בריטניה מרימה ראש וטסקו יכולה לצמוח

הברקזיט מאחורינו. בריטניה עזבה באופן רשמי את האיחוד האירופי ב־31 בינואר וסיכמה 47 שנה של חברות בארגון. אף שעצם עזיבתה איננה, בפני עצמה, מאורע בעל השלכות כלכליות חיוביות על הממלכה, עצם קבלת ההחלטה מתפרשת כצעד חיובי בשווקים הפיננסיים. אלה אינם אוהבים, בלשון המעטה, את אי־הוודאות ששררה בבריטניה בשלוש השנים האחרונות.

כשהסביבה הכלכלית מתחילה להתאושש אחרי שפל ממושך, הצרכנים לא ממהרים להתחייב להוצאות משמעותיות יחסית, כמו קניית רכב או השקעה בדירה. מנגד, הם מוכנים להגדיל את סעיף הוצאות משק הבית על קניות בסופרמרקט השכונתי. הקניות הללו לא כובלות את הצרכן להתחייבות לטווח ארוך, ואינן כרוכות בהוצאה כספית משמעותית. השילוב הזה הופך את סעיף ההוצאה השבועית בסופרמרקט למדד לא רע לעלייה בביטחון הכלכלי של הצרכנים במדינה.

רשת המזון טסקו נוסדה ב־1919 באנגליה כמכולת משפחתית שכונתית. כיום היא מפעילה רשת של כ־7,000 מכולות וסופרמרקטים בעולם, ומשרתת יותר מ־50 מיליון לקוחות בשבוע. החברה מעסיקה 321 אלף עובדים ונסחרת בבורסת לונדון לפי שווי של 24 מיליארד ליש"ט.

בענף מסורתי כמו שיווק מזון, היתרונות לגודל משמעותיים במיוחד, וטסקו בולטת לחיוב: רשת המזון נמנית על עשר הקמעונאיות הגדולות בעולם במונחי הכנסות. טסקו נהנית ממעמד מוביל בבריטניה, עם פלח שוק מוערך של כ־30% מענף שיווק המזון בה. לחברה שולי רווח תפעולי של כ־4%, כמעט כפול מהמתחרות מוריסונס (סימול: MRW) וסיינסבורי (סימול: SBRY).

Morrisons (סימול: MRW LN)

WM Morrison Supermarkets היא רשת הסופרמרקטים השלישית בגודלה בבריטניה הן מבחינת ההכנסות והן במונחי שווי שוק; זה עומד על 4.3 מיליארד ליש"ט.

במהלך השנה החולפת (עד פברואר) רשמה החברה הכנסות של 17.7 מיליארד ליש"ט, עלייה של 2.7% ביחס לתקופה המקבילה בשנה הקודמת. תשואת הדיבידנד של המניה עומדת על 3.7%.

Sainsbury (סימול: SBRY LN)

רשת הסופרמרקט סיינסבורי היא השנייה בגודלה בבריטניה במונחי הכנסות ושווי שוק. הרשת נסחרת בבורסת לונדון לפי שווי של 4.5 מיליארד ליש"ט ומעסיקה כ־116 אלף עובדים בעולם.

במהלך השנה שחלפה מאז מרץ 2019 רשמה החברה הכנסות של 29 מיליארד ליש"ט, עלייה של 1.9% ביחס לתקופה המקבילה. תשואת הדיבידנד של המניה עומדת על 5.5%.

Tesco (סימול: TSCO LN)

רשת הסופרמרקט המובילה בבריטניה, נסחרת לפי שווי של 24.6 מיליארד ליש"ט ונכללת במדד FTSE 100 היוקרתי בבורסת לונדון.

בשנה שחלפה מפברואר 2019 רשמה הכנסות של 64 מיליארד ליש"ט, עלייה של 11% ביחס לתקופה המקבילה. תשואת הדיבידנד של המניה עומדת על 2.7%. החברה מדורגת בדירוג -BBB על ידי סוכנות הדירוג S&P.

