הר המזומנים בשוק עושה דרכו אל האג"ח הממשלתיות - ומהר

אפיק האג"ח הממשלתי המקומי חווה עדנה בחודשים האחרונים אחרי תקופת יובש ארוכה שנמשכה לאורך כל שנת 2016 ובייחוד מאז נובמבר 2016 - בחירתו של דונלד טראמפ לנשיאות ארה"ב. הבחירה בטראמפ הובילה לעליית תשואות חדה באפיק זה והסבה הפסדי הון ניכרים למחזיקי אגרות החוב הממשלתיות הארוכות (בעלות תקופה לפדיון של 10 שנים ומעלה).

משך כל אותה תקופה, זכה אפיק האג"ח הקונצרני להיות במוקד העניין והסב למשקיעים רווחי הון חריגים. שוק ההנפקות הראשוניות האיר פנים לחברות כפי שלא היה מעולם, או לפחות מאז 2007. עלויות המימון הזולות בשילוב תיאבון בלתי נגמר של המשקיעים לתשואה חיובית כלשהי (על רקע תשואות אפסיות באג"ח הממשלתי הקצר), הובילו לתהליך של ריצה אדירה אל האפיק הקונצרני.

צילום: בלומברג

 
ואז התשואה נגמרה כמעט לחלוטין

"השחקנים בשוק המקומי רצו כל כך מהר וכל כך חזק אל עבר האפיק הקונצרני שנדמה היה שמושגים כמו 'סיכון לחדלות פרעון' ו-'סיכונים עסקיים שאינם ברי פיזור', נדחקו לקרן זווית על מזבח התשואה", אומר ברק גרשוני, מנהל קרנות הנאמנות של בית ההשקעות אלומות.

גרשוני מציין שהתשואות באפיק האג"ח הקונצרני הפכו כה נמוכות, בעקבות ריצת המזומנים האדירה, שכיום מתוך כ-730 אג"ח, הנסחרות בבורסה בתל אביב, נותרו רק 24 אגרות הנושאות תשואה גבוהה של מעל 10% - כשחלקן הניכר הן חברות בהסדר או בקשיי תשלום כאלה או אחרים. יתרה מזאת, עוד 40 אגרות חוב שתשואתן בין 5% ל-10% לשנה, ומעט מאד אגרות חוב שניתן לומר שהן מתומחרות באופן שמעניק להן יחס סיכוי מול סיכון הולם.

ברק גרשוני - אלומות

חזרה לאפיק הממשלתי

"בהשקעות, כמו בחיים, הכל יחסי, אומר גרשוני. לדבריו, ככל שתשואות האג"ח הקונצרני הלכו וירדו עד לרמות שפל היסטוריות, יחס הסיכוי לרווח מול הסיכון שבהחזקתן לפדיון הורע, ועל רקע זה נוצר מצב בו כדאיות האחזקה באג"ח ממשלתיות כבר לא נראה רע כבעבר".

תשואת אגרת החוב הממשלתית הישראלית ל-10 שנים איבדה בחצי שנה האחרונה כ-90 נקודות בסיס כאשר ירדה מרמה של 2.5% ל-1.60% כיום. זו לא הפעם הראשונה בשנים האחרונות שתשואות האג"ח הארוכות נחתכות בתוך פרק זמן קצר. שנתיים קודם לכן, רשמה תשואת האג"ח ירידה חדה כאשר בתוך מספר חודשים איבדה כ-70 נ"ב מ-2.40% ל-1.50%. זאת, על פי הערכות, בעקבות זרימת כספים אדירה לקרנות הנאמנות, שדורבנה על ידי הורדת הריבית האחרונה של בנק ישראל.

הפעם לא הקרנות מובילות את המגמה, אלא 'ידיים חזקות יותר', אומר אלכס זבז'ינסקי הכלכלן הראשי של מיטב דש. לדבריו, ירידת התשואות נשענת על התפתחויות מאקרו כלכליות בישראל, בעיקר ירידה בצמיחה ובאינפלציה.

צילום: shutterstock

לפני כשבועיים, הלשכה המרכזית לסטטיסטיקה פרסמה כי מדד המחירים לצרכן לחודש יולי ירד במפתיע ב-0.1%. זאת בעוד הציפיות בשוק ההון עמדו על עלייה של 0.1%. אחרי הירידה הדרמטית שנרשמה במדד יוני, בשיעור של 0.7%, עלה שמתחילת השנה מדד המחירים לצרכן ירד גם כן ב-0.1% וב-12 החודשים האחרונים רשם ירידה של 0.7%.

"בישראל אין אינפלציה", אומר גרשוני. "המחירים בישראל בכל כך הרבה אפיקים היו כה גבוהים, מוגנים ומונופוליסטיים, שכשהתחרות הגלובלית הגיעה במקביל להתערבות ממשלתית נוצר לחץ מתמשך עליהם כלפי מטה". לדברי גרשוני, אם מוסיפים את הדיפלציה שהעולם חווה ומייצא אותה אלינו - קרי, מלחמות המטבעות (בהן כל משק מנסה לפחת את המטבע שלו כדי לשמור על תחרותיות), ומוסיפים לזה את ההתפתחויות הטכנולוגיות משנות סדרי עולם שחוסכות זמן, כסף ובעיקר כוח אדם, נקבל תהליך ירידת מחירים כמגמה ראשית שצפויה להימשך עוד זמן רב.

אין אינפלציה אין ריבית

בשבוע שעבר, בנק ישראל בראשותה של ד"ר קרנית פלוג הותיר את הריבית במשק ללא שינוי על 0.1%. בהודעה שהתלוותה להחלטה הצהיר הבנק כי בכוונתו להמשיך עם המדיניות המוניטרית המרחיבה שלו עד שהאינפלציה השנתית תתבסס בתוך היעד שהציב (בין 1% ל-3%). הצהרתו של הבנק לא הפתיעה את הכלכלנים בשוק שמזה זמן מה מעריכים שלא צפויה העלאת ריבית עד לסוף שנת 2018. זאת לנוכח העובדה ששיעור האינפלציה לא יתקרב ליעד שהציב הבנק עד לאמצע השנה הבאה. "המשקיעים בשוק סבורים כיום כי המודל של בנק ישראל דומה יותר למודל האירופי - החזקת הריבית אפסית למשך שנתיים נוספות, ולא למודל האמריקאי שכולל תוואי העלאת ריבית", אומר רונן מנחם, מנהל מחלקת המחקר והאסטרטגיה בבנק מזרחי טפחות.

למרות הירידה בתשואות אגרות החוב הממשלתיות, עקום התשואות המקומי לא השתטח במהלך התקופה האמורה. משכך, מנחם מסיק כי התשואות עוד יכולות להמשיך ולרדת. לשם השוואה, הוא אומר, בספרד (מדינה בפריפריה של גוש היורו), התשואה ל-10 שנים נמוכה מ-1.5%, ובצרפת וגרמניה התשואות עומדות של פחות מ-0.7% ו-0.4%, בהתאמה. "מסיבה זו, תרחיש של המשך מעבר מזומנים לאג"ח הממשלתיות, עדיין סביר, גם לאחר הירידות שכבר התרחשו", הוסיף.