אג'יו: "אין כזה דבר שווקים מתעוררים"
רוּצ'יר שארמה מתריע שהנס הכלכלי של העשור החולף נגמר. גורו השווקים המתעוררים ממפה עבור "כלכליסט" את המנצחות והמפסידות הגדולות: רוסיה בשקיעה, טורקיה מתנדנדת, סין בסכנה, ואילו פולין, ניגריה ואינדונזיה הולכות על כל הקופה
רוּצ'יר שארמה חי בניו יורק, אבל קשה לומר שחייו מתנהלים בתפוח הגדול. מנהל דסק השווקים המתעוררים במורגן סטנלי מבלה חודש במטה בנק ההשקעות, ואז יוצא לסיבוב של שלושה שבועות במדינות שהוא סוקר. בכל מדינה הוא מבלה כשבוע, שבמהלכו סדר היום שלו דומה לזה של מועמד לנשיאות. "אני פוגש עשרות אנשים בשבוע", הוא מספר בראיון בלעדי ל"כלכליסט".
- "התרחקו מהשווקים המתעוררים"
- להשקיע בשווקים המתעוררים, לשרוד ולספר על כך
- לראשונה מ-2007: הכלכלות המפותחות תורמות לצמיחה יותר מהכלכלות המתעוררות
הגישה המעמיקה הזו היא שהפכה את שארמה (Sharma) לכוכב בחוגים הפיננסיים, אנליסט־אינטלקטואל, והיא זו שהנחתה ב־2012 את ספרו "אומות הפריצה" (Breakout Nations). בספר שארמה מציג אנטי־תזה לגישה שהשווקים המתעוררים הם מקשה אחת - תפיסה שגובשה כאשר ב־2001 טבע הכלכלן הראשי של גולדמן זאקס, ג'ים אוניל, את המונח BRIC, ראשי תיבות של ברזיל, רוסיה, הודו וסין. המונח הזה התרחב במהירות לכלול עשרות כלכלות צומחות מרחבי העולם. מדרום אמריקה דרך אפריקה ועד אסיה, השווקים המתעוררים הפכו למעין ישות כלכלית מאוחדת בעיני משקיעים: גוש מדינות שמונה כ־80% מאוכלוסיית העולם, אבל מגלגל רק 35% מהפעילות הכלכלית הגלובלית - כלומר מגלם פוטנציאל צמיחה אדיר והזדמנויות ענק. בעשור האחרון המדינות הללו הציגו צמיחה שנתית דו־ספרתית, שחיזקה את הרושם שהן מפגינות התנהגות כמעט אחידה.
אבל אז בא שארמה ובישר למשקיעים שהנס הכלכלי של העשור האחרון בא לקצו. מעכשיו, טען, חוקי המשחק משתנים. לא עוד BRIC שנמצא בצמיחה מזהרת, אלא קומץ כלכלות מתעוררות שייבחנו תחת זכוכית מגדלת. לא עוד עולם שבו השווקים המתעוררים הם המנצחים של הכלכלה הגלובלית, אלא צניחה מסיבית בקצבי הגידול של ה־BRIC, שנובעת משאננות של עשור, ומנצחים חדשים שגדלים בחוכמה ובסבלנות. חלק גדול מהכלכלות המתעוררות, מתריע שארמה, עומדות לשקוע שוב בתנומה.
מיליארדרים מסוכנים
"מגיל מאוד צעיר התעניינתי בכלכלה ופוליטיקה גלובלית", משחזר שארמה (39). "תמיד רציתי ליישם את ההתלהבות שלי לגבי הנושאים האלה באופן מועיל. הדרך שלי לעשות את זה היתה לכתוב עליהם. כתיבה מחייבת לצלול לעומק הדברים, לקרוא, ללמוד, לחקור".
