שיכון ובינוי נהפכה לנושאת מטוסים עם שני מנועים תקולים

מנהל הכספים הראשי של שיכון ובינוי, טל רז, הודיע בשבוע שעבר על התפטרותו - טלטלה נוספת לקבוצה שחווה רצף של אירועים דרמטיים. הכהונה של רז לא התנהלה על מי מנוחות.

במהלך שש שנות כהונתו התחלפו ארבעה מנכ"לים - עופר קוטלר, ירון קריסי, יובל דגים ומשה לחמני - ולקראת סופה מכרה בעלת השליטה, שרי אריסון, את מניותיה לנתי סיידוף.

זו גם התקופה שבה נפתחה החקירה בפרשת השחיתות לכאורה של שיכון ובינוי באפריקה, שבמסגרתה נחקרו רבים מבכירי החברה בעבר ובהווה. מחליפו של רז נכנס גם הוא לקלחת לא פשוטה, ויידרש להתמודד עם חוב פיננסי שהגיע לשיא, בשעה שתזרים המזומנים והרווחיות של הקבוצה נמצאים בשפל.

נתי סיידוף. תחזיות הדירוג של מעלות ומידרוג שליליות צילום: אוראל כהן

הבעיות:

תוצאות SBI מידרדרות ומכירת יח"ד בארץ בהאטה

מקובל להשוות בין חברות גדולות ומורכבות כמו שיכון ובינוי לנושאות מטוסים, שיכולת התמרון שלהן לוקה בחסר, וחולף זמן רב מרגע שהן מיישמות שינוי אסטרטגי עד שאפשר להבחין בפירותיו.

שיכון ובינוי היא היום נושאת מטוסים ששניים ממנועיה אינם מתפקדים. הנזק הגדול ביותר מגיע מפעילות הקבוצה בתחום קבלנות תשתית ובנייה בחו"ל, שמבוצע באמצעות החברה־הבת SBI. התוצאות העסקיות של SBI מידרדרות מאז דווח בפברואר אשתקד על חשד לשוחד בפעילות שיכון ובינוי באפריקה. בתשעת החודשים הראשונים של 2018 רשם מגזר קבלנות תשתית ובנייה בחו"ל (למעט ארה"ב) הפסד תפעולי של 60.2 מיליון שקל לעומת רווח תפעולי של 71.6 מיליון שקל בתקופה המקבילה.

המגזר הנוסף שחווה האטה משמעותית הוא יזמות הנדל"ן בישראל, שמבוצע באמצעות החברה־הבת שיכון ובינוי נדל"ן. הירידה החדה במכירת דירות חדשות, שמאפיינת את כל ענף הנדל"ן למגורים בישראל, לא פסחה גם עליה, ובשלושת הרבעונים הראשונים של 2018 היא מכרה רק 247 יחידות דיור חדשות לעומת 365 שנמכרו בתקופה המקבילה.

SBI ושיכון ובינוי נדל"ן אינן בבחינת מנועים שיצאו מכלל שימוש, וממילא יש לקבוצה מנועים נוספים, ובהם חברת סולל בונה, האחראית לתחום קבלנות תשתית ובנייה בישראל ולתחומי האנרגיה המתחדשת והנדל"ן למגורים באירופה — מגזרים שנהנים באחרונה מעדנה. אלה יאפשרו לשיכון ובינוי לצוף, אולם היא לא תוכל לבנות רק עליהם בקרבות שעוד נכונו לה בטווח הבינוני.

בתשעת החודשים הראשונים של 2018 הציגה הקבוצה תזרים מזומנים שלילי מפעילות שוטפת של 1.2 מיליארד שקל. זאת לעומת תזרים שלילי של 0.8 מיליארד שקל "בלבד" בתקופה המקבילה.

ההרעה בתוצאות של שיכון ובינוי בולטת בייחוד על רקע העלייה בחוב הפיננסי שלה, שטיפס בסוף בספטמבר האחרון לשיא של 8.5 מיליארד שקל, עלייה של 1.5 מיליארד שקל לעומת רמתו שנה קודם לכן. בארבע השנים האחרונות עלה החוב הפיננסי של הקבוצה ב־47%.

לעומת החוב התופח, יבואו לעזרת מחליפו של רז יתרות נזילות גבוהות של 2.1 מיליארד שקל ופיקדונות של 1.1 מיליארד שקל. אלה מביאים את החוב הפיננסי נטו ל־5.2 מיליארד שקל לעומת 4.5 מיליארד שקל לפני שנה ו־3.5 מיליארד שקל לפני ארבע שנים.

