פאנל "כלכליסט": "מימון קידוחי הנפט והגז גדול על השוק המקומי"

בחודש הקרוב תגיש ועדה בין־משרדית את המלצותיה לפיתוח משק הגז הטבעי בישראל. בניגוד לפעמים הקודמות שבהן המדינה התערבה במעטפת ענף האנרגיה כגון מיסוי היזמים (ועדת ששינסקי) או בניית מסגרת החוזים בין הספקים ללקוחות (רשות החשמל, הממונה על הגבלים עסקיים), הפעם מדובר בקביעת כללי המשחק למכירת האנרגיה שנמצאה לשוק המקומי או הבינלאומי.

הוועדה הבין־משרדית, שבראשה עומד מנכ"ל משרד התשתיות שאול צמח, כבר הגישה באפריל האחרון את המלצות הביניים שמהן נגזרות שלוש הכרעות עיקריות שיקבעו כמה כסף אמורים השחקנים הגדולים בשוק לגייס כדי לנצל את אוצרות הטבע שמצאו בלב הים התיכון. ההמלצה הראשונה קובעת שמאגרים גדולים במיוחד (בנפח של יותר מ־200 מיליארד מ"ק, כמו תמר או לווייתן) יוכלו לייצא עד מחצית מנפחם ללקוחות בחו"ל, ואילו מאגרים קטנים יותר (50 עד 100 מיליארד מ"ק, כגון תנין) יוכלו לייצא את מרב או את כל הגז שהתגלה ללקוחות בחו"ל.

ההמלצה השנייה היתה שהמדינה תקים בשטחה מתקן יצוא לגז נוזלי עם כניסה חופשית (OPEN ACCESS) לכל השחקנים, כך שהם יוכלו למכור בחסות המדינה את מרכולתם לכל דורש, תוך הזרמת כסף לספק מחד והזרמת מסים לקופת האוצר מאידך. ההמלצה השלישית היא שכלל המאגרים יחוברו בתשתית הולכה ראשית כדי שיזמים יוכלו לקזז ביניהם נפחי מאגרים. היתרון: בעל מאגר קטן בינוני, שחויב לשריין חלק מהגז לשוק המקומי, יוכל לייצא את כל הגז שמצא לחו"ל, בתמורה לכך שבעל מאגר קטן ימכור את כל הגז שמצא למשק הישראלי אף שהוא אינו מחויב בכך.

קשה להפריז בחשיבותה של הוועדה עבור היזמים. מדובר בהחלטות שיקבעו את עתיד הענף כמו גם את היקף ההשקעות שיצטרכו השחקנים השונים לגייס כדי לממש את הפוטנציאל הרב שמצאו בלב ים. מחר יתקיים כנס של חברת דירוג האשראי S&P מעלות בנושא מימון תשתיות הגז בישראל. רגע לפני שהשוק מסמן מהם האתגרים שעומדים בפניו בתחום, "כלכליסט" קיבץ את השחקנים הראשיים של הענף כדי לברר לכמה כסף זקוקים היזמים, עד כמה קשה לגייס בימים שבהם השוק האירופי קורס והישראלי עומד בפני האטה ומיהם המועמדים הטבעיים להשתתף במימון בניית תשתיות הגז של ישראל.

קידוח תמר צילום: אלבטרוס

המוסדיים לא באים

אחת המגמות הבולטות בתחום מימון התשתיות היא היעדרם של הגופים המוסדיים מתשתיות הגז הישראליות. אחת הסברות היא שההיעדרות היא מכוונת ומקורה בלקח כואב שנלמד מהיעלמות הגז המצרי, שאותו סיפקה EMG ושבו החזיקו המוסדיים ב־4.4%.

"ההפסד של המוסדיים בגז המצרי לא משפיע כי מדובר באירוע חיצוני שהיה קשה לצפייה לפני שהוא קרה", מסביר צחי סולטן, חתם ודירקטור בחברת מודיעין. "די בנינו על שוק ההון המקומי. חברות גייסו, בעיקר על בסיס המכירות העתידיות. בכובע של החתם אני יכול לומר שהמוסדיים לא באו בכלל. המוסדיים השהו את הנושא של החיפושים והפיתוח כי ראו בזה משהו עם סיכון גבוה. כיום המעגלים של הידע מתרחבים ויודעים מה זה דו"ח משאבים. הסיכון פחות נמוך. בשנה וחצי הקרובות יצטרכו לממן פה קידוחים בהיקף של 1.5–2 מיליארד דולר רק עבור אקספולרציה. זה גדול על השוק המקומי, והמימון ייעשה על ידי שוקי חו"ל וייכנסו משקיעים אסטרטגיים אחרים".

