מנכ"ל קסם: "לאורך זמן השווקים עולים, אך התמדה אינה תכונה ישראלית"

אבנר חדד, מנכ"ל חברת קרנות הנאמנות קסם של בית ההשקעות אקסלנס, הוא שועל ותיק בשוק ההון — בדגש על תעשיית ניהול הכסף הפסיבי. גם השנה הוא נאלץ להתמודד עם פדיונות כבדים בתעודות הסל המקומיות (שהוסבו לקרנות סל), לאחר כניסתן למשטר הפיקוח על קרנות הנאמנות ואובדן היתרון המובהק שהיה להן כמוצר שמתחייב להשיג ללקוח את תשואת המדד.  

קרנות הסל פדו יותר מ־6 מיליארד שקל בשנה החולפת, והדימום נמשך כבר כמה שנים. האם המוצר מת?

"חצי מהפדיונות ב־2019 מקורם בתקנה חדשה, שלא אפשרה למנהלים לגבות דמי ניהול כשגופים קשורים קונים תעודות סל של הבית. היקף הפדיון האמיתי הוא 3 מיליארד שקל, וגם זה לא מעט בהתחשב בפדיונות של יותר מ־10 מיליארד שקל ב־2018. אבל אנחנו לא מוותרים על המוצר. רק אנחנו סיימנו את 2019 בלי פדיונות בקרנות הסל, אבל אין ספק שהשוק — ובמיוחד היועצים בבנקים — מעדיפים את הקרנות המחקות. זאת אף שאי אפשר לסחור בהן במהלך המסחר, והם לא מתלהבים מרצועת ההגנה שמציעות קרנות הסל (התחייבות של מנפיק הקרן לא לסטות מרצועה מסוימת בטווח המדד. אם הוא עומד בכך, הלקוח משלם לו תוספת דמי ניהול — ר"ב).

"השוק התרגל לעליות כבר כמעט 11 שנה ברציפות, אבל שכח שבדצמבר 2018, חודש אחרי שרפורמת תעודות הסל יצאה לדרך, שילמו חברות תעודות הסל ללקוחות הרבה מיליוני שקלים עבור רצועת ההגנה. בעולם החדש מקבלים קרן נאמנות שלא מתחייבת, אבל רצועת ההגנה שומרת על הקרבה לתשואת המדד. במצבי קיצון כמו 2018 זה חשוב. מה קרה פה ב־2019? הקרנות המחקות גייסו 9 מיליארד שקל וקרנות הסל פדו 6 מיליארד שקל, מתוכם 3 מיליארד שקל מסיבות טכניות. כך שסגמנט המדדים עלה ב־9 מיליארד שקל. כלומר, השוק אוהב את הניהול הפסיבי, אבל מעדיף אותו בקרן מחק

אבנר חדד מנכ"ל קסם	צילום: אוראל כהן

למה היועצים מעדיפים קרנות מחקות על פני קרנות סל?

"זה נוח להם יותר. לא צריך לבדוק את השווי ההוגן של התעודה ולבדוק אם הפקודה נקלטה. קונים בנעילה. שאלתי יועץ אם גם את מניית טבע הוא קונה בנעילה, והוא ענה: 'מה פתאום? ברור שבמסחר!'. אבל זה אמור להיות בדיוק אותו דבר. בגלל שהשוק עולה 11 שנה, ולא היו כמעט מקרים של תנודתיות תוך־יומית, התרגלו לקנות מחקות. לא משנה להם מה השער בנעילה, כי למחרת הקרן לבטח תעלה ב־0.2% נוספים. מתי זה משנה? בדצמבר 2018 למשל, כשהשוק תנודתי. מי שהעביר הוראה למכור S&P 500 ראה שיש הבדלים של 4%–7% בין השעות 14:00 ו־23:00. קרן סל מוכרים בזמן אמת.

