אג"ח הים התיכון: האינפלציה משנה את דפוסי ההשקעה

ביצועי אפיקי ההשקעה ה"סולידיים" במחצית הראשונה של 2008 לא מפתיעים. צמודי המדד הממשלתיים היו המנצחים הגדולים של המחצית, והם רשמו עלייה של יותר מ-8%. מדד תל בונד-20 רשם עלייה כמעט זהה, ואילו האפיק השקלי רשם תשואות נחותות משמעותית של כ-2% בממוצע. מי שהשקיע במט"ח הפסיד כ-15%

שוק האג"ח הישראלי מקלט בטוח במים הסוערים, והצדיק את כינויו "השוק הסולידי". נוסף על כך, נוצר הבדל משמעותי בין גל הפדיונות והמכירה של נכסים פיננסיים סולידיים (בהיקפים של יותר מ-15 מיליארד שקל) במהלך חודשי הקיץ של 2007 ("Run to cash"), לבין דפוס ההתנהגות הבוגר והאחראי יותר של הציבור במחצית הראשונה של 2008. מחצית זו התאפיינה בסלקטיביות, בהקטנת החשיפה למניות ובהגדלת החשיפה לצמודי המדד הממשלתיים והקונצרניים כאחד.

ציבור המשקיעים הישראלי יישר קו עם העולם והצטרף למגמת ההעדפה של נכסים סולידיים בטוחים ("Run to Quality"), גם אם התשואה שלהם לפדיון נמוכה מזו שאליה הורגלנו בעבר. הכל כדי לצמצם סיכונים ולהחזיק חזק עד יעבור זעם.

הבלבול בנוגע לכדאיות ההשקעה באפיק השקלי הסחיר הולך וגובר ככל שמתחדדת ההכרה שהבעיה האינפלציונית בישראל איננה תופעה חולפת, וכי אין להתעלם מהסיכונים באפיק השקלי. מהם הפתרונות המתאימים לתקופה הנוכחית וממה מומלץ להימנע?

לא מומלצים: פיקדון בנקאי, מניות ומט"ח

הפיקדון הבנקאי כבר איננו ה"בונקר" המושלם: לציבור ברור כי כניסה לבונקר באמצעות הפיקדונות השקליים המסורתיים סובלת מהחיסרון המסורתי של הפיקדון - ריבית נמוכה מאוד לעומת זו שמציע האפיק השקלי הסחיר בבורסה (שבחלקו גם מסוכן יותר מהפיקדונות). אולם נוסף על כך חיסרון חדש ומשמעותי: היעדר מוחלט של הגנה אינפלציונית, נוסף על חסרונות מיסויים, למשל.

יש להמשיך ולהקטין את האחזקה ברכיבי סיכון מנייתיים טהורים, בקרנות נאמנות ובתעודות סל מסוג 90/10, 80/20 וכדומה, המכילות רכיב מנייתי. זה פשוט לא הזמן הנכון להשקיע במניות, ודאי וודאי לא עבור המשקיע הסולידי.

בתחום המט"ח, לא סביר שהשקל הישראלי ימשיך להתחזק בקצב שאליו הורגלנו בשנים האחרונות ובמחצית הראשונה של 2008, בייחוד על רקע השינויים בחשבון השוטף בישראל ורכישות הדולר שמבצע בנק ישראל באופן מוגבר. כיום יש תנודתיות רבה במט"ח, ולכן אי אפשר לכנות אפיק זה "סולידי". ההשקעה באפיק זה היום משולה להימור בקזינו.

מומלצים: כספיות, גילונים וממשלתיות צמודות

במרבית המקרים התשואה בקרנות הנאמנות הכספיות גבוהה מאשר התשואה המתקבלת על השקעה בפיקדונות הבנקאיים, ויש להן גם יתרון מיסויי בולט לעומתם: את המס תשלמו כאן רק על הרווח הריאלי (מעל לאינפלציה), ואילו בפיקדונות ממוסה הריבית כולה, אם כי בשיעור נמוך במקצת (15% על הרווח הנומינלי בפיקדון, לעומת 20% על הרווח הריאלי בקרן הכספית).