אז מאיפה יבוא הכסף?

אוהד מראני, מנכ"ל הכשרה אנרגיה: "הענף צמא כל הזמן לחמצן פיננסי, והמקור הוא שוק ההון. המוסדיים לא בפנים ולא עשו הבחנות בין חברות לשותפויות גז, וגם למי יש או אין תגלית גז ביד. להערכתי, מימון פיתוח המאגרים ייעשה על ידי גורמים בינלאומיים. זה הקו שנראה בעתיד".

גם הבנקים הישראליים לא ששים להיכנס לעולם מימון תשתיות הגז

בעניין זה, היזמים מביעים בעיקר ביקורת. "מדובר בפרויקטי ענק ועתירי מימון, אבל עם התמחות אפס", אומר סולטן. מראני, שכבר ישב על כיסא הרגולטור לפני כעשר שנים (שימש כמנכ"ל משרד האוצר בשנים 2001–2003), מסביר שבנק ישראל יגביל את המשק. "אפשר להפריד את זה לשני תחומים. בחיפושי גז בנקים לא יממנו את זה. לגבי מימון פיתוח, פה יהיה שיפור ועוד יותר התמקצעות של הבנקים. יהיה קונסורציום עם בנקים זרים וכבר היום אני שומע מבנקים ישראליים שהם לומדים את התחום. יש אנרגיה עם ודאות שהמשק יצטרך אותה. יפעילו קריטריונים סבירים על הבנקים ועל האיתנות שלהם", הוא מעריך.

איתי רפל, מנהל תחום תשתיות ופרויקטים ב־S&P מעלות, מאיר את הבעיה מצד שונה. "כיום יש מגבלת לווה בודד או קבוצת לווים. בעתיד יגבילו את האשראי לטווחים קצרים. לגבי מתקני יצוא, כאן כבר מדובר על מימון ארוך טווח שיבוא אולי ממקומות אחרים".

פאנל נפט וגז של "כלכליט". מימין מלמעלה: איתי רפל, שלמה אלפיה ואוהד מראני. מימין למטה: צחי סולטן גדעון תדמור צילום: עמית שעל

כניסה של שותפים מחו"ל עדיין רלבנטית במציאות הגיאו־פוליטית הנוכחית?

גדעון תדמור, מנכ"ל אבנר ויו"ר דלק קידוחים: "אנחנו היינו שמחים לראות גופים בינלאומיים מלבד נובל אנרג'י, ואני מקווה שנראה כאלה בקרוב. אנחנו מנסיים לעניין שותפים אסטרטגיים להיכנס, כי תרומתם אינה נעוצה רק בהון אלא גם בידע וניסיון, בוודאי בעולם של יצוא גז מישראל".

ואיך סוגרים מימון לגז כשזרוע אחרת של הקבוצה - דלק נדל"ן - רצה לקראת תספורות והסדרי חוב?

תדמור: "הדבר היחיד שאני יכול לומר שההוכחה עלינו ועמדנו בזה. פרויקט תמר כל כך איכותי שאף על פי שאנחנו בעיצומו של משבר פיננסי עולמי ואירופי, הבאנו מימון של כמיליארד דולר. זו תעודת כבוד למשק הישראלי ולבעל הבית (יצחק תשובה - ל"ג וע"כ)".

"השותפויות הן הכלי של אתמול"

אחד הצעדים הרגולטוריים שנעשים כיום הרחק מהעין הציבורית הוא שינוי כללי המשחק בכל הקשור לשותפויות גז. כפי שנחשף במרץ האחרון ב"כלכליסט", המדינה פועלת בימים אלו כדי לשנות את הגדרות השותף הכללי בשותפויות הגז.

לתפיסת משרד המשפטים ורשות ני"ע, מבנה שותפויות הגז אינו רלבנטי ואינו שקוף דיו כלפי ציבור המשקיעים מאחר שכללי החוק לגביהן נכתבו בתקופת המנדט הבריטי במסגרת פקודת השותפויות. מטרת המהלך היא מימוש אחת הסוגיות שעליהן עבדה ועדת ששינסקי, שמצאה ליקויים בתחום הדיווח בענף הגז והנפט. הבעיה העיקרית היא ששותפויות הגז מחזיקות בשותף כללי, שהוא הגוף המנהל את השותפות. לשותף הכללי סמכות להשקיע כסף בציוד, והוא נהנה מתמלוג־על של עד 10%. עם זאת, במקרה של קידוח שלא נמצאו בו סימני גז או נפט, הוא אינו ניזוק פיננסית.

