מחיר הצמיחה המואצת של יוחננוף: גירעון כבד בהון החוזר

שלושה עשורים לאחר שהוקמה, בשלהי שנות ה־80 של המאה הקודמת, רשת הקמעונאות יוחננוף בדרך להנפיק את מניותיה בבורסה לניירות ערך בתל אביב ולהפוך מחברה משפחתית לחברה ציבורית. על פי ההערכות בשוק, יוחננוף תגייס כ־400 מיליון שקל לפי שווי חברה של 1.8 מיליארד שקל.

אולם הרוד-שואו של החברה נמצא רק בשלביו הראשונים ויתכנו שינויים בערכי החברה בהתאם לאינדיקציות שיתקבלו מהמשקיעים בשוק ההון. טיוטת התשקיף שחברת יוחננוף פרסמה אתמול חושפת את ביצועי החברה, שנהנית מצמיחה מוצאת, לצד גירעון עמוק בהון החוזר.

יוחננוף החלה את דרכה העסקית בתחום המכר הסיטונאי, כשעיקר פעילותה היה במכירת מוצרי מזון למרכולים ומשווקי מזון בקמעונאות. בתחילת דרכה, ההתפתחות של יוחננוף היתה איטית והדרגתית. 12 שנים חלפו מהרגע שמשפחת יוחננוף פתחה את החנות הראשונה שלה ועד ליום שבו הקימה את החנות השנייה והפכה ל"רשת". הצמיחה המואצת בהיקפי הפעילות של יוחננוף נרשמה בשנים 2018־2016, שבמהלכן הצטרפו לרשת 15 חנויות חדשות מתוך 26 המופעלות על ידיה כיום.

העלייה במספר הסניפים תורמת לצמיחה בהכנסות של יוחננוף בשני מישורים. ראשית, כל סניף שמצטרף לרשת מגדיל באופן מיידי את המכירות שלה. שנית, הביצועים של הסניפים החדשים משתפרים לאורך זמן - סניף ממוצע מגיע לתפוקה מלאה רק אחרי שלוש שנים של פעילות. לפי התחשיבים של יוחננוף, הפדיון הממוצע של חנות בחודש הראשון לפעילותה מהווה בממוצע 75% מהפדיון של החנות בחודש ה־36 לפעילותה.

במחצית הראשונה של 2019 רשת יוחננוף הציגה צמיחה מרשימה של 26% בהכנסות, שהסתכמו ב־1.42 מיליארד שקל. זוהי צמיחה חריגה בהשוואה לזאת שנרשה אצל המתחרות, שהציגו כולן עלייה בשיעור חד ספרתי נמוך, שבמקרה הטוב, של רמי לוי, מגיע ל־4.2% בלבד.

את הצמיחה יוצאת הדופן של יוחננוף ניתן לייחס לפתיחת שלוש חנויות חדשות ב־2018, שתוצאותיהן נכללו בתקופה המקבילה באופן חלקי בלבד או שלא נכללו בכלל, ומפתיחת סניף חדש ברבעון השני של 2019.

כמו כן, הודות לשיפור ההדרגתי בביצועים העסקיים של הסניפים החדשים שנפתחו בשלוש השנים האחרונות, יוחננוף מציגה עליה חדה של 11.6% במכירות בחנויות זהות. זאת, בשעה שבאותה תקופה פרשמרקט, שהציגה את הנתון הטוב בענף (מלבד יוחננוף - י"ר) הציגה עלייה של 3.2% במכירות בחנויות זהות. המבחן של יוחננוף יהיה ביכולת של החברה לצמוח גם אחרי שהחברה תגיע למסה קריטית של סופרמרקטים.

לאחר שתהפוך לציבורית, יוחננוף עשויה לגייס חוב באמצעות אג"ח

לצמיחה המואצת של יוחננוף בשנים האחרונות יש מחיר והוא בא לידי ביטוי בגירעון של 340 מיליון שקל בהון החוזר של החברה. נכון לסוף יוני השנה, הנכסים השוטפים של יוחננוף, שהסתכמו ב־395 מיליון שקל, כיסו רק 54% ההתחייבויות השוטפות של החברה, שהסתכמו ב־735 מיליון שקל.

בהשוואה לחברות אחרות בענף, גודל הגירעון בהון החוזר של יוחננוף חריג לרעה. ביוחננוף מסבירים את הגירעון בהון החוזר במדיניות החברה, שמעדיפה לממן את השקעותיה בנדל"ן ובביצוע התאמות בחנויות חדשות באמצעות נטילת אשראי לזמן קצר, משיקולי עלויות האשראי.

היחס השוטף (נכסים שוטפים להתחייבויות שוטפות) של יוחננוף הוא 54% והוא נמוך מזה של שופרסל ורמי לוי (84% ו־94% בהתאמה) וגם מזה של ויקטורי ופרשמרקט, להן הון חוזר חיובי ויחס שוטף של 121% ו־260% בהתאמה.

לפי התשקיף, פערי הריביות בין ההלוואות לטווח ארוך לבין ההלוואות לטווח הקצר לא משמעותיים. הריבית הממוצעת שיוחננוף משלמת על הלוואות לטווח ארוך עומדת על 2.57%, והריבית הממוצעת על הלוואות לטווח קצר היא 2.34%.

ביוחננוף מעריכים שלחברה יש יכולת לבצע מימון מחדש של האשראי לזמן קצר ולהמיר אותו להלוואות ארוכות טווח.