נניח שאני רוצה לקנות את המדד האמריקאי בשעה 14:00, ואין לי קרן סל אלא קרן מחקה, אני נותן הוראה בצהריים, אך היא תבוצע ב־23:00 בלילה בשער נעילה של המדד, שכבר יכול ליפול עד אז. אני לא אומר נואש ומאמין שקרנות הסל הן מוצר שיתאושש. זה מוצר מצוין שצומח בעולם. כשהשוק יהפוך לתנודתי, הייתי רוצה לראות את היועץ שיסביר ללקוח שרצה למכור בשעה 14:00 ומגלה למחרת שמכר ב־5% פחות. מרבית הלקוחות שנכוו בדצמבר 2018 רוצים רק קרנות סל. הם קיבלו שיעור ורוצים ביצוע מיידי".

מטרידה אותך כניסת קרנות הסל של בלאקרוק לישראל?

"בשנה האחרונה, כשבלאקרוק כבר פה, התעשייה פדתה בקרנות הסל בזמן שקסם לא פדתה. במחקות, שבהן חלקנו 15% מהתעשייה, גייסנו 21%. בלאקרוק רק מגדילה את עוגת מוצרי המדדים".

הם פועלים לקבלת אישור לשווק קרנות בשקלים עם גידור מטבעי. גם במצב כזה תחשוב שהתחרות טובה לך?

"אם הם יצליחו להביא כסף בקרנות המגדרות, ניקח מהגל הזה דליים יפים מאוד. כל מי שיידע להרים גל, ניקח כמות יפה. זה לגיטימי לבקש תנאים זהים לכל השחקנים בתעשייה. הרגולציה שלהם שונה לחלוטין, ואם הם רוצים מוצר מגודר, אז יתר התנאים הרגולטוריים צריכים גם הם להיות זהים".

"צריך להאריך את זמן בדיקת הקרנות"

על נדידת הכסף אל מחוץ לישראל אומר חדד שהתיאבון לכך הולך וגובר: "השוק פה נחלש, בעוד השוק בעולם סחיר יותר, נזיל, גדול, ויש בו הנפקות חדשות. כדי שהשוק פה יהיה חזק, צריך הקלות והטבות אמיתיות. כל עוד כללי המשחק זהים, אין שום יתרון לבורסה המקומית. אפשר כיום לקנות כל מניה שרוצים בעולם בעמלות מסחר נמוכות, סחירות גבוהה ומס זהה. בעבר המס על רווחי הון בישראל היה מופחת, ורק הטבה כזו תחזיר את המשקיעים".

מה דעתך על בנק הפועלים, היחיד שלא מכניס למערכות הדירוג שלו קרנות נאמנות בנות פחות משנתיים?

"מהלך מעולה. צריך להאריך כמה שיותר את מח"מ בדיקת הקרנות. מרבית הנכסים המנוהלים בעולם מתרכזים ב־5-4 גופים גדולים. פה הפיזור גדול מדי. 1,200 קרנות נאמנות הן נתון לא הגיוני. 14 או 15 קרנות 90/10 של אותו מנהל, זה סביר?".

אבל התוצאה היא שמנהל שכיר מוכשר, שרוצה פעילות משלו, לא ייספר.

"החוקים זהים לכולם. גם קרנות חדשות של מנהלים קיימים לא ייספרו שנתיים".

זה מקשה כניסת מתחרים חדשים.

"יש מספיק מתחרים, אין צורך בעוד. מרוב עצים לא רואים את היער. יושב מנהל השקעות ומתחיל לגלגל 200 אלף שקל. כל קרן הרי צריך לנהל, אחת מנהלת חצי מיליארד שקל, אחת 200 אלף שקל. זה נשמע נורמלי שאותו מנהל השקעות ישקיע אותו זמן בשתיהן? צריך לרכז כוח בקרן אחת".

תעשיית קרנות הנאמנות במשבר?

"הגיוסים ב־2019 היו מאכזבים. הקרנות המסורתיות גייסו פחות מ־4 מיליארד שקל, וזאת בשנת שיא בשווקים. בשנה כזו הייתי מצפה לגיוסים של 25 מיליארד שקל במסורתיות. למה זה קורה? כי ברגע שיש מוצר שאינו פשוט, היועצים מפסיקים להתחבר אליו ופחות מאמינים בו. וכיום יש למוצר הזה גם תחרות מצד פוליסות החיסכון וקופות הגמל להשקעה. הכסף עובר למוצרים עם יתרונות. הרי אין 900 קופות גמל להשקעה, כי חברת גמל יכולה לנהל רק אחת כזו במסלול כללי. אנשים מבינים את התרגילים של התעשייה ומצביעים ברגליים. צריך להגביל לשתי קרנות בקטגוריה".

