הסיכון בשוק המניות והנדל”ן עולה קומה
הסיכון בשוק המניות והנדל”ן עולה קומה
הניתוק בין ערך החברות הישראליות בבורסה לבין הרווח שלהן מדאיג; מחירי הדיור ימשיכו לעלות ויגררו עלייה גם בשכירות; ובבנק ישראל חוששים גם מעלייה באינפלציה וגל קורונה חדש
הדבר הבולט ביותר בדו”ח היציבות הפיננסית של בנק ישראל למחצית השנייה של 2021 הוא החלפת הצבע בקטגוריה של שוק הנכסים לכיוון בעייתי: מכתום בהיר לכתום כהה (אחד לפני האדום המטריד).
כאשר בנק ישראל מתייחס לשוק הנכסים הוא כולל בתוכו לא רק את הנכסים הפיננסיים (מניות ואג"ח) אלא גם את הנדל"ן (שוק הדירות והשכירות, והאשראי לנדל"ן). בסוגיה זו תמרורי האזהרה הם רבים.
ראשית, בבנק ישראל מתארים את הסיבות מדוע זינק הפער בין ביקוש להיצע הדירות על רקע זינוק חד בביקוש: דיווחי הלמ"ס על ירידה חדה בקצב התחלות הבנייה החל מהרבעון השני של 2020; רוכשי דירה ראשונה חזרו לרכוש דירות בשוק החופשי בעקבות סיום התוכנית מחיר למשתכן; משפרי דיור חזרו לשוק לאחר תקופה ארוכה שבה התקשו למכור את דירותיהם הישנות; רכישות המשקיעים שהומרצו על ידי הורדת שיעור מס הרכישה על דירות להשקעה בסוף יולי 2020. כתוצאה מכך זינק מדד מחירי הדירות בכ־11% בשנת 2021, אך בנק ישראל מצא כי קצב עליית מחירי הדירות זינק הרבה יותר מהר ממחירי השכירות ומכאן המסקנה החשובה שם: גם מחירי השכירות בדרך למעלה.
"עליית מחירי הדירות תרחיק מרכישת דירה משקי בית שאין באפשרותם לצבור הון עצמי מספיק ו/או לעמוד בתשלומי משכנתה, ובכך תעלה את הביקוש לשכירות; שנית, כתוצאה מהתפתחות לא אחידה של מחירי הדירות ומחירי השכירות, התשואה השוטפת על דירות להשקעה נמוכה יחסית, במיוחד באזורי הביקוש, שבהם עלו מחירי הדירות בקצב מהיר. שוק השכירות המוסדי לטווח ארוך עדיין אינו מפותח דיו בישראל, למרות התעוררותו לאחרונה, ופירותיו יבשילו רק בעוד כמה שנים", מסבירים בבנק ישראל.
“רגישות היזמים תגבר”
המסקנה השנייה היא שמחירי הדיור לא יירדו בקרוב – אלא להיפך – וזאת על רקע עלייה צפויה במחירי הקרקעות. והנה עוד תמרור אזהרה: עליית מחירי הקרקעות במכרזי רשות מקרקעי ישראל (רמ"י) לוותה על ידי זינוק מהיר באשראי הבנקאי לענף הבינוי והנדל"ן שחלקו ניתן לרכישת אותן קרקעות בשיעורי מימון גבוהים בהשוואה לעבר.
"שיעורי המימון הגבוהים בהלוואות לרכישת קרקעות מגדילים את רגישות היזמים לשינויים במחירי הדירות בעתיד", כותבים שם ומדגישים כי בחטיבת הפיקוח על הבנקים זיהו את הגדלת תיאבון הסיכון של הבנקים וירידה באיכות החיתום (בדיקת מקבל האשראי) דבר שהוביל לחיזוק הצעדים הרגולטוריים בתחום.
אך זה לא הכל, הנה מגיע תמרור נוסף: שיא כל הזמנים בנטילת משכנתאות. ב־2021 העמידו הבנקים משכנתאות חדשות בהיקף של כ־116 מיליארד שקל, כ־49% יותר מאשר ב־2020 ו־71% יותר מאשר ב־2019. היקף הביצועים הגיע לשיא של יותר מ־12 מיליארד שקל בדצמבר. לקראת סוף 2021 הגיע משקל הדיור מכלל האשראי למשקי בית לכ־70%, כאשר הרוב המוחלט של האשראי היה לרוכשי דירה ראשונה ומשפרי דיור. יתרה מזו, בבנק ישראל מדגישים כי מגמות ארוכות טווח במדדי הסיכון המקובלים – שיעור המשכנתאות עם שיעור מימון גבוה מ־60% ושיעור המשכנתאות עם שיעור החזר חודשי ממוצע בין 30%–40% מההכנסה הפנויה של משק הבית – ממשיכות להצביע על עלייה בסיכונים.
