"מבחינת השווקים ישראל כבר מזמן לא מדורגת A אלא BBB ביום טוב"
"מבחינת השווקים ישראל כבר מזמן לא מדורגת A אלא BBB ביום טוב"
אחרי מודי'ס ו-S&P, גם פיץ' הורידה את דירוג האשראי בישראל וקבעה תחזית שלילית, והכלכלנים המובילים לא אופטימיים: רונן מנחם ממזרחי טפחות: "התרחיש הגרוע - מעמד של אג"ח שאינה בדרגת השקעה"; אורי גרינפלד מאגם לידרים: "יחס הסיכוי/סיכון באג"ח המקומי אינו אטרקטיבי"; עפר קליין מהראל: "סיכוי גבוה יחסית שנראה הורדת דירוג נוספת"
פיץ' הורידה את דירוג האשראי של ישראל - וקבעה תחזית שלילית. הורדת הדירוג לרמה של A משקפת לדברי כלכלני פיץ' את הימשכות המלחמה בעזה, הסיכונים הגיאו-פוליטיים וכן את הגירעון הגואה, שצפוי להגיע השנה ל-7.8% - מעל תקרת הממשלה שעומדת על 6.6%.
החשב הכללי קרא בתגובה לממשלה לאשר בדחיפות את תקציב 2025.
באפריל כלכלני S&P הורידו את דירוג ישראל מ-AA- ל-A+ והותירו את תחזית הדירוג על "שלילית". העריכו כי הגירעון יעמוד על 8% לעומת היעד הממשלתי של 6.6%.
בפברואר, ולראשונה בהיסטוריה, הדירוג של ישראל ירד מרמה של A1, כשמוד'יס הורידה בדרגה את דירוג האשראי ל-A2 עם תחזית שלילית. זאת בעקבות השלכות המלחמה והיעדר הטיפול של הממשלה ביום שאחרי.
אורי גרינפלד, כלכלן ראשי אגם לידרים: "הורדת הדירוג של פיץ' היתה סך הכל צפויה והיא יותר התאמה לחברות הדירוג האחרות שהתעכבה בעיקר מכיוון שבפיץ' היו כנראה יחסית סבלניים ואופטימיים עד כה. בנוסף, מבחינת השווקים ישראל כבר מזמן לא מדורגת A אלא BBB ביום טוב כך שהלכה למעשה הורדת הדירוג היא בעיקר אישרור למה שהשווקים מתמחרים (התשואות על האג״ח הדולריות של ישראל ((אלו שמנפיקים בחו״ל)) נסחרות ברמות דומות לתשואות דולריות של מדינות אחרות שכבר מדורגות BBB). עם זאת, ההודעה של פיץ' מפרטת את הסיבות להורדת הדירוג, מה שעוזר להבין איפה המכשולים העיקריים למצבה הפיסקאלי של ישראל. הבנה כזו מאפשרת גם לנסות ולהעריך כיצד ייראה אופק הדירוג של ישראל.
"פיץ' מציינת שלוש סיבות עיקריות להורדת הדירוג: הראשון, הימשכות המלחמה בעזה – בפיץ' מעריכים שהמלחמה עשויה להימשך לתוך 2025. לכאורה אפשר לשאול ממתי בפיץ' הפכו להיות פרשנים ביטחוניים? עם זאת, אחרי עשרת החודשים האחרונים אפשר גם לשאול מה כל אחד מאיתנו מבין? מנקודת מבט של בניית תחזית, אנחנו באמצע אוגוסט וקשה להתווכח עם זה שהסיכוי שניכנס ל-2025 במצב של מלחמה בעזה בהחלט הולך וגדל. כמובן, ככל שהמלחמה בעזה נמשכת כך גם העלויות הולכות וגדלות והגירעון הולך ומעמיק. פיץ' מציינים לא רק את עלות המלחמה עצמה אלא גם את הפגיעה בתוצר באזור הדרום שמעלה את הסיכון הפיסקאלי.
