דלק רכב מציגה: 1 + 1 < 1

בשנה שעברה החליטה דלק רכב, יבואנית מאזדה, פורד, ב.מ.וו ומיני, לשנות את פניה. החברה שבשליטת (37.5%) המנכ"ל גיל אגמון רכשה את השליטה (70%) בחברת איכות הסביבה ורידיס תמורת כמיליארד שקל. מטרת המהלך היתה ליצור מנוע צמיחה חדש, שכן כפי שדלק רכב הבינה זאת, שוק הרכב מתקרב לרוויה, התחרות בו גוברת, ובעתיד אי אפשר יהיה להפיק ממנו את אותם רווחים. 

אך בינתיים הרכישה הממונפת לא מוכיחה את עצמה, ותוצאות דלק רכב ברבעון השני של השנה, שמאחדות לראשונה את תוצאות ורידיס, נמצאות בקיפאון, והרווח הנקי אף בצניחה. על פניו, השורה העליונה נראית טוב. הכנסות החברה עלו ב־4.5% ברבעון המדווח והסתכמו ב־810 מיליון שקל, אולם ורידיס תרמה לסכום זה 206 מיליון שקל. בנטרול הכנסות אלה, ההכנסות של דלק רכב מהפעילות המסורתית שלה צנחו ב־22% והסתכמו ב־604.5 מיליון שקל בלבד.

הרווח הגולמי עלה ב־3.3% והסתכם ב־116 מיליון שקל, והרווח התפעולי צמח ב־3.7% לסכום של 75 מיליון שקל, תוך ששיעורו נותר זהה - 9.3%. אולם 3.3 מיליון שקל מתוך הרווח התפעולי מקורם ביישום התקן החשבונאי IFRS16. בנטרול התקן, הרווח התפעולי נותר זהה. ורידיס תרמה 18.7 מיליון שקל לרווח התפעולי - 12.3 מיליון שקל ממגזר איכות הסביבה, 7.8 מיליון שקל מפעילות התפלת המים, שמביאה לידי ביטוי את חלקה בתוצאות של חברת VID ומתקן ההתפלה באשדוד. מגזר האנרגיה, שכולל בעיקר אחזקה של 20% ב־OPC, הסב הפסד תפעולי של 1.9 מיליון שקל.

הרווח הנקי של החברה בדו"ח המאוחד צנח ב־23.5% ועמד על 43.3 מיליון שקל לעומת 56.6 מיליון שקל ברבעון המקביל. הרווח הנקי המיוחס לבעלי המניות צנח בשיעור גבוה יותר של 29%. כלומר, רכישת ורידיס מייצרת את המשוואה 1+1<1.

הסעיפים בדו"ח המאוחד שזינקו הם סעיפי ההתחייבות. ההתחייבויות לבנקים עלו מ־696 מיליון שקל למיליארד שקל, ההתחייבויות לזמן ארוך, שעמדו טרום הרכישה על 117 מיליון שקל, טיפסו לכמעט 1.4 מיליארד שקל, והחוב הפיננסי של החברה המאוחדת זינק בסוף הרבעון ב־238% לרמה של 2.4 מיליארד לעומת 707.5 מיליון שקל ברבעון המקביל - לפני רכישת ורידיס.

מכירות מאזדה צנחו ברבעון השני ב־30.3%

את הירידה בתוצאות מובילה הפעילות המסורתית של דלק רכב - מכירת כלי רכב. ברבעון השני מכרה החברה 3,538 רכבים, צניחה של 24% לעומת הרבעון המקביל, שבו מכרה 4,648 רכבים. נתח השוק של החברה בסוף הרבעון עמד על 5% בלבד - נקודת שפל עבור דלק רכב, שבסוף 2018 היה לה נתח של 7% מהשוק, ובעבר היתה יבואנית הרכב הגדולה בישראל. המכירות ברבעון השני הביאו את היקף המכירות במחצית הראשונה של השנה ל־10.1 אלף כלי רכב, צניחה של 19% לעומת המחצית המקבילה, שבמהלכה הסתכמו המכירות ב־12.5 אלף רכבים.

