הקשר הסודי בין בלה חדיד ורגולציה פיננסית
הקשר הסודי בין בלה חדיד ורגולציה פיננסית
בשבועות האחרונים אנו עדים למהמורות עזות במערכת הכלכלית. עליית הריבית בארה"ב, וההאטה הכלכלית, לא פסחו על שוק ההון המסורתי או על השווקים "האלטרנטיביים" כגון קרנות הגידור ושוק הנכסים הקריפטוגרפים בפרט. כך לדוגמא: הביטקוין איבד בשבוע אחד יותר מ-30% מערכו, וסך הכל ירד כ-70% מהשיא שנרשם בחודש נובמבר אשתקד, בזמן שהאית'ריום איבד כ-36% מערכו.
בורסת הקריפטו קוינבייס נסחרה נכון ליום 30 ביוני סביב 11 מיליארד דולר, כחמישית מהשווי של 85 מיליארד דולר בו הונפקה לפני שנה, ורשמה ברבעון הראשון הפסד של 430 מיליון דולר. לצד זאת הודיעה כי תפטר כ-1,100 עובדים המהווים כ-18% מהעובדים בחברה. מתחילת השנה צנחה מניית החברה שנסחרת בנאסד"ק בכ-80%.
מהמורות אלה העלו חזרה לסדר היום את השאלה האם הגיעה העת לאסדר את תחום הקריפטו? ואם כן, מהי הדרך?
מה זה בכלל נכסים קריפטוגרפים?
נכסים קריפטוגרפים, נכסים מבוזרים, מטבעות דיגיטליים וכו' אלה שמות כוללים למגוון רחב של אמצעים דיגיטליים להעברת ערך. לשם הנוחות, מעתה ולאורך כל המאמר נשתמש במונח "קריפטו". החידוש המרכזי שבקריפטו, מעבר לאספקט הברור שבחידוש הטכנולוגי, הוא שערכם של נכסים אלה לא נקבע לפי ערך סחורה או לפי קביעה של גוף מרכזי אחד, אלא לפי הסכמה בין רשת המשתמשים.
נכסים קריפטוגרפים אינם מוגדרים כמטבעות הנשלטים על ידי גופים ממשלתיים, ושווים אינו מושפע באופן ישיר מהפעילות המקרו-כלכלית. אף ממשלה לא מנפיקה אותם או קובעת להם ריבית, ואין גוף רגולטורי המפקח עליהם באופן ישיר כמו על המוסדות הפיננסיים המסורתיים.
סוגי המוצרים, נכסים ושירותים הקיימים בתחום זה רבים ומגוונים. החל מהמטבע הוותיק – ביטקוין שיצא לאור בשנת 2008 וכלה בטרנדים העכשוויים כגון NFT (non-fungible token) ו DAO Decentralized autonomous organization)).
אל הטרנדים האלו נרתמים מיטב הסלבריטאים בארץ ובעולם כמו מאט דיימון (שאף הגדיל להשוות בין תחום הקריפטו להתפתחות תחום התעופה והטיסה לחלל), ריס ווית'רספון, מילה קוניס, טום בריידי ונאומי אוסקה ועוד רבים וטובים. בתחום ה-NFT, הכריזה בסוף חודש מאי דוגמנית העל בלה חדיד על פרויקט ה-NFT החדש CY -B3LLA בפוסט באינסטגרם במסגרתו יופקו 11,111 NFT בלעדיים, תמונות תלת-ממדיות של חדיד.