"השני, הסיכון הגאופוליטי – בפיץ' מציינים את שאר החזיתות הפוטנציאליות של ישראל כסיכון שעלול להתממש ולהוביל להחמרה משמעותית במצב הפיסקאלי הן מצד ההוצאות והן מצד ההכנסות. השלישי, עלויות הביטחון החזיתות שונות – פיץ' מתייחסים שוב לחזיתות השונות במובן של העלות לשמירת הסטטוס קוו שעלתה באופן משמעותי. גם ללא התממשות הסיכון מול חיזבאללה או אירן, עלויות הביטחון צפויות לעלות כאשר לפי פיץ הגידול הפרמננטי בהוצאות צפוי לעמוד על 1.5% מהתוצר (כ-30 מיליארד ש"ח).
"לאור כל זאת, בפיץ' מעריכים גירעון של 7.8% מהתוצר השנה (קצת מעל ההערכות שלנו) ו-4.6% ב-2025 (מתחת להערכות שלנו). בפיץ' מציינים שהערכות אלו לוקחות בחשבון את צעדי ההתאמות שכבר בדיונים, כולל העלאת מע"מ ב-1%. עם זאת הם גם מציינים שהסביבה הפוליטית מאתגרת את יכולת ההשמה של חלק מהצעדים כך שהסיכון לתחזית הוא כלפי מעלה (זו הסיבה שאנו מעריכים גירעון גבוה יותר ב-2025). לפי פיץ' כתוצאה מכך יחס החוב לתוצר יעלה ל-70% השנה ול-72% ב-2025. יתרה מכך, לפי פיץ' אם חלק מהסיכונים המפורטים מעלה יתממשו, יחס החוב לתוצר ימשיך במגמת עליה גם בטווח הבינוני.
"כדי לסיים בטעם טוב, בפיץ' מציינים את החוזקות של ישראל שהן בעיקר רזרבות המט"ח הגבוהות של בנק ישראל והחשבון השוטף הגבוה (גם אם לפי התחזיות שלהם ירד מ-4.8% מהתוצר ב-2023 ל-4.3% ו-3.9% ב-2024 ו-2025, בהתאמה). בשורה התחתונה, ההודעה של פיץ' היא אשרור למגמה השלילית במצבה הפיסקאלי של ישראל. התנאים הפיננסיים של ישראל בעולם כבר מזמן הוחמרו באופן ברור אך בשוק המקומי פחות. כמו שרשמנו אתמול, אנו מעריכים שיחס הסיכוי/סיכון בשוק האג"ח המקומי אינו אטרקטיבי".
רונן מנחם, כלכלן שווקים ראשי בבנק מזרחי טפחות: "הורדת הדירוג של Fitch לחוב של מדינת ישראל בנוץ' אחד מ A+ ל A לא באה בהפתעה והתבטאה עוד קודם לכן בפרמיית הסיכון המוגדלת של מדינת ישראל, כפי שנגזרת הן מתשואת הפדיון של אג"ח ממשלת ישראל בחו"ל והן מהפער בין תשואות הפדיון של ממשלות ישראל וארה"ב. תקרת החוב שלנו עומדת על AA- ואנו רחוקים ממנה כעת בשני נוצ'ים (דרגות).
"גם לאחר המהלך ישראל עדיין נמצאת בקבוצת A, קרי לפי Fitch יכולתה לפרוע את התשלומים עדיין גבוהה מהממוצע, דבר שכשלעצמו עשוי להוות נחמה פורתא. אלא שהדינמיקה שלילית ויותר מכך – התשקיף (תחזית) נותר שלילי, כך שתיתכן הורדה נוספת והסבירות שזה יקרה גבוהה יותר מהותרת הדירוג (שירד) על כנו. על מנת שהדירוג יעלה שנית, יהיה צורך שהתשקיף יהיה ניטראלי, תהליך שעלול לקחת חודשים ארוכים.
"יתרה מכך, בתרחיש קצה, אם החרפה נוספת של המציאות המדינית–ביטחונית בישראל, היעדר בלמים להידרדרות הפיסקלית, חזרה לסדר היום של החקיקה המשפטית ועוד, יגרמו ל-Fitch להוריד את הדירוג בשני נוצ'ים בפעם הבאה, יקרב הדבר את ישראל צעד נוסף לכיוון מעמד של אג"ח שאינה בדרגת השקעה. החשש כאן הינו כאמור מהדינאמיקה השלילית. מדובר בתרחיש קצה, כאמור, אך ההשפעה על הסנטימנט שלילית.
