מפץ היוניקורנים הגדול של ישראל

המילה היחידה שיכולה להתחרות ב”קורונה” ו”בחירות” על תואר המילה של השנה היא “יוניקורן”. החיה המיתולוגית מציפה את רחובות ישראל, בעיקר בגרסת התחפושת, עם קרן בגוני ורוד וסגול. אבל בהייטק, יוניקורן הוא כינוי לסטארט־אפ עם שווי של מיליארד דולר ומעלה, וזה כבר מראה אחר לגמרי — מעין החצנה של עודף כסף שנוצר במערכת הפיננסית עוד מגפת הקורונה, ובעוצמות גבוהות בהרבה במהלכה. אלה המשרדים המושקעים עם פינות המשחקים והמטבחים המאובזרים; אלה העובדים הצעירים שמתגלגלים על קורקינט בסווטשירט זרוק, כשבחשבון הבנק שלהם נערמים מאות אלפי שקלים; אלה המכוניות הנוצצות שמציפות את הכבישים מאז סיום הסגר האחרון — ואלה מחירי הדירות שזינקו גם ב־2020 המשברית, הודות לביקושים ממתעשרי ההייטק. למעשה, זו הכלכלה הישראלית כולה, שחרף המכה הכלכלית האדירה ספגה פגיעה מינימלית בזכות יצוא ההייטק. אם בעבר ישראל נתפסה כמדינה שחיה על חרבה, הרי שהיום אפשר בהחלט לומר שהיא חיה על חד־קרנה.

זו תופעה עולמית: ברבעון הראשון של 2021 נולדו בעולם 121 יוניקורנים, לעומת 159 ב־2020 כולה. בסוף 2019 היו בעולם 400 חברות יוניקורן; כעת יש יותר מ־600 כאלה. 35 המקומות הראשונים שמורים לחיה החדשה “דֶּקָאקורן”, חברה פרטית בשווי של 10 מיליארד דולר ומעלה. בשני המקומות הראשונים, אגב, ניצבות בייטדאנס (מפעילת טיקטוק) וסטרייפ (חברת פינטק), ששווי כל אחת מהן הוא כ־100 מיליארד דולר, שווי שמעט חברות ציבוריות מגיעות אליו.

איור: יזהר כהן

ישראל, מדינה בת 9 מיליון תושבים, היא פס ייצור לחדי־קרן: אשתקד כל יוניקורן עשירי בעולם נולד פה, והמגמה נמשכה גם ב־2021. במרץ השנה לבדו נולדו כאן 7 יוניקורנים, רובם בתחום הסייבר. חלק מהחברות החדשות במועדון חדי־קרן הן בנות שנה בלבד, עוד מאפיין של המצב החריג הנוכחי; בעבר הרחוק, לפני שלוש שנים, הערכות שווי של מיליארד דולר ומעלה נשמרו לסטארט־אפים ותיקים וגדולים־באמת. לולא טירוף ההנפקות והספאקים שהפך ועוד יהפוך בערך עשרה מהיוניוקרנים לחברות ציבוריות, חלקה של ישראל ברשימה העולמית עוד היה גדל. אבל אלה באמת צרות של עשירים.

אז מה בשנה האחרונה, שנה שחלק גדול מהמגזר העסקי יעדיף לשכוח, גרם לבייבי־בום של חדי־קרן? אפשר לענות על השאלה במילה הקצרה “קורונה”, ואפשר בארבע מילים, “עודף כסף במערכת הפיננסית”. אבל הנה כמה תשובות מעמיקות יותר.

שלמה קרמר, קאטו נטוורקס צילום: עמית שעל

שוק ההשקעות הפרטיות הוא תמיד נגזרת של השוק הציבורי, כי את הרווחים מההשקעות במניות ובאג”ח צריך לנתב לאפיקים אחרים. ככל שהמשקיעים נהנים מתשואות גבוהות בהשקעות הציבוריות הם הופכים לאמידים יותר, ויכולים להיכנס למעגלים מצומצמים יותר של מה שקרוי “המשקיעים הכשירים”: אלה, שבישראל מוגדרים כבעלי הון נזיל של יותר מ־8 מיליון שקל, מקבלים גישה לאפיקי השקעות אלטרנטיביים שבאופן מסורתי נחשבים למסוכנים יותר, ובהם קרנות השקעה וקרנות הון סיכון.