הכתיבה של שארמה, יליד הודו, אותה החל לפרסם בעת לימודיו בקולג' שרי־ראם למסחר בדלהי, היתה חדה ויוצאת דופן בזמנים של התעוררות גדולה בשווקים הגלובליים. החל מ־1991 טוריו פורסמו ב"אובזרבר" הבריטי ומאוחר יותר ב"אקונומיק טיימס אוף אינדיה", העיתון הכלכלי השני בתפוצתו בעולם (אחרי "הוול סטריט ג'ורנל"). במהרה, הם משכו את תשומת לב אנשי מורגן סטנלי. "הם נתנו לי הצעה שלא יכולתי לסרב לה. זנחתי את התוכנית ללמוד באמריקה, וב־1996 התחלתי במשרד מומבאי של מורגן סטנלי. מאז אני איתם".
במונחי העולם הפיננסי, ההתקדמות שלו מטאורית: ב־11 השנים האחרונות הוא יושב במטה מורגן סטנלי בניו יורק, ומפקח על מחלקה שהיא מהחשובות בכל מוסד פיננסי - דסק השווקים המתעוררים. בעת שהעולם המערבי מדשדש בבוץ עמוק של מיתון, הכלכלות המתעוררות רוחשות פעילות ומגלמות אינספור הזדמנויות לרווח. כדי למצות את הרווח הזה זקוקים במורגן סטנלי לאנליסטים מבריקים כמו שארמה.
רוּצ'יר שארמה, גורו השווקים המתעוררים צילום: economist איך אתה מודד כלכלה נתונה?
"אני עושה שימוש בנתונים הכלכליים שלה, במחקר אקדמי, בהערכות אנליסטים מבית ומחוץ, אבל אחד הדברים שאני זהיר מאוד לגביהם הוא צמיחה, או יותר נכון מדינות שבהן נרשמת צמיחה מהירה מאוד בזמן קצר. אני תמיד רוצה לבדוק מהם הגורמים לצמיחה, אם היא בריאה או שברירית, ואם יש יסודות לצמיחה לאורך זמן".
ממה עוד אתה נזהר?
"ממדינות שיש בהן יותר מדי מיליארדרים. בשווקים צומחים הרבה פעמים הם מגיעים מסקטורים שאינם מנועי צמיחה אמיתיים. הם קרובים לשלטון ועושים את הונם בשיתוף פעולה מלא איתו, ואלה סימנים של צמיחה לא בריאה. צמיחה בריאה כוללת את כל שכבות האוכלוסייה: ההכנסות של אומה צריכות להתפלג באופן שוויוני, וככל שהן יותר שוויוניות, כך הכלכלה יותר בריאה. מעבר לכך, כלכלה לא שוויונית מועדת לאי־יציבות פוליטית, ואפילו לשיתוק בשל מחאה חברתית.
"אני גם נזהר מכלכלות שגדלות בקצב אטי יותר מזה של החוב שלהן. ודבר נוסף שאני בוחן הוא אם המטבע המקומי חזק מדי, משום שזה מקשה על כלכלות מתעוררות להיות אטרקטיביות מבחינת יצוא. כל אלו הם סימנים מזהירים".
ברשימת החוקים של שארמה יש חוק אחד שחולש על כל שאר החוקים: התחזיות שלו הן לפרקי זמן קצובים, שלא עולים על טווח של חמש שנים. "רק לעתים נדירות פרצי צמיחה חזקים נמשכים יותר מעשור. לכן אני לא רואה טעם להיכנס להערכות שאינן לטווח הבינוני. ומעבר לזה, אני רוצה שהתחזיות יהיו פרקטיות. קל מאוד לנפק תחזיות ארוכות טווח - גם כי שוכחים אותן כשהמציאות בשטח משתנה, וגם כי מתייחסים אליהן בסלחנות, כי אחרי הכל, מי באמת מסוגל לחזות את העתיד. אני מתמקד בטווח הפרקטי".
