עמדת הפתיחה של בן־דב: תספורת של 40% בטאו
אילן בן־דב הציע לבעלי האג"ח לוותר על חוב של 425 מיליון שקל תמורת 25% ממניות טאו, אליה יועברו 50% ממניות סאני בשווי של כ־550 מיליון שקל. המוסדיים יוכלו לדרוש עוד 20% מסאני
שלוש שנים אחרי שפנה למחזיקי איגרות החוב של טאובבקשה להגיע להסדר חובות, חזר אתמול אילן בן־דב, בעל השליטה בטאו, אל בעלי האג"ח בבקשה לייצר הסדר חוב חדש. שתכליתו אחת – תספורת עבור בעלי האג"ח. כך פורסם אתמול לראשונה באתר "כלכליסט".
על פי ההצעה לבעלי האג"ח מבקש בן־דב מבעלי האג"ח של טאו מסדרות ב' ו־ג' לוותר על יתרת החוב של החברה אליהם, וזאת כנגד הקצאה של 50% ממניותיה של סאני שבשליטת בן־דב לטאו (55% בניטרול מניות סאנישמוחזקות בידי חברה בת שלה), כך שהאחרונה תהפוך לבעלת השליטה בסאני.
בן־דב מחזיק כיום בכ־70% ממניות טאו, אשר נסחרת לפי שווי שוק של 43 מיליון שקל (נכון למועד שטרם פרסום ההצעה להסדר החוב). החברה נושאת על גבה גירעון של כ־360 מיליון שקל בהון העצמי. אם יתקבל הסדר החוב של טאו במתווה הנוכחי, בעלי האג"ח יוותרו על חוב בשווי נוכחי של כ־425 מיליון שקל וכנגד זאת, יקבלו 23%-24% ממניות טאו שהנכס העיקרי שלה יהיה אחזקה של 63% במניות סאני - החברה הסבתא של מפעילת הסלולר פרטנר.
סאני נסחרה טרם ההודעה לפי שווי של 1.1 מיליארד שקל והסדר החוב החדש, אמור להערכת מנכ"ל טאו תשואות, יוסי ארד, להפוך גם את טאו לחברה בשווי של 1.2-1 מיליארד שקל. בשיחה עם "כלכליסט" ציין אתמול ארד, כי אם כך אכן יקרה, יזכו בעלי אג"ח ב' ו־ג' לפיצוי בשווי של 300-240 מיליון שקל, וזה בתסריט האופטימי.
במלים אחרות, בן־דב מציע תספורת של כ־40% וכאן עולה השאלה: מדוע החליט על הקצאת 50% ממניותיה של סאני לטאו ולא על 70%, שזה חלקו בנוכחי בסאני. רק לשם השוואה, אם בן־דב יקצה לטאו את מלוא אחזקתו (70%) בסאני לתוך טאו, אזי טאו תקבל נכסים נוספים בשווי של 220 מיליון שקל וכך יוכלו בעלי האג"ח לקבל פיצוי נוסף שווה ערך לכ־52 מיליון שקל והיקף התספורת יצטמצם ל־27% בלבד. מתווה נוסף יכול להיות בדמות הקצאה של כ־40% ממניותיה של טאו לרשות מחזיקי האג"ח - כך יקבלו האחרונים פיצוי שווה ערך להיקף החוב שבידם.
מעריך בלתי תלוי
אם וכאשר יקבל ההסדר המוצע את האישורים הנדרשים מטעם מחזיקי האג"ח, האסיפה הכללית והבורסה לני"ע, תגדל אחזקתו של בן־דב בטאו מ־70% ל־75%. חלוקת יתר 25% המניות בין בעלי סדרות ב' ו־ג' ובין בעלי המניות הקיימים תיקבע על ידי מעריך חיצוני בלתי תלוי, כאשר ההערכה היא שבעלי המניות הנוכחיים בטאו (למעט בן־דב) ייוותרו עם נתח מזערי, ואילו מחזיקי האג"ח יקבלו את רוב המניות שלא יהיו בידי בן־דב.
באשר למבנה האחזקות בסאני, במידה ויאושר המיזוג, טאו שמחזיקה כבר היום ב־7.4% בסאני, תהפוך לבעלת השליטה ותחזיק כ־57% ממניות סאני וכ־63% מזכויות ההצבעה. בן־דב, שמחזיק היום כ־70% ממניות סאני באחזקה ישירה, יוותר עם אחזקה ישירה של 19% ממניות טאו.
