פתאל חותך את שווי רשת המלונות ב-1.2 מיליארד שקל

הלחץ של המוסדיים עשה את שלו: דוד פתאל חותך את שווי רשת המלונות שלו רגע לפני הנפקתה בבורסת תל אביב. על פי מסמך שהופץ ביום חמישי לגופים המוסדיים והגיע לידי "כלכליסט", שווי רשת מלונות ירד מ־4.5 מיליארד שקל ל־3.4 מיליארד שקל. בנוסף, החברה תעניק עמלת התחייבות מוקדמת גבוהה של 2.5%, כך שמדובר בשווי אפקטיבי של 3.3 מיליארד שקל לפני הכסף. 

אנטרופי: "לא הענקנו שווי עודף לרכישות החדשות"

פתאל החל את הרוד שואו עם תג מחיר גבוה של 4.5-4 מיליארד שקל לחברה. זאת בהסתמך על ביצועיה ב־2017. לפי השווי הראשוני שביקש פתאל, ההנפקה היתה אמורה להתבצע במכפיל רווח של 22.5 (לפי נתונים ינואר־ספטמבר 2017 מנורמלים) ומכפיל הון של 2.3. מהשוואה לחברות מלונאות ישראליות שנסחרות בתל אביב עולה כי השווי המבוקש הזה אינו בשמים.

ישרוטל נסחרת לפי מכפיל רווח של 19.63 ומכפיל הון של 2.01. חברת דן נסחרת לפי מכפיל רווח של 23.83 ומכפיל הון של 2.57. אלא שבעקבות לחץ שהפעילו המוסדיים במהלך הרוד שואו, פתאל הסכים להוריד את מחיר המינימום בהנפקה, מתוך תקווה שהמחיר בפועל יהיה גבוה יותר.

דוד פתאל צילום: גלעד קוולרצ'יק

פתאל הסתמך גם על הערכת שווי של אנטרופי, שהעניקה תג שווי גבוה של 4.4 מיליארד שקל. למרות השווי הגבוה, הכלכלנים של אנטרופי כתבו בסקירה שלהם כי הערכתם שמרנית; "הנהלתה המנוסה של פתאל תדע להשיא ערך מוסף לרכישות החדשות, אך מטעמי שמרנות בחרנו שלא להעניק להן שווי עודף סמוך להשלמתן", כתבו באנטרופי. "הערכה כלכלית אמורה לשקף בצורה סבירה והוגנת מצב נתון בזמן מסוים, על בסיס נתונים ידועים ותוך התייחסות להנחות יסוד ותחזיות שנאמדו על בסיס זה".

הנפקת פתאל צפויה להיות ההנפקה הגדולה ביותר של 2018 בתל אביב ואחת הגדולות בעשור האחרון. על פי טיוטת התשקיף, תמורת ההנפקה תשמש את פתאל במימון פעילותה השוטפת ופעילות הפיתוח של החברה. כ־50 מיליון שקל ישמשו לפירעון של 50% מיתרת הלוואת בעלים שהעמידו לחברה בעלי המניות שלה.

ינואר עד ספטמבר 2017: עלייה של 30% בהכנסות

הרשת, שהקים דוד פתאל ב־1999, מתמחה באחזקה, תפעול, שכירות וניהול מלונות בישראל ובאירופה. הרשת מונה כיום 32 אלף חדרים ב־167 בתי מלון ב־17 מדינות. רשת בתי המלון של פתאל בישראל, בניהולה של אביה מזרחי מגן, היא הגדולה בארץ. הרשת מונה 39 בתי מלון, מתוכם 21 בבעלות מלאה או חלקית, 11 בשכירות ושבעה בניהול. מותגי הרשת כוללים את לאונרדו, יו, הרודס, NYX ורוטשילד 22.

מהתשקיף של פתאל עולה כי הרשת סיימה את תשעת החודשים הראשונים של 2017 עם עלייה של 30% בהכנסות, שהגיעו ל־1.8 מיליארד שקל, לעומת 1.37 מיליארד שקל בתקופה המקבילה בשנת 2016. את שנת 2016 כולה סיימה פתאל עם הכנסות של 1.85 מיליארד שקל. הרווח הנקי של החברה בתשעת החודשים הראשונים של 2017 עלה ב־19% ל־153 מיליון שקל, לעומת 128 מיליון שקל בתקופה המקבילה.

מגדל עשויה ליהנות מתשואה של 475% לפחות על ההשקעה שלה בפתאל

הנפקת המניות הראשונית של פתאל, שתתקיים השבוע אם תנאי השוק יתאימו לכך, תבליט את התשואה החריגה שעשתה חברת הביטוח מגדל בהשקעה שלה ברשת המלונאות. בשנים 2007 ו־2009 השקיעה מגדל 120 מיליון שקל במניות פתאל. ההשקעות נעשו בשתי מנות של 62.5 מיליון שקל כל אחת והפכו את מגדל לבעלת 18.5% ממניות פתאל לפי שווי של 675 מיליון שקל בממוצע בשתי המנות.

על פי שיערוך אחרון שבוצע, נכון לסוף הרבעון השלישי של 2017, מניות פתאל רשומות בספרי מגדל בשווי של 347 מיליון שקל, כלומר לפי שווי חברה של כ־2 מיליארד שקל. דוד פתאל, מייסד החברה ובעל המניות הגדול בה, שאף להנפיק את החברה לפי שווי של 4 מיליארד שקל, אולם חתך את השווי המינימלי ל־3.4 מיליארד שקל. אם המהלך יצליח, שווי מניות פתאל שבידי מגדל יעמוד על כ־630 מיליון שקל. בתוספת דיבידנדים בהיקף של 60 מיליון שקל שקיבלה חברת הביטוח מאז השקיעה בפתאל, היא צפויה לרשום רווח של כ־570 מיליון שקל בתוך עשר שנים — תשואה של 475%. מגדל עוד לא פרסמה את הדו"ח השנתי ל־2017 כולה, כך שלא ידוע אם ביצעה שיערוך נוסף של ההשקעה. בנוסף, לא ברור אם בכוונתה לממש את כל המניות או את חלקן בהנפקה או לאחריה.

מגדל מנוהלת בידי עופר אליהו, בנו של בעל השליטה שלמה אליהו, ואת ההשקעות מנהל אסף שוהם. אך ההשקעה בפתאל בוצעה בתקופה שבה כיהנו איזי כהן כמנכ"ל החברה וענת לוין כראש מערך ההשקעות, כשלצדה לימור דנש ועומר קרייזל. כהן מכהן היום כמנכ"ל כלל ביטוח ולוין כמשנה שלו. הונה העצמי של פתאל עמד ב־30 בספטמבר אשתקד על 2 מיליארד שקל — 36% מהמאזן, המסתכם ב־7.5 מיליארד שקל. תזרים המזומנים מפעילות שוטפת בתשעת החודשים הראשונים של 2017 הסתכם ב־217 מיליון שקל. הרווח התפעולי התזרימי (EBITDA) של החברה גדל ב־18% ל־368 מיליון שקל.