פרשנותאפקט הדומינו העולמי מטלטל את השאננות בהייטק ומתקרב בצעדי ענק לישראל
פרשנות
אפקט הדומינו העולמי מטלטל את השאננות בהייטק ומתקרב בצעדי ענק לישראל
הירידות החדות בשוקי ההון בחודש האחרון משנות את תנאי המשחק עבור חברות ההייטק; אחרי שנים שבהן נהנו מכסף כמעט בלתי מוגבל, הן נערכות להשקעות סלקטיביות והקפאת גיוסי עובדים; גם בקרנות ההון סיכון מורגש השינוי: השקעה רק בחברות עם פעילות מוכחת
כוננות ספיגה, זה התיאור המדויק ביותר למתרחש בימים אלה בתעשיית ההייטק המקומית. הנפילות בנאסד"ק שעד לפני שבועיים נראו כהדי פיצוצים ממלחמה רחוקה, מתחילים להתקרב אט אט לאקו־סיסטם המקומי.
החגיגה עוד לא הסתיימה, הקרב על הטאלנט עדיין בעיצומו, גיוסי ההון נמשכים ויוניקורנים חדשים נולדים, גם אם בקצב איטי יותר, אבל מעבר לכתף יש סימנים של מציאות אחרת.
בארה"ב, שם הכל מהיר יותר ואלים יותר, יש כבר חברות שנסגרות ובעיקר יש חברות שמפטרות. רק מתחילת מאי הודיעו כבר לא פחות מעשר חברות על פיטורים, חלקן על עשרות עובדים, אבל חלקן כמו AVO הישראלית גם על מאות עובדים. אלה מצטרפות להחלטות של ענקיות כמו פייסבוק ואובר להקפיא את הגיוסים בשוק המקומי, כמו גם על כך שבשבועות האחרונים עובדי הייטק מתחילים להיצמד לכסאות.
אם מיד עם תחילת הנפילות בוול סטריט בנובמבר האחרון, עובדים מחברות טכנולוגיה ציבוריות רבות מיהרו לעזוב בחיפוש אחר משרה מתגמלת יותר, בעיקר בהיבט של התגמול ההוני, הרי שכעת מתחיל תהליך הפנמה שברז השכר עלול להיסגר בקרוב.
5 צפייה בגלריה
אדם פישר, שותף בכיר בקרן ההון סיכון Bessemer וסיון שמרי דהן, שותפה בקרן קומרה
(צילום: אוראל כהן, קרן בסמר)
כך למשל, אחת הנטישות המסיביות היתה מחברת WIX הישראלית שאיבדה יותר ממחצית משווייה בתחילת 2022. אלא שבשבועות האחרונים מתברר כי רבים מהעוזבים לא מצליחים למצוא עבודה חדשה, לפחות לא באותם תנאים שחלמו עליהם. בניגוד לארה"ב, בישראל עוד לא מדברים על פיטורים ואפילו לא על קיצוצים, אבל הקפאת המצב הנוכחי היא כנראה התיאור המדויק ביותר למתרחש. כולם מעדיפים להמתין קצת להמשך ההתפתחויות ובעיקר להבין כמה רחוק יגיע אפקט הדומינו של קריסת נאסד"ק - ב־5.7% מתחילת מאי, וב־27.3% מאז השיא באמצע נובמבר.
הברזים להשקעות הון סיכון נסגרים
כיצד עובד אפקט הדומינו הזה? התכווצות התיק הסחיר של גופי ההשקעות הגדולים, בעיקר הגופים המוסדיים, צפויה להשליך על נכונותם להגדיל את החשיפה להשקעות הלא סחירות, הלא הן סטארט־אפים. במרבית הגופים קיים כלל אצבע לגבי איזון בין שני החלקים, כך שלא ניתן להמשיך באותו קצב השקעות הון סיכון אם המניות חטפו מהלומה. יתרה מכך, חלק גדול מהכספים שמנותבים לסטארט־אפים מגיעים מתקבולי הנפקות של חברות, המכירות שלהן או מהתשואות החיוביות על אלה.
