דעההבנקים המרכזיים יתקשו להביא את האינפלציה לרמת היעד
דעה
הבנקים המרכזיים יתקשו להביא את האינפלציה לרמת היעד
הכלכלה הגלובלית נערכת למעבר של הבנקים המרכזיים ממדיניות מרסנת למדיניות מרחיבה, אם כי עדיין אין מספרים משכנעים שהאינפלציה ירדה וכבר לא מהווה איום. ניסיון העבר מראה כי הסיכויים לא לטובתם - הקשיים יגרמו להם להיות זהירים וראוי שבשווקים ייקחו זאת בחשבון
הכלכלה הגלובלית נערכת למעבר של הבנקים המרכזיים ממדיניות מרסנת למדיניות מרחיבה. העיתוי לא לגמרי ברור כי הם פועלים לפי מדיניות תלוית נתונים (data dependent) ועדיין אין להם מספרים משכנעים מספיק שהאינפלציה ירדה וכבר לא מהווה איום.
מעבר לשאלת העיתוי, יש גם את נושא המינון ובכלל – מדובר בשלב די קריטי מבחינתם. יש להם הרבה מה להפסיד במונחי אמינות ומדיניות אם, למשל, יתברר בדיעבד שהריבית החלה לרדת מוקדם מדי.
חשיבות נוספת נוגעת לכך שהריסון המוניטרי הפעם היה חריף, חד ומהיר במיוחד. הוא גם החל מנקודת מוצא לא שגרתית של ריביות אפסיות וממושכות. מה זה אומר לגבי קצב ההרחבה הרצוי? הרבה סימני שאלה.
במקרים כאלו, אחת הדרכים המועילות היא ללמוד מניסיון העבר – מה קרה במקרים דומים כשמדיניות מוניטרית מרסנת התחלפה במדיניות מרחיבה. נכון, אין בכך ערובה שדברים דומים יתרחשו גם הפעם, אך אולי ניתן ללמוד מטעויות, להפיק לקחים ולשרטט תרחישי קיצון.
אז כמובן שבבנק הפדראלי בדקו את זה על שורה של מדינות ובחנו תקופות שהמדיניות המוניטרית התרסנה בגלל עליית האינפלציה ואחר כך התמתנה כשהאינפלציה ירדה.
הם גילו דבר מעניין – רק מעט מהתקופות הללו הוכתרו בהצלחה! כלומר, רק במספר קטן של מקרים האינפלציה אכן ירדה והתמקמה סביב רמות היעד (בדרך כלל 2%). זה חשוב כי בנקים מרכזיים נוטים להביע מחויבות ונחישות בלתי מתפשרת להשגת היעד.
ובכן, זה לא טרק – רקורד מרשים במיוחד ודי "כאב ראש" לפד וחבריו.
במקרים שכן הצליחו, הריבית החלה לרדת כשהאינפלציה הבסיסית (ללא מזון ואנרגיה, אינפלציית ה"ליבה") אמנם הייתה עדיין מעל הרמה הרצויה, אך כבר החלה לרדת ותוך פרק זמן סביר התמקמה קרוב לרמת היעד.
במקרים אחרים, מסבירים החוקרים, הייתה אינפלציית הליבה הרבה מעל רמת היעד כשההקלה המוניטרית החלה, ובסופו של יום נכשל הניסיון לרסן את האינפלציה.
החוקרים חיפשו את ההבדלים בין שני המקרים וגילו כי :
ראשית, במקרים של הצלחות, לעומת כישלונות, שיאי האינפלציה לפני הורדות הריבית הראשונות היו "נמוכים יותר", מה שהראה כי הריסון המוניטארי היה חד ומהיר עוד כשלחצי המחירים עלו.
שנית, במקרים של הצלחות, לעומת כישלונות, האינפלציה הייתה קרובה יותר לרמת היעד בזמן המעבר וצמיחת התוצר הייתה קצת חזקה יותר.
שלישית, מקרים של הצלחות, לעומת כישלונות, מאופיינים בריסון והקלה מצטברים קטנים יותר.
לדעתי, שלושת הממצאים הללו יאתגרו מאוד את הפד ולא רק אותו – גם את הבנק המרכזי של אירופה ובמידת מה גם את בנק ישראל.
זאת משום שהאינפלציה הפתיעה אותם (את כולם) ולכן החלק הראשון של עלייתה לא בהכרח לווה בריסון חד ומהיר מספיק.
כמו כן, האינפלציה הבסיסית אינה קרובה כיום לרמת היעד (בארה"ב היא עומדת על 3.6%, 1.6 אחוזים מעל רמת היעד). אגב, בנקודה זו יש בכל זאת יתרון קל לגוש האירו, שם אינפלציית הליבה היא 2.9%, אבל עדיין לא קרובה מספיק.
לבסוף, כמובן לא ניתן לומר שהריסון המצטבר היה קטן, בגלל שהתחיל מריביות אפס כאמור.
אתגר נוסף שיעמוד מול הבנקים המרכזיים הוא שלפי הממצאים, תרחיש של "נחיתה רכה" – הכלה של האינפלציה בלי שנוצר מיתון כלכלי – שהפד מעוניין בו, הוד די נדיר (אם כי לא חסר תקדים).
בשורה התחתונה – ניסיון העבר מראה: מלאכת ההקלה המוניטרית של הבנקים המרכזיים תהייה מסובכת והסיכויים להביא את האינפלציה לרמת היעד לא משחקים לטובתם כרגע. לדעתי, זה כשלעצמו יגרום להם להיות זהירים עוד יותר וראוי שבשווקים ייקחו זאת בחשבון.
רונן מנחם הוא כלכלן שווקים ראשי בבנק מזרחי טפחות