במענה לשאלה מדוע בן־דב לא מפצה את בעלי החוב בגין מלוא היקף החוב הנותר אמר ארד כי בעלי החוב של טאו צריכים לקחת בחשבון את הערך המוסף של סאני, שמחזיקה בשני נכסים בעלי ערך תזרימי רב – סאני תקשורת, יבואנית מכשירי סמסונג בישראל וחברת הסלולר פרטנר, שתיהן נמצאות תחת סקיילקס, החברה הבת של סאני. לדברי ארד, "בעקבות המהלך תהפוך טאו לחברה בעלת שווי של מעל למיליארד שקל וללא התחייבויות. בעלי האג"ח יהיו בעלי מניות של חברה חזקה ובעלת נכסים משמעותיים". עוד הוסיף כי "מדובר במהלך חסר תקדים של בעל שליטה שמזרים נכסים בהיקף של כמיליארד שקל ומעמיד בסוף התהליך חברה יציבה, שמיטיבה עם בעלי האג"ח".
המצב אליו הגיעה טאו, בו קופת המזומנים שלה כמעט ריקה וכאשר עול החובות מאיים על המשך פעילותה, הוא שדחף, ככל הנראה, את בן־דב לגשת להסדר חוב, כשבנוסף לכך ערכן הכלכלי של האג"ח של טאו ירד משמעותית לאורך השנים. מהלך של העברת נכסי סאני לתוך טאו עשוי לדחוף את ערכן הכלכלי של מניות טאו לשווי שיאפשר לה להיכנס למדד ת"א־100 בעתיד הנראה לעין, ולהגדיל את הסחירות במניה עבור בעלי האג"ח, אם יסכימו להמרה. "יתכן כי במהלך שנתיים וחצי שעד פירעון האג"ח, התזרים מהנכסים שיקבלו מחזיקי האג"ח יעלה על שווי הנייר", ציין ארד.
הזרוע להשקעות ממונפות
טאו שימשה לאורך השנים כזרוע ההשקעות של בן־דב, שבאמצעותה ביצע השקעות ממונפות, בין היתר בתחום הנדל"ן (שם השקיעה במבני תעשיה, דרבן ואזורים). אולם כיום - לאחר שמימשה את מרבית אחזקותיה בשלוש השנים האחרונות – נותרה טאו עם השקעות בהיקף מצומצם. החברה פעילה כיום בעיקר בתחום ההשקעות בשוק ההון בישראל וכן מחזיקה במניות מבני תעשיה (1.5%), סאני (7.4%) ומטעי הדר (26.4%). טאו מציגה הפסד מתמשך לאורך השנים האחרונות. את הרבעון הראשון של 2011 היא חתמה עם הפסד של 7.5 מיליון שקל, לאחר שבשנים 2009-2010 היא הפסידה במצטבר 237 מיליון שקל.
האג"ח שבידי בן־דב
סדרת האג"ח המרכזית של טאו היא סדרה ב' של אג"ח להמרה, בשווי נקוב של 362 מיליון שקל, בניטרול כ־30 מיליון שקל שמוחזקים על ידי חברה־בת של טאו. בן־דב עצמו מחזיק באג"ח ב' בהיקף של 105 מיליון שקל. האג"ח חתמה אתמול את המסחר בבורסה בירידה של כ־8% והיא משקפת תשואה לפדיון של 57%. סדרה אג"ח ג', בעלת מח"מ של 1.7 שנים שתפרע ב־2013, הינה בשווי נקוב של 63 מיליון שקל, בנטרול כ־130 מיליון שקל שמוחזק אצל חברה בת. אג"ח ג' סגרו את המסחר בירידה של 1.5% ומשקפת תשואה לפדיון של 28%.
הסדר החוב המוצע הוא, כאמור, השני אותו מבקש בן־דב לבצע בטאו. במהלך שנת 2008, עוד לפני שפרץ המשבר הכלכלי העולמי, פנה בן־דב לבעלי האג"ח בהצעת רכש חליפין לאג"ח מסדרה ב' של החברה. הצעה זו זכתה להיענות נמוכה של המשקיעים וטאו החלה לרכוש את איגרות החוב בשוק, תוך ניצול המחירים הנמוכים אליהן הגיעו.
