מבחן הבגרות של ג'נסל תלוי בפיצוח האמוניה

שנת 2020 היתה שנת הפריצה של חברות אנרגיה נקייה רבות, אבל התחום שהציג בשנה זו את הזינוק החד ביותר הוא תחום האנרגיה הנקייה המבוססת מימן, שמתמקד בעיקר בתאי דלק. מחיר המניה המובילה את התחום, Plug Power, זינק ביותר מפי 10 במהלך אותה שנה.  

גאות זו של מניות איפשרה לחברת ג'נסל הישראלית לגייס 205 מיליון שקל בנובמבר 2020 בהנפקת מניות לציבור לפי מחיר של 8.763 שקלים למניה ששיקף לה שווי של 803 מיליון שקל (לאחר הכסף), ולפני יומיים היא ערכה גיוס הון נוסף של 14 מיליון דולר לפי מחיר של 13.5 שקל למניה, ב־54% יותר משווייה ביום ההנפקה. ג'נסל שבשליטת (33.7%) בני לנדא, ממשקיעי הטכנולוגיה המובילים בישראל, שנסחרת כיום לפי שווי של 1.31 מיליארד שקל (400 מיליון דולר), הוקמה ב־2011 על ידי המנכ"ל רמי רשף, גנדי פינקלשטיין (סמנכ"ל טכנולוגיה) וגיל שביט (מנהל פיתוח עסקי).

טכנולוגיית תא הדלק, שבו מתרחשת ריאקציה כימית בין מימן וחמצן שיוצרת מים, חום וחשמל, הומצאה כבר ב־1839, ונעשה בה שימוש בתוכניות החלל האמריקאית והרוסית בשנות השישים של המאה ה־20. בגלל העלות הגבוהה של הפקת המימן ושל רכיבים נוספים בתאי הדלק, השימוש המסחרי בטכנולוגיה זו במאה הקודמת היה נמוך מאוד, אך במאה הנוכחית חברות טכנולוגיה לקחו את ההובלה והשקיעו מיליארדי דולרים בתחום. תחום תאי הדלק בפרט, והשימוש במימן לייצור אנרגיה נקייה בכלל, צומח במהירות, ויש שמעריכים שהוא יהיה ממקורות האנרגיה המתחדשת המובילים בעשורים הבאים.

בעוד ג'נסל מייצרת תא דלק אלקלי (G5), שמיועד בעיקר לגיבוי אספקת חשמל, הטכנולוגיה הנפוצה והמובילה כעת היא של תאי דלק עם ממברנת החלפת פרוטונים (PEM), שהיתרון העיקרי שלה נובע מכך שעיקר המחקר בתחום נעשה באמצעותה, ולכן נוצר פער משמעותי לטובת השימוש בה לעומת השימוש בטכנולוגיות מתחרות.

בניגוד לחברות אנרגיה מתחדשת ישראליות אחרות, שמובילות תחום חדש לחלוטין שבדרך כלל קיימת אי־ודאות לגבי הפוטנציאל הכלכלי שלו, ג'נסל פועלת בתחום ותיק שהסבירות לצמיחה מהירה שלו היא גבוהה. מנגד, ג'נסל מתמודדת מול כמה חברות מובילות בתחום, ועליה לסגור פער משמעותי בפיתוח מול אותן חברות כדי להשיג נתח שוק משמעותי. את סגירת הפער ג'נסל מתכננת לבצע באמצעות הוזלה משמעותית של תאי הדלק שהיא מייצרת ובאמצעות פיתוח טכנולוגיה להפקת מימן מאמוניה, שתאפשר לחברה ייצור תאי דלק שיוכלו לספק חשמל ברצף למשך תקופה ארוכה.

בני לנדא, ממייסדי ג'נסל ובעל המניות המרכזי בחברה צילום: תומי הרפז

מיעוט מכירות ופער טכנולוגי מול מתחרות

המתחרה הבולטת של ג'נסל היא Plug Power האמריקאית שמכרה 9,800 יחידות תאי דלק ב־2020. לשם השוואה, ג'נסל הכירה בהכנסות ממכירת חמש מערכות באותה שנה. ההכנסות הכוללות של Plug Power ב־2020 עמדו על 337 מיליון דולר והתחזית שלה ל־2021 היא למכירות של 475 מיליון דולר, ובנוסף החברה קבעה יעד שאפתני למכירות של 750 מיליון דולר ב־2022, אבל חרף הצמיחה במכירות תזרים המזומנים מפעילות שוטפת של החברה שלילי. בתחילת השנה Plug Power ניצלה את הגאות בשוקי האנרגיה המתחדשת לגיוס של 3.6 מיליארד דולר. Plug Power נסחרת לפי שווי של 19 מיליארד דולר, זאת לאחר שבדומה למרבית מניות הסקטור המניה שלה רשמה ירידה של 50% החל מאמצע פברואר השנה.