המציאות הנוכחית בשוק הנדל"ן הביאה את כלכלני הבנק לכתוב בנפרד על תופעה בעייתית במיוחד: לקיחת הלוואות צרכניות נוספות על ידי משקי הבית במקביל ללקיחת משכנתא בבנק כדי להגשים את חלום הדירה. והנה הממצאים: כ־15% מהמשכנתאות החדשות שניתנו מספטמבר 2017 עד יוני 2021 נלקחו בצמוד להלוואה צרכנית משלימה מבנק או מחברת כרטיסי אשראי, כאשר כמחצית מההלוואות האלו נלקחו מאותו הבנק שממנו נלקחה גם המשכנתה. כמחצית מההלוואות המשלימות היו בשיעור לא מבוטל של מעל 5% משווי הדירה הנרכשת.
והנה הבעיה המרכזית: שיעור המשכנתאות שנכנסות לפיגור גבוה יותר (76% יותר) במקרים שבהם נלקחת הלוואה משלימה לעומת רק הלוואת המשכנתא, וגם גבוה יותר כאשר אותה הלוואה צרכנית נלקחה ממלווה שאינו הבנק שהעניק את המשכנתה. בבנק ישראל מבהירים כי לא נראה שמדובר בתופעה שמאיימת על יציבות המערכת הפיננסית אך שם מדגישים כי היא כן עלולה לסכן את יציבותם של חלק ממשקי הבית כאשר היקף התופעה לצד ההשלכות האפשריות על רמת המינוף והסיכון של אותם משקי הבית "מדגישים את חשיבות המשך המעקב והפיקוח על התופעה". והנה מגיע תמרור אזהרה נוסף ואף מתבקש: הגדלת סיכון של ספקיות האשראי החוץ־בנקאי.
2 צפייה בגלריה
נגיד בנק ישראל אמיר ירון. “זן חדש עלול לערער היציבות הפיננסית”
(צילום: המכון הישראלי לדמוקרטיה)
לפי הדו”ח, מתחילת 2020 מספר נותני האשראי החוץ־בנקאיים המגייסים הון בבורסה כמעט הוכפל, כשיתרת האשראי זינקה ב־40% תוך שנה (מחצית 2020 למחצית 2021) – יותר ממחצית ממנה לנדל"ן ובינוי. "העלייה בריכוזיות הענפית של המערכת החוץ־בנקאית עשויה להיות מסוכנת, במיוחד בשל אופי האשראי האמור, המוגדר בדרך כלל כחוב נחות” ומסוכן יותר, מזהירים בבנק ישראל.
“עלולה להיות ירידה”
אלא שלצד הנדל”ן, יש גם את הנכסים הפיננסיים ומה שמתרחש באותם שווקים (בורסה). "מחירי הנכסים הפיננסיים בישראל המשיכו לעלות. מדדי תמחור מראים כי הפער בין מחירי הנכסים הפיננסיים לרווחי החברות גדול יותר מאשר בעבר", מתריעים כלכלני בנק ישראל.
כלומר הניתוק בין ערך החברות הישראליות כפי שבא לידי ביטוי בבורסה לבין הרווח של אותן חברות, גדל לקראת תחילת שנת 2022 (הדו”ח נכתב בדצמבר האחרון). לא בכדי החליטו כלכלני הבנק לצרף בעמוד הזה גרף מאוד מעניין: התפתחות מכפיל הרווח ארוך הטווח המראה על זינוק חד בכל קנה מידה בשנה האחרונה מרמה של 15%–20% בשנים 2014–2020, לרמה של יותר מ־30% (!) בשנת 2021.
"המכפיל ארוך הטווח" מוגדר כשווי השוק המצרפי של החברות בבורסה בתל אביב ביחס לרווח המצרפי הממוצע שלהן בעשר השנים הקודמות (מנוכה אינפלציה). "תמחור מחדש של המניות למשל כתוצאה משינויים בריבית (עלייה בריבית, א.פ.) יכול להביא לירידה חדה של המחירים", מסבירים בדו”ח ומדגישים כי התמיכה הממשלתית והתוכניות לסיוע (הצ'קים עם המזומנים בדואר) מגיעות לסיומן והצפי הוא לירידה בביקושים ולפיכך גם ברווחי החברות – מה שעלול להזין את ירידות השערים וחוזר חלילה.
