כך ייראה שוק ההון בארה"ב אחרי הרפורמה
ברק אובמה מעצב מחדש את המערכת הפיננסית האמריקאית: הגברת הפיקוח על תאגידים ושווקים, הגנה על משקיעים, העלאת רף הרגולציה הבינ"ל ושילוב בעלי מניות בהחלטה על מתן בונוסים למנהלים
"עידוד והגברת הרגולציה על תאגידים ושווקים פיננסיים, יצירת מנגנון המגן על צרכנים ומשקיעים, מתן כלים לממשל להתמודדות עם משברים פיננסיים והעלאת רף הרגולציה הבינלאומית" - אלו הן ההמלצות העיקריות של הרפורמה הרגולטורית שמקדם נשיא ארצות הברית, ברק אובמה. את ההמלצות פרסם משרד האוצר האמריקאי בדו"ח מיוחד הנפרש על פני 88 עמודים. לפי הדו"ח אמור נשיא ארה"ב לעצב מחדש את המערכת הפיננסית האמריקאית.
במסמך נכתב כי "אין כל ספק שיש סיבות רבות שגרמו למשבר, אך ברור עתה מעל לכל ספק שהממשלה היתה יכולה לעשות הרבה יותר כדי למנוע מהמצב לצאת משליטה, עובדה אשר איימה על יציבות המערכת הפיננסית האמריקאית כולה".
מחיקות ברחבי הגלובוס
הדו"ח של משרד האוצר, הכולל הוראות אופרטיביות מדויקות עם תאריכי יעד לביצוע, מסכם עבודת מטה של קבוצות העבודה המיוחדות שיזם הנשיא אובמה לצורך קביעת תוכניתו החדשה לפיקוח על השווקים הפיננסיים. קבוצות העבודה הורכבו מחברי קונגרס, אנשי אקדמיה, נציגי קבוצות צרכנים ומשקיעים, ארגונים קהילתיים, נציגי קהילת העסקים, תעשיינים ועושי שוק למיניהם. אמנם מדובר באסופת הצעות בלבד, שעדיין זקוקה לאישור הקונגרס ולחתימת הנשיא כדי להיכנס לתוקף. ואולם נחישותו של אובמה יכולה לרמז שההצעות יקבלו תוקף מהר מכפי שאפשר לצפות.
"שורשי המשבר ניטעו כנראה לפני כמה עשורים", כותבים כלכלני משרד האוצר האמריקאי. "השגשוג הכלכלי בארה"ב הוביל להנחת עבודה מוטעית כי תעשיית הפיננסים יציבה לחלוטין. עליית מחירי הנכסים ותנאים נחותים של חיתום אשראי חיפו על הצמיחה ברמת המינוף של המערכת כולה. כתוצאה מכך, כל המשמעת של השוק נשברה, והמשקיעים מצאו את עצמם נשענים בעיקר על חברות האשראי".
הכלכלנים מציינים כי לאור חוסר השקיפות בתחום המוצרים המאוג"חים, נפערו פערים, וחולשות בפיקוח וברגולציה על מוסדות פיננסיים גרמו לכך שאף רגולטור לא ראה את התמונה המלאה.
"כחלק מהשבת האמון והיושרה למערכת הפיננסית, עלינו לבנות בסיס חדש ופשוט יותר לרגולציה ולפיקוח על השווקים הפיננסיים - בסיס שיהיה קל לאכיפה, שיגן על הלקוחות והמשקיעים, ושיוכל להתפתח במקביל לשינויים שעובר שוק ההון", נכתב במסמך.
אנשי משרד האוצר האמריקאי מודים כי המערכות הרגולטוריות בארה"ב לא היו מסוגלות לטפל במשבר בסדר הגודל של המשבר האחרון: "דרישות ההון והנזילות היו נמוכות מדי, לא נלקח בחשבון הסיכון המערכתי של קריסת גופים פיננסיים גדולים, והפיקוח התפעולי על תאגידים פיננסיים גדולים התחלק בין כמה סוכנויות פדרליות. מעבר לכך, חורים בהגדרות המשפטיות יצרו פרצות שנוצלו על ידי לא מעט מוסדות פיננסיים. ברור שבנקים להשקעות פעלו ללא פיקוח ממשלתי הולם".
לאור קריסת בנק ההשקעות ליהמן ברדרס מצד אחד, והצלת ענקית הביטוח AIG מהצד השני, ממליץ המסמך לתת למשרד האוצר את הסמכות לקבוע האם יש להציל תאגיד קורס. כדי שהתאגיד יקבל עזרה פדרלית, עליו להיות במצב של חדלות פירעון, ושלקריסתו תהיה השפעה מהותית על המערכת הפיננסית כולה. דרכי הפעולה שבהן ינקוט משרד האוצר במקרה של הצלת תאגיד יהיו מתן הלוואות, רכישת נכסים, מתן ערבויות להתחייבויות או השקעות בתאגיד.
