מדרון חלקלק: הכלכלנים מתחילים לאבד אמון במדיניות הממשלה
מדרון חלקלק: הכלכלנים מתחילים לאבד אמון במדיניות הממשלה
נתוני הצמיחה נשענים בעיקר על הגדלת הגירעון, פרמיית הסיכון מזנקת, האינפלציה מרימה ראש בניגוד להערכות, והורדת הריבית נראית כמו חלום שמתרחק. הכישלון הכלכלי של הממשלה מקבל ביטוי בתחזיות של הכלכלנים המובילים
שוק ההון הישראלי מאבד אמון במדיניות המאקרו־כלכלית של הממשלה – זאת השורה התחתונה במגוון סקירות וניתוחים שהתפרסמו בתקופה האחרונה, בעקבות נתונים כלכליים חדשים. בין היתר, מדובר בנתוני הגירעון של החשכ"ל באוצר ובסקרי אינפלציה, תוצר והעסקים של הלשכה המרכזית לסטטיסטיקה, ששיקפו אובדן אמון בדרך שהממשלה מובילה את המשק. הנתונים שיקפו שלוש סכנות מרכזיות לכלכלה הישראלית: גירעון משולל רסן, אינפלציה שתופסת תאוצה וצמיחה במגמת בלימה.
הסקירות שמפרסמים בתי השקעות ובנקים בדרך כלל מאוד טכניות ומתרכזות בתופעות מיקרו. הפעם הן היו חריגות בחריפותן. "האינפלציה מרימה ראש באופן ברור, וגם הציפיות לאינפלציה קרובות לגבול העליון של היעד", נכתב בסקירה של בנק הפועלים משבוע שעבר, שכותרתה לא השאירה הרבה מקום לדמיון: "העלאות המסים מתקרבות". "השכר במשק עולה בקצב מהיר והוא מאותת על עוד העלאות מחירים. עליות השכר הן חוצות ענפים, עדות נוספת אולי לכך ששוק העבודה הדוק, והשכר מושפע מהאינפלציה. לאחר חג הפסח החלו להתבטל ההנחות ברשתות המזון, וכן נכנסה לתוקפן שורת התייקרויות מתוכננות", נכתב בסקירה. מטבע הדברים, האיום הזה עלול לעכב את הפחתות הריבית של בנק ישראל, החשובות להתאוששות המשק. "השוק מתמחר הפחתת ריבית אחת וגם זה לקראת סוף השנה", ובבבנק מסכמים: "שיעורי הצמיחה צפויים להתמתן במידה ניכרת ברבעונים הקרובים... אנו עדיין מעריכים שהצמיחה השנתית לא תעלה על 1%".התחזית החדשה מגיע בעקבות חשיפת נתוני הצמיחה האמיתיים לרבעון הראשון לפיהם היא עלתה ב־14.1% - מתחת לציפיות של השוק (כ־15%).
בהפועלים הוסיפו גם אזהרה חמורה בענייני תקציב המדינה: "המדיניות הפיסקאלית המרחיבה מהווה גם היא שיקול נגד הפחתה של הריבית כעת... נתוני התקציב לאפריל הם תזכורת שזה מצב לא בר־קיימא".
בשבוע שעבר פרסם ההאוצר את נתוני הגירעון לשליש הראשון של 2024 (ינואר־אפריל), מהם עולה כי הוא זינק ל־7% תמ"ג - רמה שאיננה בת־קיימא. יעד הגירעון נקבע גם כך על רמה גבוהה מאוד, 6.6% תמ"ג. למרות שיפור קל בהכנסות, בעיית הגירעון טמונה בהוצאות: העלייה בהוצאות המשרדים מתחילת השנה עומדת על 35.8% לעומת עלייה מתוכננת של כ־13% בכל 2024.
גם בבית ההשקעות הגדול בישראל, מיטב, מפנימים את המצב והכלכלן הראשי של מיטב, אלכס זבז'ינסקי, מצביע על כיוון דומה, וגם מוסיף אזהרה: "צפויה האצה בעליית המחירים במאי. להערכתנו, הסיכונים הגיאופוליטיים־ביטחוניים והכלכליים לא מגולמים במידה מספיקה בשווקים בישראל, במיוחד באפיקי סיכון".