אסדרה על רגל אחת
מלומדים מגדירים את המונח "אסדרה" כפעילות שיטתית של גוף מנהלי ברשות המבצעת של המדינה, לגיבוש וביצוע של מדיניות להכוונת שווקים, המקדמת אינטרס ציבורי, חברתי או כלכלי, כלפי גופים הפועלים בשוק או במגזר מסוים, באמצעות נורמות משפטיות כופות או וולונטריות, לצד הפעלתם של מערכי פיקוח לציות ויישומם של מנגנוני אכיפה. הלכה למעשה, אסדרה היא מערכת החוקים, תקנות, כללים, צווים והוראות המנהל השונות שמטרתם להסדיר פעילות כזאת או אחרת. התחום הפיננסי הוא בין התחומים המאוסדרים ביותר בעת המודרנית ובצדק – על מנת שמשתתפים ייקחו חלק פעיל בשוק הפיננסי (בין אם כמשקיעי קצה ובין אם כיזמים), חייב להיות להם אמון בסיסי במערכת.
על אף שברור כי פעילות כלכלית תקינה אינה יכולה להתקיים בעולם בו אמון הציבור בפעילות נפגע, ודאי שהרגולטור אינו יכול להוות חסם לאימוץ של טכנולוגיות חדשות שמטרתן או תוצאתן היא שכלול השוק.
רגולטור תפקידו להסדיר פעילות בהתאם לקווי היסוד שנקבעו על ידי המחוקק, ככל שיש צורך לאסור או למנוע את הפעילות מסיבה כזאת או אחרת – זה כבר תפקידו של המחוקק. יחד עם זאת לא ניתן להתעלם מהעובדה שבפועל, גרירת הרגליים מצד הרגולטור היא גם תוצר לוואי של היעדר הכלים שנותן לו המחוקק. התוצאה היא שכל המעורבים יוצאים נפסדים – הן מהיעדר הגנה על הסוחרים והן מפאת העובדה שלולא גרירת הרגליים משקיעים וסוחרים נוספים היו נכנסים לתחום.
מבלי להיכנס לדיון התיאורטי לגבי עקרונות האסדרה הקיימים נציין כי לאחרונה נשמעים קולות הקוראים להקמת רשות רגולטורית חדשה שעיסוקה יהיה אסדרת תחום הקריפטו. אנו סבורות כי המחוקק צריך לשאול את עצמו שתי שאלות מרכזיות. האם ראוי שמודל האסדרה יתבסס על מאפייניו הטכנולוגיים הייחודיים של התחום? או לחלופין, על מאפייניו הכלכליים של התחום?
הקשיים המרכזיים ברגולציה מבוססת על מאפיינים טכנולוגיים הם בראש ובראשונה ההתפתחות המהירה של המאפיינים הטכנולוגיים שעלולה לדרוש שינויים תדירים במודל הפיקוח (וזה מטבע הדברים בעייתי כאשר מדובר ברגולציה). שנית, בין אם אוהבים את זה או לא, בסופו של יום הידע נמצא בידי הרגולטורים המסורתיים.
מבחינת הרגולטורים, ואנו מסכימות עימם לעניין זה, הטכנולוגיה היא דרך ליישם מודל כלכלי מסוים ולכן כמעט ואינה רלוונטית. מצד שני אנו סבורות כי רגולציה המבוססת על המאפיינים הכלכליים של התחום מתעלמת מהאספקטים הייחודים של הטכנולוגיה ובפרט מהשפעתה על הסיכונים הכרוכים בפעילות וגם זאת תוצאה שאינה רצויה.
כך לדוגמא – אם נחזור ל DAO - מדובר באמצעי המאפשר השקעה סביב מטרה מסוימת, כשלמשקיעים מונפקים טוקנים המקנים זכויות הצבעה ביחס להחלטות המתקבלות במסגרת ניהול ה-DAO. לכאורה, מערכת קבלת ההחלטות דומה לזכויות ההצבעה אשר לבעלי מניות ביחס לחברות "מסורתיות" בכל הנוגע לאספות כלליות. כך, ניתן לטעון שראוי שאת אסדרת התחום יבחן הרגולטור על בסיס מאפייניו הכלכליים, הדומים כאמור לבעלות במניה. עם זאת, גישה זו מתעלמת ממאפייניו הטכנולוגיים הייחודיים של התחום, אשר מאפשרים את התקיימות התנאים הכלכליים, באופן שעלול להותיר את האסדרה ריקה מתוכן.