עוד לפני הקורונה שוק המניות האמריקאי נהנה מתקופת גאות ממושכת, שבינתיים הפכה לממושכת ביותר בהיסטוריה, וכך שוק הכסף הפרטי הלך והוצף בעוד ועוד מצטרפים חדשים. מדד נאסד”ק, למשל, הכפיל את עצמו פי שבעה בעשור שבין 2010 ל־2020, מה שהוביל גם להכפלה של ההון המנוהל בקרנות השקעה פרטיות ובקרנות הון סיכון ליותר מ־3 טריליון דולר ב־2020. יחד עם קרנות גידור וקרנות השקעה בנדל”ן, הסכומים כבר הגיעו ל־10 טריליון דולר. כמויות הכסף בשוק הפרטי היו כה גדולות, שכמות “התחמושת היבשה” (Dry Powder), כפי שמכונה בעגה המקצועית הון שגויס אך לא הושקע, נסקה לשיא של 2 טריליון דולר בתחילת 2020.

על רקע זה, כבר בשנה שעברה נולדו בישראל עשרות חדי־קרן, ונדמה היה שמשהו חריג ופנטסטי עובר על ההייטק העולמי ובפרט על זה הישראלי — אבל אז הגיעה הקורונה, והכוכבים הסתדרו באמת. בסוף 2020 כבר היה נדמה כי הכסף המנוהל במערכת ההשקעות הפרטית בעידן שלפני הקורונה היה כסף קטן, כי נכסי קרנות ההשקעות וקרנות ההון סיכון הגיעו לשיא היסטורי של 4.7 טריליון דולר.

מיד עם פרוץ המשבר במרץ 2020, תעשיית ההשקעות הפרטיות נכנסה לשיתוק, ככל שמדדי המניות החלו להתרסק. החשש המרכזי בקרנות היה כי לא ניתן יהיה “לקרוא לכסף”, כלומר הגופים המוסדיים שהתחייבו לספק הון לאותן קרנות פרטיות, ייסוגו על רקע ההפסדים שהם ספגו בשוק הציבורי. אלא שלאחר חודשיים־שלושה של שיתוק החל שוק המניות לתקן כלפי מעלה, ותעשיית ניהול ההשקעות הפרטיות הבינה כי הכסף שהובטח לה יהיה זמין להשקעות. למעשה, אולי אפילו יותר מכך — וזאת באדיבות הממשלות.

עם פרוץ משבר הקורונה, כשהעולם הפיננסי עוד היה שרוי בריבית האפסית שמלווה אותו יותר מעשור, שלפו הבנקים המרכזיים את בזוקות המזומנים במהירות שיא. למעשה, אלה עוד לא התקררו לחלוטין מאז המשבר הפיננסי של 2008, ולכן היה צריך להגביר את מהירות הדפסת הכסף. בדיוק בימים אלה מציינת הכלכלה העולמית שנה לתחילת ההצפה הגדולה במזומנים, שבמהלכה הוזרמו סכומים חסרי אח ורע ברמה היסטורית: 4.5 טריליון דולר מארצות הברית, ועוד 4 טריליון יורו מגוש היורו.

הכסף הזה, שהגיע בשלל צורות — מרכישות אג”ח קונצרניות על ידי הבנק המרכזי האמריקאי, ועד משלוח צ’קים עם חתימה אישית של הנשיא לשעבר דונלד טראמפ — נחת במערכת הפיננסית, שכאמור כבר היתה שבעה ורוויה במזומנים אחרי עשור של ריבית אפסית.

דין זיסמן, אקסוניוס צילום: אוראל כהן

קרנות ההשקעה גילו שיותר ויותר כסף זורם אליהן — אלא שהפעם היה חשש לשבת על כמויות גדולות של תחמושת יבשה, משום שהמשבר הזכיר את השבריריות של המערכת. אנשי הקרנות הבינו שכדאי “לקרוא לכסף” כמה שיותר מהר לפני שהכל יתרסק מחדש בשל התפרצות מחודשת של הקורונה, והמוסדיים שוב יתחרטו ולא יזרימו את הכסף שהבטיחו. בעוד חברות בענפים מסורתיים נכנסו לקיפאון ולא העלו על דעתן לגייס כספים, מגזר הטכנולוגיה — שכבר לפני כן ריכז את עיקר תשומת לבה של תעשיית ההשקעות — לא רק תפקד, אלא פרח.