מזרח אירופה: זינוק ותרדמת
בשנתיים האחרונות שארמה מפגים אופטימיות לגבי חלקים גדולים ממזרח אירופה, אופטימיות שהוכיחה את עצמה. בעוד כלכלות מערב היבשת נאבקות בחובות עצומים, משבר בנקים אינסופי, צמיחה אפסיה ומחאה - במזרח היבשת הסיפור אחר.
"זה לא שכלכלות מזרח אירופה לא סבלו את כאבן של הכלכלות במערבה", מסתייג שארמה, "אבל הן הפיקו לקחים במהירות, ויכולת ההתאוששות שלהן מדהימה. קח מדינה כמו פולין, שאני מאוד אוהב כמשקיע. בפולין אתה מוצא הרבה מהיסודות שדרושים לצמיחה בריאה: יש להם שערי מטבע גמישים, כוח עבודה מיומן וטוב, והאינטגרציה בין פולין למערב מצוינת. פולין לא סבלה ממשבר אשראי, וגם לא הגדילה את חובותיה במהלך המשבר. למעשה, בקבוצת המדינות שבהן ההכנסה הממוצעת לנפש נעה סביב 10–15 אלף דולר, יש רק שתי מדינות עם סיכויים טובים לפתח צמיחה ממוצעת של 4%–5% לשנה בעשור הקרוב: טורקיה ופולין".
נתוני דויטשה בנק על זרימת הון בעולם תומכים בניתוח הזה. ברבעון השלישי של השנה לבדו מעל ל־25% מההון של קרנות הון פרטיות זרמו לפולין. ראש מחלקת השווקים המתעוררים בענקית הקרנות פימקו, מייקל גומז, הודה השנה שחברת ההשקעות מעוניינת לחזק משמעותית את אחזקותיה באג"ח פולניות. בנוסף, פולין יושבת על רזרבות גז מהגדולות באירופה. אלו יצריכו קידוח בשיטת פראקינג (Fracking) השנוייה במחלוקת - אבל אם יתבצע, הוא ישחרר אותה מתלות ביבוא גז מרוסיה למשך 50 שנה לפחות.
ומה לגבי רוסיה?
"אני פסימי. בשנים האחרונות הדוב הרוסי חזר לתרדמת החורף שלו: הרוסים תקועים, ולא בוחרים ברפורמות. זה מתבטא בצמיחה שתקועה על 2% לשנה, לעומת 7% בעשור הקודם. הם סובלים מאינפלציה, מתנודתיות גבוהה בערך המטבע ומיחס נמוך של השקעות לתוצר. זו בעיה.
"חלק גדול מזה אני מייחס להנהגה הפוליטית: כשפוטין הגיע לשלטון, הוא היה האיש הנכון בזמן הנכון, אבל מאז הוא הפך להיות מישהו שמעוניין לשמר את הסטטוס קוו. מה שמעסיק אותו ואת ההנהגה זה להישאר בעמדות כוח, במקום לשפר את מצב הכלכלה הרוסית".
הזכרת את טורקיה ופולין באותה נשימה. אני יודע שאתה חובב של טורקיה, אבל למה?
"אני מאוד אוהב את הפוטנציאל בכלכלה הטורקית. מודל הצמיחה שלה הפך בעשור האחרון למגוון ביותר והתפשט לכל המדינה. בשנים קודמות הצמיחה הטורקית באה לידי ביטוי בעיקר בצד המערבי, האירופי, אבל היום יש צמיחה אדירה במחוזות המזרחיים של המדינה. יש בום אדיר בנדל"ן, יש ריסון מעולה של המשברים האינפלציוניים שראינו בעבר, לצד הפרטה וריסון פיסקאלי של החוב הלאומי. הנתונים האלה הופכים את טורקיה לאחד היעדים המועדפים עליי להשקעה.