במצב הנוכחי של השווקים שלושת הברזים סגורים ולכן יזרום פחות כסף להשקעות אלטרנטיביות. זאת עוד לפני שלוקחים בחשבון גם את הריבית העולה ואת העובדה שבאג"ח האמריקאי לעשר שנים כבר ניתן לקבל תשואה של 3% מבלי לסכן כלל את הכסף. השינויים צפויים להוציא משוק השקעות הטק את הכסף החם יותר, או כפי שהוא הוגדר "כסף של תיירים", מקרנות גידור וקרנות קרוסאובר שמנצלות הזדמנויות באופן אקראי ללא אסטרטגיה מובנית, וגם מהגופים המוסדיים.
טייגר גלובל מחקה 15 מיליארד דולר השנה
התוצאה של התפתחות זו היא פחות כסף בהון סיכון. אמנם מתחילת 2022 הספיקו קרנות ההשקעה בעולם וגם בישראל לגייס סכום אדיר של 70 מיליארד דולר, ככל הנראה בדיוק משום שהריחו את המפולת המתקרבת, אך לא בהכרח כל הכסף אכן יגיע אל אותן הקרנות.
אמנם מדובר באירוע נדיר, אבל בתחילת משבר הקורונה ב־2020 וכמובן ב־2008 היו קרנות שהתקשו "לקרוא לכסף", כלומר לקבל אותו בפועל מהגוף המוסדי חרף ההתחייבות שניתנה מוקדם יותר. מדובר בתרחיש קיצוני שנדמה רחוק, אך בסיליקון וואלי כבר מדברים על אווירה קשה שלא היתה כמותה מאז התפוצצות הבועה של 2000. הסמלים המרכזיים של שגשוג ההייטק בשנים האחרונים - קרן ההשקעות טייגר גלובל וקרנות הנאמנות של קאתי ווד, לשניהם חשיפה משמעותית לישראל, כבר ספגו מכות קשות בדמות תשואות שליליות של עשרות אחוזים. טייגר גלובל, שהוכתרה בשנה שעברה למשקיעה המהירה ביותר שביצעה השקעה חדשה כמעט בכל יום, מככבת עכשיו בקצה השני של הסטטיסטיקה: קרן הגידור הפסידה 25% באפריל ו־51.7% מתחילת 2022. בהתחשב בכך שהקרן מנהלת 35 מיליארד דולר, הרי שמדובר במחיקת הון של 15 מיליארד דולר או 183 מיליון דולר בכל יום מסחר מתחילת השנה.
אין אופציות אקזיט ברורות באופק
בקרנות הון סיכון מעדיפים להיות זהירים יותר עם הכסף כעת ולבצע פחות השקעות. הן העבירו מסר גם לחברות הפורטפוליו שלהן לחשוב על כל הוצאה פעמיים. בינתיים מדובר בעיקר בבחינת מבנה ההוצאות כדי להבין כמה חודשים החברה יכולה להמשיך לרוץ מבלי להזדקק להון חדש. חברות שאין להן מספיק אורך נשימה ל־18 חודשים צריכות להתחיל לחשוב על קיצוצים או על גיוס הון.
המבחן המעניין יהיה בנכונות הקרנות להזרים כספים נוספים לחברות מבלי שיש אופציות אקזיט ברורות באופק וקיים קושי משמעותי להעריך מה יהיו רמות השווי בעוד שנתיים. אף שלכאורה אין היום משבר אחד בולט בכלכלה העולמית, יש יותר מדי גורמים שחברו יחדיו ופועלים נגד השווקים. "יש הצטברות אירועים שמעולם לא היתה: גם מלחמה באוקראינה, גם אינפלציה, גם שאריות של קורונה שפוגעות בשרשראות האספקה. הכוכבים האלה פשוט אף פעם לא היו באותם שמיים ביחד ולכן אף אחד לא יודע להגיד האם הירידות בשווקים יימשכו שנה או חצי שנה", אומר ל"כלכליסט" אהר'לה מנקובסקי, שותף מנהל בקרן הון סיכון פיטנגו שפועלת כבר יותר משלושים שנה ועברה את המשברים של 2000 וגם של 2008.
