מור לא חושש מתיקון בשווקים וצופה הכפלת הרווח ב־2017

לגל ההנפקות החדשות בבורסה הצטרף ביום חמישי מור בית השקעות, שבשליטת משפחת היהלומנים האמידה מאירוב ומשפחת לוי. כפי שנחשף ב"כלכליסט", בית ההשקעות פרסם תשקיף לקראת הנפקת מניות לפי שווי מבוקש של 300 מיליון שקל ויצא לרוד־שואו מול הגופים המוסדיים. בעלי מור מקווים לגייס 60–75 מיליון שקל ולהגיע לאחזקות ציבור של 20%–25%, מה שיאפשר לבית ההשקעות להיכנס למדדי היתר של הבורסה. את ההנפקה מוביל פועלים אי.בי.אי חיתום עם לאומי פרטנרס.

הלקוח שהפך למשקיע

מור בית השקעות הוקם ב־2006 על ידי יוסי לוי (המנכ"ל) ובנו אלי (מנכ"ל חברת קרנות הנאמנות ומנהל ההשקעות הראשי) עם שותפם דרור קראוס. לוי האב יצא אז לדרך עצמאית לאחר שניהל משך כעשור את כספי קופת הגמל המפעלית של עובדי התעשייה האווירית, וצירף אליו את בנו, שהיה אז בן 23 והיה שותף מלא להקמה. מהר מאוד לאחר הקמת בית ההשקעות נכנסה כשותפה משפחת היהלומנים מאירוב, שרק לאחרונה חברת MID האוס אוף דיימונדס שבבעלותם דורגה במקום הראשון ברשימת היצואנים הרשמית, ולפי הערכות הציגה מחזור יצוא של 191 מיליון דולר ב־2015. ככל הידוע משפחת מאירוב היתה לקוחה של בית ההשקעות, האמינה במייסדיו ונכנסה להשקעה בו; משפחת מאירוב פחות פעילה בניהול השוטף והיא מיוצגת בדירקטוריון באמצעות מאיר גרידיש, ממלא מקום יו"ר מור.

הפספוס של דרור קראוס

בפברואר האחרון מכר דרור קראוס את חלקו בבית ההשקעות (30%) למשפחות מאירוב ולוי תמורת 33 מיליון שקל, עסקה ששיקפה למור, לאחר הכנסת משקיעים חדשים, שווי של 150 מיליון שקל — כמחצית מהשווי המבוקש בהנפקה. היקף הנכסים המנוהלים של בית ההשקעות צמח ב־40% מאז יציאתו של קראוס מהשותפות. המהלך הגדיל את אחזקות משפחת מאירוב ל־55% ואת אחזקות משפחת לוי ל־28%, שלא החזיקה בהון הנדרש לרכישת מלוא יתרת אחזקותיו של קראוס, והביאה משקיעים נוספים שרכשו 12% מבית ההשקעות. בין המשקיעים: היהלומן ראובן באסל מורדוב (6%); סעדיה עוזרי, יו"ר חברת הבנייה רוטשטיין, המשמש נציגו של בעל השליטה יצחק מירילשוילי; לירן דמתי, דינה סבן ואחרים, שאם ההנפקה תצליח הם אמורים להכפיל את שווי השקעתם בתוך חמישה חודשים. 5% נוספים ממור חולקו כאופציות לעובדי בית ההשקעות.

מהתשקיף עולה כי בית ההשקעות, שהיה שחקן זניח ואלמוני בתעשיית הקרנות ב־2011, מנהל נכסים בהיקף של 17.4 מיליארד שקל (נכון ל־16 במאי); 15.1 מיליארד שקל מהם מנוהלים בחברת הקרנות שחוותה צמיחה מואצת בשנים האחרונות. בתחילת 2016 היקף הנכסים בקרנות עמד על 11.7 מיליארד שקל ובסוף 2015 על 7.1 מיליארד שקל. ביוני גייסה חברת הקרנות כ־600 מיליון שקל כך שנכסי חברת הקרנות כבר מגיעים ל־16 מיליארד שקל. גם נתח השוק של מור בתעשיית הקרנות במגמת צמיחה — מנתח של 0.5% בתעשייה ב־2011 לנתח שוק של 6.69% באמצע מאי 2017.

