דעההאקסודוס ממניות הטכנולוגיה יכול להימשך שנים
דעה
האקסודוס ממניות הטכנולוגיה יכול להימשך שנים
חודש יולי הציג רוטציה מפתיעה בין סקטורים שונים בשוק ההון, כשהמניות הגדולות בטכנולוגיה איבדו גובה ומניות הנדל"ן והפיננסים פרחו. השינוי נובע לא רק מגודל החברות, אלא גם מרגישותן לשינויים בריבית. האם זהו סימן למגמה מתמשכת או רק תיקון זמני?
השווקים התהפכו על פיהם ביולי, המניות שהובילו את העליות בשנים האחרונות החלו לרדת בחדות ואילו אלה שדשדשו מאחור עברו לעליות.
במבט ראשון המכנה המשותף היה הפגיעה בענף הטכנולוגיה ושירותי התקשורת, שהתדרדרו ביולי למקום האחרון (מבין 12 הסקטורים המרכיבים את מדד S&P 500). אל מול המגמה הזאת, מניות הנדל"ן ופיננסים, שהיו במקומות האחרונים ב-12 החודשים האחרונים, קפצו למקומות הראשונים בתשואות.
כלומר, התחוללה רוטציה בין המקובלות והפופולריות (נאסד"ק ו-S&P 500), שאולי התנפחו יותר מדי, לבין המוזנחות (סיפור סינדרלה).
אלא שבמבט שני ניתן היה לשים לב למכנה משותף נוסף בין שתי הקבוצות והוא הגודל של החברות, כשאלה שנפלו היו ברובן ענקיות ואילו אלה שזינקו היו קטנות יחסית (עליות בלטו למשל במדד המניות הקטנות - הראסל 2000).
כלומר אולי העובדה שחברות הטכנולוגיה הנסחרות במדדים הן ברובן טיטניות - מגה קאפס - היא שמסבירה את התנהגות השווקים, ולא מאפיין הטכנולוגיה.
אלא שמבט מעמיק עוד יותר הראה שהמאפיין המשותף המדויק יותר לא היה גודל החברות אלא רגישותן לריבית. במציאות רוב החברות הקטנות מאופיינות יותר מהגדולות בחוב עם ריבית משתנה ואילו הגדולות מאופיינות ברמות גבוהות של מזומן, כך שהראשונות (כמו נדל"ן) נהנות מתרחיש שבו הריבית צפויה לרדת ואלה עם המזומנים נפגעות מכך.
כלומר רק במקרה החברות בלי החוב ועם המזומנים הן מניות גדולות ומסקטור הטכנולוגיה - ככה יצא. אם זה המקרה אז המשקיעים שחשבו שהם משקיעים בטכנולוגית קצה של בינה מלאכותית בכלל פתחו פוזיציה ארכאית על ריבית גבוהה.
ואכן, הדרמה בכלכלה בחודש האחרון הגיעה בעיקר מכיוון הריבית. השוק בארה"ב עבר לתמחר הפחתת ריבית בהחלטה הקרובה בספטמבר, מ-5.50% ל-5.25%, ובתוך שנה כבר ל-3.75%.
בהתאמה, תשואת האג"ח של ממשלת ארה"ב ל-10 שנים קרסה ביולי עד תחילת אוגוסט מ-4.27% ל-3.80%. לאותו זינוק בציפיות להפחתת ריבית תרמו שורה של נתונים מאקרו שהצביעו על התקררות הכלכלה (שתאפשר לפד להפחית ריבית, אך גם לא משמעותית מספיק כדי לאיים דרמטית על רווחיות החברות).
בין הנתונים שהצביעו על כך בלטו אלה משוק העבודה האמריקאי, שהראה המשך התקררות ביוני, התמ"ג החלש יחסית ברבעון השני, דו"ח חלש להזמנות מוצרים בני קיימא ועוד.