פרמיית הסיכון מזנקת
לדברי זבז'ינסקי ל"כלכליסט", "אנחנו בתוך המלחמה כבר יותר מחצי שנה. אין סוף באופק, או לפחות אני לא יודע עליו. הכלכלה מתאוששת, אבל לא מהר מדי, כאשר אותה התאוששות נשענת במידה רבה על הגידול בגירעון. ככל שהתהליך כזה נמשך יותר זמן, הסיכונים גדלים".
הדברים מקבלים משנה תוקף, כאשר מסתכלים על התפתחות ה־CDS (תעודות ביטוח לחדלות פירעון נגד אג"ח ממשלתיות) של ישראל. מדובר במדד מהימן לפרמיית הסיכון של מדינה. עיבוד של נתוני מערך נתונים פיננסי עולמי LSEG של אגף הכלכלה של בנק לאומי מראה זינוק חד ברמת ה־CDS של ישראל לעומת המגמה של מדינות ייחוס נבחרות (מדינות עם מאפיינים כלכליים דומים או זהים), כגון דרום קוריאה, אירלנד, פולין, צ'כיה וניו זילנד.
"השיפור בצמיחה נשען במידה משמעותית על הגדלת הגירעון. "ללא סיום המלחמה ההתאוששות עלולה להיבלם כבר במהלך הרבעון השני"
ישנה נקודת נוספת בסקירה של מיטב שהטרידה: "לפי המדד המשולב של בנק ישראל, שנותר כמעט ללא שינוי בחודשיים האחרונים, מומנטום ההתאוששות במשק הואט או נבלם. בהשוואה למשברים שהיו בעבר בישראל, העלייה במדד המשולב נעצרה מוקדם וברמה נמוכה". זבז'ינסקי הוסיף בעקבות פרסום נתוני הצמיחה, כי "ההתאוששות במשק לא נשענת על יסודות חזקים" ומעריך כי "השיפור נשען במידה משמעותית על הגדלת הגירעון. ללא סיום המלחמה ההתאוששות עלולה להיבלם כבר ברבעון השני". הוא מציין כי "למרות ההתאוששות המהירה בצריכה הפרטית, היא רחוקה מהפוטנציאל. צריכים לזכור שהצריכה לנפש התחילה להיחלש עוד מסוף 2022 והיום היא רחוקה בכ־6% מהמגמה ארוכת הטווח".
זבז'ינסקי הזהיר בסקירה קודמת כי האסטרטגיה של הממשלה עלולה להתפוצץ לה בפרצוף: "חלק מההתאוששות, במיוחד הצריכה הפרטית, מתבסס במידה לא מבוטלת על הגידול בגירעון הממשלתי. שימוש בגירעון להנעת פעילות בכלכלה משמש רק כזרז שאחריו המשק צריך לקבל האצה בכוחות עצמו. הבעיה היא שבמצב של המשך המלחמה – הכלכלה תתקשה לפתח מנועי צמיחה עצמאיים ללא תמיכת הממשלה. אם הממשלה לא תוכל להרחיב את הגירעון יותר או אף תצטרך לצמצמו, הפעילות הכלכלית עלולה מיד להיפגע".
חשדנות כלפי תחזית האוצר
גם הכלכלן הראשי בלידר שוקי הון, יונתן כץ, הבחין בתמרורי אזהרה. "הגידול המהיר בהוצאות (הממשלה) אשר אינן קשורות למלחמה מדאיג. משרד האוצר טוען שמדובר באפקט זמני עקב רמת הוצאה נמוכה בתחילת 2023, לפני אישור התקציב, שהיה אז תקציב־המשכי. לפי הערכתנו, מדובר בהסבר מאוד חלקי, כאשר תקציב־המשכי לא ממש הגביל את הגידול בהוצאות הממשלה", הדגיש מי שכיהן בעבר ככלכלן המאקרו באגף תקציבים של האוצר. גם זבז'ינסקי מפקפק בהסבר של האוצר לגבי "הירידה הצפויה בהמשך" בגירעון וכתב: "משרד האוצר מדווח שלקראת הרבעון האחרון צפויה ירידה מתוכננת בהוצאות. אולם, די ברור שכל עוד המלחמה נמשכת, הוודאות של התוכניות נמוכה".