"בהקשר זה, הגורמים שעלולים להוליך להורדת דירוג, או פעולת דירוג שלילית נוספת, כל אחד בנפרד או כקבוצה, הינם מבניים: התארכות/הסלמת העימות, שתולכנה לנזק מהותי וממושך לפעילות הכלכלית וליכולת המימון של המדינה. מנגד, על מנת שהדירוג יעלה, או תינקט פעולת דירוג חיובית, נחוץ שיפור הן בגורמים המבניים – ירידה ברמת העימות והכלה של השפעותיו על הפעילות הכלכלית ויכולות המימון – והן בתחום המימון הציבורי – ביטחון רב יותר שיחס החוב לתוצר ישוב לתוואי פוחת, לדוגמא, כתוצאה מרפורמות פיסקליות.
"כפי שהמצב נראה כיום, אם כך, החשש מהרעה נוספת של הדירוג גבוה מהתקווה כי יתאושש במבט חודשים רבים קדימה. להורדת הדירוג שתי השלכות – האחת הינה שיקוף של הסיכון של מדינת ישראל שכבר גדל והיווה טריגר לצעד עצמו, והשנייה היא חשש של החברה המדרגת מהסלמה נוספת. לכן עלולות להיות למהלך השלכות שליליות הן על שוקי המניות ואיגרות החוב לסוגיהן והן על שער השקל לעומת הדולר ולסל המטבעות. הבורסה סגורה היום (ג') ולכן נראה את ההשלכות רק מחר.
"זה, מצדו, יקשה על האינפלציה ועל הריבית במשק לרדת, יגדיל את אי הוודאות (הגבוהה גם כך) במשק, במגזר העסקי ובשווקים ויפגע בפעילות הכלכלית. נוסף על כך, המהלך מגדיל את הסבירות שגם שתי מדרגות החוב האחרות, Standard & Poor's ו-Moody's תלכנה בעקבות Fitch ותורדנה אף הן (פעם נוספת) את הדירוג, הנמצא גם אצלן תחת תחזית שלילית.
"לא במפתיע, הורדת הדירוג משקפת את השלכות המשך הלחימה ברצועת עזה, המתיחות הגבוהה והפעילות הצבאית במספר חזיתות. הדבר פוגע קשה בצרכי המימון של המדינה ולהערכת Fitch יתפח הגירעון במונחי תוצר ל-7.8 אחוזים השנה, 1.2 אחוזי תוצר יותר מיעד הגירעון של הממשלה לפי התקציב המעודכן, שהיה כמובן גבוה עשרות מונים מיעד הגירעון של התקציב המקורי, ופרט לכך פי 2 וחצי מרמה של 3 אחוזי תוצר, שמדינה מתקדמת שואפת לחתור אליו וההידרדרות ממנה כאן הייתה מהירה.
"חשוב גם לציין כי לפי התחזית העדכנית של בנק ישראל מלפני חודש יסתכם הגירעון השנה ל-6.6 אחוזי תוצר (יעמוד ביעד) ולפי משרד האוצר שיעורו הנוכחי (8.1 אחוזי תוצר) יפחת במהלך הרבע האחרון של השנה, כך שיש כאן מצד Fitch ספקות בנושא שהוא כה חיוני לדירוג מבחינתה; איתות למקבלי ההחלטות בארץ לגבי רמת האמינות של מדיניותם ותחזיותיהם; וכמו כן קושי רב יותר להשיב את הגירעון לרמה של 4 אחוזים מהתוצר, כפי שבנק ישראל צופה, בשנה הבאה!
"נקודה קשורה הינה יחס החוב לתוצר של ישראל, שטרם פרוץ המלחמה היה נמוך מהרמה המקובלת של 60 אחוזי תוצר, אך ב-Fitch סבורים כי יתקשה לרדת מ-70 אחוזי תוצר בטווח הבינוני. אנו קושרים לכך את התעכבות דיוני התקציב לשנת 2025 עד כה ואת זה שטרם הוצג לציבור הרחב, לשוק ההון המקומי ולמשקיעי חוץ תוואי רב שנתי להורדה הדרגתית של רמות החוב והגירעון. זו נקודה בעייתית גם מבחינת המגזר העסקי, בבואו לתכנן את פעילותו, השקעותיו וגיוסי ההון שלו.