"אבל חייבים לומר שגם בטורקיה צצים סימני שאלה מדאיגים. ארדואן עשה עבודה טובה מאוד כשהתרכז בעשור האחרון ברפורמות כלכליות, אבל בשנים האחרונות הוא הסיט את תשומת הלב לכיוונים חברתיים שנויים במחלוקת. המחאה נגדו, שהחלה במאי האחרון, הביאה אותו להגביר את התקפותיו נגד האופוזיציה ונגד זרים במדינה. כמו פוטין, הוא עסוק בעיקר בשמירה על עמדת הכוח שלו. אחד הכללים שלי הוא שמנהיגים חזקים שטובים לכלכלה, טובים בתפקיד למשך עשור. אם הם נשארים ליותר מזה, הם מתחילים לגרום נזק.
"סביר להניח שארדואן יסיים את הקדנציה ומשם ימשיך לנשיאות, בעוד התקווה לרגיעה מגיעה מכיוון עבדוללה גוּל ממפלגת AK, שסביר שייבחר לראשות הממשלה. אבל אי־הוודאות נובעת מארדואן עצמו. אף אחד לא יודע מה הוא מוכן לעשות כדי להישאר בעמדת כוח. עד שהמהומה הזו לא תמצא פתרון, הסיטואציה בטורקיה תישאר נפיצה".
צילום: בלומברג, אם סי טי
דרום אמריקה: מבחן האנדים
אחד היעדים החביבים על שארמה הוא דרום אמריקה. כשהוא מנתח את המתרחש בחצר האחורית של ארצות הברית, הוא עושה זאת בזכוכית מגדלת, כאילו היה אספן.
"הבעיה של דרום אמריקה ואמריקה הלטינית היא שחלק גדול מהמדינות הרוויחו בגדול מה'בום' שהתרחש בסחורות. אבל אותו בום הסתיים. למחירי סחורות יש התנהגות היסטורית קבועה: הם מטפסים במשך עשור, ואז קופאים או נופלים במשך שני עשורים. העשור האחרון התאפיין בזינוק במחירי סחורות, ועכשיו רואים את הקיפאון מגיע. הביקושים מסין מתחילים להיחלש, ודרום אמריקה ואמריקה הלטינית נמצאות בבעיה: בעשור הקודם הן שיחקו תפקיד עצום בשוק הסחורות ורכבו על גל הצמיחה, והיום הן מראות סימני תקיעות.
"עם זאת, אם נניח לסחורות, אנחנו צריכים לבחון אילו מדינות ניצלו את העשור האחרון כדי לבחור במדיניות אחראית שמניחה יסודות צמיחה. לדעתי ניתן לחלק את דרום אמריקה בעזרת הרי האנדים: המדינות שמשמאלם כמו צ'ילה, פרו ואפילו קולומביה הן הבטחות לעתיד הקרוב. המדינות שמימינם, כמו ונצואלה, ארגנטינה וברזיל בחרו במדיניות פופוליסטית, ולכן יהוו השקעה גרועה. קח את ברזיל, שבה קצב הצמיחה השנתית האט ל־2% - פחות אפילו מארה"ב, ועם רמות הכנסה לנפש נמוכות בהרבה. מנגד, צ'ילה, פרו וקולומביה השתמשו בגאות הסחורות כדי להשקיע בתשתיות, בחינוך, בשירותים ובתעשייה, ולהניח יסודות לטווח ארוך".
אפריקה: איים בנוף של דעיכה
העשור האחרון הקים והפיל מנצחים חדשים גם בכלכלה האפריקאית, אבל שארמה מסתייג מלדבר על אפריקה כמקשה אחת. "זאת טעות של משקיעים", הוא מזהיר. "אפריקה היא יבשת עצומה עם שפע של מדינות, שבהן מתחוללים שפע של תרחישים. נכון שחלק גדול ממדינות היבשת נהנו בעשור האחרון מנתוני צמיחה יפים, אבל הן גם הגיעו מבסיס כלכלי מאוד נמוך, וגם נהנו מהבום שהסתיים בשוק הסחורות. אם אתה מתעקש להתייחס לאפריקה כמכלול, אז חייבים לומר שבלי שוק סחורות ער, לאפריקאים יש מעט מאוד מה להציע, משום שהבסיס התעשייתי שלהם הוא רק כ־11% מהתוצר האפריקאי; זה נתון מאוד נמוך ביחס לכלכלות המפותחות, שם עומד הייצור ביחס לתוצר על יותר מ־20%.
