הזדמנויות נסתרות: באילו מניות ממדינות ה-PIIGS כדאי לגוון את תיק ההשקעות שלנו

יוון

חברת הנכסים יורובנק פרופרטיס (או בשמה המלא EuroBank Properties Real Estate Investment Company), שבבעלות קבוצת הבנקאות האירופית EFG, עוסקת בנדל"ן מניב בתחום המסחרי והמשרדים.

יורובנק היא בעלת פורטפוליו הנכסים הגדול ביותר ביוון. עיקר נכסיה נמצא באתונה, אך יש לה נכסים גם במדינות אחרות, בהן סרביה, אוקראינה ורומניה. מדינות אלה חוו מיתון עמוק כתוצאה מהמשבר האחרון, אך המשך מגמת התאוששות בהן עשויה לתמוך במחיר המניה בעתיד. החברה־האם EFG פועלת בכ־40 מדינות והיקף נכסיה מסתכם בכ־87 מיליארד יורו.

עיקר נכסיה של יורובנק הוא משרדים (56%) בתפוסה גבוהה של 93% ונכסים מסחריים בתפוסה של 100%. הפורטפוליו של יורובנק כולל חוזים ארוכי טווח עם חברות מהמובילות באירופה, בהן H&M, פרוקטר אנד גמבל, קטרפילר, החברה־האם EFG ולוריאל. התשואה על הנכסים נאמדת ב־7.5%, כאשר ההכנסות השנתיות משכירות צפויות להסתכם ב־2010 בכ־45 מיליון יורו.

אחת ממטרותיה העיקריות של יורובנק היא המשך הקטנת החוב והסיכון הפיננסי שלה, דבר המתבטא ביחס הלוואה לערך הנכס נמוך של 15% ומינוף פיננסי של כ־14%. נתוני המאזן מעידים על רמת מזומן של 162 מיליון יורו (45% ביחס לשווי) לעומת חוב לטווח קצר וארוך של 98 מיליון יורו.

בחודשים האחרונים מבצעת יורובנק באופן עקבי רכישות עצמיות של מניותיה. תשלומי הדיבידנד שלה בשנה האחרונה משקפים תשואת דיבידנד של 9%.

יורובנק נסחרת לפי שווי שוק של 370 מיליון יורו, שהוא מחצית מההון העצמי שלה, וזאת לאחר שמכפיל ההון ההיסטורי של החברה נע בממוצע סביב רמת ה־1.2 בטרם החל המשבר העולמי.

על פי נתונים אלה, החברה נסחרת בדיסקאונט עמוק, המתמחר הרעה קיצונית בתנאים הכלכליים ביוון ופגיעה בתוצאות החברה בהתאם.

אף כי יש סבירות גבוהה שכלכלת יוון תיוותר מאתגרת בטווח הבינוני - איכות הנכסים והשוכרים של החברה, ההשתייכות לגוף פיננסי בינלאומי וגדול, ההנהלה המנוסה שהוכיחה עצמה במהלך המשבר, נתוני המאזן והתמחור הנוח מקטינים את הסיכון שבהשקעה.

ת.ז: EuroBank Properties

פעילות: נדל"ן מניב

בורסה: אתונה (EUPRO.GA)

שווי שוק: 370 מיליון יורו

מכפיל הון: 1.2

תשואה על הנכסים: 7.5%

אירנד

קבוצת גרפטון (Grafton) הפועלת באירלנד ובבריטניה היא הקמעונאית המובילה באירלנד בתחום חומרי הבניין והמוצרים לבית, הקמעונאית הרביעית בגודלה בבריטניה והיצרנית המובילה בשוק המלט. גרפטון מורכבת מכמה חברות בנות, בהן רשתות קמעונאיות מובילות בתחום חומרי הבניין ומוצרי "עשה זאת בעצמך" לבית, דוגמת צ'אדוויקס, בילדבייס, וודי'ס DIY ופלאמבייס.

למרות המצב הכלכלי הקשה שאליו נקלעה כלכלת אירלנד והמצב הלא מזהיר של האי בריטי בכלל, גרפטון צלחה את 2008–2010 בצורה טובה יחסית, תוך שהיא מצליחה לשמור על תזרים חיובי ולבצע צעדי התייעלות, בין היתר על ידי סגירת סניפים חלשים וצמצומים תפעוליים אחרים.

