בזק וסלקום ישרדו את הסופה?

האסטרטגיה הזאת הוכחה כלא יעילה עבור בעל השליטה לשעבר בבזק שאול אלוביץ', ונכשלה גם במקרה של בעל השליטה לשעבר בסלקום נוחי דנקנר. כיום, שתי החברות נאלצות להתמודד עם התחרות הגואה בשוק התקשורת כשמצבן הפיננסי בכי רע.

ההון העצמי של בזק נשחק עד דק בעקבות סדרה של הפחתות ערך בשווי החברות־הבנות yes ופלאפון; וסלקום סוחבת על גבה חוב פיננסי עצום, שנושק ל־4 מיליארד שקל. הדבר דומה למטפס הרים שנאלץ להתמודד עם סופת שלגים בזמן שעל כתפו משא כבד. זה לא אומר שגורלו של המטפס נחרץ, אבל זה בהכרח מצביע על כך שרמת הסיכון שהוא חשוף אליה עלתה באופן משמעותי.

מימין: בעל השליטה בסלקום אדוארדו אלשטיין ויו"ר בזק שלמה רודב צילומים: אוראל כהן ,אלדד רפאלי

תגובת חברות הדירוג להתפתחויות רפה

ההתפתחויות השליליות בשוק התקשורת לא נעלמות מעיני האנליסטים בחברות הדירוג, אולם תגובתם רפה. בשבוע שעבר מידרוג פרסמה דו"ח מיוחד על בזק, בעקבות הדיווח על ההפחתה הצפויה בשווי של פלאפון.

מידרוג ציינה שהפחתת השווי "מצביעה על התרחקות מהתייצבות התחרות במגזר הסלולר ומעלה את סיכון האשראי של החברה", אולם בשל העובדה שלהפחתה השפעה תזרימית מצומצמת על בזק, הדבר לא הוביל בשלב זה לשינוי בדירוג החברה. הן מידרוג והן מעלות מניחות שייתכנו מחיקות שווי נוספות בחברות הבנות של בזק.

ניכר שבשוק ההון סבורים שהתגובה של חברות הדירוג היא בגדר מעט מדי ומאוחר מדי. בשוק ההון מגיבים פחות בסלחנות ובמקרה של סלקום ניתן לראות עלייה מטרידה בתשואות אגרות החוב של החברה.

במהלך המסחר אתמול ירדו אגרות החוב של סלקום בסדרת האג"ח הארוכה (סדרה י"ב) ב־1.6% והשלימו צניחה של 9% מתחילת השנה. בעקבות זאת עלו תשואות של אגרות החוב של סלקום לרמה של 6.8% (אג"ח שקלי, מח"מ 5.4 שנים).

באותה פסקנות שבה ניתן לקבוע שתשואה של 6.8% היא לא תשואה של אג"ח זבל, ניתן לומר בנחרצות שזאת לא תשואה שמאפיינת אגרות חוב של חברות שנהנות מדירוג A, כמו זה שממנו נהנית סלקום.

עד לפני שנים ספורות חברות התקשורת יכלו לשרת את החוב שלהן באמצעות תזרים המזומנים החופשי שהן ייצרו. מי שיש לו תזרים מזומנים שלמענו יחיה יוכל לשאת כמעט כל חוב (ניטשה מתהפך בקברו).

אלא שלנוכח התחרות העזה בענף התקשורת, החברות הפועלות בו סובלות משחיקה מתמשכת בתזרים המזומנים הפנוי שהן מייצרות. כך לדוגמה, סלקום, שנהנתה מתזרים פנוי של 1.6 מיליארד שקל ב־2010, הציגה תזרים פנוי של 181 מיליון שקל בלבד ב־2018, והשנה הנוכחית לא צפויה להיות טובה יותר.

נערכו למציאות החדשה, אבל לא בטוח שזה יספיק

עובדה זאת הופכת את חברות התקשורת לכאלו שתלויות בחסדי שוק ההון למחזור חוב. לזכותן של ההנהלות בבזק ובסלקום ניתן לומר שהן מכירות במציאות ונערכו אליה. בזק השלימה רק לאחרונה הנפקת אג"ח שבמסגרתה גייסה 890 מיליון שקל, וסלקום סיימה את הרבעון הראשון כשבקופתה 1.4 מיליארד שקל, שמבטיחים את שירות החוב לטווח של יותר משנה.

זה לא מספיק. אם חברות התקשורת יאבדו את האמון של המשקיעים, במוקדם או במאוחר קופות המזומנים שלהן יתרוקנו, ובתרחיש שלא יחול שיפור בשוק התקשורת, הן עלולות למצוא את עצמן בסיטואציה דומה לזאת שבה היו בעלי השליטה הקודמים שלהן.