השימוש העיקרי היום בתאי דלק הוא שוק ה־UPS - Uninterrupted power supply, שמתמקד במערכת גיבוי למקרה של הפסקת חשמל ומספק גיבוי רציף למערכות חשמל חיוניות. תחום זה נשלט היום על ידי סוללות כאשר משך הגיבוי הנדרש נמוך מארבע שעות. מנגד, כאשר יש צורך בגיבוי מתמשך יותר, או כאשר יש מגבלות לגבי שימוש בסוללה, תאי דלק מאפשרים יצירת גיבוי חשמל ארוך בהרבה.

שימוש משמעותי נוסף בתאי דלק הוא לאגירת אנרגיה, כאשר ניתן להשתמש במקור אנרגיה כמו פאנלים סולאריים לייצור מימן בשעות השיא של ייצור החשמל, ולהשתמש במימן לייצור חשמל בשעות שבהן יש ביקוש לחשמל שהפאנלים לא יכולים לספק. ג'נסל מנסה להיכנס לתחום חדש של אספקת חשמל רציפה במקומות שאין להם חיבור רציף לרשת החשמל.

מאז הקמתה פועלת ג'נסל להסרת צווארי בקבוק שמנעו שימוש מסחרי נרחב בתאי דלק אלקליים. אחד האתגרים העיקריים היה שינוי החומר שממנו עשוי הזרז שנדרש להאצת התגובה הכימית בתא הדלק. החומרים המקובלים בתעשייה שמהם בנוי הזרז הם מתכות הפלטינה והפלדיום, שעלותן הגבוהה מייקרת מהותית את תאי הדלק. כבר ב־2014 ג'נסל הצליחה לפתח תא דלק שלא משתמש בפלטינה כלל, ובמרץ השנה היא דיווחה על השלמתו של פיתוח זרז שמייתר גם את השימוש בפלדיום.

פיתוח זה, שמוזיל את עלות תאי הדלק, צפוי להיכנס למוצרי החברה רק ב־2022 ועדיין לא נכלל במערכות G5 שנמכרו עד עתה. למערכת של ג'נסל יש יתרונות נוספים על פני מרבית המתחרות, בהם היכולת לעבוד עם מימן עם רמת ניקיון נמוכה יותר, שמפחיתה את עלות המימן, ויכולת לעבוד בתנאי טמפרטורה קיצוניים ובלחות גבוהה. אך עדיין, בגלל מיעוט המכירות והפער הטכנולוגי מול מובילות השוק, תאי הדלק של ג'נסל מתקשים להתחרות במחיר עם תאי הדלק של המתחרות.

עיקר המכירות של ג'נסל ב־2020-2019 היו לתחום ה־UPS שנועד למנוע נזק גדול שעלול להיגרם למכשירים מהפסקות חשמל. המערכת העיקרית שג'נסל מוכרת כעת היא GenCell G5 Long Duration UPS, שמספקת אנרגיית גיבוי ארוכת טווח לאתרים קריטיים, בהם בתי חולים, חברות חשמל וחברות טלקום. מכירות מערכת זו ב־2018 עמדו על 427 אלף דולר וב־2019 הן עלו ל־873 אלף דולר, אך ב־2020, וכתוצאה ממשבר הקורונה, נמכרו 5 מערכות בלבד בתמורה ל־324 אלף דולר.

בניגוד לחברות המובילות שמוכרות תאי דלק מסוג PEM, שמרבית הלקוחות הפוטנציאליים שלהן למדו להתקין ללא תמיכה משמעותית של היצרן, המוצר הנוכחי של ג'נסל דורש עבודה רבה יותר בהתקנה ובלימוד הלקוח, ומגבלות הקורונה פגעו ביכולת זו.