נקודת חוזק נוספת נעוצה בפריסה הנוחה יחסית שמאפיינת את החוב של שיכון ובינוי, הודות למיחזורי חוב והחלפת סדרות, שהאריכו את המח"מ. חובה של הקבוצה למחזיקי חמש סדרות האג"ח שלה מסתכם ב־4.1 מיליארד שקל. לפי לוח הסילוקין של האג"ח, עומס הפירעונות בשנים 2022–2019 צפוי להיות נמוך יחסית ולהסתכם ב־300–270 מיליון שקל מדי שנה. משנת 2023 כבר תעמוד שיכון ובינוי בפני עומס פירעונות של 530 מיליון שקל מדי שנה.

השילוב בין ירידה ברווח לעלייה בחוב עלול לגרור הורדת דירוג האשראי של שיכון ובינוי. נכון להיום, מדורגות האג"ח שלה ברמה זהה בידי מידרוג (A2) ומעלות (A), ובשני המקרים תחזית הדירוג שלילית. אם לא יהיו הפתעות, פרסום דו"חות הדירוג של שיכון ובינוי צפוי במרץ הקרוב, ועד אז יצטרך בעל השליטה סיידוף להציג לחברות הדירוג תוכנית פעולה מעשית להפחתת החוב והגדלת הרווח.

נראה שהדירקטוריון מודע לאתגרים המונחים לפתחה של הנהלת שיכון ובינוי, שכן החליט להימנע מחלוקות הדיבידנד הרבעוניות, שהאחרונה בהן היתה לפני שנה וחצי. כעת נדרשים הדירקטוריון בהובלת היו"ר הטרי תמיר כהן, וההנהלה בהובלת היו"ר היוצא משה לחמני, לגבש תוכנית אסטרטגית שתביא לשינוי כיוון בטווח הבינוני ולריצוי חברות הדירוג בטווח הקצר.

הפתרונות:

מכירת נכסים, הכנסת שותפים או השקעות חדשות

ממש כמו נושאת מטוסים סובלת שיכון ובינוי מיכולת תמרון מגבילה, אך לרשותה מגוון כלים להתמודדות עם אתגרים. את החלופות שעומדות בפניה אפשר לחלק לשלוש קבוצות, השונות זו מזו במהירות המימוש שלהן.

מכירת נכסים היא החלופה המהירה והפשוטה ביותר, והיא כבר מיושמת. בשבוע שעבר הושלמה מכירת הזכויות של שיכון ובינוי בסניף איקאה בקריית אתא. אף שהמהלך צפוי להניב רווח לפני מס של 98 מיליון שקל, הוא אינו אירוע משמעותי בחברה שמאזנה מסתכם ב־15.6 מיליארד שקל.

לעומת זאת, אם יבשיל המו"מ שעליו דווח לפני כשבועיים, למכירת אחזקות שיכון ובינוי באיי.די.או גרופ, העסקה צפויה לחולל שינוי של ממש בהיקף החוב. שווי השוק של מניות איי.די.או גרופ, המוחזקות בידי שיכון ובינוי הוא 712 מיליון שקל, ולפי הדיווח המחיר שלפיו מתקיים המו"מ משקף פרמיה מעל מחיר מניית איי.די.או בבורסה.

חלופ. הכנסת השותפים עשויה להתממש בדרך של הכנסת משקיעים אסטרטגיים או פיננסיים לחברות הפרטיות שבבעלות שיכון ובינוי, או לחלופין באמצעות הנפקת אחת החברות־הבנות. לנוכח הצמיחה והשיפור בביצועי מגזר ייזום הנדל"ן באירופה, לא מן הנמנע ששיכון ובינוי תפעל לקדם הנפקה של החברה־הבת בבורסה.

השקעות חדשות וכניסה לתחומים חדשים הן האפשרויות המורכבות ביותר, שכן זמן רב יחלוף עד שהן יוכיחו את עצמן וישפרו את רווחיות הקבוצה.

פתגם סיני אומר שהזמן הכי טוב לשתול עץ היה לפני 20 שנים, ושהזמן הבא הכי טוב הוא עכשיו. סיידוף חייב לשתול עכשיו, אבל אין לו זמן להמתין בחוסר מעש כמה שנים, עד שההשקעה תניב פירות. במקביל עליו לגדוע כמה מהעצים שקודמיו שתלו בדמעה, ולחלוק עם אחרים פירות שכבר הבשילו.