השינוי האסטרטגי עובד

לפני כשנתיים הודיעה הנהלת טסקו על שינוי אסטרטגי מקיף הכולל כמה יעדים עד סוף 2020. בין היתר ניתן למנות יעד לתזרים מפעילות שוטפת של 9 מיליארד ליש"ט; התייעלות של 1.5 מיליארד ליש"ט; שיפור שולי הרווח התפעולי ל־4%-3.5%; והצפת ערך באמצעות מקסום שטחי הנדל"ן שבבעלות הרשת.

השינוי האסטרטגי עובד. הרווח התפעולי השנתי שרשמה טסקו בשנה שחלפה (שנה פיסקאלית 2019) הוכפל בהשוואה לרמתו לפני כשלוש שנים ל־2.1 מיליארד ליש"ט. גם החוב במאזן הפיננסי נחתך מ־8.4 מיליארד ליש"ט ב־2015 ל־2.8 מיליארד ליש"ט ב־2019, והתשואה על ההון המושקע (ROCE) זינקה מ־4% בלבד ב־2015 לרמה מרשימה של 11.1% ב־2019.

השיפור בתוצאות מאפשר להנהלת טסקו לתגמל את בעלי המניות. בשנה שחלפה חולק דיבידנד כולל של 5.77 ליש"ט למניה, כמעט כפול מרמתו בשנה הקודמת. בכוונת החברה לחלק בהמשך דיבידנד שנתי של כמחצית משורת הרווח הנקי, כחלק ממדיניות ארוכת טווח.

התנאים שאחרי הברקזיט והמכירה באסיה

קיימים שני זרזים לעליית ערך משמעותית במניית טסקו ב־2020. הראשון הוא זרז מאקרו־פוליטי - הטלטלה הפוליטית והחששות מ"ברקזיט קשה" ב־2019 יצרו תנאי פעילות מאתגרים עבור רשתות קמעונאיות. במהלך 2020 צפויים במישור זה רגיעה ותנאי פעילות טובים יותר לרשתות.

הזרז השני הוא מכירה אפשרית של חטיבת טסקו באסיה. הנהלת טסקו אישרה בדצמבר 2019 כי היא במגעים מתקדמים למכירתה. מהלך כזה צפוי להציף ערך לבעלי המניות, משום שחטיבת טסקו אסיה צפויה להימכר, על פי הערכות, לפי תמחור של כ־12 פעמים Ebitda שנתי; זאת בהשוואה לתמחור של 7.8 פעמים Ebitda שבה מתומחרת טסקו כולה. לא מדובר בתמחור שפל עבור החברה, אך הוא נמוך מהממוצע הענפי העומד על 10 פעמים ebitda.

פער התמחור נובע מכך שהחטיבה באסיה פועלת בשולי רווח תפעולי של 6.5%, כמעט כפול משולי הרווח התפעולי של הקבוצה. סביר שהתזרים נטו, במידה ויתקבל מהמכירה, שהיקפו מוערך של 5 מיליארד ליש"ט, יתועל לבעלי מניות. זאת באמצעות חלוקת דיבידנד מיוחד של 0.5 פאונד למניה או באמצעות תוכנית רכישה עצמית של מניות.

חרף התמחור האטרקטיבי הנוכחי, יש סיכונים בהשקעה בטסקו. העיקרי שבהם טמון באפשרות כי מהלך ההתייעלות לא ימשיך לשאת פרי, ותזרים המזומנים ייפגע. סיכון נוסף נובע מכך ש־80% מהכנסות הרשת מגיעות מהממלכה המאוחדת, ו"ברקזיט קשה" צפוי להשפיע עליהן מהותית. גם התחרות העזה בתחום המזון כולו עלולה לפגוע בשולי הרווח התפעולי.

השורה התחתונה

הזדמנות המכירה באסיה, האסטרטגיה המיושמת והתמחור הנוח הופכים את טסקו להשקעה מעניינת

הכותב הוא אנליסט ניירות ערך זרים באגף השקעות ופנסיה בבנק לאומי