התשואות לפדיון של המק"מים הקצרים (עד 90 יום) שבהן מתמקדות הקרנות הכספיות עדיין נמוכות מהאלטרנטיבות השקליות הסולידיות האחרות. עם זאת, לאחרונה קטן משמעותית העיוות בקצה הקצר של עקום תשואות המק"מים, כך שהאטרקטיביות של הקרנות הכספיות עלתה. עדיין יש לזכור כי אין זה כלי שמעניק הגנה אינפלציונית מלאה למשקיע.

הגילונים הם מכשיר פיננסי פופולרי, דפנסיבי באופיו, המתאים בהחלט להשקעה בתקופה הנוכחית. הגילון הוא אג"ח שקלית ממשלתית שניתן להתייחס אליה כאל אג"ח קצרה ולכן נחשבת לסולידית.

הוא מספק למשקיעים תזרים מזומנים חיובי לחשבון העו"ש שלהם (בצורת "קופון" המשולם בדרך כלל מדי רבעון). גובה הריבית הנקובה שמשלם הגילון משתנה לפי ממוצע תשואות המק"מים בבורסה.

השקעה מוגנת מאינפלציה

בעקבות האינפלציה התאפיינה המחצית הראשונה של 2008 בעלייה בתשואות לפדיון של המק"מ, והקופונים של הגילונים הלכו ועלו גם הם. לפיכך מדובר באג"ח שקלית שמעניקה הגנה אינפלציונית משופרת (אך לא מושלמת) לעומת אג"ח שקלית הנסחרת בריבית קבועה.

בזכות מנגנון שינוי הריבית הנקובה ולמח"מ הקצר של הגילון אין בו תנודתיות רבה, ובעצם הקשר ההפוך בין מחיר האג"ח בבורסה לבין תשואתה השנתית לפדיון מתקיים בגילון בצורה מוחלשת. זה היתרון העיקרי של הגילון בתקופה של אינפלציה ועליית תשואות לפדיון באפיק השקלי, וגם החיסרון העיקרי שלו בתקופה של ירידת תשואות.

אפיק צמודי המדד הממשלתיים הוא האפיק הקלאסי לאלה המעוניינים להצמיד את כספם למדד ולהימנע מנזקי האינפלציה. ציבור המשקיעים מסיט סכומים הולכים וגדלים לצמודי המדד הממשלתיים, כפי שניכר מביצועי אפיק זה במחצית הראשונה של 2008. האפיק צמוד המדד הממשלתי הוא המנצח הברור במירוץ התשואות במחצית 2008, ובהפרש גדול מאוד לעומת האלטרנטיבות.

כל עוד מחירי הנפט והסחורות בעולם ממשיכים לנסוק (אינפלציה מיובאת), כשבמקביל מאופיין המשק הישראלי גם בלחצים אינפלציוניים מקומיים (אינפלציה כחול־לבן), יש היגיון רב בלהמשיך ולהחזיק ברכיב משמעותי של צמודי מדד ממשלתיים בתיק. זהו העוגן בתיק ההשקעות הסולידי.

לא למשקיע הסולידי: אג"ח קונצרניות צמודות

האג"ח הקונצרניות צמודות המדד הן אפיק השקעה פופולרי, בשל שילוב של הצמדה לאינפלציה בתוספת תשואה לפדיון הגבוהה מזו המאפיינת את צמודות המדד הממשלתיות. רמת הסיכון בהשקעה באג"ח קונצרניות גבוהה משמעותית מצמודות המדד הממשלתיות, כשפרמיית הסיכון באפיק הקונצרני, בייחוד בדירוגים הגבוהים, נמוכה מאוד.

ההרעה הצפויה בביצועי המשק והחברות הנסחרות תשפיע לרעה גם על יכולת החזר החוב של המנפיקים, ודורשת מהמשקיע זהירות וסלקטיביות רבה בבחירת האג"ח הקונצרניות. נוסף על כך, ככל שהמח"מ של האג"ח הקונצרניות גבוה יותר, קטנה היכולת לחזות לעתיד את הסיכוי להחזר החוב, מה שמחייב התמקדות במח"מים קצרים ובינוניים.

הכותב הוא מנכ"ל מנורה מבטחים קרנות נאמנות