האם צריך רשות רגולטורית חדשה כדי להתמודד עם הסיכונים הכרוכים בפעילות כזאת? יתכן שהתשובה לשאלה הזאת נמצאת מעבר לים. במהלך חודש יוני פורסמה טיוטת חוק של הסנאטוריות מוויומינג ומניו יורק, גיליברנד ולומיס, שעוסקת באסדרת תעשיית הקריפטו, על היבטיה השונים. כמעט כל פרקי החוק עוסקים ב"חדשנות אחראית". חדשנות אחראית במיסוי, בניירות ערך, בסחורות ("commodities"), בהגנות לקוח, בתשלומים ובבנקאות.
סעיפי החוק עצמם עוסקים בסוגיות הבסיסיות ביותר שברגולציית המוסדות הפיננסים: הגנות לקוח, העדר ניגודי עניינים, מניעת ניצול הזדמנויות, הבטחת מסחר הוגן בנכסים תחת גילוי נאות, ועוד. אמנם ישנן מספר הגדרות ייחודיות לתחום, כמו חוזה חכם, נכס דיגיטלי ומנגנוני קאסטודי ייעודיים. יחד עם זאת, באופן לא מפתיע, אין באמת חדש תחת השמש, ומיד לאחר הגדרת מיץ תפוזים משומר קפוא, הוספה להגדרת המונח "סחורה" המונח "נכס דיגיטלי". יתכן שזאת הדרך הצינית של הרגולטורים האמריקאים לומר לנו במילים אחרות, אמנם אלו כלבים חדשים אך התרגילים ישנים.
תיקון החוק אומר את מה שתעשיית הקריפטו הייתה צריכה להפנים מזמן: כדי להילקח ברצינות על ידי המדינה והרגולטורים, וכדי להפוך לחלק אינטגרלי מהמיינסטרים של התעשייה הפיננסית בטווח הארוך, היא צריכה לקחת על עצמה את הסטנדרטים המקובלים של פעילות תקינה במערכות פיננסיות. מאידך גיסא, ועל אף שכוחם של חלק מהעקרונות הללו יפה גם היום, רוב העקרונות האלו נכתבו לפני כמעט מאה שנה, לאחר משבר 1929, ואין ספק שגם הרגולטורים צריכים לבצע חישוב מסלול מחדש.
בעוד שאנחנו יוצאים מנקודת הנחה כי שחקנים רבים בתחום הם לגיטימיים לחלוטין ומטרתם לבצע שינוי אמיתי ולמצוא פתרונות לבעיות קיימות, לא ניתן להתעלם מן העובדה שחברות רבות אינן נוהגות באחריות מספקת כלפי לקוחותיהם. גם היום, התנהגויות שלא מקובלות בעולם הפיננסי המסורתי ואף אינן חוקיות, נפוצות יותר בעולם הקריפטו. בשונה מסיכוני סייבר או הלבנת הון, שמהווים את ליבת הסיכונים הייחודיים לקריפטו, הסיכונים שיתוארו להלן הם סיכונים ישנים ומוכרים, שנעטפים באריזה חדשה ומנצנצת לעיתים בחסותה של החדשנות הטכנולוגית.
פעמים רבות מטבעות מונפקים תוך הבטחות שווא ותרמיות משקיעים; תשואות מוצגות בצורה מגמתית ומעוותת; "עורכי המדדים" ו-"יועצי השקעות" מפעילים מתודולוגיות סובייקטיביות לחלוטין, ומציגים את תוצריהם כעבודה מחקרית; וכל זאת בלי שמישהו בחן את המסוגלות שלהם לנתח את השווקים והנכסים אותם הם משווקים ללקוחותיהם, או לכל הפחות וידא שהם לא מקבלים תמריצים אסורים ממושאי הסיקור שלהם.