לדברי מנקובסקי, הוא לא רואה מצבים של קושי בקבלת הכספים מהגופים המוסדיים, אבל מעריך כי הקרנות יהיו יותר זהירות בפיזור הכסף. "אנחנו ממשיכים להשקיע כי כבר היינו בסרט הזה ועשינו טוב גם במשברים, אבל השווי הוא תוצאה של משא ומתן וברור שהערכות השווי ישתנו". בשלב זה פיטנגו מייעצת ללקוחותיה להכין תוכניות פעולה למספר תרחישים: "כל מנכ"ל שרואה את מה שקורה בעולם צריך לבחון את האירועים שמשפיעים עליו או עלולים להשפיע עליו, גם אם בשלב זה אין סיבה לנקוט בפעולות ממשיות. אני מעריך כי בישראל לא יהיו פיטורים בעתיד הנראה לעין, כי רוב העובדים בשוק המקומי הם עדיין אנשי מחקר ופיתוח ויש מחסור עצום בכאלה. הפיטורים שרואים בארה"ב נוגעים בינתיים בעיקר לאנשי שיווק ומכירות".
"גם כשהיתה פה החגיגה הגדולה בשוק, רוח הדברים שלנו היתה להתנהג בצניעות ובזהירות", אומרת ל"כלכליסט" סיון שמרי דהן, שותפה בקרן הון סיכון קומרה שמשקיעה בחברות צמיחה ישראליות. "כפי שאמרנו גם בעבר אנחנו לא מתרגשים מהמושג יוניקורן ולא מחפשים חברות שמגייסות לפי רמות שווי פסיכיות, אלא מחפשים דור של חברות שיש להן מכירות אמיתיות בעשרות ואף מיליוני דולרים והשוק שלהן הוא אמיתי. אלה החברות שיצאו מחוזקות מהמשבר".
ירידת קרנם של היוניקורנים
וזה השינוי המהותי שמתחולל בימים אלה בשוק ההייטק המקומי - ירידת קרנם של היוניקורנים. פתאום חברות רבות גם לא ממהרות להפוך לכאלה, אבל גם הקרנות לא רוצות להשקיע בהם, מתוך הבנה כי יהיה קשה עד בלתי אפשרי להצדיק רמות שווי של מיליארד דולר, שהפכו לנפוצות בשנתיים האחרונות עבור חברות פרטיות. "ב־2021 היתה קפיצה מטורפת, אבל בתקופה הקרובה נשוב לראות מכפילים נורמליים יותר של 8 עד 15 פעמים על ההכנסות בחברות טכנולוגיה ולא 25 או 30", מוסיף מנקובסקי.
"הדהירה לעבר סטטוס החד קרן יצאה משליטה", אומר אדם פישר, שותף בכיר בבסמר, קרן הון סיכון אמריקאית, שהיתה אחת הראשונות להתחיל בפעילות משמעתית בישראל ולהציב כאן שותף מטעמה, "לפני כמעט עשור, כאשר המונח הוטבע לראשונה, חדי קרן היו קבוצת עלית של חברות בשווי של מיליארדרי דולרים עם הכנסות משמעותיות שהותירו חותם בלתי מעורר על הכלכלה העולמית. היום יש יותר מאלף חדי קרן בעולם, רבים מהם עם פחות ממיליון דולר בהכנסות. מ־2020 עד 2021 ראינו עלייה של 120% במספר היוניקורנים כך שד קרן וחצי נולד מדי יום".
לדברי פישר, מעמד של יוניקורן הוא כמעט חסר משמעות היום ולא אומר דבר לגבי סיכויי ההצלחה של החברה, אלא רק על היכולת לעניין את המשקיעים.
"יש לא מעט יוניקורנים בישראל שיש בהם סיכון גבוה, אבל כולם יתחילו להפנים את זה כשנראה יוניקורנים מפטרים הרבה עובדים או אפילו נסגרים. לכן אנחנו רוצים שההסתכלות תהיה על חברות קנטאור ושחברות שיגיעו למעמד הזה יכריזו עליו ולא על מעמד של יוניקורן", קובע פישר.