רשות ני"ע תשאף להחיל כללי דיווח שונים על השותף הכללי, לרבות הטלת חובת דיווח שלו, גם אם אינו חברה ציבורית, ודיווח פורמלי על עסקאות בעלי עניין והגבלות במינוי דירקטורים. אם המהלך יושלם, רשות ני"ע עשויה להתיר לשותפויות לבצע גיוסי הון, מה שיגדיל את יכולת המימון שלהן לקראת הפקת הגז או הנפט שנמצאו. "צריך להבין שלשוק הישראלי בעיית מטבע - מכירות הגז הן בדולרים ובשלב מסוים הוא מוגבל מלהכיל את זה. שותפויות יוכלו לעשות גיוס חוב בהנחה שתהיה תחושת נוחות למשקיעים. עדיין לא ראינו את זה קורה", אומר תדמור.

האם פג תוקפו של מבנה השותפות?

שלמה אלפיה, שותף ומנהל תחום נפט וגז בפירמת רו"ח ארנסט אנד יאנג: "האתגר של התעשייה הוא גדול, השוק קטן ויש הרבה מיליארדים. אחת המגבלות היא השותפות שמפריעה למשקיעים זרים שלא מבינים מה זה. בעבר המבנה המשפטי הזה תמך בגיוס הון מהציבור בכך שמי שהשקיע קיבל את ההוצאה לצורכי מס. זה עבד כי אחרת לא היינו פה. וזה עבד. בשלב הפיתוח יש קושי להביא משקיעים זרים ושומעים את זה מדי פעם מחברות זרות שבאות להתעניין. האתגר הבא של המדינה יהיה ליצור מבנה משפטי שמשקיעים זרים יכולים לחיות איתו. לא יהיה מנוס מזה".

סולטן חולק בעניין זה על אלפיה. "השותפות זה מנגנון מצוין, ולפני שיש מינוף בהשקעות עתירות סיכון, יש הטבה למשקיע במיסוי. זה מנגנון שהוכיח עצמו ואסור לחסל אותו אלא להרחיב אותו".

מראני מחזיק בדעה נחרצת יותר על הנושא. "השותפויות הן הכלי של האתמול ולא של המחר. זה משהו היסטורי שנותר בעבר הרחוק. אם כולם היו מקימים היום פעילות מאפס, היו מקימים חברה ולא שותפות". גם תדמור מסכים שאולי הגיע הזמן לעבור לשלב הבא: "שותפויות מול חברות זה אבולוציה. אם רוצים לפרוץ את תקרת הזכוכית, צריך משקיע זר. אנחנו בדיאלוג עם חברות זרות שאוהבות מה שקורה פה אבל לא באות בגלל בעיה של מבנה. בעתיד נראה הגירה של החברות לפה".

האם יהיה נכון לאשר הנפקות של שותפויות?

אלפיה: "עדיין לא. זה ערך גדול, וזה נכון שהציבור שותף בחברות".

איך בכלל עושים דירוג של חברה לפני הנפקה?

רפל: "בכל ניתוח של פרויקט יש רשימת סיכונים שמקובל לבדוק. אחד מהם הוא מי ה'אוף טייקר' - מי רוכש ומי מקים. המימון לא נעשה בשלב החיפוש, אלא בשלב המכירה ובמקביל צריך לראות את איתנות האשראי של הגורם שקונה".

חברת החשמל, שהיא הלקוח הכי גדול והכי בעייתי, מקבלת דירוג מצוין למרות מצבה הפיננסי. מדוע?

"אנחנו עושים הבחנה בין גז שמיועד לשוק המקומי לגז שמיועד ליצוא. המכירה אמורה לעודד פיתוח והשקעות, אבל אופק הדירוג של חברת החשמל הוא שלילי. היקף האשראי בשוק שנותנים לחברת החשמל הוא גדול וכאן יש שאלה כמה רוצים לתת אשראי על משהו שמבוסס על החברה".

מבחינת אלפיה, שפועל מול חברת החשמל, היקף התחייבויות של כ־65 מיליארד דולר וקופת מזומנים מדולדלת לא יפריעו לחברת החשמל לגייס כסף. "החברה קיבלה ערבויות מדינה לכ־4.5 מיליארד שקל גיוס, חלקו כבר בוצע. חברת חשמל לא חברה רגילה אלא ממשלתית, מונופוליסטית ומספקת שירות חיוני. היא תקבל תמיכה אם יהיה צורך".

איך השוק נותן כסף לגיוסים של איגרות חוב כשהן לא מדורגות?

תדמור: "ברמת השותפות, השוק מאפשר לגייס עם ביטחונות שהן יחידות השתתפות. זה נושא שונה לגמרי מגיוס שזקוק לדירוג".