צילום: רויטרס
במסמך מוצעות חמש רפורמות מרכזיות:
1. הידוק הרגולציה על תאגידים פיננסיים
משרד האוצר האמריקאי ממליץ לבצע ארגון מחדש בפועל של המערכת הרגולטורית בארה"ב. גולת הכותרת היא הקמת ועדת־על לפיקוח על השירותים הפיננסיים שתנוהל על ידי שר האוצר. בוועדה יהיו חברים נציגים של הגופים הרגולטוריים העיקריים - נגיד הבנק המרכזי, יו"ר ישות חדשה שתהיה אחראית על מערכות הסליקה הפדרליות, יו"ר ישות חדשה שתהיה ממונה על הגנת הצרכן בשווקים הפיננסיים, יו"ר רשות ניירות ערך (SEC), יו"ר בורסת החוזים העתידיים על הסחורות (CFTC), יו"ר הסוכנות הפדרלית לביטוח פקדונות (FDIC) ויו"ר הסוכנות הפדרלית הפיננסית לדיור (FHF). מומלץ גם להקים גוף נפרד שיפקח על סקטור הביטוח ושיהיה כפוף למשרד האוצר.
משרד האוצר האמריקאי סבור שיש להגדיר מראש מוסדות פיננסיים שקריסתם עלולה לסכן את יציבות המערכת הפיננסית כולה. גופים אלו יצטרכו לעמוד בדרישות מחמירות יותר בסוגיות כמו רמות הון עצמי ומינוף. משרד האוצר שואף להגיע למצב שבו "החברות יפנימו שתמחור עלויות הקריסה שלהן יהיה על חשבונן - ולא על חשבונה של החברה האמריקאית".
משרד האוצר ממליץ כי רשות ני"ע האמריקאית תמשיך בהקשחת הרגולציה על קרנות כספיות (Money Market Fund - אותן קרנות המשקיעות את כל נכסיהן בפקדונות כספיים) כדי להפחית את סיכוני האשראי שלהן. נוסף על כך ישנה כוונה להפוך את כל תעשיית הקרנות הכספיות לחסינה יותר מפני מתקפה של משיכת כספים מצדם של משקיעים מבוהלים - כפי שכמעט קרה לאחר קריסת בנק ההשקעות ליהמן ברדרס בספטמבר 2008.
רשות ני"ע האמריקאית נדרשת לחייב את הקרנות הכספיות להחזיק ביתרות מזומנים משמעותיות לעת צרה; לשפר את ניהול סיכוני האשראי שלהן; ובמקרים נדירים מאוד לאפשר למועצות המנהלים של הקרנות לעכב בקשות פדיון, כדי להגן על האינטרסים של כלל המשקיעים בקרנות.
משרד האוצר מציע כי קבוצות העבודה של אובמה יכינו עד 15 בספטמבר דו"ח שיעסוק בדרכים לביצוע שינויים יסודיים יותר בתעשיית הקרנות, כדי לצמצם באופן ניכר את הסיכונים הגלומים בענף.
המלצה אחרת מבקשת להסדיר את הפיקוח על קרנות הגידור וקרנות ההשקעה הפרטיות. "עליהן להיות רשומות אצל הרגולטור - רשות ני"ע - ולהיות מפוקחות תחת החוק האוכף את פעולתם של יועצי ההשקעות". הדו"ח ממליץ שהרגולטור יקבל מהקרנות מידע שוטף "שיאפשר לו להחליט האם הן מהוות סיכון אמיתי ליציבותה של המערכת הפיננסית האמריקאית".
נוסף על כך, גם עתידן של ענקיות המשכנתאות פרדי מאק ופאני מיי ייבחן מחדש. "בנקודת הזמן הנוכחית", כותב האוצר, "נמשיך לתמוך ביציבות הפיננסית של המוסדות הללו, אך לקראת שנת התקציב 2011, ידווחו צוותי העבודה של הנשיא לקונגרס על מסקנותיהם בעניין זה".
אחד החידושים המעניינים ברפורמה המוצעת מתייחס להקמת רשות חדשה שאמורה לפקח על מערכות הסליקה הפדרליות. עד כה, רק המוסדות הבנקאיים היו כפופים לפיקוח פדרלי - במסגרת חוק הבנקאות מ־1956. כעת מבקש אובמה לפקח גם על גופים חוץ־בנקאיים שמבצעים פעולות סליקה, כגון חברות הנותנות הלוואות, חברות כרטיסי אשראי וחברות נאמנות.
