מותה של עקומת פיליפס: מדוע התאוריה הכלכלית התנפצה אחרי 60 שנה?

לפני שבועיים בדיוק, הבנק המרכזי האמריקאי (הפדרל ריזרב) העלה את שיעור הריבית במשק בפעם השנייה השנה לטווח שבין 1% לבין 1.25%. העלאת הריבית לא הפתיעה את המשקיעים בשוק - בכירי הפד סיפקו רמזים עבים מבעוד מעוד כי בכוונתם לעשות זאת. אף על פי כן, העלאת הריבית האמורה הייתה מעניינת במיוחד שכן בניגוד לספרי הכלכלה - שטוענים כי ירידה באבטלה עשויה לסמן שעליית מחירים (אינפלציה) בפתח, והגיע הזמן להעלות את הריבית - היא הגיעה לאחר מספר חודשים שהם נרשמה ירידה בשיעור האבטלה וגם ירידה בשיעור האינפלציה.

מאמצע פברואר ועד להחלטת הריבית, שיעור האינפלציה בארה"ב ירד מרמת 2.7% במונחים שנתיים לרמת 1.9%. במקביל, באותה תקופה, ירד שיעור האבטלה מרמת 4.7% לרמת שפל של 10 שנים - 4.3%. בעקבות כך, ניצת לו מחדש הדיון לגבי חשיבותה של עקומת פיליפס - עקומה המתארת קשר הפוך בין אינפלציה לאבטלה (כשהאבטלה יורדת, האינפלציה עולה - ולהיפך). "כלכליסט" ביחד עם גיא בית אור, מנהל מחלקת המאקרו של בית ההשקעות פסגות, מנסה לענות על השאלה האם עקומת פיליפס מתה?

מהי עקומת פיליפס

הרעיון של עקומת פיליפס, שאותו הגה וויליאם פיליפס בשנת 1958, מאוד פשוט ואינטואיטיבי ומהווה סוג של "כלל אצבע" בניסיון לפשט קשרים כלכליים מאוד מורכבים. על פי פיליפס, קיים קשר שלילי בין השכר לשיעור האבטלה. ככל ששיעור באבטלה במשק יורד, כך כוח המיקוח של העובדים גדל מה שאומר שקצב עליית השכר עולה. פול סמואלסון ורוברט סולו לקחו את הרעיון הבסיסי של פיליפס צעד אחד קדימה וקישרו בין האבטלה לאינפלציה.

גיא בית אור - מנהל מחלקת המאקרו בפסגות

החברות, שרואות עלויות שכר גבוהות יותר, מגלגלות את עלויות אלו בחזרה לצרכן דרך עליית מחירי המוצרים. במלים פשוטות: כשהאבטלה הייתה נמוכה, זה הוביל בסופו של דבר גם לאינפלציה. הקשר בין שני המשתנים הבסיסיים הללו נתן לקובעי המדיניות מסגרת עבודה ברורה. כך, ממשלה יכלה לנהל את המדיניות הפיסקאלית שלה תוך כוונה לאזן בין שיעור האבטלה הרצוי והאינפלציה הנגזרת ממנו, והבנק המרכזי קיבל מסגרת כללית לגבי דרך ניהול המדיניות המוניטרית.

אבל ההתפתחות של עקומת פיליפס לא נגמרת כאן. שני כלכלנים, ממש לא אנונימיים, מילטון פרידמן ואדמונד פלפס, שכללו את הקשר כאשר הכניסו את נושא הציפיות הרציונליות לקשר בין אבטלה ואינפלציה. שני הכלכלנים מצאו שגם לציפיות של החברות והעובדים יש השפעה חזקה על התפתחות האינפלציה בפועל.

לפי הכלכלנים, ציפיות אלו מניעות גם את השכר במשק וגם את הרצון והיכולת של החברות להעלות מחירים. כלומר, הם זיהו עוד חוליה חשובה בשרשרת שמקשרת בין האינפלציה לבין האבטלה. מעבר לכך, הם גם חידשו כאשר החלו לדבר על מונח הנקרא "אבטלה טבעית" במשק. האבטלה הטבעית במשק היא שיעור האבטלה שמאפיין משק בשווי משקל, ואשר אינו מייצר לחצים אינפלציוניים או דפלציוניים.

בתקופות שונות בהיסטוריה, נמצא כי הקשר בין אבטלה ואינפלציה משתנה כאשר לכל תקופה היו את המאפיינים שלה. בימינו, גירסה של עקומת פיליפס עדיין מתקיימת ונחשבת לכלי מרכזי לקבלת החלטות של הבנקים המרכזיים כאשר לציפיות יש תפקיד מפתח. עם זאת, כפי שניתן לראות, נראה כי הקשר בין האינפלציה לבין פער האבטלה, הולך ודועך עם השנים. המשמעות - נדרש פער אבטלה הרבה יותר שלילי על מנת לייצר אינפלציה. בפשטות, נראה כי הקשר בין אבטלה ואינפלציה הולך ונחלש עם השנים. מה יכולות להיות הסיבות לכך?