סולטן: "זו השקעה מעולה מבחינת השוק. התשואה ששולמה היתה גבוהה יותר. אני מתפלא שאף אחד מהמוסדיים לא קנה אחוזים בתמר. יש תשואות טובות. זה חוזה ל־20 שנה ששומר על השווי של הכסף ונותן לחברות להמשיך ליזום וליצור ערך מוסף למשקיעים".

"לסייע בבניית תשתיות"

אחת הבעיות הגדולות שיזמי הגז נתקלים בהן הוא חוסר שיתוף הפעולה עם הממשלה בנושאי המימון. לתפיסת היזמים, המדינה יודעת לקחת מסים אבל לא יודעת להביא את הגז לחוף, והביקורת בנושא חדה ונוקבת. "יש שותף שקוראים לו הממשלה. 60% מהמיסוי הולכים אליה והשאר למשקיעים. אני במקומם הייתי מקדם ועוזר לבנות תשתיות", מבהיר סולטן. "קח לדוגמה את ישראמקו, שדיווחה על מציאת סימני גז ברישיון שמשון. אם הממונה על הגבלים יאשר, מודיעין תחזיק 10% מהרישיון. אפשר לחשוב שאנחנו ממש מזעזעים את המשק. במקום לעצור את היזמים למה שהמדינה לא תסייע. שר האנרגיה עוזי לנדאו אמר שהמדינה תבנה את תשתיות. זה יקדם את הגז יותר מהר", מסביר סולטן.

אוהד מראני, אם היית היום בכיסא של מנכ"ל האוצר דורון כהן, האם לדעתך המדינה צריכה לתת ערבויות לגיוס הון וחוב להקמת התשתית?

"לא הייתי ממליץ על זה. אפשר להתיר פלונטרים. זה שיש רק נקודת כניסה בודדת (ים תטיס) לכל מאגרי הגז זו שערורייה. חייבים להקים מתקני יצוא. המדינה לא צריכה לתת עזרה פיננסית דרמטית, צריך שלא תפריע", אומר מראני.

עד היום המדינה התעסקה בעיקר במיסוי וחוזים. איפה ה"גזר" ליזמים שיעזרו לפתח שדות?

תדמור, שכבר טעם את טעמו המר של שינוי כללי משחק בדיעבד עם ועדת ששינסקי, מסביר שנוצר חלון הזדמנויות שאסור לפספס אותו. "בניית התשתית הלאומית היא 'המוביל הארצי' של 2012. המדינה צריכה להתאים את עצמה עם כל הכלים לפרויקטי התשתית הכי גדולים בישראל. למכירת גז למדינות אחרות יש תועלות שהן לא רק כלכליות אלא גם פוליטיות. הנס שנעשה בתמר – שם המשכנו עם הפיתוח אף שלא סגרנו מימון ולא נחתמו חוזים עם לקוחות - לא יחזור על עצמו".

"בקפריסין חושבים קדימה"

במאי האחרון פרסמה קפריסין 12 מכרזים לחיפושי גז ונפט בשטחה. מדובר בהשקעות עתק ולו בשל העובדה שהן יבוצעו רחוק מישראל תוך הקמת תשתיות הולכה ויצוא במדינה זרה. אם בעיית המימון מטרידה את היזמים בהווה, לגבי קפריסין כולם מסכימים שכבר מדובר בסדרי גודל אחרים, לעתים עד 10 מיליארד דולר. "המדינה שם יותר מתקדמת בהסרת חסמים. לפני שנובל אנרג'י הגיעה לשם, כבר היתה קרקע מוכנה להקמת מתקן יצוא לגז נוזלי בוואסיליקוס. חושבים שם שישה צעדים קדימה. ועדת ששינסקי ושינויים רגולטורים תכופים וקיצוניים מרתיעים משקיע זר כשבמקומות אחרים העולם פתוח בפניו", אומר תדמור.

לעומתו, מראני פוסל את הדעה לחלוטין. "ששינסקי לא רלבנטי ולא מפריע להביא משקיעים. המיסוי בישראל שאולי לא אוהבים אותו דומה למה שמקובל בעולם. זה גם מה שיקרה בקפריסין. הבאנו את זה בחשבון כשהתמודדנו שם. את המשקיעים הזרים יותר מטריד מצב גיאו־פוליטי ומה יעשו עם כל הגז, כלומר חוסר המעש של הממשלה בנוגע לכניסות לחוף ואספקה והקמת מתקני ייצוא. אם ייעזרו בזה לתעשייה ומתקנים, נראה נוכחות רבה של משקיעים זרים".