המסרים הסותרים של יו"ר הפד מלחיצים את המשקיעים

ככל שאנו מתקרבים לסיומו של מחזור כלכלי, כך גדלה חשיבות המאזנים הכספיים. זהו ההסבר לדאגת הגוברת של המשקיעים מרמת החוב שחברות צברו במהלך העשור האחרון.

אבל כעת יש מאזן אחד שמטיל את צילו על כל המערכת הפיננסית: זה של הפדרל ריזרב. השבוע הדגיש יו"ר הפד ג'רום פאוול את חשיבות הצמצום ההדרגתי בהיקף אחזקת האג"ח של הפד, שנעשה כרגע בקצב מתון של 50 מיליארד דולר בחודש.

נשיא ארה"ב דונלד טראמפ ויו"ר הפד ג'רום פאוול צילום: בלומברג

בהחלטה להעלות את הריבית ובהנמכת הציפיות מצד פאוול להאצת קצב הצמצום ב-2019, יו"ר הפד אשרר למעשה חששות כי מדיניות הבנק המרכזי האמריקאי נמצאת על "טייס אוטומטי". בכך הוא הצית תגובה שלילית בשוק המניות ושוק האשראי.

ההגיון שמאחורי נקיטת מדיניות זו היא שמסרים עקביים מצד הפד לגבי המאזן שלו – שהתנפח בתקופת ההרחבה הכמותית שבה הוא קנה אגרות חוב בטריליוני דולרים – יסייע למשקיעים. עם זאת, יש בכך גם רמיזה נוספת לסופה של תקופת הכסף הזול שממנה נהנו המשקיעים. בנוסף, העובדה שפאוול אומר לשווקים שהחלטות הפד מבוססות נתונים מחד, אך מאידך ממשיך להיצמד לתוכנית קיימת, מעידה על בעיה חמורה שיש לו בהעברת המסרים.

הקונצנזוס בקרב המשקיעים הוא שהורדת התשואות על אגרות החוב באמצעות ההרחבה הכמותית דחפה מעלה את מחיריהם של נכסים בסיכון גבוה יותר, כמו מניות. בשעה שהפד חדל מהמדיניות הזו, והחל להיפטר מהנכסים שהוא קנה בתוכנית ההרחבה הכמותית, ובשעה שהבנק המרכזי האירופי מסיים את תוכנית רכישת האג"ח שלו, האספקה נטו של נזילות לשווקים תדעך.

ככל שיגבר הקצב של מדיניות זו, שנקראת צמצום כמותי, תמחור מחדש של מניות ואשראי הוא בלתי נמנע. במשך מרבית השנה שחלפה וול סטריט התמודדה עם המגמה היטב, המרוויחות הגדולות מכך היו מניות חברות הטכנולוגיה האמריקאיות, והמפסידות הגדולות היו המניות בשווקים המתעוררים.

אלא שמאז אוקטובר, הפער בין ארה"ב לשאר העולם החל להיסגר במהירות. כעת אנו בתקופה שבה מנהלי הקרנות, שביצועיהם נמדדים בסוף השנה, מנסים לשפר עמדות ונפטרים מנכסים כדי לשמר את ההישגים שהם רשמו בתחילתה. ואכן, המנוסה מחקה כל זכר למה שקדם לה.

מדד S&P 500 ירד ב-12.5% רק החודש, והעובדה שזה הולך להיות חודש דצמבר הגרוע ביותר של המדד מאז 1931 מעידה על מידת המתיחות בשוק.

אחד ההסברים לתגובה הפרועה של שוק המניות לדבריו של פאוול על מדיניות הפד היא חשש שגישת הטייס האוטומטי תגדיל את הסיכוי לצמצום יתר של המאזן שעלול לגרור את הכלכלה למיתון. העובדה שכלכלת ארה"ב צפויה לצמוח גם בשנה הבאה, ושרווחי החברות צפויים לגדול לא משחקות כאן תפקיד, הסנטימנט הנוכחי ממוקד כולו בשוק המניות.

הקושי שעמו מתמודדים המשקיעים והן קובעי המדיניות בפד הוא לנסות להעריך כמה תימשך המגמה הנוכחית, שאותה מניעה הגמילה מהמינוף של תקופת הכסף הזול. הדעה הרווחת היא שאנחנו עוד רחוקים מהסוף.

אם ההערכה הזו נכונה, יש סכנה שהעגמומיות בשוק ההון תדביק גם את המגזר העסקי ואת הצרכנים. הפד ציין זאת בהצהרתו, שהתייחסה גם ל"התפתחויות הפיננסיות" ול"השלכותיהן על התחזית הכלכלית".

במקרים כאלה הפד נוהג להיכנע ללחצים ולתת לשווקים להתייצב כדי להגן על הכלכלה האמיתית. אם הסערה הנוכחית תמשיך לתוך 2019, האתנחתא של הפד צפויה להגיע במהירות, כל עוד לא נראה נתונים חלשים מכיוון המשק האמריקאי או סימנים של השפעת מלחמת הסחר עם סין.

כשפאוול יערוך את מסיבת העיתונאים הבאה שלו לאחר פגישת ועדת השווקים הפתוחים של הפד בסוף ינואר, נוכל לדעת טוב יותר האם העצבנות הנוכחית בשווקים היא בעיקרה רעש רקע או מקור דאגה אמיתי עבור הבנק המרכזי האמריקאי.