"עם זאת, אם בוחנים כל מדינה באפריקה כישות נפרדת, יש הזדמנויות. למשל קניה: יש שם ממשלה ידידותית לעסקים, שהיא חלק מיוזמת הברית המזרח אפריקאית, הסכם שיכול לדחוף את המסחר באזור. גם את ניגריה אני אוהב. הבעיה שההליך הפוליטי מתחיל להידרדר: המתיחות בין הצפון לדרום שוב גוברת, הנשיא גודלאק ג'ונתן עסוק בלהיבחר מחדש, וחלה האטה בהתמקדות ברפורמות הכלכליות במדינה. מנגד, ניגריה היא בהחלט סיפור הצלחה: היא אחת המדינות היחידות באפריקה שבהן רווחי הנפט לא נבזזו אלא חזרו להשקעה במדינה עצמה".
וחוץ מנפט, מה יש לניגרים?
"יש שם תעשיית סרטים בשם נוֹליווד, שהיא השנייה בגודלה בעולם מבחינת כמות הסרטים בשנה, אחרי בוליווד ההודית. יש שם משאבים עצומים שטרם נוצלו: גז, זהב, פחם ועוד. סקטור הטלקום גדל בקצב מהמהירים בעולם. המגזר הפיננסי מפותח באופן מרשים ביחס לכלכלות אפריקאיות אחרות, ואפילו ביחס למערב. ובסיס הייצור שלה הולך ומתרחב. אם היציבות הפוליטית תישמר וההתמקדות בכלכלה תימשך, ניגריה תהיה ממנועי הצמיחה הגדולים של השנים הקרובות".
אסיה: המתחרות החדשות של סין
כשהוא מגיע לכור מחצבתו, שארמה מדבר באכזבה כמעט גלויה, ומייחס להודו את אותה שאננות שכל מדינות ה־BRIC סבלו ממנה בעשור האחרון: שאננות של צמיחה מהירה ורכיבה על מחירי סחורות גבוהים, שהביאה את הודו לאי־יציבות. "הממשל ההודי מבזבז כמויות עצומות של כסף", הוא אומר בעצב. "הם חושבים שהעשור הקודם עדיין כאן, והם טועים. הם איבדו שליטה על היציבות התקציבית. בגלל ההידרדרות המהירה בכלכלה בשנה החולפת, והאינפלציה הגבוהה ביותר מכל השווקים הצומחים, הם נאלצים להוציא הרבה על רווחה - מה שמחריף את משבר החוב. הודו איבדה את דרכה.
"אבל משהו מעניין מתרחש בתת־היבשת העצומה הזו. יש מחוזות בהודו שבהם יש צמיחה אדירה. יש מושלי מחוזות פרוגרסיביים שעושים את הדברים הנכונים. ואם יהיו מספיק מושלים כאלה, זה יכול להיות מתורגם לרמה הלאומית. המצב בהודו מבלבל: מי שמסתכל על מרכז הודו, על ניו דלהי, רואה נתונים פסימיים, אבל מי שמתבונן על מחוזות בצפון כמו ביהאר או אוּטאראקהאנד, מגלה צמיחה אדירה, כ־12% לשנה".
ומה יתרחש אצל השכנים בסין?
"לשנים הקרובות, סין הציבה יעד צמיחה של 7% לשנה. זה גבוה מדי. סין נהנתה מצמיחה מדהימה ב־20 השנים האחרונות, של 10% לשנה. זה היה נס כלכלי, אבל אי אפשר להמשיך בספרינט כזה לאורך זמן. העולם וסין מתקשים להכיר בכך, אבל הם ייאלצו להבין שסין כבר לא מסוגלת לצמוח כל כך מהר.
