן צילום: אוראל כהן