"לנאסד"ק אין בניינים בבעלותה. זה הרבה יותר נכון לנו כלכלית"

לפני כשנה שיווקו מנהלי הבורסה הישראלית בהתלהבות את שיתוף הפעולה הנרקם בינה לבורסת נאסד"ק האמריקאית. במסגרת שיתוף הפעולה היתה אמורה הבורסה המקומית לרכוש מנאסד"ק מערכת מסחר בתמורה ל־20 מיליון דולר.  

במקביל תכננו שני הגופים להקים חברה משותפת, שתיקרא נאסד"ק־ת"א ושתעניק מימון וסיוע לחברות קטנות ולסטארט־אפים ישראליים לצמוח לקראת אפשרות להנפקה עתידית. אלא שמאז ההתלהבות שככה והדיבור על שיתוף פעולה נדחק לקרן זווית. אתמול חשף "כלכליסט" כי הבורסה בתל אביב צפויה לרשום הפסד של 9.7 מיליון שקל ב־2016, לראשונה זה 30 שנה. מנקודת מוצא כזו קשה אפילו למנהלי הבורסה לראות את שיתוף הפעולה יוצא לדרך, בעיקר כי אין לבורסה מקורות לממן אותו.

סנדי פרוכר, סגן יו"ר נאסד"ק, מסביר בראיון ל"כלכליסט" מה על הבורסה הישראלית לעשות כדי לצאת מהמצב הבעייתי שאליו נקלעה ומדוע נאסד"ק לא מתכננת לרכוש בה ולו מניה אחת לאחר שתעבור שינוי מבני. פרוכר צפוי להשתתף היום בכנס של הפקולטה למינהל עסקים בקריה האקדמית אונו. הכנס יתמקד בדיון בשינוי מבנה הבורסה בתל אביב, ובו ישתתפו ראש בית הספר לראיית חשבון בקריה האקדמית אונו פרופ' ירון זליכה, ראש הקריה האקדמית פרופ' משה בן חורין ויו"ר רשות ני"ע פרופ' שמואל האוזר.

הצעת החוק לשינוי המבני ממתינה לאישור ועדת הכספים, לאחר שקיבלה אישור מהממשלה. על פי ההצעה, הבורסה תהפוך לגוף הפועל למטרות רווח וינותק הקשר הבעייתי בין החברות בבורסה לבין הבעלות בה.

מה עם שיתוף הפעולה בין נאסד"ק לתל אביב? נראה שהוא לא יתרומם.

"כשהתחלנו לדבר על ההסכם, השינוי המבני שהבורסה אמורה לעבור היה באוויר, אבל לא היה ממשי. מאז דברים זזו, השינוי המבני מתקרב למימוש וזה המהלך הכי חשוב עכשיו לבורסה הישראלית. הבורסה מתמקדת בימים אלה בבניית תוכנית עסקית שתסביר כיצד היא תמקסם את מה שיתקבל לאחר השינוי המבני. רק כשהתוכנית העסקית תהיה ברורה, יתבהר איזו טכנולוגיה הבורסה צריכה ונוכל להתקדם".

רבים מחברי הכנסת לא משוכנעים ששינוי המבנה הוא צעד נכון.

"הצעד חיוני כי הוא משנה את הטבע של המוסד הזה. בעבר נתתי עדות בסנאט האמריקאי, שבה אמרתי שהאופן שבו בורסות עבדו לפני שעברו שינוי מבני יצר אשליה של מערכת שעובדת, אבל בפועל זה לא היה נכון. זה היה חזיון תעתועים. לא הגיוני שאנשים שהם שחקנים במערכת מצד אחד מכתיבים את מדיניות הבורסה מצד שני. יש קונפליקט ברור בין הדאגה לאינטרסים שלהם לאינטרסים של הציבור — זה כמו לבקש מהחתול לשמור על השמנת. שינוי מבני ללא ספק ידאג יותר לאינטרס הציבורי, וישראל לא ממציאה פה שום גלגל, זה קרה ברוב בורסות העולם".

פרוכר מתכוון לבנקים ולבתי ההשקעות, ששולטים היום בדירקטוריון הבורסה ומנגד הם חברי בורסה ודרכם הציבור מקיים את המסחר.

חברי הכנסת חוששים שאם הבורסה תהפוך לחברה הפועלת למטרות רווח, היא תעלה עמלות על חשבון הציבור.

