המספרים שמאחורי קריסת טבע: האם יש מקום לאופטימיות?

מניית טבע קרסה בסוף השבוע ב־33% ומחקה למשקיעים סכום עתק של 10 מיליארד דולר משווי השוק שלה. הצניחה, שהתרחשה במשך שני ימי מסחר רצופים, הגיעה אחרי פרסום דו"חות החברה לרבעון השני של השנה בהם דיווחה על מחיקת ענק של 6.1 מיליארד דולר. שווי השוק של החברה עומד כעת על 22 מיליארד דולר, כשרק מתחילת 2016 צנח שווי השוק של החברה ב־35 מיליארד דולר. החיתוך האדיר בשווי החברה נבע משלל סיבות: פקיעת הפטנט על הקופקסון, ירידת הרווחיות בשוק הגנרי, הקושי למצוא מנכ"ל בעל שיעור קומה והחובות העצומים במאזניה.

6.1 מיליארד דולר: המחיקה של טבע

החברה מודה בכישלון רכישת אקטביס

מחיקת העתק מגיעה כתוצאה מהפחתת מוניטין בשוק הגנרי בארצות הברית. מדובר למעשה בהודאה של הנהלת החברה בכך שרכישת אקטביס — החטיבה הגנרית של ענקית התרופות אלרגן — בסכום של כ־40 מיליארד דולר אשתקד היתה כישלון. החברה לא תצליח להוציא מהרכישה הכנסות ובעיקר רווחים כפי שציפתה, אך החוב האדיר בהיקף של יותר מ־30 מיליארד דולר שנטלה לצורך הרכישה ימשיך להכביד על מאזניה.

המחיקה של חלק מהמונטין במאזן הביאה את טבע לרשום ברבעון השני של 2017 הפסד נקי של 6 מיליארד דולר, זאת בהשוואה לרווח של 188 מיליון דולר ברבעון המקביל ב־2016. 

"חווינו האצה בשחיקת המחירים וירידה בנפח המכירות בארצות הברית", אמר המנכ"ל הזמני של החברה פרופ' יצחק פטרבורג על התוצאות. "זה נובע בעיקר מריכוזיות גוברת של לקוחותינו, התגברות התחרות כתוצאה ממספר גדל והולך של אישורי תרופות גנריות על ידי ה־FDA וכמה השקות מוצרים חדשים אשר נדחו או הושפעו מתחרות רבה. הלחץ בשוק הגנרי האמריקאי קיים זמן די ארוך. הוא החל בתקופת המאבק על הנשיאות בארצות הברית ובשלושת החודשים האחרונים קרו עוד שני דברים גדולים: האחד זה ונצואלה, בה כמעט בלתי ניתן לנהל עסק, והשני זה מיזוג בקרב הלקוחות בארצות הברית".

10%: הירידה במכירות הקופקסון

החברה לא צופה מתחרה גנרית עד לסוף השנה

לא רק מחיקת הענק גרמה לאכזבת המשקיעים — גם שורת ההכנסות גרמה לכך. הכנסות החברה, כך לפי הדו"ח שפורסם ביום חמישי, עמדו ברבעון השני של השנה על 5.7 מיליארד דולר. מדובר בעלייה של 13% בהשוואה לרבעון השני של 2016.

מה דעתך על מניית טבע (US):

•  
•  
•  
•  
•  

קנייה חזקה

קנייה

המתן

מכירה

מכירה חזקה

ההכנסות מהפעילות הגנרית, כך על פי הדו"ח, עלו ב־20% בשל רכישת אלרגן לרמה של 3.1 מיליארד דולר. מדובר בתוצאה מאכזבת, שכן בתמורה לרכישת חברה ב-40 מיליארד דולר טבע קיבלה תוספת מזערית לשורת ההכנסות, שהייתה נמוכה משמעותית מתחזיות של טבע עצמה בעת הרכישה.

בעוד הכנסות התחום הגנרי צמחו באופן מועט, בגזרת התרופות היחודיות — הזרוע הרווחיות ביותר של טבע — המצב היה קשה אף יותר והכנסותיה ירדו ב-9% ל־2.1 מיליארד דולר. בתוך כך, מכירות הקופקסון בעולם ירדו ב־10% לעומת הרבעון המקביל אשתקד למיליארד דולר.

בשיחת הוועידה הוסיף פטרבורג כי כניסה של מתחרה גנרי לקופקסון במהלך השנה עלול לחתוך עוד 10% מרווחי החברה. עם זאת, מנהל הכספים הראשי בפועל מייקל מקללן טען כי לפי המידע הציבורי שבידיהם, ההנהלה "מרגישה בטוחה" כי לא ייכנס מתחרה לקופקסון עד סוף 2017.

