קרב המטבעות שלח את בנק ישראל למגננה

הנתון שפירסמה בסוף השבוע שעבר הלשכה המרכזית לסטטיסטיקה, לפיו הכלכלה הישראלית צמחה ביותר מ־6% ברבעון הרביעי של 2016, הביא להתחזקות אדירה של השקל מול המטבעות המובילים בעולם. הדולר נסחר, נכון לאתמול, ברמת שפל של שנתיים וחצי מול השקל (שערו היציג נקבע על 3.710 שקל), היורו נסחר בשפל של 15 שנה (שערו היציג נקבע על 3.8954 שקל) ואילו הליש"ט נסחר בשפל היסטורי (שערו היציג נקבע על 4.6153 שקל).

כלל האצבע הוא ששער החליפין בין המטבעות נקבע על פי היצע וביקוש בשוק החופשי. מדינה בעלת משק צומח - כמו ישראל כפי שמעידים נתוני הלמ"ס שפורסמו לאחרונה - תמשוך משקיעים מכל רחבי העולם להשקיע בה, בין אם זה בתעשיית ההייטק או בתעשייה המסורתית. בפועל, מבחינת שוק המטבעות, מטבע זר יזרום למדינה ויוחלף במטבע המקומי ועל פי חוקי ההיצע והביקוש שוויו צפוי לעלות.

איור: יונתן וקסמן

די להתבונן בהשקעות הריאליות של זרים בישראל ובמאזן (יצוא פחות יבוא) כדי להבין שהכף נוטה כבר שנים לטובת השקל. על פי הלמ"ס, בשלושת הרבעונים הראשונים של 2016 עמד המאזן של מדינת ישראל על עודף של 9 מיליארד דולר (כלומר 9 מיליארד דולר שנכנסו לישראל). עודף זה מצטרף לעודף של כ־13.8 מיליארד דולר בשנת 2015, עודף של 11.2 מיליארד דולר בשנת 2014 ועודף של 8.5 מיליארד דולר בשנת 2013.

ממול, שתי הכלכלות הגדולות בעולם - זאת האירופית וזאת של ארצות הברית - נמצאות במומנטום מנוגד. ארצות הברית, הכלכלה הגדולה בעולם, נמצאת במומנטום כלכלי חיובי. אחוז האבטלה שם נמצא בשפל; האינפלציה מתחילה להרים ראש; ועל פי ההערכות הכלכלנים, הבנק המרכזי האמריקאי צפוי להעלות את הריבית פעמיים לפחות בשנת 2017. מנגד, אירופה נמצאת במומנטום שלילי: הבנק המרכזי שם אינו צפוי להעלות את הריבית מרמתה השלילית בטווח הקרוב ובמקביל הוא ממשיך לרכוש אגרות חוב במטרה להזרים כסף לשווקים כדי לעודד את הכלכלה המקומית. ההשלכות המנוגדות הללו באות לידי ביטוי בשוק המטבע העולמי - כאשר הדולר התחזק מאז 2013 ביותר מ־20% מול היורו, ובהתאם גם השקל התחזק מול המטבע האירופי.

כל זה יכול היה להישאר בגדר אנקדוטות של ספקולנטים, אלמלא היתה לכך השפעה ישירה על רמת החיים הכלכלית של כל אחד מאיתנו. התחזקות המטבע, במקרה שלנו השקל, מייקרת את הייצוא המקומי בהשוואה לייצוא המתחרה ממדינות אחרות (כלומר, המטבע של המדינות המייבאות מאתנו קונה פחות מהמטבע המקומי). לכן הייצוא הישראלי עלול להיפגע, מה שיפגע בתורו בצמיחה של המשק.

נשיא הבנק המרכזי האירופי מריו דראגי ונגידת בנק ישראל קרנית פלוג צילום: אס.טי.אר, עמית שעל

על מנת לתמוך בפעילות הכלכלית, מדינות רבות מעדיפות לשמור על שער חליפין והן עושות זאת על ידי התערבות בקנייה או במכירה אגרסיבית של מטבע חוץ אשר שומרת את השער כרצון הבנק המרכזי. ההתערבות הזאת - בה נוקטים בין היתר הבנקים המרכזיים של גוש היורו, בריטיניה, יפן, שבדיה ושוויץ - ידועה כמלחמת מטבעות. וכן, גם בנק ישראל עושה זאת.