"מה שמטריד הוא העובדה שבשנה האחרונה, על כל 4 דולר של חוב נוצרה צמיחה של דולר בלבד בתוצר הסיני - לעומת העשור האחרון, שבו צמיחה כזו הושגה על כל 2 דולר חוב. זה סימן לחריקת בלמים. אותה תופעה התרחשה בארה"ב, בספרד, בפורטוגל ובמדינות אחרות לפני המשבר של 2008. הן היו זקוקות ליותר ויותר חוב כדי לייצר צמיחה הולכת וקטנה. ייתכן שהסינים אפילו עומדים לחוות משבר של ממש, בעיקר כשזוכרים שבסין התרחשה בשנים האחרונות עלייה עצומה בעלויות כוח אדם: מעסיקים נאלצו להעלות משכורות, וסין כבר לא זולה כבעבר. זה טבעי כשמתפתח מעמד ביניים שדורש שכר גבוה יותר - וזה הופך את סין לפחות אטרקטיבית עבור שאר העולם. וכמובן, זה מתבטא בעלייה בערך המטבע.
"כל הגורמים האלה חוברים ליצור האטה מסיבית בצמיחה הסינית. זה ניכר בחלק היחסי של סין ביצוא העולמי, שהתייצב בשנים האחרונות על 12% ואפילו מראה סימני ירידה".
אז לאן ילך הכסף באסיה?
"יש כמה מקומות מבטיחים. אחד מהם הוא הפיליפינים, שביצעה בשנים האחרונות הרבה רפורמות כלכליות. השלטון השתלט על המאזן התקציבי, ויש סימנים לקאמבק במגזר היצרני. זה עוד אחד מהסימנים שסין נחלשת: בסיס הייצור בפיליפינים מתרחב על חשבון ייצור שבעבר היה הולך לסין.
"דבר דומה מתרחש בתאילנד. היא נהנית מבסיס ייצור תחרותי מאוד, אבל כרגע סובלת מאי־שקט פוליטי. אם ראשת ממשלת תאילנד, יינגלוק צ'ינוואט, תצליח להתגבר על חוסר השקט, תאילנד תהפוך לאחד ממוקדי הצמיחה החזקים באסיה. היא מצעיה למשקיעים מגוון אופציות עצום, והמיקום שלה בדרום אסיה ממש אסטרטגי. אני צופה לה עתיד כלכלי מזהיר.
"גם אינדונזיה תחזור בקרוב למסלול הנכון בעזרת בחירות חדשות, שכנראה יעלו הנהגה יותר פרוגרסיבית. אם זה יתרחש, אינדונזיה תהווה הבטחה גדולה, כיוון שכושר התחרות שלה בסין גבוה מאוד. מכל השווקים המתעוררים, אינדונזיה נמצאת במצב הטוב ביותר מבחינת החובות שלה. היא משקיעה הרבה בעתיד ובתשתיות, אבל לא חיה מעבר לאמצעים שלה. כמדינה עם האוכלוסייה הרביעית בגודלה בעולם, אינדונזיה מספיק גדולה לפתח צריכה מבית, כמו גם ייצור מסיבי ליצוא.
"שלוש המדינות הללו עומדות ליהנות מהעובדה שהן מסוגלות להתחרות בסין ולקחת ממנה הרבה עבודה. לשלושתן יש בסיס ייצור טוב שהולך ומתרחב. שלושתן נמצאות במצב פיסקאלי טוב, ושלושתן מציעות הרחבה מסיבית של כושר הייצור שלהן בעזרת השקעה. הרבה כסף כבר מתגלגל לכלכלות הללו, אבל סימן השאלה העיקרי שמרחף מעליהן הוא זה הפוליטי. בלי פוליטיקה טובה, אין כלכלה טובה. זו השורה התחתונה".