כץ גם סבור כי יש קשר הדוק וחיובי בין הזינוק בגירעון לבין הרמת הראש של האינפלציה במשק: "סקר מגמות מצביע על התמתנות צפויה בפעילות תוך כדי התגברות בלחצי האינפלציה. המחסור בעובדים משתקף במגמת ההאצה בקצב עליית השכר במשק (סביב 7%), עוד לפני עדכון שכר המינימום ב־5.5% באפריל. גם בענפי המסחר והשירותים קיימת ציפייה לעליית מחירים בצורה חדה. מדובר במדיניות פיסקאלית כללית מרחיבה אשר תומכת גם בהאצה באינפלציה". המסקנה של כץ: "סקר מגמות מצביע על התמתנות צפויה בפעילות תוך כדי התגברות בלחצי האינפלציה".
צורך דחוף בהעלאת מסים
בדיון של הנהלת האוצר לפני כשבוע הסכימו משתתפיו כי הגירעון ב־2025 יעבור את ה־5% תמ"ג וכי יש צורך דחוף להעלות את תקבולי המסים עוד השנה בנוסף להעלאת המע"מ המתוכננת. אלא שלפי סגן החשב הכללי לשעבר והאחראי על חישוב נתוני הגירעון מטעם ממשלת ישראל, אבישר כהן, הבעיה מתקיימת כבר ב־2024. לפי סקירתו החודשית, הגירעון יגיע בסוף 2024 ל־8.7% תמ"ג, שהם כ־170 מיליארד שקל. מדובר בגירעון של 6.7% תוצר, כפי שמתוכנן בתקציב; פלוס 0.6% תוצר של הוצאה חוץ־תקציבית לטובת קרן הפיצויים של מס רכוש; פלוס 0.9% תוצר גירעון. לפי כהן, המצב "מחייב גידול בהוצאות בשיעור נמוך מאוד (1.2%) ובלתי אפשרי בהמשך השנה כדי להתכנס לשיעור הגידול השנתי המתוכנן בתקציב (4.5%), אלא אם החריגה תקוזז בהוצאות מלחמה נמוכות מהמתוכנן. בהנחה ששיעור הגידול בהמשך השנה בהוצאות המשרדים יעמוד על 4.5% (כמתוכנן בתקציב), חזוי גידול נוסף בגירעון בסך 0.5% תוצר וסך כל הגירעון יסתכם ב־8.7% תוצר", כותב כהן ומחזק את הערכת הפועלים, שלפיה המצב הנוכחי אינו בר־קיימא. "ממשלת ישראל נכנסה לתקופה של גירעון מבני", מסביר פרופ' מישל סטרבצ'ינסקי, לשעבר מנהל חטיבת המחקר של בנק ישראל וחבר הוועדה המוניטרית. "הממשלה נאלצת לקבל החלטות שמגבירות את תקבולי המסים. השינויים שהונהגו עד כה לא מספיקים".
סטרבצ'ינסקי מגיע למסקנה זהה של כלכלני שוק ההון: "ההחלטות על העלאת מסים שהתקבלו בינתיים לא מפנימות את התקופה החדשה. על פי סימולציה שביצעתי עם ההנחות המקובלות על ידי הגופים השונים ביחס לצמיחה, החזרה ליחס חוב תוצר ששרר לפני 7 באוקטובר צפויה לארוך לפחות 8 שנים". לדבריו, על פי הערכות האוצר, הגירעון התקציבי צפוי להישאר מעל 3% תמ"ג עד 2027, וזהו מצב שאינו בר־קיימא. שכן אם ב־2023 לא בוצעו השינויים, אז כיצד יוכלו לעשותם ב־2025?
