חגיגה מוקדמת
למה כל כך קשה להגיע להסדר נושים ומדוע ההתלהבות במקרה של אפריקה מוקדמת?
מקרא התגובות ודברי הפרשנות הרבים המתפרסמים בימים האחרונים בנוגע להסדר החוב העתידי בין קבוצת אפריקה ישראל לבין נושיה, נכון לצנן את ההתלהבות ולהזכיר כי פרט לפרסום כוונת החברה לנהל מו"מ עם נושיה, טרם הוצע הסדר קונקרטי, והניסיון מראה שגם כשיוצע, הדרך להסדר עוד ארוכה ומפותלת. כפי שכבר קרה לאחרים לפניהם, גם בעלי אג"ח אפריקה יחוו עד מהרה את הכשלים הבאים המכבידים על סגירת הסדרים בשוק.
חוסר במידע רלבנטי - בעתות מצוקה של אשכולות חברות נהפכים הדיווחים המאוחדים הסטנדרטיים, המוגשים דרך קבע לרשויות ומתפרסמים בציבור, לאוסף של מידע חשוב אך בלתי מספיק לגיבוש הסדר בין החברה לנושיה. לדוגמה, במצבים מעין אלה נדרש הסדר המבוסס על יכולת תזרימית של החברה החייבת (שאינה תמיד בעלת הנכסים המניבים או הניתנים למימוש). אבל גם תזרימי מזומנים נפרדים כאלה אינם חלק מהמידע העומד לרשות בעלי האג"ח. אם ישכילו לכך, ימנו המחזיקים מומחים שיבדקו את המידע החסוי כדי להעריך את האפשרות לשפר את הצעות החברה.
המתלהמים
הניסיון מראה כי בצד גורמים מקצועיים ושקולים פועלים בשוק ההון גורמים לא מעטים המתלהמים דרך קבע. חלקם אף יצחצחו חרבות ויאיימו בפירוק, גם אם לא פירקו חברה מימיהם ואין להם מושג מה ההשלכות של הליך כזה על התאגיד הרלבנטי. אחרים ינהלו דיוני סרק על סוגיות שוליות, או יתרכזו בנקודות פופוליסטיות שערכן הכספי פעוט. טוב יעשו הגופים המוסדיים אם יפעלו בשיקול דעת ועל בסיס ייעוץ מקצועי רלבנטי, ולא ייתנו למתלהמים לשלוט בזירה.
הוצאות
המשאים ומתנים המתנהלים בין חברות שונות במשק לבין בעלי אג"ח חשפו תקלה שטרם מצאה פתרון בחוק, הנוגעת לנשיאה בהוצאות הדיונים מול החברה והעסקת מומחים מטעם בעלי איגרות החוב. אכן, טכנית, על פי הוראות אגף שוק ההון, קיימים כללים מסוימים הנוגעים לנשיאה בהוצאות. בחלק משטרי הנאמנות גם מופיעות התחייבויות המחייבות את החברה לכסות הוצאות סבירות של הנאמן.
אולם המציאות בשלה: לרשות החברה החייבת עומדים לא רק מידע מלא ומוקדם, אלא גם משאבים מספיקים ושוטפים לכיסוי כל ההוצאות שיידרשו לניהול המו"מ. אולם כל עוד החברה אינה נושאת גם בהוצאות המקבילות עבור מחזיקי האג"ח, קיימת רתיעה (בלשון המעטה) מצד המחזיקים להעמיד מימון לשם התמודדות מול החברה, בדיקתה וניהול המו"מ - דבר המשפיע לעתים על יכולתם להיערך נכונה לדיון מושכל מול החברה ולהערכת הצעותיה ביחס לחלופות.
הליך ארוך ומורכב
המציאות גם מראה, כי גם באותם מקומות שבהם ניתן להגיע להסדר, הרי הדרך לאישור ההסדר סבוכה ומורכבת. ראשית, פעמים רבות (בוודאי במקרה של אפריקה ישראל) קיימים ניגודי אינטרסים כבדים בין מחזיקי האג"ח לבין עצמם, הואיל וחלקם מחזיקים גם במניות או בסדרות שונות של אג"ח, ולעתים הם עצמם גם בעלי מניות או נושים של תאגידים אחרים בקבוצה, במישרין או בעקיפין. בדרך זו נהפך הליך אישור ההסדר למלאכת מחשבת בפני עצמה.
שנית, על פי מדיניות רשות ני"ע, הסדרים מורכבים הכוללים שינויים מהותיים בתנאי ניירות הערך מצריכים פרסום תשקיף לפני כינוס אסיפות מחזיקים ובעלי מניות. בשל מדיניות זו, ונוכח העובדה שפרסום תשקיף עשוי לקחת זמן רב ויקר ביותר, הרי בפועל חסומה למעשה בפני המחזיקים הדרך הקבועה בשטרי הנאמנות ובדין להסכים באסיפת מחזיקים על שינוי תנאי ניירות הערך, גם באותם מקומות שטכנית ניתן היה לקבל בהם הסכמה כזאת.
מובן שאין להסיק שלא ניתן להשיג הסדר סביר גם בין אפריקה ישראל לבין נושיה הרבים; משמעות הדברים היא רק שמלאכת ההסדר ארוכה ושברירית, תדע עליות ומורדות, ותצריך לא רק פעילות מקצועית רצינית, אלא גם סבלנות רבה מכל הצדדים.