"מספיק לבדוק כמה עמלות הבורסה גובה בשנה מחבריה עבור המסחר וכמה עמלות מסחר מקבילות הבנקים גובים מהציבור. העמלות היקרות לא מגיעות מהבורסה".

ואכן, הבורסה גובה פחות מ־200 מיליון שקל בשנה על העמלות הללו, ואילו הבנקים מגלגלים הכנסות של 2.5 מיליארד שקל בשנה מעמלות המסחר שהם גובים.

סנדי פרוכר צילום: אוראל כהן

חלק מהשינוי המבני בבורסה מחייב את הבנקים ואת בתי ההשקעות למכור אחזקות בה כך שייוותרו עם 5% כל אחד לכל היותר. האם נאסד"ק תרצה להפוך למשקיעה בבורסה הישראלית?

"לא נרכוש מניות בבורסה לאחר השינוי המבני. אנחנו לא מאמינים בהשקעות בבורסות אלא אם מדובר בהשקעה אסטרטגית, שבה אנחנו מנהלים את העסק".

זה לא מעיד על כך שאתם לא באמת מאמינים שהבורסה תצליח להיות רווחית לאחר השינוי? אם אתם לא מאמינים, איזה משקיע יאמין?

"נאסד"ק מאמינה בישראל ובעזרה לחברות ישראליות. מאז ומתמיד נאסד"ק היתה בין הבורסות הבודדות שהיו יעד לחברות ישראליות שביקשו להנפיק. אבל כשמנהלים עסק, האינטרס הראשון הוא טובת בעלי המניות.

"זו בהחלט שאלה טובה - מי ישקיע בבורסה הישראלית לאחר השינוי המבני. הנהלת הבורסה עושה בימים אלה מחקר של השוק כדי לנסות ולחזות מי יהיו בעלי המניות הבאים בה. ברור שכדי להביא משקיעים צריך להציב מטרות ולהציג את דרכי עמידה בהן, וזה בדיוק מה שנעשה. הרי הבנקים ובתי ההשקעות לא יצטרכו למכור את האחזקות שלהם ברגע, יש להם זמן. לרוב, המתעניינים בהשקעה בבורסה הם שחקנים שפעילים בה, בארץ ובחו"ל".

מערכת המסחר: "אם אין להם כסף, ברור שהם לא יקנו מאיתנו מערכת"

המערכת שנאסד"ק מציעה לבורסה בתל אביב עולה 20 מיליון דולר. למה הבורסה צריכה מערכת כזאת? זה מה שיעזור לה להתרומם?

"הנהלת הבורסה חייבת לייצר תוכנית עסקית: לבדוק אם היא סוחרת במוצרים הנכונים, למצוא מקורות הכנסה נוספים כדי להגדיל רווחים. לגבי מערכת המסחר, שמואל האוזר ערך מחקר על שינוי מבני בורסות בעולם, וממנו עולה שהשינוי עודד פיתוח טכנולוגיות מסחר חדשות וקידם טכנולוגיות שסייעו לבורסות להפוך להיות לתחרותיות יותר.

"הבורסה יכולה לפתח מערכת מסחר מתוחכמת וחדשה בעצמה, אין שאלה בכלל, אבל האם היא תוכל לפתח אותה בפרק הזמן הדרוש כדי לצאת לדרך עם השינוי המבני? אם לא, מבחינת שיקולי עלות־תועלת עדיף לרכוש את הטכנולוגיה הזו. כל חברה צריכה להחליט אם נכון עבורה לפתח או לקנות".

נראה שבין כה וכה, כרגע אין לה הכסף הדרוש לרכישת המערכת.

"אנחנו יכולים ללכת סחור סחור אבל בשורה התחתונה — אם אין לה כסף ברור שהיא לא תקנה את המערכת. אבל לי לא אומרים שאין כסף, אלא שיש בעיה מבחינת צפי ההכנסות העתידיות. לכן הבורסה חייבת קודם כל לבנות תוכנית עסקית שתציג איך היא יכולה לממן את המהלך הזה".

יש טענות שהמערכת שלכם לא חפה מבעיות ולפעמים יש הפסקות מסחר בבורסות שבהן היא הוטמעה, כמו בבורסת סינגפור לאחרונה.

