זולה, אבל פחות: איי.די.או בונה בברלין על עקרון האינרציה

אם בישראל פעילות הנדל"ן למגורים של הקבוצה מבוססת על יזמות, הרי שבבירת גרמניה הפעילות נשענת כולה על נכסים מניבים. בסוף 2016 החזיקה איי.די.או ב־17.7 אלף יח"ד להשכרה ובכ־1,000 יחידות מסחר. הפעילות שלה בגרמניה מתמקדת רק בברלין, שנהנית בשנים האחרונות מרוח גבית הודות לתנאי מאקרו חיוביים. אלה נוצרו בעיקר לאור סגירת הפערים ההיסטוריים מאז שיוך העיר לגוש המזרחי.

מה דעתך על מניית שיכון ובינוי:

•  
•  
•  
•  
•  

קנייה חזקה

קנייה

המתן

מכירה

מכירה חזקה

תחום הנדל"ן למגורים להשכרה בגרמניה מפותח ומוסדר, יתרון שמאפשר ליותר מ־80% מאוכלוסיית ברלין לחיות בשכירות ולוותר על רכישת נכס. כיום פועל בברלין מספר מצומצם של קרנות וחברות בתחום זה, ואיי.די.או היא הרביעית בגודלה. ביולי 2015 הונפקו לראשונה מניות איי.די.או נכסים בפרנקפורט, במהלך שאפשר לקבוצת שיכון ובינוי להנזיל את אחזקתה ולצמצם חשיפה לאיי.די.או. השלב הבא עשוי להיות מכירת כל הפורטפוליו לאחת הקרנות הגדולות.

לא ציפיתי שדווקא CBRE, מעריך השווי שאחראי על שיערוכים של 1.8 מיליארד שקל בדו"חות איי.די.או ל־2016, יספק זווית חדשה על מחירי השכירות בברלין. במהלך המצגת נבחנה השאלה אם השוק בעיר הוא בגדר "בועה". התייחסותה של חברת ייעוץ הנדל"ן לפרמטר "עלייה חדה בשכירויות" היתה: "Yes, but cooling down". כלומר, ההתקררות בקצב עליית מחירי השכירויות מפחיתה את החשש שמא המחירים "בועתיים". ב־CBRE הציגו נתון מעניין על עליית מחירי שכ"ד: ב־2015-2011 חלה עלייה חדה ביחס בין עלות הדיור להכנסה בברלין, מ־28% ב־2011 ל־33.3% ב־2015. ברלין כמעט הדביקה את פרנקפורט ומינכן.

ברלין עדיין נחשבת זולה

מגבלות על העלאת שכר דירה

"גוף הנע על משטח אופקי ללא הפרעה חיצונית ימשיך לנוע באותו כיוון ובמהירות קבועה", קבע גלילאו גליליי כשניסח את עקרון האינרציה. הנהלת איי.די.או פרופרטיז צופה צמיחה שנתית של לפחות 5% בהכנסות משכירות מנכסים זהים. על מה מבוססת האופטימיות הזו? על אותו עיקרון. הרגולציה בברלין מאפשרת לאינרציה לפעול על דמי השכירות.

בדין הגרמני קבועות הגבלות ברורות על היכולת של בעלי הדירות להעלות את שכר הדירה. ביחס לשוכר קיים יש תנאי - אי־העלאת שכר הדירה ב־15 החודשים שקדמו להעלאה המבוקשת. זו לא תעלה על 15% בשלוש שנים. בנוסף נדרשת תאימות לאינדקס האזורי - מדד דמי השכירות ששילמו דיירים בחלוקה לפי גודל דירה, מיקום ושנת בנייה.

המגבלות יוצרות מצב של שכר דירה "נעול", כלומר ניתן להעלותו רק בכפוף לתנאי הדין הגרמני שנועד לשמור על השוכרים, או בעת כניסת דייר חדש לדירה משופצת. הרגולציה בולמת את העלייה במחירי השכ"ד, ובמקביל מייצרת פוטנציאל צמיחה עתידי. זה בא לידי ביטוי בשכר הדירה הממוצע לחוזים חדשים שנחתמו באיי.די.או ב־2016, שעמד על 7.91 יורו למ"ר, גבוה ב־29% מהממוצע בדירות שלה.

מכפילים גבוהים מכפי ששילמה עד כה

איי.די.או פרופרטיז ציינה בדו"חות כי בכוונתה לרכוש נכסים כך שעד 2020 יהיו בבעלותה כ־30 אלף יח"ד, לעומת 17.7 אלף יח"ד בתום 2016. זהו קצב צמיחה ממוצע של 14% בשנה - מרשים לכל הדעות, אם תעמוד ביעד השאפתני. אלא שאין דין 10,000 הדירות הראשונות בתיק הנכסים של אי.די.או, כדין 10,000 שיתווספו אליו בעתיד.

סביר שהניסיון והיתרון לגודל יעמדו לזכות החברה, אבל אלה בטלים בשישים נוכח התמורות שחלו בענף מאז רכשה את הנכס הראשון בברלין. אותם שינויים מאקרו־כלכליים שהיטיבו עמה בעשור האחרון, עשויים להקשות עליה לשחזר את ההצלחה. המכפילים שאיי.די.או נדרשת לשלם היום גבוהים בהרבה מאלה שלפיהם רכשה יח"ד דומות בעבר הלא רחוק.

באיי.די.או בונים על זה שפוטנציאל העלאת שכר דירה אצל דיירים חדשים גבוה מבעבר (הפער בין שכ"ד בשוק לזה שהחוק מאפשר לגבות מדיירים קיימים). מנגד, שיעור תחלופת הדיירים הולך ופוחת מ־12% בשנה ל־8% בלבד.

נראה שהנתונים המאקרו־כלכליים בברלין, ובפרט השכ"ד הנעול שגלום בתיק של איי.די.או, תומכים בהמשך צמיחתה; ואם נמשיך עם עקרון האינרציה, סביר שמבחינה תפעולית לא צפוי שינוי בכיוון שבו ה"גוף" נע.

אולם במהירות התנועה עשוי לחול שינוי. בהתחשב במחיר שאיי.די.או נדרשת לשלם כיום ובתחזית להתקררות בקצב עליית שכ"ד, לא מן הנמנע שאיי.די.או תתקשה לייצר גם בשנים הבאות את התשואות המרשימות מתחילת דרכה.

הכותב מספק שירותי מחקר למשקיעים כשירים