די לאובר־רולינג: האקטיביזם המוסדי יצר מאזן אימה
די לאובר־רולינג: האקטיביזם המוסדי יצר מאזן אימה
הדחתם של הדח"צים בביג ובמטריקס ע"י המוסדיים, אחרי שתמכו באובר־רולינג ואישרו שכר למנכ"לים בניגוד להחלטת בעלי המניות, מאותתת על שינוי מדיניות. כמה חברות כבר דחו אספות לאישור שכר בכירים כדי להגיע להסכמות עם המוסדיים
שנת 2024 עשויה להוות שנת מפנה בנוגע להחלטות על שכר הבכירים בחברות הנסחרות בבורסה בתל אביב, ובדגש על מהלכי אובר־רולינג, שבהם עוקף הדירקטוריון את התנגדות אספת בעלי המניות לתנאי השכר המוצעים לבכירים. זאת, לאחר שבחודשים האחרונים מנעו בעלי מניות המיעוט מדירקטורים חיצוניים (דח"צים) המכהנים בשתי חברות, איתיאל אפרת במטריקס ונגה קנז־ברייר בביג, כהונה לתקופה נוספת בעקבות תמיכת השניים במהלכים כאלה.
אובר־רולינג היא סמכות המוקנית לוועדת התגמול ולדירקטוריון החברה לקבל החלטה, בהקשר למדיניות התגמול שלה, שעוקפת את התנגדותה של אספת בעלי המניות לכך (לאחר שהחלטתה התקבלה ברוב מקרב בעלי מניות המיעוט שהצביעו), ובלבד שנימקו את ההחלטה וקבעו כי התקבלה לטובת החברה. מאז דצמבר 2012, אז אושרה סמכות זו במסגרת תיקון מספר 20 לחוק החברות, עשו בה חברות שונות שימוש בכ־100 מקרים.
במטריקס במהלך 2022-2018 תמך אפרת ארבע פעמים בעדכון מדיניות התגמול ותנאי כהונתו של המנכ"ל מוטי גוטמן חרף התנגדות האספה לכך. כשבעקבות זאת, עלות שכרו של גוטמן צפויה להגיע השנה ל־22 מיליון שקל. בביג תמכה קנז־ברייר בשנתיים האחרונות בעדכון מדיניות התגמול ובעדכון מחיר המימוש של אופציות שקיבל המנכ"ל חי גאליס חרף התנגדות האספה לכך. החלטות אובר־רולינג בולטות אחרות מהשנים האחרונות היו באלקטרה, שם אישרה החברה למנכ"ל איתמר דויטשר באפריל שעבר אופציות בשווי של 24 מיליון שקל חרף התנגדות האספה, כשבעקבות זאת הגיעה עלות שכרו ב־2023 ליותר מ־20 מיליון שקל. פורמולה מערכות, החברה־האם של מטריקס, עקפה בינואר שעבר את התנגדות האספה ואישרה להקצות למנכ"ל גיא ברנשטיין 612 אלף מניות חסומות בשווי של 171 מיליון שקל. ב־2023 לבדה 14 חברות ביצעו מהלכי אובר־רולינג והתעלמו בכך מהתנגדותם של בעלי מניות המיעוט באספה.
כעת המהלכים שנקטו המוסדיים בעלי מניות המיעוט במטריקס ובביג עשויים לשנות מציאות זו ולגרום לעצירה, או לפחות לצמצום משמעותי במספרן של החלטות האובר־רולינג. 58% מבעלי מניות המיעוט של מטריקס שהשתתפו בהצבעה על כך בדצמבר, רובם הגדול מקרב הגופים המוסדיים המחזיקים במניות החברה (ומחויבים להצביע על כך), התנגדו אז לאישור כהונתו של אפרת לתקופה נוספת בדירקטוריון, ובמרץ, כאמור, הצביעו 53% מבעלי המניות הרלבנטיים בביג נגד כהונה נוספת של קנז־ברייר. כשבעקבות זאת אפרת וקנז־ברייר סיימו את כהונתם.
בינתיים ב־2024, עוד בטרם מהלכיהם של המוסדיים, לא התקבלו החלטות אובר־רולינג. בחודשיים שחלפו מאז סיום כהונתה של קנז־ברייר כמה חברות דחו או ביטלו את כינוס אספות בעלי המניות שלהן שנועדו להצביע על תנאי השכר של בכיריהן, על מנת לנהל שיח מול המוסדיים על כך. כך, אלביט מערכות דחתה כבר פעמיים את הצבעה על תנאי שכרו של המנכ"ל בצלאל (בוצי) מכליס, "על מנת לאפשר לה לבחון את ההערות הנוספות שקיבלה מהשוק". גם מליסרון דחתה באמצע אפריל, בעקבות שיח עם המוסדיים, את ההצבעה על אישור מדיניות התגמול ותנאי הכהונה של היו"ר ובעלת השליטה ליאורה עופר, שאושרו מאוחר יותר. G1 דחתה מסיבה דומה את הצבעת האספה הנוגעת לעדכון מדיניות התגמול ותנאי כהונת המנכ"לים המשותפים, אך אישרה אותם לבסוף, וגם באירודרום נדחתה אספה על מדיניות תגמול "בעקבות פניות מגופים מוסדיים", זו הפעם השנייה.