"אנחנו מספקים טכנולוגיה ליותר מ־80 בורסות בעולם, והמערכת עובדת מעולה. בסינגפור היה כשל שלהם ולא של המערכת".

בורחים לנאסד"ק: "החברות הישראליות מעדיפות להנפיק דווקא בחו"ל"

הבורסה בתל אביב חווה ירידה ממושכת במחזורי המסחר אולם התופעה מתרחשת בכל העולם.

"ללא ספק יש מגמה של קיטון במחזורי המסחר, שהחלה במשבר הכלכלי של 2008. זו בדיוק הסיבה שיוסי ביינארט (מנכ"ל הבורסה הנעדר מתפקידו עקב מחלה — ר"ב) דוחף לשיתוף הפעולה עם נאסד"ק להקמת שוק פרטי שיעמיד לחברות מימון.

"עם זאת, השוק הישראלי מתמודד עם בעיה חריפה יותר ועם ירידות חדות יותר במחזורים. לישראל יש בעיות ייחודיות. זה שוק קטן. המשקיעים הישראלים נוטים להיות גלובליים ולסכן סוחרים בבורסות בעולם. אף על פי שיש כאלה שטוענים שהבורסה בישראל היא מונופול, היא לא באמת כזו, כי יש לה תחרות מול בורסות בעולם ויש שלל הזדמנויות השקעה בחו"ל. בישראל יש שוק פעיל של אג"ח ממשלתיות, אבל בשוק המניות יש בעיה בגלל נזילות נמוכה".

מדוע נוצרה בעיית הנזילות הזו?

"ישראל ייחודית בכך שהחברות המקומיות מעדיפות להנפיק דווקא בחו"ל. מדוע? צריך לשאול אותן. לדעתי זה בגלל שהן מתמודדות בדיוק עם אותה בעיה שהבורסה מתמודדת איתה — הן גלובליות ולכן זקוקות לשווקים גלובליים. השוק הישראלי קטן מדי, ולכן כדי למצב את עצמן כגלובליות, החברות הישראליות מעדיפות להנפיק בחו"ל. כשטבע או צ'ק פוינט, למשל, היו חברות קטנות עם פוטנציאל גדול, הן רצו להנפיק בחו"ל כדי למצב את עצמן כגלובליות ולהשיג שווי גבוה יותר, וכמובן שהנזילות חשובה להן. ישראל נמצאת במקום השלישי אחרי סין וארה"ב בהנפקות של חברות בנאסד"ק. אבל אני לא בטוח שזה רע לישראל".

זה רע לבורסה הישראלית, אז בעקיפין זה רע גם לכלכלה הישראלית.

"לדעתי, לא. יש חברות שמגיעות לנקודה שבה עליהן להחליט אם לבצע הנפקה. אם הן בוחרות להנפיק בנאסד"ק, הן נשארות ישראליות ולכן זה טוב לישראל ולכלכלה הישראלית — הן משמרות את מקומות העבודה ואת הייצור בישראל. החלופה להנפקה בנאסד"ק היא לרוב מכירה או מיזוג — ואז מקומות העבודה נעלמים והייצור עובר למדינה אחרת.

"כמובן שהבחירה להנפיק בנאסד"ק לא עוזרת לבורסה בתל אביב, אבל החברות האלה לא רלבנטיות עבורה ולא בהן היא צריכה למקד את מאמציה. הבורסה הישראלית קיימת כדי לספק מימון לחברות בתחומים כמו בנקאות, ביטוח, מזון, סלולר — חברות שבהגדרה השוק שלהן הוא השוק הישראלי, ושהן לא בהכרח מרוויחות מהיותן גלובליות. הרי החברות שבוחרות להנפיק בנאסד"ק אינן חברות המטרה של הבורסה הישראלית — היא צריכה לעודד הנפקה של חברות רלבנטיות".

אבל אז נכנסת בעיה אחרת — עודף רגולציה, שמרתיע את החברות מלבצע הנפקה פה.

"אם בישראל יש עודף רגולציה, צריך לטפל בזה. זו בהחלט סיבה לכך שחברות נמנעות מהנפקה בישראל או מביצוע רישום כפול לאחר הנפקה בחו"ל. חברות שנסחרות בנאסד"ק כפופות רק לסט אחד של כללים, ואילו חברות שהנפיקו בנאסד"ק ונסחרות בישראל כפופות לשני סטים של חוקים. זה בעייתי".

