זה לא רוז'נסקי, זו השיטה

דלק נדל"ן של יצחק תשובה לא מפסיקה להסתבך. במקביל להסדר חוב עם נושיה, בשבוע שעבר התבשרנו כי הפרקליטות מתכוונת להגיש כתב אישום בכפוף לשימוע נגד המנכ"ל לשעבר, איליק רוז'נסקי, ונגד בכירים לשעבר בחברה. בין העבירות המיוחסות להם: קבלת דבר במרמה בנסיבות מחמירות, מרמה והפרת אמונים, והכללת פרט מטעה בדו"חות הכספיים במטרה להטעות משקיעים.

טיוטת כתב האישום חושפת כיצד מנהליה של דלק נדל"ן נקטו – לכאורה – במגוון תרגילים עסקיים וחשבונאיים, שנועדו להסוות הפסדים ולנפח רווחים באופן מלאכותי. זאת, בראש ובראשונה על-ידי ביצוע מניפולציות בהערכות השווי, שעל בסיסן בוצעו עסקאות ונמסר מידע למשקיעים. רוז'נסקי מיהר להסביר כי פעולותיו היו "חלק ממהלך עסקים רגיל". ואמנם, מבלי להקל ראש באישום המתגבש, על פניה יש בטענתו של רוז'נסקי גרעין של אמת. גם אם לא מדובר בהגנה תקפה מבחינה משפטית, יש בדבריו כדי ללמד משהו על המציאות בשוק ההון.

איליק רוז'נסקי צילום: אביגיל עוזי

הערכות שווי מטות מדי יום את הכף לגבי עסקאות המשפיעות על רבבות עובדים ומשקיעים – לרבות מיזוגים ורכישות, חלוקת דיבידנדים, ועסקאות בעלי עניין. הערכות השווי אף עומדות לנגד עיניהם של בתי המשפט, הנדרשים להכריע בתובענות שהוגשו בקשר לעסקאות אלה. הביקוש לשירותיהן של חברות להערכות שווי גבר בשנים האחרונות עם המעבר לשיטת החשבונאות הבינלאומית (ה-IFRS), שהעניקה משקל רב להערכות בדבר ה"שווי ההוגן" של עסקאות.

בפועל, תעשיית הערכות השווי אפופה בניגודי עניינים ברוח "חבר מביא חבר". חברות גדולות במשק פונות לרוב למספר מצומצם של מעריכים, המצויים איתן זה שנים בקשרי עבודה (ולעתים אף בקשרים אישיים עם בעל השליטה). מעריכי השווי מקבלים את שכרם מהחברה שהזמינה את השירות ובכך נוצרת תלות, הפוגעת בעצמאותו של מעריך השווי ובאובייקטיביות של ההערכה.

המשמעות היא, שהערכת השווי עשויה אמנם להתבצע בצורה מקצועית אך מכיוון שאין מדובר במדע מדויק נוצרת הטיה מובנית לטובת בעל השליטה. הטיה זו מובילה לא אחת לקיפוח בעלי מניות המיעוט ולפגיעה בעובדים ובמשקיעים מהציבור.

גם בדלק נדל"ן, איש לא מייחס רשלנות או זדון למעריכי השווי עצמם. אלה עשו כנראה את עבודתם נאמנה. ייתכן שגם המנכ"ל רוז'נסקי, על אף המשמעות הפלילית שעשויה להיות מיוחסת לו, פעל בהתאם למקובל בשוק.

הבעיה היא בכללי המשחק עצמם. אין כיום רגולציה "עם שיניים", המסדירה ומפקחת על תעשיית הערכות השווי. הכללים לגבי עצמאות המעריכים חלשים ואינם מספקים. רשות ניירות ערך הכירה זה מכבר בבעיה, אך מעבר לבקרה נקודתית על הערכות – למשל אלה שעמדו ברקע העסקאות של אפריקה ישראל ב-2008 – הרשות לא קבעה עד כה כללים ברורים של מותר ואסור בתחום.

לפיכך, ועוד לפני שרוז'נסקי יושב על ספסל הנאשמים, אין להשתהות בהפקת הלקחים. על רשות ניירות ערך ליזום הסדרה מקיפה של הערכות השווי, שתבטיח אי-תלות מצד המעריך בחברה הזקוקה לשירותיו. הסדרה כזו אינה יכולה להסתפק בהגברת חובות הגילוי אלא עליה לקבוע כי בעסקאות חשובות (דוגמת מכירת החברה או עסקת בעלי עניין) ימונה מעריך עצמאי ובלתי תלוי. גם בתי המשפט יוסמכו למנות מומחים מטעמם במקום להסתמך על הערכות שווי מטעם. רק כך נמנע את הרוז'נסקי הבא.

הכותב משמש מרצה למשפטים וראש תחום שוק ההון במכון לאחריות תאגידית שבמרכז האקדמי למשפט ולעסקים