הסעיף הראשון של הרפורמה קובע כי יש לפקח גם על התגמולים והבונוסים של המנהלים במוסדות הפיננסיים. "עליהם ליישר קו עם תגמול המבוסס על ביצועים בטווח הארוך, ולמנוע תמריצים לטווח הקצר היכולים לסכן את היציבות של המוסד הפיננסי. לפיכך, נמליץ לכל מוסד פיננסי להקים גוף עצמאי שיפקח על היקף חבילות התגמול שמקבלים מנהלים בכירים" כותב האוצר.
נוסף על כך, חברות ציבוריות יידרשו ליישם מדיניות של "Pay or Say". כלומר, על בעלי המניות להצביע בעד או נגד חבילות התגמולים למנהלים הבכירים. על אף שהחלטת בעלי המניות לא תחייב את החברה, משרד האוצר סבור כי ההצבעה תשגר מסר חד וברור להנהלה ולמועצת המנהלים.
בכל הנוגע לעקרונות הדיווח החשבונאי, הדו"ח ממליץ כי אלו ייבחנו מחדש על ידי הגופים הרלבנטיים (ה־FASB המייצג את הסקטור הפרטי, הגוף החשבונאי הבינלאומי IASB ורשות ני"ע). גופים אלו יידרשו להכריע באיזה אופן לחייב חברות פיננסיות לבצע הפרשות לחובות מסופקים והפסדי אשראי.
"יש לבחון את השפעת עקרונות השווי ההוגן על היציבות הכלכלית", נכתב בדו"ח. "המטרות המרכזיות צריכות להיות מתן מידע לקוראי הדו"חות החשבונאיים על השווי ההוגן של הנכסים, והגברת השקיפות בכל הנוגע לניהול תזרימי מזומנים". הדו"ח טוען שהיבטים מסוימים בעקרונות הדיווח הקיימים נוטים להעצים משברים כלכליים.
לדוגמה, בעת פריחה כלכלית נוטות חברות פיננסיות להוריד את רמת הרזרבות שהן מחזיקות. באופן דומה, גם הפירוש והאימוץ של הדיווח החשבונאי לפי השווי ההוגן החריף את המשבר האחרון. הדו"ח ממליץ כי הגופים החשבונאיים הרלבנטיים יעדכנו את סוגיות הרזרבות והדיווח לפי שיטת השווי ההוגן עד סוף 2009.
2. יצירת מערכת המפקחת על השווקים הפיננסיים
הרפורמה מציעה רגולציה מוגברת של שוק האיגו"ח, סוכנויות הדירוג ותחום הנגזרים. המלצה נוספת מבקשת לחייב את מנפיקי המוצרים המובנים לטווח הארוך לרכוש כ־5% מהמוצרים שאותם הם הנפיקו. כך יהיה למוסדות הפיננסיים אינטרס להנפיק מוצר איכותי יותר, וכך נשמר לטווח הארוך הקשר שבין מנפיק המוצר למוצר עצמו. משרד האוצר מסביר כי "לשם חיזוק הקשר בין מנפיק המוצר למוצר עצמו, יבוסס התגמול ממנו על ביצועיו לטווח הארוך".
כפועל יוצא מהמלצה זו, פונה משרד האוצר לגופים האמריקאיים האחראים על התקינה החשבונאית וממליץ בפניהם לבטל את הצורך להכיר ברווח הנובע ממכירת מוצר מובנה על ידי המנפיק במועד ההנפקה. במקום זאת, מוצע לחייב את המנפיקים להכיר ברווח כפי שנצבר לאורך זמן.
עוד ממליץ האוצר כי ה־SEC תאלץ מנפיקי ניירות ערך מגובי נכסים (ABS) לחשוף - לפי בקשה - מידע על המוצרים המונפקים.
תחת סעיף זה יוגבר הפיקוח הרגולטורי על סוכנויות דירוג האשראי, ויוסדרו מצבים של ניגוד אינטרסים בפעילותן. בהקשר זה יש לציין כי האיחוד האירופי הוציא בחודש שעבר תקנות דומות שמהן עולה שגם הבנקים האירופיים יחויבו להחזיק 5% מהנכסים שהם מאג"חים (התקנה תיכנס לתוקף ב־2011).
3. הגנה על הצרכנים והמשקיעים
אחת המטרות המרכזיות שהציב הנשיא אובמה בפני הצוות הכלכלי שלו היתה הדאגה לצרכן הפרטי - הניצב מול גופים פיננסיים מתוחכמים. הד"וח קובע שכדי להגביר את האמון בשווקים, "אנו זקוקים לפיקוח חזק ועקבי על השירותים הפיננסיים שמקבל הצרכן האמריקאי. עלינו לקדם שקיפות, פשטות, הוגנות, אחריות דיווח ומתן גישה למידע".