אלא שמעגל הקסמים לא נגמר כאן: הירידות החדות בשוקי המניות יביאו עמן לעלייה של מרווחי הסיכון במגזר העסקי ולעליית שיעור פשיטות הרגל של העסקים. במקביל, גם ייפגע אפקט העושר של המשקיעים, מה שעלול להביא להתמתנות נוספת בצריכה הפרטית, ולהתמתנות נוספת בפעילות הכלכלית. המסר המרגיע של בנק ישראל הוא כי הגרף הזה בשוק האמריקאי נראה דומה למדי.
המסר השני המרגיע שיצא אתמול משם, הוא כי בהתאם להערכות שלהם בדצמבר, חלק מהתיקון כבר החל ובא לידי ביטוי בירידות שנרשמו בחודשים ינואר-פברואר 2022. בנק ישראל מתריע זה זמן רב על תמחור בעייתי של ניירות ערך, לרבות מניות, ביחס לפעילות הריאלית של אותן חברות וזה לא ממש מפתיע שכל הנזילות שנשפכה על ידי כלל הבנקים המרכזיים הגדולים בעולם מצאה עצמה בשוק ההון וניפחה את מחירי הנכסים.
עוד נורה אדומה שנדלקה בקרב כלכלני הבנק המרכזי קשורה למשקל החברות המנפיקות שהן הפסדיות. התנאים הפיננסיים המאוד נוחים (ריבית אפסית) אפשרו גל הנפקות בשוק המניות כאשר בלט במיוחד ההייטק (97 הנפקות חדשות ב־2021, בהן 55 חברות הייטק ו־8 שותפויות מו"פ, ועוד חברת ספאק ראשונה).
שווי השוק של חברות הפסדיות שהונפקו הגיע ב־2021 לשיא כל הזמנים (20 מיליארד שקל) שהם שווי ערך לכלל ההנפקות בשנות השיא הקודמות 2020 ו־2010 דבר "שעלול להצביע על התגברות התיאבון לסיכון של המשקיעים", כותבים כלכלני בנק ישראל. הם מתריעים כי "ירידה בתיאבון לסיכון עלולה לגרום לירידה של מחירי הנכסים, שרמתם גבוהה היסטורית, כפי שעולה ממכפיל הרווח ארוך הטווח".
החשש מאינפלציה וקורונה
וכמובן אסור לשכוח עוד שני סיכונים מרכזיים שגם מצוינים בדו”ח: הראשון, האינפלציה שמרימה ראש. "אם יתברר כי האינפלציה מתמידה לאורך זמן מעבר למצופה, היא עלולה להביא להאצה של קצב הצמצום המוניטרי (העלאת ריבית, א.פ.), לפגיעה בקצב ההתאוששות הכלכלית (ירידה בשיעורי הצמיחה) ולהרעת התנאים הפיננסיים (זינוק בעלויות המימון והאשראי)", כותבים כלכלני הבנק.
הסיכון השני הוא גל נוסף של מגיפת הקורונה שמסרבת לעזוב אותנו: "עדיין קיים סיכוי להופעת זן חדש בעל עמידות גבוהה לחיסון/טיפול. אירוע כזה יכול להביא שוב להגבלות חמורות על הפעילות הכלכלית, ועמן לערעור היציבות הפיננסית. ואכן, בסוף המחצית הנסקרת, הופעת זן האומיקרון הביאה לעלייה של קצב ההדבקה במדינות רבות ובכללן ישראל. כתוצאה מכך החמירו מדינות אלה את המגבלות על הפעילות עד כדי סגר מלא בחלקן”, מזהירים בבנק ישראל.
ולמרות שזה לא מופיע בדו”ח (שכן הוא נכתב בדצמבר 2021) כדאי לא לשכוח את הסיכונים הגיאו־פוליטיים: האיום של נשיא רוסיה ולדימיר פוטין בפלישה לאוקראינה מזכיר כי העולם רחוק מלהיות מקום בטוח ונטול סכסוכים שכבר מטלטלים את הבורסות – ובעוצמה לא מבוטלת.