בלאקרוק הודיעה כי תפסיק להשקיע בחברות מזהמות ותייצר מדדים ללא חברות שפוגעות בסביבה. ישראל מפגרת מאחור בכל הקשור בהשקעות חברתיות.

"כשאני זורק זבל, מתהפכת לי הבטן ממה שאני רואה בפח — בטריות, מקלדות, בקבוקי זכוכית. אין סיבה לא לנסוע חצי שנייה ברכב כדי למחזר. זה חינוך. ישראל אכן מפגרת בעניין הזה, וכל הכבוד לבלאקרוק שמשתמשים בכוח שלהם לעשיית טוב. לא היתה לנו הצלחה גדולה עם קרן קסם מעלה שלנו, שמשקיעה בחברות עם אחריות חברתית וקיימות. הביצועים שלה מעולים, אבל אין הצלחה. התחייבנו לתרום את ההכנסות, אבל אין ממש הכנסות".

אתה נחשב למי שמוכר או קונה תעודות סל על המדדים המקומיים בתזמון הנכון. היום אתה בצד המוכרים או הקונים?

"אני יכול לשחק על טקטיקות טווח קצר, אבל לאורך זמן מי שישקיע בעקביות ירוויח. עשיתי סיכום של 40 שנה למדד S&P 500, ובסוף זה מתכנס לתשואה שנתית ממוצעת של 11%. זה הפיצוי על השקעה בנכס שאינו חסר סיכון. השקעה במדדים לאורך זמן עובדת".

כל המנהלים הכו את המדדים בקרנות האקטיביות.

"המדדים הישראליים הם סיפור מורכב. ניסיון לקשור את עולם המדדים למצב המדדים בישראל מחטיא את העניין. צריך להסתכל על מדדים גדולים ומשמעותיים. בארץ יש היעדר סחירות ונזילות, ופחות חברות, אבל בחו"ל המדדים עובדים מעולה. המנהלים לא מצליחים להכות אותם לאורך זמן".

ירידה של חודש אחד ב־2018 היא לא רלבנטית"

את שנת 2020 רואה חדד ככזו שתלויה מאוד באירועים שאינם כלכליים, אך לדבריו היא תיתן את ליטרת הבשר שלה — ובלבד שלא יהיו כאלה. "בהנחה שיהיה אירוע משמעותי", הוא אומר, "יכול לבוא מהלך של תיקון. מ־1980 היו כמה שנים שבמהלכן ירד מדד S&P 500 ביותר מ־5%. מדובר בשנים 1981, 2000, 2001, 2002 ו־2008, ובכל אחת מהן קרה משהו חריג. ב־2008 היה משבר פיננסי עולמי, והשווקים הגיבו בירידה של 35%, אבל חודש אחד ב־2018 הוא לא רלבנטי. צריך להסתכל

לפחות על שנה".

אילו מדדים מעניינים להשקעה? מדדי האג"ח עוד רלבנטיים?

"בכל שנה אני שומע את זה, וגם פה קשה לנחש. מגמת הריבית בעולם כבר 30 שנה בירידה. לפני 30 שנה היא היתה 8%, והיום היא 1%. יש היצע מוצרים שאפשר לרכוש בקליק במחשב, יש היצע של יצרנים, של שירותים וגם של מוצרים פיזיים, אין עליית מחירים, יש היצע של כסף, ולכן מחיר הכסף יורד. אני לא רואה שזה מתהפך. כל מי שהחזיק אג"ח ארוכות לא הפסיד, וגם לא יפסיד להערכתי. זה מזכיר לי שלפני שנה, בדצמבר 2018, כשמכרו את S&P 500, אמרו, 'בטח מוכרים, עשר שנים זה עלה כל כך הרבה, אז הגיע הזמן למכור'. ומה קרה אחר כך? באה 2019 והוסיפה 31%. לכן קשה לצפות. הסיכוי של השוק לרדת הוא 50% בטווח הקצר, אבל לאורך ציר הזמן הסיכוי של עלייה שואף ל־100%, והסיכוי לרדת צונח ל־0%. התמדה, זו לא תכונה ישראלית".