לפי אחת ההמלצות, יש להקים סוכנות חדשה להגנת הצרכן הפיננסי (Consumer Financial Protection Agency). הסוכנות החדשה תמלא את החורים הקיימים בפיקוח הפדרלי הקיים על השירותים הפיננסיים הניתנים לצרכנים; תשפר את התיאום בין המדינות השונות בארה"ב; ותציב סטנדרטים גבוהים יותר לפעולות תיווך בשווקים הפיננסיים.
הסוכנות החדשה תוודא שהצרכנים מקבלים את המידע הדרוש להם לביצוע החלטות פיננסיות אחראיות, ושהם מוגנים מפני ניצול, התנהלות בלתי הוגנות, הטעיה או אפליה. הסוכנות תבקש להבטיח כי לכל הצרכנים והקהילות תינתן גישה הוגנת לאשראי ולשירותים פיננסיים. משרד האוצר קובע כי החוקים הנוקשים שתקבע הסוכנות החדשה יציבו רף תחתון; וכי לכל מדינה בארה"ב תהיה רשאית לאמץ ולאכוף רגולציה קשוחה יותר.
נוסף על כך, משרד האוצר מציע כי רשות ני"ע האמריקאית תשפר את יכולת ההגנה שלה על המשקיעים. כדי להשיג מטרה זו, מוצע כי הרשות תקבל את הסמכויות הבאות: אכיפת שקיפות בכל הקשור למידע הניתן למשקיעים; הגברת רגולציה על ברוקרים־דילרים והחלה של חובת נאמנות המוטלת כיום על יועצי השקעות רשומים; ומתן תמריצים לחושפים של מעשי שחיתות בחברות פיננסיות.
4. הממשל יקבל כלים להתמודדות עם משברים פיננסיים
סעיף זה עוסק בעיקר בחוק הקיים, המאפשר לבנק המרכזי האמריקאי להלוות כספים לתאגידים פיננסיים ללא אישור מוקדם של שר האוצר. בדו"ח של המשרד נכתב כי "במשבר הכלכלי האחרון, הבנק השתמש כמה פעמים בסמכות זו כדי להגן על המערכת הפיננסית והכלכלה".
לדוגמה, הבנק המרכזי הלווה כספים למוסדות פיננסיים שונים שנקלעו למצוקה (כגון ענקית הביטוח AIG) ויצר מנגנוני נזילות כדי לחזק את האמון בענפים רבים - החל בבנקי השקעות וכלה בקרנות כספיות.
אף שהחוק הנוכחי מאפשר כאמור לבנק המרכזי להלוות כספים ללא אישורו של משרד האוצר, מה שקרה בפועל הוא שבכל פעם שנעשתה הלוואה גדולה, הבנק פנה לאוצר כדי לקבל את אישורו. כעת מבקש משרד האוצר להסדיר את ההליך בחוק.
5. העלאת רף הרגולציה הבינלאומית
תחת סעיף זה מציעים במשרד האוצר האמריקאי מגוון רחב של רפורמות בינלאומיות, שמטרתן חיזוק הפיקוח על השווקים הפיננסיים הגלובליים תוך שיתוף פעולה מירבי. רוב הרפורמות מתואמות עם ועידת ה־G20 ועם עקרונות "באזל 2" לפיקוח על גופים פיננסיים.
הדו"ח קורא להמשיך ולהרחיב את תקינת באזל 2, שמטרתה לשפר את ניהול הסיכונים בגופים הפיננסיים ולשקף בצורה נכונה יותר את היחס שבין הסיכונים להקצאת ההון הנדרשת. בדו"ח של משרד האוצר נכתב כי "ארה"ב עדיין לא יישמה את כל המלצות באזל 2, אבל המשבר הכלכלי העולמי הדגים כמה חולשות במסגרת התקינה הקיימת".
הדו"ח מפציר בוועדת באזל האחראית על התקינה לפרסם הנחיות שיפשטו את הגדרות ההון עד סוף 2009, ולהביא המלצות חדשות להקצאות הון מינימליות שנה אחר כך.
דרישה נוספת מהוועדה היא לפתח אמת מידה פשוטה ושקופה למדידה של רמת המינוף בגופים הפיננסיים, כפי שהמליצו המנהיגים בוועידת G20 שהתקיימה בלונדון בחודש מרץ. הדו"ח קורא ליישם עד סוף 2009 את המלצת מנהיגי G20 שלפיה יש לחייב בנקים ליצור מאגרי מזומנים בתקופות שפע, שישמשו אותם למשיכת כספים בעתות של משבר כלכלי.