3. הטרנספורמציה הדיגיטלית מאז הקורונה

בדיוק לפני שנה החלה הבהלה הגדולה לטרנספורמציה דיגיטלית. תהליך עקבי אך לא מהיר במיוחד, שכבר אפיין אזורים רבים בכלכלה, קיבל דחיפה אלימה. הסגרים אילצו את החברות לעבור לעבודה מרחוק, מה שהקפיץ מיידית את הביקוש לשרתי ושירותי ענן, ולתוכנות נלוות שמאפשרות עבודה מהבית ואחסון נתונים זול ופשוט.

המעבר לענן ולעבודה מרחוק הגביר את ההתקפות על שרתי החברות. לא רק פורצים דיגיטליים “רגילים” עבדו; גם הגנבים המסורתיים נאלצו לעבור טרנספורמציה דיגיטלית ולהתמקצע בדרישות כופר. ריבוי ההתקפות הוביל לעלייה חדה בביקוש לפתרונות סייבר.

עד כאן בצד העבודה, אבל היו גם שעות פנאי רבות. הסגרים, בשילוב של קבלת סיוע ממשלתי, הובילו להתחזקותם של שני סקטורים נוספים, אי־קומרס ופינטק — זאת משום שהמונים בעולם, בצערם, בטלתם ובדידותם, פנו לשני תחביבים מרכזיים: מי לקניות ומי להשקעות. הביקוש לפתרונות להקמה מהירה של אתרים וחנויות אונליין זינק כבר מהשבועות הראשונים של המגפה, ככל שאנשים חיפשו להפיג את החרדות והשיעמום בשופינג.

בצד ההשקעות זה לקח קצת יותר זמן, אבל נהירת המשקיעים הצעירים, שזו התנסותם הראשונה בשוק ההון, לאפליקציות שמאפשרות מסחר קל וכמעט נטול עלויות בשוק ההון, החלה לבוא לידי ביטוי בביצועים של חברות כמו רובינהוד, שנערכת בימים אלה להנפקה לפי שווי של 20 מיליארד דולר; וגם אי־טורו הישראלית, שמתמזגת עם ספאק לפי שווי של 10 מיליארד דולר.

דרור דוידוף (מימין) ואמיר ג'רבי, אקווה סקיוריטי צילום: יח"צ אקווה סקיוריטי

ואם כמות הכסף במערכת שיועדה להשקעות בטכנולוגיה לא היתה גבוהה מספיק, הגיעו הספאקים והוסיפו עוד שמן למדורה. ב־2020 גייסו הספאקים, חברות חלולות שמוקמות על ידי שחקנים ותיקים בתעשייה כדי למנף את שמם לטובת מיזוג עם חברות ריאליות אטרקטיביות, כ־75 מיליארד דולר; בשלושת החודשים הראשונים של 2021 הם גייסו עוד 100 מיליארד דולר. הסכום הזה מהווה תחרות מיידית וישירה לתעשיית ההשקעות הפרטית, כי מרבית הספאקים מחפשים את היוניקורן שלהם להתמזג איתו. למעשה, זוהי החלטה של המשקיעים המוסדיים (כמו הבנקים הגדולים) לדלג על השקעה בהייטק דרך גורם מתווך (כמו קרן השקעה פרטית או קרן הון סיכון שמתמחה בשלבים מאוחרים) — לטובת השקעה ישירה. מאות הספאקים שנולדו בשנה וחצי האחרונות מייצרים עוד גורם שמתחרה על ההשקעות בחברות הטכנולוגיה המצליחות, ומציעים להן מסלול מזורז לבורסה. על הדרך, הם נותנים לרמות השווי של החברות עוד דחיפה למעלה — כי אם חברה נטולת הכנסות מתמזגת עם ספאק לפי שווי של מיליארד דולר, למה שחברה פרטית דומה לא תקבל השקעה בשווי כזה?