עקומת פיליפס - הקשר בין האינפלציה לבין פער האבטלה

"הדמוגרפיה היא הגורם המרכזי שכמעט ולא מדברים עליו בהקשר של אינפלציה", אומר בית אור. לדבריו, ארה"ב היא הדוגמא הטובה ביותר על מנת להדגים את הנקודה אך את המסקנה ממנה ניתן להשליך גם באופן כללי. "מאז שנת 2000 ארה"ב חווה ירידה עקבית בשיעור ההשתתפות בכוח העבודה על רקע יציאתם של "הבייבי בומרס" לגמלאות (דור הבייבי בום מוגדר כדור הילדים שנולדו לאחר מלחמת העולם השנייה שלאחריה הייתה עלייה חדה בשיעור הילודה. אנשים שנולדו בין 1947-1964 נחשבים כבייבי בומרס)".

שיעור השתתפות בכח עבודה בארה"ב

בית אור מציין שליציאתם של הבייבי בומרס לגמלאות ישנה השפעה מהותית על האינפלציה ב-17 השנים האחרונות בכמה היבטים. ראשית, השכר הממוצע במשק. לאורך חייו של העובד הממוצע, התפתחות השכר משתנה. בדרך כלל אדם צעיר מתחיל עם שכר נמוך שהולך ועולה לאורך חייו. בשנות העבודה העיקריות שלו, קצב עליית השכר הוא המהיר ביותר אך קצב זה הולך ומתמתן עד לכדי קיפאון ואף ירידה בשנותיו המאוחרות – שלהי הקריירה.

מהי המשמעות של תהליך זה? בית אור מסביר שככל שחלקם של המבוגרים בכוח העבודה גדול יותר, כך קצב הגידול בשכר הממוצע במשק איטי יותר, וזה בדיוק מה שקורה בארה"ב בפרט ובמדינות המערב בכלל בשל הדמוגרפיה. "חלקם של המבוגרים בני ה55+ בכוח העבודה בארה"ב עלה מ-12% בשנת 2000 ל-23% ב-2016. כלומר, חלק גדול מאוד מהאוכלוסייה העובדת כיום בארה"ב נמצא בדמדומי הקריירה בתקופה בה השכר קופא או יורד".

"תהליך זה מכביד על קצב גידול השכר הממוצע במשק. אם השכר עולה בקצב איטי יותר, סביר כי נראה גם אינפלציה נמוכה יותר לאורך זמן. כך, למרות ששיעור האבטלה נמוך מאוד, עדיין איננו רואים אינפלציה מהותית. לראיה, קצב הגידול כיום בשכר בארה"ב עומד על 2.5%, איטי משמעותית מהקצב ההיסטורי במיוחד לאור שיעור האבטלה שנמצא היום בשפל של 16 שנים", אומר בית אור. "על מנת לסבר את האוזן, בעבר, בתקופות בהן שיעור האבטלה היה דומה, קצב עליית השכר עמד בממוצע על 3.8%", הוא הוסיף.

ההכנסה השנתית

מעבר לנושא השכר, בית אור מציין כי לדמוגרפיה אפקט ממתן על סביבת הצמיחה באופן כללי והיא גם מורידה את שיעור האבטלה הטבעי במשק. כלומר, ככל שיוצאים יותר אנשים ממעגל העבודה בגלל שהם פורשים לגמלאות, מספר המשרות במשק מתחלק בין פחות אנשים. זאת אומרת ששיעור האבטלה באופן בסיסי צריך להיות נמוך יותר. כלומר, לחצים אינפלציוניים במשק כזה יתחילו להיווצר עם שיעור אבטלה הרבה יותר נמוך ממה שהתרגלנו בעבר. דוגמא טובה לכך היא יפן - המדינה הזקנה בעולם בה 1 מכל 4 הוא מעל גיל 65. ביפן, שיעור האבטלה כיום נמצא בשפל היסטורי של 2.9% ואינפלציה? עדיין אין סימנים שהיא מגיעה לשם בקרוב.

טכנולוגיה/גלובליזציה

מהפכת המידע (התפתחות האינטרנט) שמלווה אותנו מאמצע שנות ה-90 נתנה את האות לתהליך גלובליזציה מואץ שבאופן כללי, מגדיל את יעילות הקצאת המקורות בכל העולם. תהליך זה באופן בסיסי תומך בתחרותיות גבוהה יותר מה שמוביל למחירים נמוכים יותר. השערה זו קיבלה גם אישור ממחקר של ה-IMF שטוען כי "הגלובליזציה הגדילה את תפקידם של גורמים בינלאומיים והקטינה את תפקידם של הגורמים המקומיים בכל הנוגע להשפעות על האינפלציה". "לא צריך ללכת רחוק אלא רק להסתכל על מה קורה בישראל במהלך השנים האחרונות", אומר בית אור.