"לבסוף, גם בנושאי ממשל ישראל לא נראית טוב מבחינת Fitch והדבר בהחלט מזיק לדירוג החוב שלה. היות ובכל הפרמטרים החיוניים הללו לא הסתמן שיפור ואף ניכרה הרעה מאז בחינת הדירוג הקודמת, לא זו בלבד שהדירוג ירד, אלא אופק הדירוג נותר שלילי. מהלך זה מתכתב עם התחזית החדשה של בנק ישראל, שנבנתה על סמך הנחה מחמירה יותר של עצימות השפעת המלחמה על פעילות המשק ואמירה כי הדבר יצריך ריבית גבוהה יותר מכפי שיכלה להיות במצב דברים אחר. בהתאם, אומרים כלכלני Fitch כי העימות בדרום עלול להימשך אל תוך שנת 2025 ואף להתרחב לחזיתות נוספות. לדבריהם, מעבר לאובדן חיי אדם, מדובר בתוספת של ממש להוצאות הממשלה, הרס תשתיות ונזק מתמשך יותר לפעילות הכלכלית ולהשקעות בנכסים קבועים – מה שיגרור הידרדרות נוספת במדדים הכלכליים של המדינה.
"גורם חדש המעיב מאוד על הדירוג ואולי הוזכר פחות בדירוגים הקודמים הינו המתיחות מול איראן ובנות בריתה, שעלתה מדרגה מאז וממשיכה להיות גבוהה. הכלכלנים מזכירים כי לפי הערכות עמד ארגון חיזבאללה מאחורי ההרג במג'דל שמס וכי בהמשך חיסלה ישראל בכיר של הארגון בבירות ותקפה את החותים בתימן. ב- Fitch רואים בהתפתחויות הללו מקור להידרדרות ביטחונית נוספת שתיפגע בפרופיל החוב של ישראל.
"הכלכלנים מציינים את המשך הפעילות של ישראל בעזה, כניסתה לרפיח והשתלטות על מעבר גבול עם מצרים (ציר פילדלפי) וסבורים כי הפעילות תימשך לפחות עד סוף השנה ויש חשש כי גם לאחר מכן, מה שיגדיל מידית את צרכי הצבא, ישבש את פעילות הייצור באזור הסמוך לגבול ויפגע בתיירות ובבנייה. עם זאת, לדבריהם, ישראל צמצמה את מספר משרתי המילואים, מה שצמצם את הפגיעה בכוח העבודה האזרחי.
"אשר לתקציב המדינה, מציינים הכלכלנים לטובה את צד ההכנסות, שהתאושש במחצית הראשונה של השנה ולהערכתם יוסיף להראות חוזקה גם במחצית השנייה, אך צד ההוצאות, המושפע מצרכי הצבא, הנזקים הכלכליים וההוצאות על תושבי הצפון משפיע יותר.
"הכלכלנים צופים שבשנה הבאה ירד יחס הגירעון לתוצר ל-4.6 אחוזים, עדיין גבוה ב-0.6 אחוז תוצר מהתחזית של בנק ישראל. זאת נוכח הוצאות ביטחוניות נמוכות יותר וצמיחה של ההכנסות, אך מזהירים כי הוא עלול להיות גבוה יותר אם המלחמה תימשך בשנה הבאה. נוסף על כך – וזו נקודה מאוד בעייתית לראייתם – הכלכלנים צופים כי הממשלה תגדיל דרך קבע את הוצאות הביטחון בכ-½1 אחוזי תוצר, בהשוואה לרמתן טרם המלחמה. הם מעריכים כי סביר שישראל תשמור על נוכחות גבוהה יותר סביב גבולותיה, תאריך את גיוס החובה ותגדיל את תוצר מערכת הביטחון שלה – מה שיגדיל עוד יותר את הוצאותיה.