פרופ' מרים שוורץ־זיו מהאוניברסיטה העברית, שחקרה את הצבעות הגופים המוסדיים באספות כלליות, אמרה ל"כלכליסט" כי "השינוי ביחס לאובר־רולינג הוא משמעותי. עד כה מטרתו של דירקטור היתה כמובן לבצע את תפקידו במקצועיות, אך גם לפעול בהתאם לציפיות של בעל השליטה, שלו יש השפעה משמעותית על מינויו לקדנציה נוספת. כעת הדירקטורים נדרשים לפעול גם בהתאם לציפיות הברורות של בעלי המניות האחרים - המוסדיים". שוורץ־זיו הוסיפה כי להערכתה, "תיווצר נקודת איזון חדשה, כשהחברות יעשו מאמץ גדול יותר להגיע עם המוסדיים להסכמות בנוגע לשכר הבכירים עוד לפני שהנושא יגיע להצבעה באספה, וייתכן שיגלו נכונות רבה יותר להציע לבכירים שכר צנוע יותר במטרה להקטין את הסיכוי להתנגדויות מהמוסדיים".
גל סטאל, יו"ר חברת הייעוץ אנטרופי, שבעבר ייעצה למוסדיים בהצבעות על תנאי כהונה, הסכים עם שוורץ־זיו: "בוודאי שיש כאן שינוי. אלה מהלכים שמשפיעים גם על הדח"צים וגם על החברות. הרי מינוי דח"צ מחייב את רוב המיעוט כך שהמוסדי הוא כוח הצבעה חזק במינויו. עכשיו דח"צים שיאשרו אובר־רולינג יחשבו פעמיים". לדבריו, "המוסדיים פעלו עם פטיש 5 קילו כדי להעביר מסר — אנחנו לא נעלים עין מאלו שמתעלמים מדעתנו באופן קבוע". עוד ציין כי "כלי האובר־רולינג שנתן המחוקק לא נועד להיות מסלול עוקף מוסדי באופן קבוע, אלא הוא נועד למקרים חד־פעמיים כאשר החברה לא רואה ברירה אחרת אלא להעביר את ההחלטה מעבר להחלטת האספה. אבל אם זה חוזר על עצמו, זה כבר לא אובר־רולינג, זה אנדר־רולינג".
גורם בשוק שמצוי בקשר עם גופים מוסדיים ועם חברות רבות הוסיף בהקשר דומה כי "תם עידן האובר־רולינג. המטוטלת נעה בתקופה האחרונה בקיצוניות לכיוון של יותר מדי החלטות כאלה שהחברות הרשו לעצמן לקבל, ועכשיו היא תתאזן בחזרה. גם החברות מבינות שהגזימו".
גורם נוסף שבקיא ביחסי המוסדיים והחברות הסכים גם כן: "אי־הארכת הכהונה של השניים יצרה מאזן אימה חדש שירתיע דח"צים, ואני אופתע אם נראה החלטות כאלה בעתיד הקרוב". הוא הוסיף כי "פעמים רבות דירקטורים מצביעים בעד כי לא נעים להם שלא לאשר את השכר המבוקש לבעל התפקיד שהם מכירים, ועכשיו נכנס למשוואה שלהם שיקול נוסף וזה המשך הכהונה שלהם". אולם הוא סייג ואמר: "חברות יכולות להימנע, בחלק מהמקרים, מלהגיע לאובר־רולינג אם הן יידעו לפעול מספיק בתחכום. למשל, מספיק שישנו את המדגם שלפיו נבחן שכר המנכ"ל כדי שההצעה תיראה אחרת".
בשיחות עם "כלכליסט" הצביעו כמה גורמים על האפשרות שלפיה החברות ימשיכו לבצע אובר־רולינג, אך כדי להגן על הדח"צים מפני כעסם של המוסדיים הן יאפשרו להם להתנגד להחלטה בהצבעה בדירקטוריון. לפי מחקר שפורסם על ידי משרד עורכי הדין שבולת בנובמבר 2022, יותר מ־90% מהחלטות האובר־רולינג התקבלו פה אחד. אולם, קודם להחלטת הדירקטוריון נדרשת גם ועדת התגמול להחליט על כך, ובה יש רוב לדח"צים - כך שלפחות חלקם יידרשו לתמוך באובר־רולינג כדי שיעלה להצבעה בדירקטוריון.
גורמים אחרים בשוק ממעיטים מחשיבות האירוע. אילן פלטו, מנכ"ל איגוד החברות הציבוריות, לא מאמין שתהיה לכך השפעה. "הדירקטורים מחויבים בכל מקרה להצביע לטובת החברה, ואם יכניסו לשיקוליהם את המשך הכהונה, הם יחטאו לתפקידם. לא לאשר מינוי דח"צ כי קיבל החלטה לטובת החברה זה טעות, ואני מאמין שהמוסדיים לא יחזרו על כך הרבה", אמר פלטו. "כל עוד המוסדיים ימשיכו להתבסס על טבלאות שכר כלליות במקום לבחון כל מקרה לגופו, החברות ימשיכו לבצע אובר־רולינג. לא ניתן לנהל כך חברה ולהתעלם ממה שקורה בה בפועל". בכיר בגוף מוסדי ציין בהקשר זה כי "השאלה למה החברה ביצעה אובר־רולינג חשובה בעינינו, ואנחנו בוחנים כל מקרה לגופו. יש הבדל בין הורדת מחיר מימוש של אופציות בעקבות ירידת מחיר המניה — שזה מהלך מרגיז, לבין נסיבות אחרות". ובכיר אחר אמר כי "עדיין מוקדם לקבוע אם למהלכים תהיה השפעה רחבה, כי לא הצטברו מספיק דוגמאות מאז".