הצניחה במכירות של דלק רכב אינה עולה בקנה אחד עם הנעשה בשוק. במחצית הראשונה של השנה ירד היקף המסירות, על פי איגוד יבואני הרכב, בשיעור של 3.1%.

את הצניחה במכירות מוביל המותג הוותיק של החברה מאזדה, שמכר רק 2,275 רכבים ברבעון, נתון שמגלם צניחה של 30.3% לעומת הרבעון השני ב־2018. במחצית השנה ירדו מכירות המותג ב־18.6% והסתכמו ב־7.2 אלף מכוניות. מדובר במותג שבשנים 2000–2010 היה הנמכר ביותר בישראל בפער גדול, בעוד כיום הוא במקום 6–7 בטבלת המכירות.

המכירות של מותגי היוקרה מיני וב.מ.וו ירדו ברבעון השני ב־13% והסתכמו ב־837 מכוניות בלבד. במחצית הראשונה של השנה צנחו המכירות של שני המותגים האלה ב־18.7% והסתכמו ב־1,934 רכבים. מדובר בצמד מותגים שהיוו את אחד ממנועי הצמיחה החשובים ביותר של דלק רכב, בשעה שמאזדה ופורד גילו תנודתיות במכירות. בשנת 2013, למשל, עמד שיעור הצמיחה במכירות של שני המותגים האלה על 12.3%, ובשנה שלאחר מכן הסתכמה הצמיחה במעט יותר מ־15%. בשנת 2015 נרשם זינוק של 36% במכירות ב.מ.וו ומיני, ב־2016 הן גדלו ב־21%, ושיעור הצמיחה ב־2017 עמד על 12%. בשנה שעברה הסתמן שינוי מגמה, והמכירות של שני מוצגי היוקרה ירדו בשיעור של ב־4.5%.

נקודת האור ברבעון השני היה המותג פורד, שהיקף המכירות שלו עלה ב־1.4% והגיע ל־426 רכבים. אולם בסיכום המחצית הוביל המותג האמריקאי את הנסיגה במכירות עם צניחה של 21%. מדובר בשינוי דרמטי, שכן ב־2012 פורד היה המותג השני הנמכר ביותר בישראל, אחרי יונדאי של כלמוביל. כיום נמצא פורד במקום 28 — אי שם בתחתית טבלת המכירות.

במקביל לצניחה במכירות צנחו ברבעון השני גם ההכנסות ממגזר יבוא ומכירת כלי רכב ב־24% והסתכמו ב־541 מיליון שקל בלבד. הרווח התפעולי במגזר זה ירד ב־19% והגיע ל־46.8 מיליון שקל. גם ההכנסות ממגזר מכירות החלפים ושירותי המוסך, שנחשב באופן מסורתי למכניס ורווחי, ירדו ב־8.7% ברבעון המדווח והסתכמו ב־58.6 מיליון שקל. הרווח התפעולי של המגזר ירד בחדות ב־22% והסתכם ב־12.2 מיליון שקל.

ב־2012 היה נתח השוק של דלק רכב 17%

הצניחה במכירות הרכבים של דלק רכב אינה תופעה חולפת. מדובר במגמה שנמשכת כמה שנים (ראו תרשים). ב־2012, למשל, עמד היקף המכירות של החברה על 33.8 אלף כלי רכב, והיא חלשה על 17% מהשוק. ב־2013 נתח השוק כבר צנח ל־11% והוא נשמר עד 2015 - אז הוא ירד ל־9%, תוך שהחברה מוכרת 22.5 אלף כלי רכב. בשנה שלאחר מכן דלק רכב איבדה עוד 1% מנתח השוק שלה, ומאז היא נעה סביב נתח שוק של 7%–8%. ברבעון השני השנה נרשם השפל של 5% בלבד, וזאת בשעה שהמתחרה הגדולה של דלק רכב בעבר, קבוצת כלמוביל, מובילה את השוק בבטחה עם נתח של 21% (נכון לסוף 2018), בעיקר בזכות המותג יונדאי, שנלחם ראש בראש עם פורד ב־2012.