במקביל, טבע הפחיתה את התחזית הפיננסית שלה לשנת 2017. התחזית הפיננסית לשנת 2017 על בסיס non-GAAP עודכנה מטה להכנסות בסך 22.8—23.2 מיליארד דולר, בהשוואה לטווח הצפוי שפורסם בינואר ועמד על 23.8—24.5 מיליארד דולר. הרווח למניה על בסיס צפוי כעת להיות בטווח של 4.30—4.50 דולר, ירידה מהטווח הצפוי הקודם של 4.9—5.3 דולרים למנייה. שיעור הרווח הגולמי השנתי צפוי לעמוד בטווח שבין 56%—57%, לעומת טווח של 57%-58% שסיפקה בינואר השנה. התחזית המעודכנת איננה מניחה תחרות גנרית לקופקסון 40 מ"ג בארה"ב בשנת 2017, ותחרות שכזאת יכולה להפחית את תוצאות החברה במידה ניכרת.

10 מיליארד דולר: הירידה בשווי החברה

המשקיעים מענישים את החברה על חוסר שקיפות

שוק ההון לא העניש את החברה רק על ההפסד הגדול שהציגה, אלא בעיקר על חוסר השקיפות שלה, חוסר ההחלטיות שלה והתקשרות הלקויה עם המשקיעים.

המשקיעים מביעים חוסר אמון ביכולת החברה, שנמצאת במצב הגרוע ביותר מזה מספר עשורים, לשקם את עצמה. זאת, בין היתר, על רקע התנהלותה ללא מנכ"ל קבוע מאז סולק ארז ויגודמן בתחילת השנה.

מה שעוד גרם לפאניקה במסחר הוא החשש כי אלרגן, שמחזיקה ב־9.8% ממניות טבע, תמכור את המניות. היצף גדול של המניה עלול למוטט אותה.

גם חברות הדירוג הביעו את דעתן על הדו"חות ועל התנהלות החברה. כך, מודי'ס הורידה ביום חמישי את הדירוג של חברת התרופות הישראלית בדרגה אחת, לרמה של Baa3, עם אופק שלילי. "הורדת הדירוג לטבע משקפת האטה בהקטנת המינוף הצפויה שלה, לאור הצפי לחולשה בשוק הגנרי בו פועלת החברה והתחרות הצפויה לתרופת הדגל שלה — הקופקסון", קבעו כלכלני מודי'ס. מספר שעות לאחר מכן גם חברת הדירוג פיץ' הורידה את הדירוג של טבע בשלב אחד ל־BBB מינוס.

7,000 מפוטרים מאז רכישת אקטביס

ההתייעלות לא משכנעת את המשקיעים

"כולנו בטבע מבינים את האכזבה מהתוצאות", אמר פרופ' פטרבורג בשיחת הוועידה של החברה. הוא סיפר על הצורך להתייעל ועל הכוונה לפטר 1,000 עובדים ברחבי העולם עד סוף 2017, שיצטרפו ל־6,000 העובדים שהלכו הביתה מאז הושלמה עסקת אקטביס. את המשקיעים, כאמור, הדברים על תוכנית ההתייעלות לא שכנעו והם שלחו את המניה לצלילה עמוקה.

"יש משנה סדורה איך לנהל את המצב", אמר פרופ' פטרבורג בשיחת הוועידה . "כאשר רכשנו את אקטביס אמרנו שאנחנו מצפים לרדת במצבת כח האדם ב־5,000 איש. לא הכל נובע מפיטורים — חלק מהירידה במצב כוח האדם נובעת מכפילויות וחלק מעובדים שבוחרים ללכת. כיום אנחנו נמצאים בירידה של 6,000 איש במצבת כח האדם, כלומר אלף יותר מהתכנון המקורי. אנחנו מצפים שעד סוף השנה נפרד מאלף נוספים ונגיע לירידה של 7,000 איש במצב כח האדם מאז רכישת אקטביס".

עוד הוסיף פטרבורג כי "כל החלטה לפטר עובדים היא לא קלה", ובהתייחסות להיקף הפיטורים בישראל אמר כי "זה נועד לשמר את התחרויות, ולראות איך אנחנו דואגים שנהיה יעילים. אנחנו בשיחות עם העובדים ועם ההסתדרות, ועדיין עושים מה שנכון לטבע בעולם התחרותי בו אנחנו נמצאים".

