השורה התחתונהבזמן שבפד צופים העלאת ריבית, משקיעי האג"ח רואים חולשה בקצב הצמיחה
השורה התחתונה
בזמן שבפד צופים העלאת ריבית, משקיעי האג"ח רואים חולשה בקצב הצמיחה
התשואות באג"ח האמריקאיות אמנם עלו עם הודעת הריבית משבוע שעבר, אך בתוך יומיים צנחו לשפל תקופתי. המשקיעים אולי מתחברים להערכות שהאינפלציה המוגברת זמנית, אך חוששים שהצמיחה בסכנה
ישנה בדיחה ותיקה, פופולרית בעיקר במקומות שבהם ועדי העובדים חזקים: אדם הולך ברחוב ורואה אדם חופר בור, ואחריו אדם אחר ממלא את הבור מיד, וחוזר חלילה. לאחר זמן שהם מתקדמים כך במעלה הרחוב הוא שואל אותם מה הם עושים. "אנחנו עובדים", הם עונים בטבעיות. "רק שניכם?", שואל האיש. עונים לו השניים: "בדרך כלל אנחנו שלושה, אבל זה ששותל עצים חולה היום".
הדיון הבוער היום בקרב משקיעים וכלכלנים הוא עדיין בעניין האינפלציה, שמרימה את ראשה. האם האינפלציה נובעת מסיבות זמניות ותשכך, או שאנו בפתחה של אינפלציה גבוהה וממושכת, בדומה לארה"ב בשנות השבעים ואולי אפילו היפר־אינפלציה כמו בישראל בשנות השמונים?. למען הסר ספק, אין עוררין כי עכשיו — אפריל, מאי ויוני 2021 — קיימת אינפלציה גבוהה יחסית. השאלה היא האם ברבעונים השלישי והרביעי של השנה נראה מגמה דומה.
על פניו, נראה כי המצדדים בגישה כי האינפלציה הגבוהה פה כדי להישאר נשענים על נתונים חזקים. בחינה של מאזן הפד מציגה הדפסה חסרת תקדים של כסף. הנכסים הפיננסיים — איגרות חוב, מניות, נדל"ן — מתנפחים ללא הרף, בזמן שהכלכלה האמריקאית חוזרת לפעילות כמעט מלאה. אפילו ההיגיון הפשוט אומר שאחרי שנה וחצי של ישיבה בבית, אנשים רוצים לפתוח את הארנק, לצאת לבלות, לעשות חיים.
האמונה יותר חזקה מהנתונים בשטח
התנהגות השווקים בימים האחרונים מזכירה שאינפלציה, יותר משהיא קיימת בנתונים, חייבת להתקיים בתודעת הציבור. הסיפורים המיתולוגיים על פול וולקר, יו"ר הפד לשעבר שהביא לסיום הסטגפלציה (שילוב של צמיחה נמוכה ואינפלציה גבוהה), מוכיחים כי כשמדובר באינפלציה, האמונה של אנשים חזקה יותר מנתונים כלכליים. וולקר ניער לאנשים את האמונה, וגרם להם להבין שיש עוד גורמים שמטים את הכף מלבד השוק החופשי.
חוסר האמונה באינפלציה היום ניכר כשמציבים השקעת תאגידים בצמיחה מול רכישה עצמית של מניות. חברה עסקית שמאמינה כי עומדת לחול צמיחה משמעותית, תקצה משאבים רבים כדי ליצור תשתית תומכת במהירות. היא תשכור ותכשיר עובדים נוספים, תבנה פסי ייצור ותרחיב את קיבולת העסק. במצב הנוכחי, תאגידים מעדיפים להשקיע כספים עודפים ברכישה עצמית של מניות, ולא בהרחבת העסק.
גורם נוסף, זה שבאמת נעדר מכל סיפור האינפלציה הנוכחי, הוא שוק העבודה והשכר. על מנת לגרום לכלכלה להתחמם באמת, אנשים צריכים להרגיש שהשכר שלהם מחר יהיה גבוה יותר, ושהמחירים יהיו יקרים יותר. הנתונים מראים ששוק העבודה בארה"ב (ובחלקים נרחבים בעולם, כולל ישראל) דומה לשוק הדיור בישראל. המוכרים דורשים מחיר מסוים, בעוד הקונים לא מוכנים לשלם את המחיר ולכן מבוצעות מעט עסקאות. זה ניכר במספר המשרות הפנויות, כ־9.2 מיליון, כשמנגד יש מספר דומה של מובטלים.
אין ספק שבעיות של התאמה ומיקום משפיעות על המספרים הללו. תיתכן למשל משרה פתוחה לנהג משאית בפילדלפיה, בעוד למובטל מסוים אין רישיון והוא גר בקליפורניה. אלא שזה רק חלק מההסבר. כשמפרקים את סוגי המשרות הפתוחות לגורמים, רואים כי הדרישה העיקרית היא לעובדים בלתי מיומנים בשכר נמוך. תאגידים לא מוכנים לשלם יותר על מנת למלא את המשרות.
עוד נתון משמעותי הוא מספר המתפטרים. הנתון נראה מבהיל, אך מדובר בעלייה צנועה מעל קו המגמה של טרום הקורונה. העולם השתגע מעט במהלך הקורונה ורבים סבלו. מעסיקים דרשו יותר מהעובדים, עושים כל מאמץ להימנע מפיטורים. מנגד, מצד העובדים הייתה ציפייה כי בשוך הקורונה, הפיצוי יגיע - בצורה של העלאות שכר ושיפור תנאי עבודה. כיום, אחרי ש־44% מאוכלוסיית ארה"ב כבר מחוסנים ובניו יורק מסירים את המגבלות, ישנם עובדים שגילו כי העלאת השכר שהם רצו לא מגיעה. חלקם מתפטרים ומחפשים תנאים משופרים במקומות אחרים.
התחזקות הדולר עשויה לכווץ האינפלציה
ביום רביעי פורסמה החלטת הריבית של הפד, וזו נותרה כצפוי ללא שינוי. את הכותרות קיבלו התחזיות המעודכנות לגבי האינפלציה ומועד העלאת הריבית. התחזית הניצית יחסית היתה אמורה להוביל לעליית תשואות, שכן הצפי הוא לשתי העלאות ריבית בשנת 2023. אלא שבפועל, מאז הודעה הריבית ועד לכתיבת שורות אלה, הדולר התחזק בעולם והתשואות דווקא ירדו. התחזקות הדולר, אם תימשך, עשויה להוביל לירידה במחירי הסחורות, לירידה באינפלציה ולהמשך ירידת תשואות. במילים אחרות, המשקיעים אולי מתחברים להערכות הפד שהאינפלציה המוגברת זמנית, אך הם סבורים שהכלכלה לא מספיק חזקה, ומעריכים שהעלאת הריבית של 2023 תתפרש כצמצום מוניטרי - שיוביל לחולשה בצמיחה.
כותבי המאמר: דרור גילאון הוא שותף מנהל בגילאון & גורדון Wealth Management, וכלכלן ראשי באזימוט בית השקעות. אורנן סולומון הוא מנהל השקעות ראשי ושותף באזימוט.