אבל נראה שהנתון שהשפיע יותר מכולם היה דו"ח האינפלציה לחודש יוני שתיאר ירידת מחירים חודשית ראשונה מאז מאי 2020 (0.1%-), לעומת צפי לעליה של 0.1% ולהתקררות האינפלציה השנתית מ-3.3% ל-3.0%.
ואכן, בחמשת הימים שלאחר פרסום נתון האינפלציה רשם מדד מניות החברות הקטנות, הראסל 2000, זינוק של 11.5%, העלייה הגדולה ביותר שלו מאז היציאה ממשבר הקורונה בשנת 2020. את החותמת לכך סיפק הבנק הפדרלי בארה"ב, כשהיו"ר שלו, ג'רום פאוול, הודיע בסוף יולי כי הפחתת ריבית כבר בספטמבר "על השולחן".
השאלה הגדולה שתלויה כעת היא האם ההיפוך האמור בשווקים בעל פוטנציאל להימשך? אם נתמקד בסוגיית הריבית, הניסיון ההיסטורי מלמד שהיא בהחלט יכולה להיכנס למתווה עמוק וממושך של ירידה, אפילו לרמה שלילית.
אבל זה כשלעצמו לא בהכרח יבטיח את המשך הרוטציה, כשעל השוק פועלים כוחות נוספים מלבד ריבית והיו גם תקופות של ריבית נמוכה בהן סקטור הטכנולוגיה ידע לעלות ויפה.
העניין הוא שגם הכוחות האלה, אפשרי שהגיעו למיצוי עם חששות גדולים לגבי הערכת השווי של מניות הטכנולוגיה הגדולות.
בעיניי לא מעט אנליסטים החברות האלה נתפסות כיקרות מדי והם מטילים ספק בסיכויי הצמיחה העתידיים שלהן. זווית הסתכלות נוספת על הרוטציה היא "חזרה לממוצע". הטיעון הזה לא מגיע רק מהצד הטכני, אלא משיטות עבודה אסטרטגיות של משקיעים שבניסיון לגוון את תיקי ההשקעות שלהם עושים התאמות לענפים שזינקו בחדות והשתלטו על תמהיל ההשקעות שלהם (אסטרטגיה של רוטציה סקטוריאלית).
"יועצי פייסבוק" שצצו לאחרונה כמו פטריות אחרי הגשם ודחקו בשנה האחרונה בעוקביהם להוריד הגנות ולהעביר את כל חסכונותיהם למעקב אחרי מדדים בודדים כמו נאסד"ק או S&P 500 מסבירים כעת בביטחון שאסור לצאת כיוון שהירידות הן זמניות.
הירידות אכן תמיד זמניות, אך כמה זמן הזמניות הזאת יכולה להימשך? האם היא יכולה להיות זמנית במשך 34 שנה? הניסיון ההיסטורי מוכיח שכן! מדד ניקיי שמרכיב את 225 החברות הגדולות בשוק היפני חזר רק בחודש פברואר האחרון לרמתו משנת 1989. אי אפשר להגיד בוודאות שזה לא יכול לקרות.
למעשה, כל סקטור, מטבע, אג"ח או נכס ספציפי בעל סיכוי גבוה יותר להיקלע לתרחיש אימה פיננסית כזה. לפי התיאוריה המימונית רק תיק השקעות יעיל הוא רק כזה שמפוזר בצורה רחבה, למשל על כל ענפי הכלכלה ועל כל סוגי הנכסים.
פיזור כזה מבטיח כמעט בוודאות שנהנה ממגמת העליות וההתרחבות ההיסטוריים של הכלכלה והשווקים מבלי להסתכן מאירוע נקודתי בלתי צפוי. התנהגות השווקים בחודש יולי הדגימה זאת בצורה הטובה ביותר כשבמקביל לירידות במניות הטכנולוגיה הגדולות אגרות החוב הממשלתיות בעולם רשמו זינוק חד, הגנו על תיקי ההשקעות, בדיוק כמו שהיינו מצפים מהם לעשות.
אמיר כהנוביץ הוא הכלכלן הראשי ומשנה למנכ"ל פרופיט.
