פרשנות: הפליק־פלק המילולי של בנק ישראל

אחד הנושאים המרכזיים שניסתה הכתבה שפורסמה בשבוע שעבר ב"כלכליסט" לחשוף הוא כמה יתרות מט"ח באמת ישראל צריכה. הגידול הבלתי פוסק בהיקף היתרות הוא צידה השני של מדיניות רכישת הדולרים שמבצע בנק ישראל בשנה וחצי האחרונות. בניגוד לדעה הרווחת בבנק, אלכימיה לא ממש קיימת, וליצירת

בסדרת השאלות והתשובות שפרסם בשבוע שעבר, הסביר לנו אמנם בנק ישראל כי פעילותו בשוק המט"ח אינה גורמת להדפסת כסף, אבל האמת כנראה מעט שונה. רכישת הדולרים המסיבית היא אחד הגורמים העיקריים לגידול של יותר מ־50% בשנה האחרונה בכמות הכסף במשק. הצפת הכסף ו"תחושת העושר" שהיא יוצרת הן בין הסיבות להתעוררות האינפלציה שאנחנו חווים ממש בימים אלה.

את התחושה שהיקף יתרות המט"ח יצא מזמן מכלל שליטה מבסס בנק ישראל עצמו, בסדרה הבלתי נגמרת של הסברים שפרסם מאז תחילת המהלך להגדלת היתרות. "בנק ישראל החליט להגדיל את יתרות המט"ח ל־35–40 מיליארד דולר", הסביר הבנק. "זאת, לנוכח צורכי המשק, על רקע הצמיחה המהירה בתוצר בשנים האחרונות, והשתלבותו בכלכלה העולמית".

שמונה חודשים מאוחר יותר גילה בנק ישראל כי "צורכי המשק על רקע הצמיחה המהירה" (שהתכווצה בינתיים) מחייבים אותו לשוב ולהגדיל את יעד היתרות, הפעם ל־40-44 מיליארד דולר. עברו ארבעה חודשים וגם יעד זה הושג. בשלב זה גנז הבנק את שיטת היעדים המשתנים ופשוט המשיך לרכוש דולרים.

האם יתרות המט"ח של ישראל גדולות מדי? תשובה אפשרית ניתן למצוא בדו"ח השנתי האחרון שפרסם בנק ישראל לפני ארבעה חודשים. "היקף היתרות של ישראל", נכתב בדו"ח, "גבוה ב־25% מהממוצע של המדינות בעלות רמת סיכון נמוכה". דברים אלה נכתבו כאשר רמת היתרות הסתכמה עדיין רק ב־41 מיליארד דולר.

אחד הנושאים המעניינים ביותר בסיפור יתרות המט"ח הוא הרווח (התשואה) שמצליח בנק ישראל להשיג מניהולן. רווחי הבנק מהשקעת היתרות כוללים ריבית ורווחים פיננסיים אחרים, ואינם כוללים הפרשי שערים. את יתרות המט"ח מחזיק בנק ישראל בכמה מטבעות, בעיקר בדולר וביורו. ההרכב המטבעי של היתרות והיכן בדיוק הן מושקעות נחשבים לסוד שמור במיוחד ובנק ישראל לא פרסם אותם מעולם. את התשואה על תיק היתרות מחשב בנק ישראל במונחי ההרכב המטבעי של התיק, הנקרא בשפה המקצועית "נומרר".

מונח חשוב נוסף בהקשר זה הוא הסמן (benchmark), שהוא למעשה התשואה שאמור היה בנק ישראל להשיג על היתרות. מכיוון שלבנק חופש פעולה מסוים בניהול היומיומי של היתרות, שונה בדרך כלל התשואה שהוא משיג בפועל מתשואת הסמן. ב־2008 הסתכמה התשואה שהשיג הבנק על תיק היתרות ב־5.9%, ב־0.2% פחות מתשואת הסמן וב־1% פחות מב־2007.

כאשר בוחנים את ביצועי תיק היתרות בשיטה מוכרת יותר והרבה פחות מורכבת - במונחים שקליים - מתקבלות תוצאות הרבה פחות מרשימות: ב־2008 הסתכמה התשואה של תיק יתרות המט"ח ב־1.7% בלבד.