45 אזורים גיאוגרפיים תנטוש החברה בשנה הקרובה

השווקים בהם יש רק מפיצים לא מספקים רווחים

בשיחת הוועידה סיפר פטרבורג כי כחלק מתוכנית ההתייעלות, החברה תסגור שישה מפעלים עד לסוף 2017 ועוד תשעה מפעלים במהלך שנת 2018. הוא גם אמר סיפר כי החברה תקטין את דריסת הרגל הגיאוגרפית שלה, ותצא מ־45 שווקים בשנה הקרובה.

לא מדובר על יציאה מהשווקים העיקריים של חברת התרופות, אלא על מדינות בהן טבע עובדת באמצעות מפיצים. שווקים אלו מתאפיינים ברווחיות נמוכה ורמת הכנסות נמוכה, ולכן לא מצדיקים את תשומות ההנהלה המושקעות במקומות אלו.

לרוב מדובר על שווקים בהן פעלה טבע במוצרים בודדים. כך, לדוגמא, בעבר שיווקה טבע תרופות בבחריין, אולם כשמחיריהן ירדו, השחיקה ברווח לא הצדיקה את הפעילויות בשוק המצומצם.

75%: הצניחה בדיבידנד

החברה כבר לא מסוגלת לייצר מזומנים כבעבר

על החברה רובץ חוב ענק, כתוצאה מרכישת אקטביס, שספק אם תצליח לשרת מרווחיה השוטפים. אם מישהו חיפש עוד אסמכתא לכך, הוא יוכל למצוא זאת בכך שטבע חתכה את הדיבידנד ברבעון הנוכחי ל־8 סנט, מה שמהווה ירידה של 75% לעומת הרבעון הראשון של השנה. מדובר בפעם הראשונה שהחברה חותכת את הדיבידנד, במה שמעיד על כך שהחברה כבר לא מסוגלת לייצר מזומנים כבעבר.

במשך השנים האחרונות הנהלת טבע הקפידה לחלק דיבידנד באופו שוטף. זאת מכיוון שבסביבת ריבית אפסית דיבידנד יכול למשוך משקיעים רבים שמחפשים תשואה שוטפת. כעת נראה שהחברה סבורה כי היא עלולה להיקלע לבעיית מזומנים אם תשמור על רמת הדיבידנדים הקודמת.

2 חברות מתעניינות ברכישת חטיבות

מכירת תחום בריאות האישה יעזור לכיסוי החובות

לפי סוכנות הידיעות בלומברג, ענקיות התרופות נוברטיס ומיילן — שבעבר טבע ניסתה לרכוש בעצמה — צפויית לרכוש חלק מפעילות החברה. פרסום זה תואם את דבריו של פטרבורג, לפיו החברה תמכור פעילויות ומפעלים בהיקף של כמה מיליארדי דולרים בשנתיים הקרובות.

הן נוברטיס והן מיילן עשויות להתעניין בעיקר בפעילות החברה באירופה, בתחום האונקולוגיה וריפוי הכאב. פעילות נוספת בתחום בריאות האישה עשויה לעניין גורמים אחרים כמו קרן ההשקעות CVC קפיטל, קרן אייפקס (המוכרת בישראל מרכישת תנובה ופסגות), קרן אפולו וקרן TPG. החברה צפויה להציע למכירה את החטיבות הללו לקראת סוף החודש הנוכחי.

הכסף שצפוי לזרום לטבע בעקבות מכירת החטיבות מהותי לחברה, שכן אחד האיומים הגדולים עליה הוא רמת החוב הגבוהה. כיסוי החוב, ולו רק חלק ממנו, יכול לשפר את מבנה המאזן של טבע ואת האטרקטיביות שלה בעיני המשקיעים.

רמת החוב הגבוהה מקשה על חברות מתחרות להציע הצעות לבלוע את טבע, ולכן הפחתת רמת החוב אפילו במיליארדי דולרים בודדים יכולה להפוך את טבע ליעד מושך יותר עבור חברות מתחרות.

100 מיליון שקל: עלות השכר של בכירי טבע

חברה בצרות מחלקת עשרות מיליונים לבכירים

ברקע התוצאות הרעות של החברה, מחריפה הביקורת על שכר הבכירים בה. חמשת בכירי החברה נהנים בכל שנה משכר בעלות של כ־100 מיליון שקל. בחמש השנים האחרונות הם נהנו משכר בעלות כחצי מיליארד שקל.

את המקומות הראשונים בדירוג של 2016 תפס המנכ"ל לשעבר ארז ויגודמן, עם שכר בעלות שנתית של 20.4 מיליון שקל; ונשיא מחקר ופיתוח גלובלי והמדען הראשי של החברה מייקל היידן — שנהנה משכר בעלות שנתית של 21.5 מיליון שקל.