יחד עם זאת, הם מציינים שלחברה אין ערובה לכך וש"קיימת הסתברות של ממש שלא יעלה בידי החברה לעשות כן, בין בשל סיבות התלויות במצבה העסקי של החברה, או מסיבות חיצוניות לחברה". לאחר שיוחננוף תהפוך לחברה ציבורית, לא מן הנמנע שהיא תגייס חוב לטווח ארוך באמצעות הנפקת סדרת אג"ח חדשה, שתחליף את החוב הבנקאי לטווח קצר.

לפי התשקיף, החברה שעבדה את כלל נכסיה וזכויותיה בשעבוד צף (שעבוד שוטף כללי) לטובת שלושה תאגידים בנקאיים, שמהם נטלה אשראי. כמו כן, יוחננוף שעבדה את כלל זכויותיה בקרקעין שבבעלותה בשעבוד קבוע לטובת שניים מבין אותם תאגידים.

בעלי השליטה בחברה, משפחת יוחננוף, העמידו ערבות אישית שאינה מוגבלת בסכום לטובת תאגיד בנקאי, לשם הבטחת חובות החברה כלפיו, וכן העמידו ערבויות אישיות להבטחת התחייבויות החברה כלפי ספקים ומשכירי נכסים שבהם פועלות החנויות של החברה.

למעט שלושה סניפים, שפועלים על קרקע בבעלות החברה, יתר 23 הסניפים האחרים פועלים בשכירות של בין 10 ל־25 שנים. במחצית הראשונה של 2019 יוחננוף שילמה דמי שכירות של 44.3 מיליון שקל. ליוחננוף שישה נכסים שהשווי ההוגן שלהם מסתכם ב־367 מיליון שקל. ביחס לאחד מהם, מגרש בנס ציונה ששוויו 42.8 מיליון שקל, נחתם בסוף יוני השנה הסכם למכירתו.

לרשת יש הסכם עם מפעיל מוצרי בשר טרי ודגים טריים, הנמכרים בקצביה ובדגיה בסניפים של הרשת. המפעיל מעסיק ומנהל את העובדים בקצביה ובדגיה, רוכש את המלאי המוצרים בהתאם להנחיות החברה ולאחר רכישת המוצרים על ידי הלקוחות בסופרמרקטים יוחננוף מעבירה למפעיל שיעור מסוים מהתמורה שהתקבלה.

ביוחננוף מגדירים את ההסכם כמהותי ובעל השפעה בינונית על החברה. זאת לאור היקפי המכירות של הבשר והדגים, שהגיעו שהסתכמו ב־222 מיליון שקל במחצית הראשונה של 2019.

חמשת מקבלי השכר הגבוה בחברה: בני משפחת יוחננוף

חמשת מקבלי השכר הגבוה ביותר בחברה הם בני משפחת יוחננוף. במחצית הראשונה של 2019 עלות השכר של בני המשפחה הסתכמה ב־5.5 מיליון שקל. אב המשפחה, מרדכי יוחננוף, המכהן כיו"ר הדירקטוריון נהנה בששת החודשים הראשונים של השנה שכר בעלות של 1.2 מיליון שקל.

בנו, איתן, המכהן כמנכ"ל החברה, נהנה עלות השכר הגבוהה ביותר באותה תקופה, שהסתכמה ב־1.5 מיליון שקל. שתי הבנות של בעל השליטה, שרית יוחננוף, שמכהנת בתפקיד משנה למנכ"ל וחלי יוחננוף, שכיהנה כיועצת בכירה ליו"ר הדירקטוריון, קיבלו שכר בעלות של 933 אלף שקל כל אחת.

את הרשימה סוגר גיורא יוחננוף, שהועסק בתפקיד מנהל סחר ורכש ירקות. חלי יוחננוף וגיורא יוחננוף מסרו לחברה הודעת התפטרות בסוף יוני השנה וכיום אינם מועסקים בה, ולא מקבלים ממנה תגמול כלשהו.

בנוסף לבני משפחת יוחננוף שמכהנים בתפקידים בכירים, נכון להיום מועסקים בחברה ארבעה קרובי משפחה נוספים. אלה מועסקים כשכירים בחברה בתפקידים זוטרים של פקידה, מנהל מחסן בסניף, נהג במרל"ג ומלגזן, בעלות שכר מצטברת של 60 אלף שקל בחודש. שלושה בני משפחה נוספים שהועסקו בחברה בשכר שעתי אינם מועסקים בה עוד.

מדיניות התגמול של חברת יוחננוף אושרה לפני פרסום התשקיף ולכן, על פי התקנות האסיפה הכללית של החברה, תידרש לאשר אותה שוב רק בחלוף 5 שנים מהמועד שבו החברה תהפוך לציבורית. על פי מדיניות התגמול של יוחננוף, יו"ר החברה, מרדכי יוחננוף, יהיה זכאי לשכר חודשי בעלות ברוטו של 200 אלף שקל, המנכ"ל, איתן יוחננוף, ייהנה משכר חודשי בעלות של 250 אלף שקל, והמשנה למנכ"ל, שרית יוחננוף, תקבל שכר בעלות חודשית של 150 אלף שקל.

מדיניות התגמול של יוחננוף מבוססת, בין היתר, על אמות מידה שונות, ביניהם בחינת תנאי הכהונה וההעסקה של נושאי המשרה ביחס לתנאי השכר הממוצע והחציוני של עובדי החברה. לפי הנתונים המופיעים בתשקיף, עלות תנאי הכהונה וההעסקה של המנכ"ל גבוהה פי 33.5 מעלות השכר של יתר עובדי החברה, ופי 37 מהשכר החציוני שלהם.