"ככל שהקניות באינטרנט תפסו מקום יותר מרכזי אצל משקי הבית, כך המחירים נפלו. שכן מעתה, חנות הנעליים המקומית לא מתחרה רק מול חנות אחת נוספת בעיר, אלא מול עשרות חנויות בעולם אשר מציעות נעליים מאותה איכות ובמחיר נמוך יותר, גם לאחר עלויות שילוח. על כן, בתקופה בה הטכנולוגיה מאפשרת גלובליזציה מואצת, מה שלמעשה קורה בעולם ב-20 השנים האחרונות, מוביל לסביבת מחירים נמוכה יותר ולרגישות פחות גבוהה לשינויים בשיעור האבטלה".

שינויים במבנה כוח העבודה

סיבה נוספת שמצטטים לא מעט בכל הנוגע לקשר בין אבטלה ואינפלציה הוא ירידת כוחם של האיגודים המקצועיים לאורך עשרות השנים האחרונות. ככל שפחות עובדים מאוגדים, כך כוח המיקוח שלהם כקבוצה ירד ומכאן גם כוח מרכזי שהניע את השכר מעלה במשק כולו נחלש משמעותית. בית אור טוען שירידת כוחם של האיגודים המקצועיים משמעותה שהחברות לא רואות מולן ביום בהיר אחד, עלייה משמעותית בעלויות השכר עבור כלל עובדי החברה עקב הסכם שכר חדש. "בעבר", הוא אומר, "כאשר פירמות נאלצו להעלות את השכר עקב ההסכמים לכלל העובדים, עלייה זו פגעה משמעותית בשולי הרווח של החברה שבתורה גלגלה את עלויות השכר הללו אל הצרכנים. כלומר, אינפלציה (!) היום כאמור, כוח זה שדוחף לקשר חזק בין אבטלה לאינפלציה פחות משמעותי".

שיעור העובדים המאוגדים במדינות נבחרות לאורך השנים

הבנקים המרכזיים

התפקיד העיקרי של הבנקים המרכזיים בעולם הוא לשמור על ערך הכסף, כלומר על יציבות המחירים. בהתבוננות רק על המספרים עצמם, נקבל תמונה מאוד מעניינת, בשנות ה-60 וה-70, התנודתיות של האינפלציה (עליית מחירים), וגם של אינפלציית הליבה (כלומר האינפלציה בנטרול מחירי האנרגיה והמזון שנחשבים לגורמים מאוד תנודתיים), הייתה גבוהה. היו תקופות שאינפלציית הליבה עמדה לעיתים על 5% וירדה תוך זמן קצר ל-1%, ולהיפך.

מצד שני, ב-20 השנים האחרונות, אינפלציית הליבה נעה בטווח צר שבין 1% לבין 2.4%. כאשר האינפלציה הממוצעת עמדה על 1.7%. בעוד שהשאלה האם הבנקים המרכזיים גרמו לזה או שהם פשוט התאימו את עצמם למציאות היא שאלה פתוחה. "מצד אחד, אימוץ יעד יציבות המחירים ככלי מדיניות בהחלט מסביר את הירידה בתנודתיות האינפלציה אך מצד שני, גם תהליך הגלובליזציה, ליברליזציה בשוקי המט"ח וההתקדמות הטכנולוגית מסירים חסמים ומגדילים יעילות מה שהופך את העולם לתחרותי יותר ויעיל יותר", אומר בית אור.

סטיית התקן (של 20 שנים) של האבטלה ואינפלציית הליבה לאורך השנים

לדבריו, במצב כזה, "עיוותים משמעותיים במחירים הופכים להיות יותר ויותר נדירים שכן מנגנון השוק המשוכלל מתקן באופן מהיר יחסית כל עיוות. במבחן התוצאה, כאשר התנודתיות של האינפלציה נמוכה יותר מחד, אך התנודתיות של שיעור האבטלה ממשיכה להיות דומה לאורך השנים, ברור שנראה קשר חלש יותר בין שינויים באבטלה לשינויים באינפלציה".

מותה של עקומה

בשנים האחרונות כלכלנים רבים מתחבטים לגבי יעילותה של עקמות פיליפס. לאורך ההיסטוריה היו תקופות בהן הקשר בין אבטלה לאינפלציה היה חזק יותר, תקופות בהן הקשר לא היה קיים כלל (תקופת אמברגו הנפט של הערבים שגרמה לעליה חדה באינפלציה בכל העולם) ותקופות בהן הקשר חלש אך קיים כמו בימינו. בית אור לא ממהר להספיד את הקשר בין אבטלה ואינפלציה אך לטענתו הדמוגרפיה, הטכנולוגיה, השינויים בכוח העבודה ואמינות הבנקאים המרכזיים בהחלט צפויה להמשיך לשמור על קשר זה מתון בלבד.

מה כל זה אומר על השווקים? "אל תחכו להתפרצות אינפלציונית כי הסבירות שהיא תגיע היא די נמוכה, מה שאומר שסביבת הריבית הנמוכה שמאפיינת היום את העולם היא לא באמת תוצאה רק של המשבר הפיננסי העולמי כפי שלא מעט חושבים", אומר בית אור. "היא פשוט תוצאה של תהליכים שנמשכים כבר עשרות שנים", הוסיף. אז האם עקומת פיליפס מתה? "לא, אבל נראה כי לכל הפחות היא הפכה הרבה יותר מתונה", סיכם.