מוצר נוסף שג'נסל השלימה את פיתוחו הוא GenCell G5rx Utility Backup Power Solution - מערכת המיועדת לשימוש בחברות חשמל בתחנות השנאה כחלופה לשימוש בסוללות. מוצר זה מבוסס על ה־G5, אך יש לו עמידות רבה יותר למפגעי רעידת אדמה ומפגעים נוספים. מכירות המערכת הזו

ב־2019-2018 עמדו על 1.833 מיליון דולר ועל 310 אלף דולר בהתאמה — והן נבעו מעסקה גדולה עם לקוח בודד, אך ב־2020 ג'נסל לא הכירה בהכנסות ממכירת מערכות אלו. בדצמבר 2020 זכתה החברה במכרז של חברת החשמל הפדרלית במקסיקו לאספקה והתקנה של מערכת המותאמת לעבודה בתחנות השנאה, והעבירה למקסיקו 37 מערכות G5rx.

ג'נסל צפויה להכיר השנה בהכנסה של 3.5 מיליון דולר מעסקה זו, ובמכירות נוספות של 1.4 מיליון דולר ב־2022 ושל 936 אלף דולר ב־2023. לחברה המקסיקנית אופציה להכפיל את ההזמנה ולרכוש עד 37 מערכות נוספות, ועסקה זו מבטיחה לג'נסל קפיצה במכירות ב־2021 יחסית לאלו שהיו ב־2020-2018. מנגד, מעבר לאותה הזמנה, ג'נסל נמנעה מלפרט את צבר ההזמנות שהיה לה בסוף 2020.

הנפקת המניות בנובמבר הגיעה בדיוק בזמן

מערכות G5 ו־G5rx מיוצרות כעת בכמויות קטנות, ומחירן, יחסית למוצרים מתחרים, גבוה יחסית. ג'נסל מנסה להגדיל את המכירות בעיקר לאזורים שבהם יש לה יתרון יחסי על פני מערכות מקבילות מסוג PEM, כמו, למשל, העמידות של מערכת G5rx לרעידות אדמה או לעבודה בטמפרטורות נמוכות מאוד. חרף זאת, המכירות של החברה לא צמחו ב־2020-2018, ובנוסף, החברה רשמה הפסד גולמי על הפעילות, שמבהיר שבכמויות הנוכחיות הייצור לא רווחי.

גורמים אלו מבהירים את הבעיות של המודל הכלכלי המתבסס על המערכות שהחברה מכרה בשנים האחרונות. גם העובדה שהלקוחות שהזמינו מערכות ב־2019 לא ביצעו הזמנות חוזרות ב־2020 מהווה סימן אזהרה למשקיעים - אם כי ייתכן שעובדה זאת נובעת ממגבלות ממשבר הקורונה. לכן הנפקת המניות בנובמבר הגיעה לג'נסל בדיוק בזמן, ולאחריה קופת המזומנים של החברה צמחה ל־63 מיליון דולר, שאליהם נוספו כאמור 14 מיליון דולר בגיוס האחרון.

קצב שריפת המזומנים של ג'נסל בשנתיים שחלפו היה 11-10 מיליון דולר בשנה, והוא צפוי לגדול השנה בעקבות ההשקעה הגדולה במחקר ופיתוח, שמתמקדים בפיתוח גרסה חדשה וזולה בעשרות אחוזים של מערכות G5 באמצעות הקטנה שלה והימנעות משימוש בפלדיום, ובפיתוח מערכות A5, שבהן להערכתה יש לה יתרון.

שוק גדול שג'נסל מכוונת אליו הוא תא דלק כחלופה לגנרטור דיזל, והיא מצויה בשלבי פיתוח מתקדמים של GenCell A5 Of Grid Solution, המבוססת על G5, לייצור חשמל רציף במקומות שאינם מחוברים לרשת החשמל. מערכת זו מבוססת על הפקת מימן מאמוניה נוזלית, שקלה וזולה לאחסון, שתשמש כדלק העיקרי של המערכת במקומו של המימן שמשמש מערכות אחרות.

מולקולה של אמוניה מכילה אטום אחד של חנקן ושלושה אטומים של מימן, וג'נסל פיתחה יכולת לחלץ את אטומי המימן מהאמוניה, ובכך לקבל אספקה זולה ונגישה של מימן לתא הדלק. ג'נסל מעריכה שפיתוח המערכת מבוססת האמוניה, ותחילת הפעילות המסחרית שלה, יתרחשו כבר ב־2022, ושעלות ייצור החשמל הצפויה ממוצר זה תהיה נמוכה מזו שייוצר על ידי גנרטור. מנגד, סביר להניח שעלות המתקן עצמו תהיה גבוהה מהותית מזו של גנרטור. שוק היעד הראשון שאליו מכוונת ג'נסל הוא תאי דלק להפעלת אנטנות סלולריות במקומות שבהם אין אספקת חשמל רציפה.