נזילות הכסף בקרנות

עם זאת, תעשיית קרנות הנאמנות יודעת גם להיות אכזרית. כך למשל, חברת הקרנות של אלטשולר שחם, שעד לפני שנה וחצי היתה אחד הגופים המגייסים בענף, איבדה מאז כמעט חצי מהיקף נכסיה. מתחילת 2017 ספג אלטשולר שחם פדיונות עתק של כמעט 3 מיליארד שקל; אקסלנס פדתה 2.5 מיליארד שקל; והראל יותר ממיליארד שקל. פדיונות אלה מהווים המשך מגמה שהחלה ב־2016 אז נפדו מהקרנות המסורתיות של שלושת בתי ההשקעות האלה 4 מיליארד שקל, 4.6 מיליארד שקל ו־4.7 מיליארד שקל בהתאמה. ובזמן שהמתחרים דיממו, מור הציג מגמה הפוכה וגייס 4 מיליארד שקל במהלך 2016, ובמחצית הראשונה של 2017 גייס כמעט 4 מיליארד שקל נוספים. אך גם אם מור ימשיך לבלוט בתשואות ובדירוגים, מספיק תיקון של 5% בשווקי ההון כדי להבהיל את הציבור ולהניס אותו לעבר המזומן.

תחזית רווח שאפתנית

בית ההשקעות צופה כי הרווח השנתי ב־2017 ינוע בין 35-30 מיליון שקל המשקף זינוק של 137% בהשוואה ל־2016. ה־EBITDA הצפוי ל־2017 יעמוד על טווח של 55-50 מיליון שקל וה־EBITDA הצפוי לרבעון השני של 2017 יעמוד על 14.5-13.5 מיליון שקל, זינוק של 218% לעומת הרבעון המקביל. תחזית הרווח הנקי לרבעון השני עומדת על 8–8.5 מיליון שקל, ומחזור ההכנסות הצפוי יעמוד על 37-36 מיליון שקל. לשם השוואה, בית ההשקעות אנליסט שנסחר היום בבורסה לפי שווי של 290 מיליון שקל, דומה לשווי המבוקש על ידי מור, רשם ב־2016 רווח של 5.8 מיליון שקל בלבד. לפי הערכות, אנליסט שנהנה בינואר־יוני מגיוסים מרשימים לקרנות שלו, צפוי לרשום במחצית הראשונה של 2017 רווח של 6 מיליון שקל, בדומה לרווח שרשם ב־2016 כולה. נתון זה המשקף לאנליסט רווח שנתי של 13-12 מיליון שקל ב־2017, עדיין נמוך ביותר מחצי מהתחזית של מור, זאת אף שאנליסט נהנה מיתרון משמעותי שבשלב זה חסר למור — רגל חזקה בתחום החיסכון ארוך הטווח דרך ניהול קופות גמל וקרנות השתלמות. מור לעומת זאת מחזיק רק בפעילות ניהול תיקים וקרנות נאמנות שנחשבים תנודתיים יותר.

ללא חיסכון ארוך טווח

ב־2014 הקים מור קרן גידור המתמחה בניהול השקעות אלטרנטיביות המנהלת כיום כ־56 מיליון שקל. בניגוד לקופות הגמל שם זהות הלקוחות מוכרת לבית ההשקעות וניתן לפעול כדי לשמר אותם, בקרנות הנאמנות בית ההשקעות לא יודע מי הלקוח. מכיוון שמדובר בכסף נזיל שניתן למשוך ללא קנס משיכה מוקדמת, הוא גם הרבה יותר רגיש לתנודות השוק. למעשה, רוב בתי ההשקעות הגדולים בישראל, מחזיקים לצד פעילות קרנות ותיקים גם פעילות גמל והשתלמות ואף החלו להיכנס בשנים האחרונות לתחום הפנסיה והביטוח.

80% מהרווח — דיבידנד

גם במור מבינים את החשיבות שבכניסה לתחום הגמל, ובתשקיף נכתב כי הקבוצה הציבה לעצמה יעד להיכנס לתחום החיסכון ארוך הטווח ואף לתחום האשראי החוץ בנקאי. בצפי להתפתחות בשנה הקרובה נכתב בתשקיף כי "מור ניהול תיקים בוחנת התקשרות עם חברה לניהול קופות גמל וקרנות השתלמות, במסגרתה תנהל מור ניהול תיקים את השקעותיהם של כמה מסלולי השקעה, במסגרת קופות הגמל וקרנות ההשתלמות". הצלחה של מור לכניסה לתחום הגמל צפויה להיות משמעותית להצלחה ארוכת טווח של בית ההשקעות והפחתת התנודתיות הכרוכה בגלי הגיוסים והפדיונות בקרנות הנאמנות.