כיום החלק הקשה של המיתון בבריטניה כבר מאחוריה, דבר הבא לידי ביטוי גם בתוצאותיה של גרפטון, אשר 70% מהכנסותיה הם מחוץ לאירלנד. למרות ירידה קלה בהכנסותיה, הציגה החברה במחצית הראשונה של 2010 שיפור של כ־140% ב־EBITDA לעומת התקופה המקבילה ב־2009, תזרים מזומנים חופשי בקצב שנתי העולה על 100 מיליון יורו, היקף מכירות המסתכם ביותר מ־2 מיליארד יורו ונמצא במגמת עלייה ושיפור בשיעורי הרווחיות בשורה התחתונה.

לגרפטון מאזן יציב עם 330 מיליון יורו בקופה מול התחייבויות שוטפות ברמה זהה ומינוף פיננסי של כ־56%. החברה נסחרת כיום בשווי של 833 מיליון יורו ובמכפיל EV/EBITDA (מכפיל רווח תזרימי) חזוי ל־2011 של 8, ואנו צופים כי רמה זו תרד ב־2012-2013 לרמות ארוכות הטווח (6.5–7) כתוצאה מהמשך שיפור ברווחיות החברה, לאור הגידול הצפוי בהכנסות, צמצומים תפעוליים והמשך כניסה לשווקים חדשים. כמו כן, החברה עשויה להוות מטרה לרכישה לחברות הפועלות בתחום.

ת.ז: Grafton

פעילות: חומרי בניין ומוצרים לבית

בורסה: דבלין (GN5.ID)

שווי שוק: 833 מיליון יורו

מכפיל רווח חזוי: 13

פורטוגל

חברת סימפור (CIMPOR Group) הפורטוגלית חשופה לנדל"ן בצורה עקיפה לאור היותה שחקנית בולטת בעולם בייצור מלט, המוכרת כ־30 מיליון טונות מלט בשנה, ובטון לענף הבנייה ופיתוח תשתיות. סימפור פועלת בברזיל, סין, הודו, טורקיה ודרום אפריקה, כאשר פעילותה הבינלאומית מהווה 81% מהכנסותיה.

כאסטרטגיה מתכוונת החברה להמשיך ולפעול בשווקים הצומחים בקצב מהיר, כאשר 72% מה־EBITDA (רווח תזרימי) שלה מגיעים מפעילות במדינות מתפתחות. צמיחת החברה מתבטאת בדו"חות הכספיים האחרונים, שבהם הציגה, זה הרבעון השני ברציפות, שיא ב־EBITDA של 176 מיליון יורו, המשקף EBITDA בקצב שנתי של 700 מיליון יורו.

החברה נסחרת לפי שווי של 3.3 מיליארד יורו - כמעט פי חמישה מה־EBITDA - רמה המצביעה על תמחור נמוך ביחס לחברות בענף הנסחרות בפי שישה־שבעה מה־EBITDA. כמו כן נסחרת סימפור במכפיל רווח חזוי לרווחיות ב־2011 ברמה של 13 - גם הוא נמוך ביחס לתעשייה הנסחרת ברמות של פי 15 ויותר.

במהלך המשבר חל שיפור מהותי בשיעורי הרווחיות של הקבוצה, בעיקר בפרויקטים הבינלאומיים במדינות המתפתחות. הסיכון הפיננסי של סימפור נמוך כאשר המינוף עומד על כ־40%. כמו כן, לחברה עתודות מזומן של יותר מ־500 מיליון יורו, ויחס חוב נטו ל־EBITDA של 2.5 - נמוך משמעותית ביחס למתחרותיה.

בשל השתייכותה של סימפור למדד הפורטוגלי, נפגעה גם היא בצורה משמעותית והיא נסחרת בדיסקאונט מהותי ביחס לנתוניה המספריים והסיכון בפעילותה. תשלומי הדיבידנד של החברה בשנה האחרונה משקפים תשואת דיבידנד של 4%.

התמחור הנוח של יורובנק, איכות הנכסים והשוכרים והשתייכותה לגוף פיננסי בינלאומי גדול מקטינים את הסיכון בהשקעה בה.

צעדי ההתייעלות של גרפטון היטיבו איתה בשנות המשבר, וכעת עם השיפור ברווחיותה, היא עשויה להיות מטרה לרוכשים בתחומה.

72% מהרווח התזרימי של סימפור מגיעים מפעילותה בשווקים המתפתחים, והיא נסחרת בתמחור נמוך מהותית ביחס לסיכון שבה

ת.ז: CIMPOR Group

פעילות: ייצור מלט ובטון לענף הבנייה והתשתיות

בורסה: ליסבון (CPR.PL)

שווי שוק: 3.3 מיליארד יורו

מכפיל רווח חזוי: 13.5