עקרונות של שמירה נאותה על המטבעות הווירטואליים של הלקוחות בנפרד מנכסי הפלטפורמה, כדי להגן עליהם במקרה של פשיטת רגל, או עקרונות של אחריות הפלטפורמה כלפי הלקוחות במצבי נזק צריכים להיות נר לרגליהם של היזמים בתחום, ואם הם יאמצו אותם באופן וולונטרי, ללא קשר לעובדה שכרגע פעילותם אינה מאוסדרת והחוק שותק, הם עשויים לרכוש את אמונם של הרגולטורים ויותר מכך, את אמון הציבור.
היזמים בתחום צריכים לזכור כי הנכס הלא וירטואלי היקר ביותר שלהם הוא הלקוחות. אם אכן מדובר בשחקנים לטווח ארוך שמכירים בעצמם כמובילי השינוי בפרדיגמות הטכנולוגיות והפיננסיות המקובלות, גם הם צריכים להפעיל לחץ כדי לקדם את אסדרת התחום.
אז מה הפתרון?
אנו בדעה כי על הרגולטור לבחון את אסדרת התחום באופן המשלב בחינת מאפייניו הטכנולוגיים הייחודיים לצד בחינת מאפייניו הכלכליים, שעשויים להיות דומים בבסיסם למאפיינים הכלכליים של הרגולציה הפיננסית כפי שאנו מכירים כיום.
על מנת להבטיח כי הרגולציה בישראל תתמודד עם מאפייניו הייחודיים של התחום, הרגולטורים "יאלצו" לגייס ולהכשיר כח אדם ייעודי עם מומחיות טכנולוגית ויכולת אדפטיבית להכיל רעיונות ומיזמים חדשים. אלה יעבדו בשיתוף פעולה צמוד עם הצוותים המסורתיים בעלי ההבנה הכלכלית והמשפטית של התחום, כדי לתת מענה הוליסטי לסוגיות הרלוונטיות.
לדעתנו גם נכון כי גורם שלישי יבקר את הפעילות וההחלטות הרגולטוריות ויוודא שהן מיושמות בהתאם להצהרות. גורם זה עשוי להיות ועדה בעלת חברים חיצוניים שתוקם לצד הגורם המאסדר או מנגנון דין וחשבון שיוגש לשר האחראי בו בקרה על ההחלטות שקיבל הרגולטור בתחום לצד הנמקות של ההחלטות שהתקבלו.
גורם מבקר הוא הכרחי בתקופה הנוכחית, בין היתר בשל העובדה שלא במודע, הרגולטורים הפכו להיות חסם משמעותי בפני מפתחי מיזמים חדשניים זאת בשל החשש מביקורת ציבורית וכותרות "רעות" בעיתון. המחיר שמשלמים הרגולטורים (אך לא רק) על נזק שנגרם ממיזם "מסוכן" הוא גבוה בהרבה מהמחיר שהם משלמים כאשר הם פוסלים על הסף מיזמים חדשניים (בעיקר שהציבור וקובעי המדיניות אינם חשופים למידע זה). עיוות התמריצים הזה יוצר "אפקט מצנן", מונע כניסתם של מיזמים טובים וחדשניים, ומבריח הן את המוחות הטובים ביותר שלנו והן את הציבור מעבר לים.
לסיכום - מנהיגי ה-G7 נפגשו בחודש יוני לוועידה בת שלושה ימים על מנת לדון בתחום המטבעות הדיגיטליים, זאת בעקבות קריסתה של רשת טרה (Terra). נותר לקוות כי גם בישראל ימהר המחוקק להגיב למתרחש בתחום הקריפטו על מנת לספק מענה והגנה למשקיעים. עד אז, ראוי שהשחקנים בשוק, בייחוד אלה הרואים בעצמם שחקנים לטווח ארוך, יאמצו באופן וולונטרי כללים אשר יבטיחו את אמון המשקיעים בפעילות.
מאת עוה"ד לימור תשובה וליאת מיידלר, הרצוג פוקס נאמן