ג'נסל חתמה השנה על הסכם לביצוע פיילוט של מערכות A5 לאספקת חשמל למוקדי תקשורת חירום באיסלנד, ובמסגרתו הציוד כבר הועבר לאיסלנד והתחלת הפעלתו צפויה בקרוב. בניגוד לתא הדלק שבו ג'נסל מתמודדת עם פער לרעתה יחסית למובילות השוק, בתחום הפקת המימן מהאמוניה ג'נסל מעריכה שהיא מובילה על פני מתחרותיה בכמה שנים. כתוצאה מכך, אם הפיתוח יושלם בהצלחה ותהיה לו כדאיות כלכלית, תהיה לג'נסל יכולת להיות יצרנית מובילה של תאי דלק לאספקה רציפה של חשמל. בנוסף, בניגוד למערכות G5 ו־G5rx, שפועלות כגיבוי בלבד, מערכת A5 צפויה לפעול באופן רציף, וכתוצאה מכך לג'נסל צפויות הכנסות משמעותיות גם מאספקת חלפים למערכות אלו לאחר מכירתן.

רמי רשף מנכ"ל ג'נסל צילום: באדיבות החברה

אחת הבעיות העיקריות בשימוש באמוניה היא שהליך הייצור הנפוץ שלה, שמתבסס על מתאן, פולט פחמן דו־חמצני, כאשר טכנולוגיות לייצור אמוניה ללא פליטת מזהמים הן יקרות בהרבה. ג'נסל החלה בפיתוח טכנולוגיה להפקת אמוניה בדרך שאינה מזהמת, אך שלב הפיתוח הוא התחלתי בלבד, והחברה מעריכה שרק בעוד כשנתיים וחצי ניתן יהיה להעריך את ההיתכנות של הטכנולוגיה המפותחת.

חלק מפיתוח זה מתבצע בשיתוף פעולה עם חברת TDK היפנית שצפויה להשקיע בו כ־1.5 מיליון דולר. לכן, בשלב הראשוני סביר להניח שלג'נסל יהיו מערכות מבוססות אמוניה שמונעות פליטת גזים מזהמים, אך שמידת ההפחתה הכוללת של הגזים המזוהמים שנוצרת מהתהליך נמוכה בגלל הליך ייצור האמוניה. בכוונתה של ג'נסל לפתח מערכת תאי דלק מימניות, שמבוססת על אמוניה, להפעלת אוטובוסים ומשאיות, והיא מעריכה את משך הפיתוח בארבע שנים, אך בשלב הנוכחי עדיין קשה להעריך אם יש היתכנות כלכלית למערכת זו.

היעד: לסגור פער מול המובילות העולמיות

בסוף 2020 יותר ממחצית מעובדי ג'נסל עסקו במו"פ ומספרם גדל בהתמדה. החברה פועלת בשוק עם פוטנציאל עצום שמציג צמיחה מהירה, אך האתגר העצום שלה הוא סגירת הפער מול מובילות השוק והשגת נישות שבהן יש לה יתרון יחסי מהותי על פני המתחרות.

ג'נסל פועלת כעת להוזלה משמעותית של תאי הדלק שהיא מייצרת, זאת במקביל להקטנת תא הדלק עצמו, וללא השגת יעד זה החברה תתקשה להתמודד בשוק התחרותי מאוד. מנוע הצמיחה השני של ג'נסל הוא מערכות A5 שבהן צפוי להיות לה יתרון על פני המתחרות שעדיין מתקשות להיכנס לתחום ייצור רציף של חשמל בעלות תחרותית.

גיוסי ההון מאפשרים לג'נסל להאיץ את הפיתוח ולהמשיך לפעול שלוש שנים ללא משאבים נוספים. השנה ג'נסל תציג צמיחה חדה במכירות, אך כפי הנראה מרבית הצמיחה תגיע מעסקה בודדת שבוצעה במקסיקו, וספק אם החברה תציג רווחיות גולמית גם השנה. האתגרים העומדים בפני ג'נסל עצומים, בעיקר לאור הצורך לסגור את הפער מהמובילות העולמיות בתחום. מנגד, אם המחקר והפיתוח של ג'נסל יצליחו לעמוד ביעדים השאפתנים שהחברה הציגה, הפוטנציאל של החברה גדול מאוד.

הכותב הוא כלכלן בחברת הייטק