האוזר מחייב את מנהלי קרנות אג"ח המדינה להסיר תחפושות

הנחיה חדשה של יו"ר רשות ניירות ערך שמואל האוזר תחייב את המשקיעים בקרנות אג"ח מדינה להוריד את רף הציפיות שלהם לגבי התשואות החל מינואר 2018. בתחילת השנה האזרחית החדשה ייאלצו מנהלי קרנות הנאמנות המתמחות בהשקעה באג"ח של ממשלת ישראל לוותר על הגמישות שממנה נהנו בשנים האחרונות, שסידרה למשקיעים בהן תשואות נאות.

קרנות אלה היו חייבות עד כה להשקיע מינימום של 50% באג"ח מדינה, עוד 10%–20% במניות ו־30%–40% באג"ח קונצרניות. שמותיהן של הקרנות נגזרים ממגבלת ההשקעה במניות, כך שקרן שמשקיעה עד 10% במניות נקראת קרן אג"ח מדינה + 10%.  

הורדת הסיכון למשקיע

לפי ההנחיות החדשות של רשות ני"ע, מינואר 2018 הקרנות הללו כבר יידרשו להשקיע לפחות 75% באג"ח מדינה, עוד 10%–20% במניות וההשקעה באג"ח קונצרניות תרד ל־5%–15%, תוך שינוי יחס החלוקה בתיק בין המניות לאג"ח החברות. ביחס לקרנות אג"ח טהורות, ללא חשיפה מנייתית, החשיפה לאג"ח קונצרניות תרד מתקרה של 50% ל־25%. מה שעומד מאחורי ההנחיה של רשות ני"ע להעלות את דרישת המינימום בהשקעה באג"ח מדינה ל־75%, הוא ההבדל שבסיכון שבין אג"ח המדינה הסולידיות לבין האג"ח הקונצרניות.

סביבת הריבית הנמוכה השוררת במשק גרמה לעלייה חדה באג"ח הממשלתיות, בדגש על האג"ח הארוכות, אך כעת פוטנציאל התשואה בהן נותר קטן מאוד והתשואות שהן מציעות אפסיות. לכן, לא מעט מנהלי קרנות תיבלו את הקרן הסולידית לכאורה באג"ח קונצרניות שהציעו תשואות גבוהות יותר, אך גם כללו סיכון גדול יותר. רשות ני"ע רוצה להגן על חוסכים לא מתוחכמים, שסבורים שהם משקיעים בקרן סולידית כאשר למעשה 30%–40% מהקרן מושקעים באג"ח קונצרניות שרמת הסיכון שלהן גבוהה משמעותית.

יתרה מכך, נוצר מצב אבסורדי שבו מערכי הייעוץ של הבנקים המליצו ללקוחות על השקעה בקרנות שמחצית מהחשיפה שלהן היתה למניות ואג"ח חברות — והניבו תשואה גבוהה יותר מקרנות סולידיות שהשקיעו 75% באג"ח ממשלתיות. וברגע שכל הקרנות יישרו קו ל־75% חשיפה למניות, יהיה יותר קל להשוות בין הביצועים שלהן.

הפגיעה הצפויה בתשואות

אולם לצד הביטחון היחסי שהשקעה בקרנות סולידיות מעניקה לחוסכים, מדיניות ההשקעה לפי ההנחיות החדשות עשויה לפגוע בתשואה למשקיעים. אג"ח ממשלתיות שקלית או צמודה, במח"מ של חמש שנים, מציעות היום תשואה שנתית של 0.8% ושל 0.2% בלבד, בהתאמה, וגובות דמי ניהול של 0.47%–0.69%. כך שלא ברור עד כמה קרן שתשקיע לפחות 75% באג"ח מדינה תצליח לייצר תשואה עודפת על דמי הניהול.

בנוסף, כלל לא ברור אם היועצים בבנקים אכן יזהירו את הלקוחות מפני הפגיעה האפשרית הזאת בתשואה. מערכות הדירוג של הבנקים מבצעות את דירוג הקרנות דרך בחינת תשואות העבר. לאחר המעבר למדיניות ההשקעה החדשה בינואר, תשואת העבר לא תשקף את העתיד, ולכן נשאלת השאלה אם מערכי הייעוץ לא יצטרכו להוציא את הקרנות הללו מהדירוג או לבצע התאמת ציפיות.

לפי ההנחיות החדשות, "קרנות אג"ח מדינה" יוכלו מינואר להשקיע עד 25% באג"ח קונצרניות. קרנות שהשם שלהן כולל אג"ח מדינה + 10% (מניות) יוכלו להשקיע לצד החשיפה המנייתית רק עוד 15% באג"ח קונצרניות. הפגיעה הגדולה ביותר בגמישות תהיה של קרנות אג"ח מדינה + 20%, שייאלצו להסתפק בחשיפה של עד 5% לאג"ח קונצרניות, ופוטנציאל התשואה העתידי שלהן קטן.

קרן סיגמא אג"ח מדינה + 10%, לדוגמה, רשמה מתחילת 2017 תשואה נאה של 4.93%, וכלל לא ברור אם היא תוכל לשחזר את ההישג ב־2018. קרן זו מחזיקה כיום בחשיפה של 62% לאג"ח ממשלתיות, 20% לאג"ח קונצרניות, 7.6% למניות והיתרה בפיקדונות. בינואר, הקרן תצטרך להקצות 75% לאג"ח ממשלתיות, מה שישאיר לה חשיפה עד 15% לאג"ח קונצרניות ושל עד 10% למניות.

משחק בתמהיל הסיכון

קרן איילון מדינה + 20%, שהשיאה 6.69% מתחילת 2017, חשופה כיום ב־60% לאג"ח מדינה, 30% לאג"ח קונצרניות, 7.7% למניות והיתרה בפיקדונות. החל מינואר, לצד האג"ח הממשלתיות, היא תיאלץ לצמצם את החשיפה לאג"ח חברות ל־5% ואת החשיפה למניות ל־20%, תוך אפשרות לשחק בתמהיל של המניות והאג"ח הקונצרניות. קסם אקסלנס ממשלתי + 15% חשופה כיום ב־51% לאג"ח מדינה, 13% לאג"ח קונצרניות, 8.8% למניות והיתרה בפיקדונות. החל מינואר, לצד החשיפה (75%) לאג"ח ממשלתיות, הקרן כבר תצטרך להחזיק 75% באג"ח. החשיפה המנייתית לא תוכל לעלות על 15% והיתרה, עד 10% לאג"ח קונצנרניות, תוך אפשרות לשחק בתמהיל של המניות והאג"ח הקונצרניות.

שמואל האוזר צילום: אוראל כהן