קנטאור (CENTAUR - סנט בלטינית פירושו 100) היא עוד חיה מיתולוגית, שחציה אדם וחציה סוס. במונחים של בסמר, שטובעת את המושג הזה כעת בדו"ח השנתי שלה "מצב הענן", מדובר בחברה שהגיעה להכנסות של 100 מיליון דולר. ברוח התקופה, בניגוד ליוניוקורן, הסיכוי שקנטאור ייסגר, שואף לאפס. "ברמת הכנסות כזו ברור שיש התאמה בין המוצר של החברה לשוק, בסיס הלקוחות שלה הולך וגדל והיא יכולה לצמוח עוד. מעקב אחר צמיחת קנטאור מספק עדות מדוייקת יותר על הבריאות הכללית של אקו־סיסטם חברות הענן שכן קבוצה זו מודדת את הצמיחה בעסקים על פי הגעה לאבני דרך של הכנסות חוזרות בניגוד להערכות שווי שהן מדד סובייקטיבי במידה מסוימת", מסבירים בבסמר.
בקרן מזהים 150 חברות ענן שעונות להגדרת קנטאור ולא פחות מ־25 מתוכן הן חברות ישראליות ובהן יוטפו, סייסנס, קלאודינרי, סניק, טרנסמיט, ראפיד, פאנדבוקס, גונג, אפספלייר ורדיס. אף שכל החברות האלה הן גם יוניקורנים, בכיוון ההפוך המצב שונה לגמרי. בעוד ב־2021 נולדו בעולם 520 חדי קרן, רק 60 חברות ענן פרטיות חדשות הפכו לקנטאור. בבסמר מעריכים כי רק 70 חברות חדשות יגיעו לסטטוס זה ב־2022. כמובן שגם מעל הצמיחה בהכנסות מרחפת עכשיו עננה חדשה בדמות עליית הריבית והאינפלציה שיקשו על חברות לגייס את הכסף הנדרש לתקציבי הרכש, מה שעשוי להתבטא בהאטה גם במכירות של חברות הענן. "אנחנו מעריכים שיהיו חברות שיקפיאו את תקציבי ה־IT, אבל לרוב לא מקצצים מיד, קודם מקפיאים", אומר פישר.
מוסיקה חדשה שהמשקיעים רוצים לשמוע
גם מנקובסקי סבור כי זו הדרך האמיתית יותר לבחון את החברות ואת פוטנציאל ההצלחה שלהן. "מה שבאמת לא היה לא ב־2000 ולא ב־2008 הוא חברות פרטיות עם הכנסות של יותר מ־100 מיליון דולר והיום יש כמות נכבדה של חברות כאלה. רק לנו בפיטנגו יש 9-8 כאלה וזה הכי הרבה בהיסטוריה", הוא אומר, "זה האירוע המשמעותי של השנים האחרונות".
לצד ההתמקדות בהכנסות, יש כמובן גם את העניין הפעוט של הרווח שהוזנח לחלוטין בשנים האחרונות. את הביטוי לרוח התקופה החדשה ניתן היה לקבל בתמצית מזוקקת בדו"ח הכספים של חברת VROOM, פלטפורמה למכירת מכוניות משומשות בארה"ב שיש לה ייחוס ישראל בדמות אלי וורטמן, מהמשקיעים הגדולים בה. החברה הונפקה בקיץ 2020 לפי שווי של 2.5 מיליארד דולר ולמחרת כבר נסקה ליותר מ־5 מיליארד דולר. אתמול נסחרה VROOM לפי שווי צנוע הרבה יותר של 230 מיליון דולר וגם זאת לאחר קפיצה של 24% במנייתה.
מאחורי הקפיצה של המניה עמדה הודעה מצערת לכאורה על פיטורים וקיצוצים, אבל גם המהות שלה ולא פחות מכך הניסוח מוכיחים עד כמה מדובר במוסיקה החדשה שהמשקיעים, גם בחברות הציבוריות ובקרוב גם בפרטיות רוצים לשמוע: "דירקטוריון החברה אישר תוכנית התאמה עסקית חדשה לצמיחה רווחית שמתעדפת כלכלת יחידה (UNIT ECONOMICS - הכנסות שמתקבלות מלקוח צריכות לכסות את עלות רכישתו - ס"ש), מקטינה את הוצאות התפעול וממקסמת את הנזילות שעומדת לרשות החברה".
בשפה המכובסת, שבהמשך מחביאה גם קיצוץ בכוח אדם מבלי לפרט כמה עובדים ילכו הביתה, מודה VROOM שהמפולת בשוק הזכירה לה וגם לקולגות שלה, שהמשקיעים כאן בשביל להרוויח ולא רק כדי לשמש כלהקת מעודדות.