יפתח שולמן (מימין) ועופר בנגל, רדיס לאבס צילום: אמיר יעקובי

5. מה הצפת הכסף עושה לחברות?

השנה האחרונה שברה את הכללים: פעם סטארט־אפים צמחו באטיות, בנחישות ובחרדת הישרדות, עד שבודדים מהם הבשילו והיו שווים משהו. עכשיו אין להם זמן להתפתח לפני שהכסף מציף אותם.

איך משפיעות כמויות הכסף האדירות שנשפכות על החברות על תפקודן? סיפורם של WeWork ומייסדה אדם נוימן, שהפכו למקרה מייצג של “הרעת כסף”, מראה כי יש דבר כזה “יותר מדי ומהר מדי” — ואולם, זה תלוי לא מעט גם במייסדים ובמנהלי החברות. ייתכן שמישהו מבוגר ומנוסה יותר מנוימן לא היה מתפתה להשקעות ענק של מאסיושי סון, או שהיה לוקח את הכסף אבל מקפיד על שליטה בהוצאות בלי לאבד את הראש. נקסט אינשורנס, למשל, כבר הגיעה להיקף גיוסים של 880 מיליון דולר, יחד עם גיוס של 250 מיליון דולר שהשלימה במרץ — אך בשלב זה ההוצאות שלה בשליטה והיא מנתבת את המזומנים לטובת צמיחה, בין היתר באמצעות רכישות. ייתכן שזה קורה הודות לעובדה ששלושת מייסדי החברה כבר רשמו אקזיט קודם (Check, שנמכרה לאינטואיט ב־2014).

וזה בדיוק ההבדל המרכזי בין מצב האקו־סיסטם הטכנולוגי היום לבין הבועה של 2000, שפקיעתה הותירה אדמה חרוכה בין הרצליה לרחובות: בחלק גדול מהסטארט־אפים של היום, גם אם היזמים חסרי ניסיון, ישנה מעורבות פעילה של אנשי קרנות הון סיכון ואנג’לים מנוסים עם אקזיט או שניים באמתחתם. מכיוון שכך, ההון שמגויס היום מתורגם להשקעה ממוקדת בשיווק ובגיוס עובדים, כדי לעמוד ביעד המרכזי של השגת צמיחה מהירה והשתלטות על נתחי שוק — הגביע הקדוש של חברות טכנולוגיה.

עינת גז, פאפאיה צילום: אוראל כהן

6. ישראל במוקד האירועים

אף שרוב ההתרחשויות שתוארו כאן מקורן ומקומן בארצות הברית, ישראל הפכה, קצת כמו בסיפור של פייזר והחיסונים, למעבדה שבה הכל קורה בעוצמה ובמהירות מוגברות. הקורונה פרצה את המחסום האחרון שעוד הפריד בין ארצות הברית לבינינו: היא נטרלה את גורם המרחק והתרבות.

עד לקורונה, אף שרבים מהיוניקורנים הישראליים מזוהים בכלל כאמריקאיים (משום ששם מרוכזת עיקר פעילותם), סטארט־אפים רבים סבלו מתמחור חסר קל לעומת מקביליהם בארצות הברית. על אף הניסיון רב־השנים שצברו היזמים הישראלים, היתה משמעות לקרבה פיזית לשוק היעד ולפערי התרבות. אבל עצירת תנועת המטוסים, והמעבר לעבודה מרחוק, ערערו את האיזון העתיק, ומחקו את הנחיתות של חברות הטכנולוגיה הישראליות מול החברות האמריקאיות הגדולות.

איור: יזהר כהן

יתרה מכך, בתקופת הקורונה דווקא לחברות הקטנות והחדשות היה קל יותר למכור את המוצרים שלהן, משום שהיה להן קל יותר להתאים אותם לדרישות השוק החדשות. אלה היו בעיקר אפשרות של “פלאג אנד פליי” — אספקה והתקנה פשוטות ומהירות שלא דורשות נוכחות של צוותי תמיכה גדולים אצל הלקוח. זהו בדיוק היתרון של חברות ישראליות שידועות בזריזות, ביצירתיות ובגמישות שלהן, מול חברות אמריקאיות גדולות יותר שהתקשו לתפקד במציאות של שינוי מהיר בסביבה העסקית.

