"אין התאמה בין דמי הניהול לבין תשואת הקופה"

דמי ניהול גבוהים בקופת הגמל מבטיחים תשואה גבוהה בהתאם - ולהפך? התשובה שלילית, וכעת יש לכך גם הוכחה אמפירית. עבודה אמפירית שביצע ראש פורום החוסכים לפנסיה, רועי מימרן, מגלה כי "אין כל קשר בין שיעור התשואה של קופות הגמל לבין שיעור דמי הניהול הממוצעים שגובה אותה הקופה".

ראשית הבדיקה, שממצאיה מספקים תשובה חד־משמעית לשאלת הזיקה בין דמי הניהול לתשואה, לפני שנה וחצי. מימרן הקים אז קבוצה בפייסבוק שמחתה על יוקר דמי הניהול באפיקי החיסכון הפנסיוני, וצברה במהרה קהל חברים גדול. השלב הבא היה הקמת עמותה רשומה עם 50 חברים - בעיקר אנשי הייטק ופעילים חברתיים הפועלים ללא מטרות רווח. ממצאי הבדיקה שערכו אנשי הפורום איששו את הנחותיו המוקדמות של מימרן, והם כבר הועברו לאגף שוק ההון במשרד האוצר. זאת, לקראת דיון בוועדת הכספים שיתקיים היום בנוגע לגובה דמי הניהול בחיסכון הפנסיוני.

"יש אנשים שחושבים ששווה להשקיע בבית השקעות שגובה דמי ניהול יקרים יותר, כי לכאורה זה מצביע על כך שלבית השקעות זה יש תקציב גבוה יותר להשקעה במערך השקעות איכותי", אומר מימרן, איש הייטק שבימים אלו לומד לתואר שני במינהל עסקים באוניברסיטה העברית.

"אולם, ממצאי העבודה שלי לא נותנים כל אסמכתה לסברה הזו", מוסיף מימרן. "דמי הניהול היקרים יותר הולכים לתשלום עמלות לסוכני ביטוח או לרווחים של בית ההשקעות. הם ממש לא חוזרים לכיס של הלקוח באמצעות תשואות עודפות".

יש אכיפה האוצר דורש מגופי הפנסיה הסברים על השכר לבכירים המפקח על שוק ההון שיגר לבתי ההשקעות ולחברות הביטוח שאלונים, שבהם הוא דורש לקבל מידע מפורט על אופן תגמול המנהלים. במוקד: 10 בעלי השכר הגבוה בכל גוף רחלי בינדמן, 4 תגובות לכתבה המלאה 

בתחום קופות הגמל בדק מימרן את התשואות ודמי הניהול של 25 הקופות הגדולות מבחינת היקף הנכסים. הממצאים שלו מצביעים באופן חד־משמעי כי אין כל קשר בין שיעור התשואה (ברוטו, לפני דמי ניהול) של הקופות לבין שיעור דמי הניהול הממוצעים שהן גובות, המגיעים עד 2% מהנכסים לשנה.

הפתעה בממצאים

בתחילה בדק מימרן את התשואה השנתית של הקופות בכל אחת מהשנים 2007–2010, בעוד שנתוני דמי הניהול מתייחסים ל־2010 בלבד. בהתאם לזאת, הוא מציין בבדיקה כי לאור שוני זה, ניתן היה לצפות לקשר חיובי בין דמי הניהול לתשואות. מדוע? כיוון שקופה שהציגה תשואה עודפת, היתה יכולה לכאורה להעלות את דמי הניהול בשנים שלאחר מכן ולהישאר תחרותית. עם זאת, בעבודתו של מימרן לא נמצאה שום עדות לכך.

לדברי מימרן, שנת 2008 אמנם נחשבה לשנה של ירידות משמעותיות, אך לעומת זאת 2009 נחשבה לשנה של עליות משמעותיות. זאת, בעוד שהשנים 2007 ו־2010 נחשבו לשנים רגילות עם מגמה חיובית.

לאחר מכן מימרן ביצע בדיקה נוספת של התשואה המצטברת של כל קופה מתחילת 2007 ועד אוקטובר 2011. בדיקה זו כבר כללה את 38 הקופות הגדולות ביותר מבחינת היקף הנכסים המנוהלים - הן הקופות הפרטיות (הפועלות למטרת רווח) והן הקופות המפעליות (שפועלות ללא מטרות רווח ודמי הניהול בהן נמוכים למדי).

בעבודתו מימרן בחר להתמקד בשאלה בסיסית אחת: האם נכונה הטענה של הקופות הפרטיות, שלפיה הן גובות דמי ניהול גבוהים יותר, אך מצליחות לייצר תשואה עודפת גבוהה לאור יכולתן להשקיע במנהלי השקעות מוכשרים במיוחד. מימרן מצא כי בין שתי קבוצות הקופות שבדק - הפרטיות והמפעליות - וגם בתוך כל קבוצה וקבוצה, לא ניתן היה למצוא קשר בין התשואה לדמי הניהול.

בלי ביטוח מנהלים

בדיקה נוספת שביצע מימרן נועדה לבדוק את הקשר שבין הגבייה הכוללת של דמי ניהול בכל קופה. הוא עשה זאת באמצעות הכפלת אחוז דמי ניהול בצבירה הכוללת של הקופה. הסתכלות זו הניחה, כי ככל שהגבייה הכוללת של דמי הניהול גבוהה יותר - כך ייתכן שיש לקופה תקציב גדול יותר להעסקת מנהלי השקעות, אנליסטים וכד'. גם כאן, בדיקתו של מימרן הראתה כי אין כל קשר בין גודל הקופה או גביית דמי הניהול הכוללת שלה, לבין התשואה שהושגה בסופו של דבר.

מימרן אף הגדיל לעשות והשווה בין התשואות ודמי הניהול בקרנות הפנסיה. ממצאי השוואה זו הניבו שורה תחתונה דומה, שביטלה כל התאמה בין גובה התשואות לדמי הניהול. מימרן לא בדק את ביצועי ביטוחי המנהלים, כיוון שדמי הניהול בביטוחי המנהלים נקבעים עם רכישת פוליסת הביטוח ואינם משתנים לאחר מכן.

ממצאי העבודה של מימרן מתחבריםלבדיקה שערך "כלכליסט", שתוצאותיה נחשפו בשבוע שעבר. בבדיקה זו נחשפו הפערים הגדולים בין תשואות הברוטו של קופות הגמל לתשואות הנטו שלהן בניכוי דמי ניהול. כמו כן, בדיקה זו הראתה כיצד הקופות המפעליות משיגות תשואה ברוטו הדומה לאלו של הקופות הפרטיות. עם זאת, התגלה כי בניכוי דמי הניהול הופכות התשואות נטו של הקופות המפעליות הזולות יותר לאטרקטיביות בהרבה.