הסיבה לצניחה במכירות נעוצה, ככל הנראה, בעובדה שדגמי המכוניות שדלק רכב מייבאת לישראל הולכים ומאבדים מהרלבנטיות שלהם, ואינם קוסמים עוד לקהל הישראלי משלל סיבות - מהיצע דגמים אטרקטיבי יותר של היצרניות המתחרות ועד לנהירה אחר כלי הרכב ההיברידיים, שעדיין מובילים את טבלאות המכירות. הדגם הנמכר בישראל הוא עדיין יונדאי איוניק ההיברידית. למעשה, שלושת המותגים המובילים, שחולשים על 43% מהמכירות במחצית הראשונה של השנה, הם אלה שמציעים רכבים היברידיים משפחתיים במחירים נוחים יחסית: יונדאי של כלמוביל, טויוטה של יוניון מוטורס וקיה של טלקאר. לדלק רכב אין בהיצע שלה דגמים היברידיים, למעט דגמים מסוימים של ב.מ.וו ומיני, שמחיריהם ההתחלתיים נעים סביב 300 אלף שקל.

חרף הביצועים הירודים, נראה שהמשקיעים אינם מתרגשים מהדו"חות של דלק רכב. החברה פרסמה אותם ביום רביעי האחרון בצהריים — יום שבו סיימה דלק רכב את המסחר עם עלייה של 10% במחיר המניה. ביום חמישי המניה עלתה 5% נוספים והביאה את שווי השוק של החברה למעט יותר מ־1.4 מיליארד שקל.

בעל השליטה (37.5%) בדלק רכב גיל אגמון צילום: יוסי אלוני

שווי השוק צלל, גיל אגמון לא הפסיד

גיל אגמון הוא אחד המנכ"לים הראשונים והיחידים שעברו את ההסבה משכירים לבעלי שליטה. מאז נכנס לתפקיד מנכ"ל דלק רכב מטעם בעלת השליטה הקודמת קבוצת דלק, בשנת 2003, הוא הגיע לאחזקה של 15.5% ממניות החברה. באוקטובר 2010 החליט לעשות קפיצה גדולה ולרכוש מקבוצת דלק של יצחק תשובה את השליטה. אגמון רכש 22% מהמניות תמורת מיליארד שקל, ודלק נשארה עם אחזקה של 22.5%. במועד החתימה על ההסכם, בספטמבר 2010, עמד מחיר המניה של דלק רכב על 46.3 שקל, ואילו אגמון שילם 50 שקל על כל מניה - פרמיה של 8%. ביום החתימה היה שווי השוק של דלק רכב 4.2 מיליארד שקל.

לכאורה, נדמה שאגמון הפסיד הרבה כסף בעסקה הזו, שכן שווי השוק של דלק רכב, שצנח מאז ב־67%, עומד כיום על 1.4 מיליארד שקל בלבד, ושווי האחזקה שלו בחברה (37.5%) מסתכם ב־525 מיליון שקל. שווי הנתח שרכש מדלק עומד על 315 מיליון שקל מתוך סכום זה.

אך למעשה, ההשקעה של אגמון התאזנה. לשווי השוק של אחזקתו יש לצרף את הדיבידנדים שחילקה דלק רכב בשנים שבהן הוא בעל השליטה בה. מ־2010 חילקה החברה דיבידנדים בהיקף של 3.1 מיליארד שקל, והחלק של אגמון בדיבידנדים אלה - בעבור הנתח שרכש מקבוצת דלק - הוא 685 מיליון שקל. נתון זה, יחד עם שווי השוק הנוכחי של אחזקתו, מאזן את ההשקעה של אגמון, וזאת מבלי להביא בחשבון את השכר שמשך כמנכ"ל החברה בשנים שבהן הוא בעל שליטה, שהסתכם במיליוני שקלים מדי שנה.