שוק הטכנולוגיה הישראלי רותח. אין כמעט קרן הון סיכון, קרן השקעות פרטית או ספאק שיכולים להרשות לעצמם לא להיות כאן. התחרות על ההשקעה בחברות דוחפת את רמות השווי לשיאים חדשים, שבמקרים רבים כבר ברור שאינם מוצדקים כלכלית. חברות שאך הוקמו ועדיין אין להן הכנסות ממשיות הופכות ליוניקורנים, פשוט כי כולם רוצים להשקיע בהן. ינואר 2021 היה החודש העמוס ביותר בתולדות תעשיית הון הסיכון העולמית, עם השקעה כוללת של 40 מיליארד דולר, וסביר להניח שמרץ שבר אפילו את השיא הזה. אחת הקרנות הפעילות ביותר, טייגר גלובל — שהפכה לבעלת מניות גם באיירון סורס הישראלית, בעסקת המיזוג שלה עם ספאק לפי שווי של 11 מיליארד דולר — אף שברה שיא היסטורי כשביצעה השקעה חדשה בכל יומיים ברבעון הראשון.

אפשר לומר גם שההשקעות הגדולות בחברות בודדות, או היוניקורנים הראשונים שנוצרו, הם גם אלה שמשכו את הזרקור של גופי השקעה שלא פעלו לפני כן בישראל. לאורך השנים שבהן ישראל היתה ידועה כסטארט־אפ ניישן היינו מעניינים, אך עברנו מתחת לרדאר של רוב גופי הענק. כפי שאמר באחרונה אורי לוין, ממייסדי ווייז, עצם היווצרותה של ווייז תרם לתחילת המגמה.

עידו גל, ריסקיפייד צילום: עמית שעל

7. מה הלאה?

לאן כל זה ילך כעת? הכל תלוי בשוק הציבורי: כל עוד המוזיקה בנאסד”ק מתנגנת, תימשך חגיגת השוויים וההשקעות גם בשוק הפרטי. אלא שנדמה כי שיאו של המומנטום כבר מאחורינו, ושהמשקיעים פונים למניות של המגזרים שמתחילים להתאושש; לעומת המגזרים האלה, מניות הטכנולוגיה נראות מנופחות.

גם חוקי הכלכלה הקלאסיים חוזרים לעבוד: לא ניתן יהיה להימנע מעלייה בקצב האינפלציה, ככל שהציבור יושב על מזומנים שנה כמעט מבלי להוציא אותם ויתחיל לצרוך אותם בקרוב, בעוד לא כל העסקים שרדו את המשבר. כבר כמה שנים טובות יש הטוענים כי הכלכלה הישראלית היא “אופציה על נאסד”ק”: כל עוד מצבו טוב, מצבנו מצוין. כמובן שאם שוק המניות ייכנס לתיקון אלים, גם שוק ההשקעות הפרטיות יסבול מהאטה משמעותית — אבל דווקא על רקע זה החברות הישראליות, שנהנות מגשם מזומנים כעת, יהיו חסינות יחסית, או לפחות תהיה להן כרית ביטחון בדמות הכסף שגויס בשנים הטובות. זאת, כמובן, אם יידעו לא לבזבז אותו באווירת האופוריה הנוכחית.

השפעה נוספת של המצב הנוכחי: ככל שלחברות יהיה יותר כסף בחשבונות הבנק, וכמובן בתנאי שלא יבזבזו אותו בחוסר אחריות, הרי שיש כאן פוטנציאל מוחשי לייצר חברות ענק של ממש — כאלה שכבר לא יתפתו למכור את החברה שהקימו בכמה מאות מיליוני דולרים, אלא יהיו מספיק בטוחים באופק שלהם לטווח הארוך ובשרידות לטווח הקצר, כדי לגדול באופן עצמאי. המציאות הנוכחית מייצרת קרקע נוחה להגשמת החלום של המעבר מסטארט־אפ ניישן לביג־טק ניישן.