בבית ההשקעות אמנם מציגים את הסוגיה כגורם סיכון משמעותי תוך שהם מציינים כי "תוצאותיה העסקיות של החברה עלולות להיפגע במקרה של הרעה במצב של שוק ההון המקומי והעולמי, לרבות ההכנסות מפעילות ניהול כספי לקוחות הנגזרות בין היתר מהיקף הנכסים המנוהלים. ירידה בשווי הנכסים המנוהלים או בהיקפם יכולה להיווצר גם כחלק מדינימיקה של משבר כלכלי... שינוי בטעמי הציבור או על רקע ירידה בביצועי קרנות הנאמנות המנוהלות על ידי הקבוצה". אם לא די בכך, מור יוצא להנפקה בתקופה שבה שוקי ההון נמצאים בשיא ותעשיית קרנות הנאמנות נהנית מגיוסי עתק של יותר מ־11 מיליארד שקל בינואר־יוני 2017, חגיגה שעשויה להימשך, אך החששות בשווקי ההון לתיקון אפשרי גדלים אף הם.

בית ההשקעות חושף גם את היקף הדיבידנדים שחילק בשנים האחרונות, ומהנתונים עולה שבעלי המניות כמעט שלא נפגשו עם מזומנים. כך, למעט 6.8 מיליון שקל שחילק מור במרץ 2015, כל הדיבידנדים שחולקו בשנתיים האחרונות – 38 מיליון שקל – נתקעו בחברה־האם שדרכה מחזיקות משפחות מאירוב ולוי בבית ההשקעות.

לפי התשקיף, מור מתכוון לחלק לאחר ההנפקה את יתרת הרווחים הראויים לחלוקה כדיבידנד של 13.9 מיליון שקל, שמנו ייהנו גם המשקיעים החדשים שישתתפו בהנפקה. בנוסף, בית ההשקעות אימץ מדיניות חלוקת דיבידנדים שיעמדו על לפחות 80% מהרווחים בכל שנה.

בכל הנוגע לתמורה הצפויה מההנפקה, שתנוע בין 75-60 מיליון שקל, עדיין לא נקבע לה ייעוד ספציפי והיא מיועדת למימון הפעילות השוטפת של מור ולפיתוח פעילותה העסקית, ובכלל זה תחום החיסכון ארוך הטווח, והגדלת נתחי השוק של החברות־הבנות. אף שבית ההשקעות צבר בשנים האחרונות רווחים נאים, חלק מהכספים ישמשו לרכישת הקומה במגדלי בסר וכן להשקעה בקרן הגידור.

מהתשקיף עולה עוד כי בית ההשקעות אינו ממונף כמעט, זאת למעט הלוואה לא צמודה של כ־7 מיליון שקל בריבית של 3.1% שמועד פירעונה הסופי הוא באפריל 2020. מדובר בהלוואה שנלקחה לצורך רכישתה של הקומה ה־20 בבניין בסר 1 ברמת גן, יחד עם גורם נוסף, תמורת 12.5 מיליון שקל.

חלקו של מור בקומה שבה ממוקמים משרדי החברה מכיל 867 מ"ר ו־22 חניות. בית ההשקעות מעסיק 48 עובדים. אף שיוסי ואלי לוי הם כיום הרוח החיה מאחורי בית ההשקעות, יו"ר החברה המונפקת הוא בני מאירוב, אחיו של יוסי מאירוב ואביהם של מיכאל ודותן מאירוב – השותפים כאמור לשליטה בבית ההשקעות. גרידיש, יכהן גם כיו"ר חברת ניהול התיקים וחברת הקרנות תחת החברה המונפקת.

הסכם גרעין השליטה

משפחות מאירוב ולוי חתומות על הסכם שליטה שלפיו מניות גרעין השליטה שלהן לא יפחתו מ־45% מתוכם 27% לפחות של משפחת מאירוב ו־18% לפחות של משפחת לוי. דירקטוריון בית ההשקעות יכלול עד 8 חברים כאשר למאירוב זכות להמליץ על עד 4 דירקטורים (שאחד מהם בלתי תלוי) כאשר כל עוד משפחת מאירוב מחזיקה בחלק גדול יותר מגרעין השליטה, היו"ר יומלץ מקרב הדירקטורים שמטעמה.

כל עוד משפחת לוי מחזיקה בלפחות 10% מההון של בית ההשקעות הם ימליצו על מינויים של עד 2 דירקטורים. כלל בעלי המניות של בית ההשקעות יהיו מנועים מלמכור את אחזקותיהם בשלושת החודשים הראשונים שלאחר ההנפקה, ולאחר מכן, בתקופה של שנה ושלושה חודשים, יוכלו למכור עד מאחזקותיהם 2.5% בחודש.