"כלכלני Fitch מניחים – ואף מאותתים לממשלה – כי הממשלה תנקוט צעדים לצמצום הגירעון לצד העלאת שיעור מס הערך המוסף באחוז אחד (תוספת הכנסות של כ-0.8 אחוז תוצר). עם זאת, הם חוששים, כוחות קואליציוניים וצרכים צבאיים עלולים לעכב את תכניותיה – מה שמציב גורם סיכון נוסף לתחזית".
עפר קליין, ראש אגף כלכלה ומחקר בהראל ביטוח ופיננסים: "להערכתנו, סיכוי גבוה יחסית שנראה הורדת דירוג נוספת מצד חברות הדירוג האחרות (הן הורידו את הדירוג בחודשים הראשונים של המלחמה). חשוב לציין שהשווקים הפיננסים לא המתינו להודעות חברות הדירוג ומרווחי האשראי וחוזי הביטוח הבינלאומיים (CDS) על אג"ח של ממשלת ישראל בעולם כבר מתמחרים (עוד מתחילת המלחמה) ירידה צפויה זו ואף מעבר לה (ולהערכתנו גדולה מידיי) בדירוג מדינת ישראל.
"הגירעון הממשלתי המשיך לעלות וחצה את רף ה-8 אחוזים. הגירעון יעלה שוב בחודש הבא אך אנו צופים התמתנות ברבעון האחרון של השנה.
"הכנסות המדינה ממסים ביולי עמדו על כ-39 מיליארד שקל, עלייה של כ-5 אחוזים בהשוואה ליולי בשנה שעברה (1% עלייה ריאלית בשיעורי מס אחידים). בניגוד לחודשים הקודמים סך ההכנסות ביולי היה מעט נמוך יותר מהציפיות לאור החזר מס חריג לצד עלייה בהחזרי מע"מ, זאת למרות העברה של ימי ההבראה לאוצר. יש לציין שהתמונה ב-7 החודשים הראשונים של השנה היא של מגמת שיפור בהכנסות ממסים; לאור האבטלה הנמוכה, המשך הצמיחה בפעילות הכלכלית והעלייה במספר העסקאות בענף הנדל"ן.
"למרות השיפור השנה בצד ההכנסות ממסים הוצאות הממשלה ממשיכות להיות גדולות ועמדו על כ-50 מיליארד שקל ביולי, כך ב-12 החודשים האחרונים הגירעון המצטבר כאחוז מהתוצר עלה ל 8.1 אחוזים. אנו צופים עלייה נוספת בספטמבר אך לאחר מכן ירידה ברבעון האחרון של השנה אל סביבות ה-7.5 אחוזים. זאת בהנחה שלא תחל מלחמה בעצימות גבוהה (בצפון ומעבר לכך). תרחיש זה יגרור עלייה נוספת בהוצאות הביטחון ויחייב את הממשלה לפעולות תקציביות מיידיות.
"השיפור הכלכלי נמשך ביולי, אוגוסט צפוי להיות פחות טוב. סקר מגמות בעסקים של הלמ"ס לחודש יולי הצביע על המשך אופטימיות בכל הענפים (מלבד המלונאות), והמשך התרחבות של הפעילות אם כי קצב השיפור האט בחודשים האחרונים. המצב הביטחוני ממשיך להוות מגבלה על הפעילות, אם כי נרשם שיפור בחודשים האחרונים (הסקר נעשה לפני ההתפתחויות של השבועיים האחרונים). חברות בענף הבנייה מדווחות על כך שהמסחור בעובדים מיומנים הצטמצם (אך עדיין נותר משמעותי בהשוואה לטרום המלחמה) לצד הקלה ביכולת גיוס האשראי.
"באופן לא מפתיע, החולשה בתיירות הנכנסת נמשכה גם ביולי ואנו צופים המשך קיפאון גם בחודשים הבאים. קצב יציאת הישראלים לחו"ל ממשיך לעלות בעקביות מאז פסח והגיע ל 850 אלף (דרך האוויר). ביטולי הטיסות בשבועיים האחרונים יעצרו את השיפור ויגרמו לירידה משמעותית בנתוני חודש אוגוסט.
