לא יגעתי ולא מצאתי

אנו מתקרבים לעונת ההנפקות, העונה שאחרי פרסום הדוחות השנתיים, תקופה בה רוב החברות אשר מעוניינות לגייס מנצלות את העיתוי להגשת תשקיפים. נכון להיום אנו כבר יודעים על כוונתן של 11 חברות לבצע הנפקה ראשונית בבורסה.

ביום שני השלימו אלוני חץ, דורי בנייה ונתנאל הנפקות אג"ח. עבור נתנאל זוהי הנפקת האג"ח השנייה השנה.

מצד אחד אנו רואים זרם בלתי פוסק של הנפקות, משקיעים אשר הרוויחו מגלים אומץ ומחפשים לפנות לאפיקים מסוכנים יותר. מצד שני הסדרי החוב מתארכים, ומגיעים לעיתים לקריאה לפדיון מוקדם של סדרות אג"ח (בעלי אג"ח ו' של חברת פולאר). אשר אינן מגלמות פרמיית סיכון ראויה.

שני הקטבים הללו מובילים אותנו לשאול שתי שאלות מרכזיות: האם אפיק האג"ח הקונצרני עדיין אטרקטיבי? וכיצד עלינו לבחור אג"ח מתוך ההנפקות החדשות?

לגבי כדאיות ההשקעה, אין ספק שהתשואות נמוכות וחזרו לרמתן טרום המשבר. המרווחים לעומת זאת עדיין גבוהים יותר כאשר ההבדל העיקרי בין התשואות היום לתשואות טרום המשבר הוא הריבית הריאלית השלילית והתשואות הנמוכות באג"ח ממשלתי.

כל זמן שהריבית נמוכה, תישמר האטרקטיביות של האפיק הקונצרני. עם זאת יש לזכור שהמצב הקיים אינו מצב שיכול להישמר לאורך זמן ולכן מומלץ להישאר באג"ח סחירות (ראו טור משבוע שעבר).

לקראת תקופת ההנפקות להלן מספר טיפים לבחינת כדאיות השקעה בהנפקה של אג"ח קונצרניות:

למי מלווים – כאשר אנו מלווים יש חשיבות גבוהה לבחינת האנשים אשר עומדים בראש החברה. בשוק ההון קיימים מספר שחקנים אשר המוניטין שלהם אפשר להם לבצע גיוסים בתשואות נמוכות יחסית. כלל הסיכון סיכוי עובד גם ברמה האנושית. כאשר אנו מלווים לאנשים שאנו יודעים שיעניקו סדר עדיפות עליון להחזר ההלוואה הסיכון יורד. כך גייסה השבוע צור-שמיר150 מיליון שקל באג"ח ריבית משתנה במרווח של 5.5% מעל אג"ח ממשל 817.

לא רוצים שיבטיחו לנו הרים וגבעות – כבעלי אג"ח אנחנו לא מרוויחים כלום מנטילת סיכונים. אנו לא שותפים להצלחות הכרוכות בנטילת סיכונים ולכן עלינו לברר למה צפויה התמורה לשמש. כך לדוגמה כאשר אנו רוכשים אג"ח של חברת נדל"ן שפעילותה בישראל והיא מבקשת להשתמש בתמורה לכניסה לשווקים חדשים עלינו לדרוש פרמיה. או כאשר אנו רוכשים אג"ח של חברת טכנולוגיה אשר נמצאת בשלב טרום מכירות עלינו לשקול אם השקעה באג"ח היא השקעה נכונה מאחר ובתרחיש בו הטכנולוגיה נכשלת לחברה אין יכולת לפרוע את חובותיה אך במקרה בו הטכנולוגיה מצליחה סביר להניח שעדיף היה לקנות את מניות החברה.

בטוחות – בטוחות מורידות סיכון, ישנם סוגים רבים של בטחונות, החל בהתניות על פעילותה של החברה ויחסיה הפיננסיים ועד שעבודים ספציפיים על נכסים. כדאי לבחון את סוג הבטוחה והאם באמת היא מבטיחה יכולת פירעון שאינה תלויה במצב החברה. אם לאג"ח יש בטוחות טובות סביר שזה יתבטא בתשואה - כך למשל טאו א' נסחרת בתשואה של 1.26% ולעומתה אג"ח טאו ג' נסחר בתשואה של 13.3%.

לא לקפוץ מעל הפופיק – יש לוודא שהתזרים הצפוי של החזר האג"ח תואם את התזרים שאותו צפויה החברה לייצר – היום אנו נתקלים בהרבה חברות אשר מייצרות תזרים חיובי ויציב אשר יכולת הפירעון שלהן מוטלת בספק. הסיבה נעוצה באופן הגיוס, על החברה לחשוב שני צעדים קדימה ולוודא שההחזר תואם את הכנסותיה. חברה צריכה להתאים את תנאי האג"ח לאופן פעילותה. לדוגמה חברה תזרימית צריכה להחזיר בכל תשלום חלק מהקרן עם הריבית ולכן אין שום יתרון בתקופות של גרייס ותשלומים גבוהים בסיום התקופה עלולים להכביד על החברה. חברת נדל"ן לעומתה אשר צפויה לראות הכנסות מפרויקט לאחר תקופה ממושכת של הוצאות צריכה להנפיק עם תקופת גרייס.