כך, במטרה לבלום את התחזקותו של השקל ולעזור ליצואנים הישראלים להתמודד עם היחלשותם של המטבעות הזרים, הבנק מבצע רכישות מט"ח אגרסיביות מאז 2008 (מלבד בשנת 2012). לפי גורמים בשוק המט"ח, בנק ישראל לא התערב בימים האחרונים באופן משמעותי בגובה השערים מכיוון שהיה סבור ששחקני המט"ח קנו שקלים במחיר נמוך מדי בעקבות אותה התלהבות מתוני הצמיחה. . מכאן, על פי אותם גורמים, בבנק מאמינים שתוך כמה ימים נראה את השקל חוזר להיחלש מעט מול המטבעות הזרים. למעשה, כבר שלשום נתן הבנק איתות קל לשוק המט"ח באמצעות רכישה של כמה עשרות מיליוני דולרים, כדי להראות שהוא עדיין בתמונה ועוקב.

בבנק ישראל מנסים לעכב, לא למנוע

אז איך זה שבנק ישראל רוכש כל כך הרבה מט"ח ובכל זאת השקל מתחזק? אתמול פרסם הבנק את דו"ח המדינויות המוניטרית החצי שנתי שלו, אשר מהווה בפועל כתב הגנה מול הביקורת שמוטחת בו בנושא זה. לפי הדו"ח, שבוצע על ידי חטיבת המחקר של בנק ישראל, רכישות המט"ח מונעות את התחזקות השקל בשיעור של כ־0.6% בממוצע מאז 2009. על פי המחקר, בחודשים בהם בוצעה רכישת המט"ח היתה השפעה על שער החליפין של סל המטבעות (שקלול של גודל כל מטבע מסך סחר החוץ של ישראל), גם אם ההשפעה הזו נשחקה לאורך הזמן. כך, על פי הדו"ח, כל רכישה של 100 מיליון דולר ב־2016 מנעה את התחזקות השקל ב־0.8%; ב־2015 היא מנעה זאת ב־1.4%; ב־2014 היא מנעה זאת ב־0.85%.

מהדו"ח עולה וידוי נדיר, לפיו הוועדה המוניטרית של הבנק בראשות הנגידה קרנית פלוג שקלה להוריד את הריבית לריבית שלילית, במקום 0.1% כיום. היא שקלה לעשות זאת על מנת למנוע את התחזקות השקל ואת הפגיעה בייצוא, אך לבסוף החליטה שהסיכונים של הריבית השלילית גדולים מדי. בבסיסו של דבר, מה שבנק ישראל אומר הוא שכלי הריבית וכלי רכישות המט"ח הם שני כלים שמשלימים אחד את השני במקרה הזה. במילים אחרות, על פי מדיניות הבנק, פחות רכישות מט"ח משמען הורדה של

הריבית הנוכחית אל 0% או אפילו מתחת לו.

התשובה של הנגידה פלוג לבכירים לשעבר

ההתייחסות של הבנק בדו"ח לביקורת כלפיו - שנשמע בין היתר מפי בכירים בו לשעבר - היא מרומזת אך בולטת. כך, לדוגמה, מציינים בבנק כי למרות הרושם כאילו הבנק שומר בכח את השקל חלש אל מול המטבעות הזרים, השקל התייסף מול סל המטבעות בכ־10% מאז אמצע 2013. כלומר, לדעת אנשי הבנק, הפעילות שהם מבצעים נועדה לבצע החלקה מתונה יותר של התחזקות השקל ולא למנוע אותו.

בבנק סבורים כי המשך רכישות המט"ח הוא הכרחי לאור העובדה שבנקים מרכזיים אחרים בעולם מפעילים גם כן כלים כדי להחליש את המטבע המקומי. במקרים כאלו, טוענים בבנק, היצואן הישראלי לא מתחרה בצורה שווה והוגנת מול מתחריו בחו"ל. לכן, סבורים שם כי אם מלחמת המטבעות לא היתה מתקיימת השקל היה צריך להיחלש מול המטבעות הזרים, אך לא נוקבים במספר. מכאן, שכל עוד מלחמת המטבעות נמשכת, הבנק ככל הנראה גם ימשיך לקנות מט"ח.