"גם בישראל יתפרסמו נתונים חשובים בימים הקרובים; בחמישי יתפרסמו מדדי המחירים לחודש יולי ואנו צופים עלייה של כ-0.5 אחוז במדד בהובלת מחירי השכירות, הנופש והטיסות. בראשון (18 באוגוסט) יתפרסמו נתוני הצמיחה הראשוניים לרבעון השני (שנגמר מזמן) ואנו צופים המשך צמיחה חיובית, בהובלת הצריכה הפרטית, אך איטית יותר בהשוואה לרבעון הקודם".
יוסי פריימן, מנכ"ל קבוצת פריקו ניהול סיכונים פיננסים: "הציפיה להסלמה ביטחונית רב זירתית לצד ההודעה הצפויה על הפחתת דירוג האשראי של ישראל גוררים לפיחות השקל, אשר שב והתייצב מעל לרמת 3.78 שקל לדולר (וכבר הספיק לרדת חזרה ל-3.77 שקלים). היום לא מתקיים מסחר במערכת הבנקאית בישראל, אולם בשוקי חו"ל עודפי ביקוש לדולר ממשיכים לפחת את השקל ולתמוך בתנועה אל עבר רמת 3.8 ויותר.
"ההודעה של סוכנות הדירוג פיצ' צפויה לעודד את סוכנויות הדירוג הנוספות להקדים ולפרסם את החלטת דירוג האשראי שלהן, כאשר ההערכה שגם הן צפויות להפחית את דירוג האשראי של ישראל.
"להפחתת דירוג האשראי צפויה השפעה על עלות החוב של מדינת ישראל, שכן הפחתת הדירוג המבטאת עלייה בסיכון תגרור לעלייה בריבית אותה תידרש ממשלת ישראל לשלם עבור גיוס אשראי בשוקי חול, אולם חמור מכך הדבר ישפיע על דירוג האשראי של חברות ישראליות.
"בתקופה של גרעון תקציבי מתרחב הורדת הדירוג תעמיק עוד יותר את הגרעון, היות והממשלה תידרש עתה לממן את העלייה בהוצאות המימון מתקציב המדינה".
דני צוקרמן, שותף-מנהל ב-Ifunds, בית להשקעות אלטרנטיביות מבית אלטשולר שחם שמייצג בישראל את icapital: "ישראל בשנים האחרונות מרכזת הרבה מאוד פעילות Private Equity בה קרנות זרות קונות חברות ישראליות, כמו למשל הרכישה של פריוריטי על ידי קרן בלקסטון. הפעילות הענפה הזו כמובן מתמרצת יזמים בענף ההייטק ומחוצה לו לפתח את החברות שלהם ולגרום להן להתחרות גם בשווקים הבינלאומיים בשביל להיות יעד לרכישה או השקעה של קרנות כאלה ואולי אף לשחקן אסטרטגי. מבחינת שינוי דירוג האשראי, דווקא בשווקים הפרטיים יש מקום לאופטימיות כיוון שהשוק הזה לא נבהל כל כך מהר כמו שווקים אחרים ומפני שמשקיעים אלה יושבים קרוב לחברות והם מאוד מתרשמים מהיכולת של ההנהלות הישראליות לפעול גם בזמן משבר. רק צריך לזכור שלא לעולם חוסן ואם מסתכלים על מדינות כמו טורקיה או ארגנטינה שעד שנת 2010 היו יעד השקעה מבוקש לקרנות Private Equity, ואילו היום כבר רואים שם מעט מאוד פעילות כתוצאה מהמשברים שפקדו אותם".
עופר בן שימול, סמנכ"ל בית ההשקעות אם אס רוק מציין: "זו הורדה עם אופק שלילי, תחזית גירעון באזור 8% הרבה מעל יעד הגירעון המתוכנן. לחימה מתמשכת ויקרה, מתיחות אזורית שמשליכה על המשק ופרמטרים נוספים שיכולים להעיב על המשק. הקריאה של החשכ״ל להתחיל לעבוד על תקציב 2025 שיידע לתת מענה לגירעון הגדל ולכל צרכי התקציב והקיצוצים הנדרשים בשל המלחמה המתמשכת להבטיח יציבות ותכנון לטיפול באתגרים הניצבים בפני המשק".