הירידה במחזורי המסחר באה בד בבד עם ירידה במספר ההנפקות הראשוניות. בשנת 1997 בוצעו בארה"ב 430 הנפקות של חברות חדשות, ואילו ב־2015 זה הסתכם ב־120. למה?

"מכיוון המשקיעים, הגורם הוא במידה רבה משבר 2008. משקיעים קטנים רבים נפגעו כשהשווקים נפלו והם חשו שמספיק להם, ואולי עדיף שישימו את הכסף בזהב. מצד החברות ישנה הרתיעה מהרגולציה ומחובות הדיווח. לפעמים חברות מעדיפות להישאר פרטיות, במיוחד אם הן יכולות להשיג מימון נוח ללא הנפקה".

השוק הסחיר עלול להפוך ללא רלבנטי בעוד כמה שנים?

"אני לא חושב. יהיו חברות שיעשו הנפקות ויהיו חברות שלא. השאלה היא איך אנחנו כבורסה מתמודדים עם המצב, ובדיוק מסיבה זו אנחנו יוצרים במקביל שוק פרטי. לכן אנחנו רוצים את נאסד"ק־ת"א. אנחנו רוצים לייצר פלטפורמה מימונית מקבילה ללא הנפקה, שנוגעת בעיקר לחברות בשלבים הראשונים של חייהן, שאולי כשיבשילו יבחרו להנפיק".

שמואל האוזר צילום: אוראל כהן

פה מול שם: "נאסד"ק לא תלויה במוצר אחד. הפכנו לגלובליים"

נאסד"ק התמודדה בעבר עם אתגרים כאלה בעצמה?

"בהחלט. לפני 15 שנה נאסד"ק היתה בוטיק, אמנם גדול כי בכל זאת מדובר בארה"ב, אבל היה לה מוצר אחד בשוק אחד — מניות בארה"ב. האתגר היה לגוון את המוצרים ואת מקורות ההכנסה, בדיוק כמו האתגר שהבורסה הישראלית ניצבת מולו. אז כמעט 100% מהמסחר היו במניות, היום רק 20%–40% מהמסחר במניות, כי גיוונו את סוגי המוצרים שניתן לסחור בהם. מלבד זה הורחבו מקורות ההכנסה באמצעות מכירת טכנולוגיה ומידע ויצירת חבילת שירותים לתאגידים. אנחנו לא תלויים במוצר אחד. הפכנו את עצמנו לגלובליים".

לבורסה הישראלית יש בעיה מעבר לצד ההכנסות — צד ההוצאות. יותר מ־50% מהוצאותיה הן עבור שכר עובדים, על בסיס הסכמים שכוללים תוספות שכר קבועות של כ־6% בשנה, ללא קשר לעמידה ביעדים. נתקלת בעבר במבנה ועוצמה כאלה של ועדי עובדים?

"לא. זה בהחלט מצב ייחודי לישראל ומישהו צריך לטפל בו. בורסות בעולם מתמודדות עם אותם אתגרים — פחות משקיעים וסוחרים, ופחות חברות שנרשמות — אבל העוצמה של ועד העובדים ייחודית לישראל. אם הבעיה הזו לא תיפתר, הבורסה הישראלית תמשיך לשקוע".

איך נאסד"ק מתגמלת את עובדיה?

"הדו"חות הכספיים שלנו שקופים ומציינים בבירור שמנגנון התגמול הוא מבוסס יעדים, הן יעדי התאגיד והן יעדים אישיים. אם נצליח, העובדים יקבלו בונוסים גבוהים; אם לא, לא יהיו בונוסים כלל. אם תפקיד העובד הוא לעודד הנפקות חדשות והוא לא מצליח — הוא לא יקבל בונוס ויסתפק במשכורת הבסיס הצנועה. כמובן שאין לנו מנגנוני עדכון שכר אוטומטיים".

הנהלת הבורסה הקודמת השתמשה בסכומים שצברה הבורסה מרווחיה כדי לבנות בניין בעלות 250 מיליון שקל. לנאסד"ק יש בניינים בבעלותה?

"לא. אנחנו שוכרים נכסים וזה הרבה יותר נכון לנו כלכלית".