סין וארה"ב נלכדו בחיבוק קטלני

הדרך ממלחמת סחר למלחמת מטבעות קצרה באופן מדאיג. כעת, כאשר סכסוך המכסים בין ארה"ב לסין מסלים והיואן הסיני צונח לעומת הדולר, גדלה הסכנה כי נשיא ארה"ב דונלד טראמפ יבחר בדרך הזו. החשש המרכזי של השווקים הוא מהתערבות ישירה של טראמפ להחלשת הדולר. בעוד הין, היורו והליש"ט הן כולן מטרות פוטנציאליות, הסכנה המוחשית ביותר לכלכלה הגלובלית אורבת מכיוונן של ארה"ב וסין.

אג"ח בטריליון דולר

יו"ר הפדרל ריזרב לשעבר פול וולקר התייחס פעם בלשון ציורית מאוד לקשרים הפיננסיים ההדוקים שבין ארה"ב לסין ואמר כי מדובר ב"חיבוק קטלני" פוטנציאלי. הקשרים הללו מסתמכים גם על אג"ח ריבוניות אמריקאיות בשווי למעלה מטריליון דולר שבהן מחזיקה סין. לנוכח התעצמות הסכסוך בין שתי המדינות, תרחיש הבלהות המובן מאליו יהיה כי סין תגייס את עתודות המט"ח הללו כנשק נגד ארה"ב.

סימנים מוקדמים לעתיד לקרות כבר ניכרים. בשלושת החודשים שהסתיימו במאי, האחזקות הסיניות של אג"ח אמריקאיות צומצמו ב־20.7 מיליארד דולר, ל־1.1 טריליון דולר. זהו עדיין הנתח הגדול ביותר של אג"ח אמריקאיות המוחזקות על ידי מדינה זרה, למרות שהתכווץ ב־81 מיליארד דולר מאז יוני שעבר. עם זאת, בטווח הארוך יותר, הבעלות הסינית על אג"ח אמריקאיות לפירעון נפלה משיא של 14% ב־2011 ל־7% בספירה האחרונה. אין ספק כי הנכונות של בייג'ינג לממן את החוב הפיסקאלי האמריקאי דועכת והולכת. השאלה הנשאלת עתה היא באיזו מידה יש לפרש את יציאתה משוק החוב הריבוני הגדול בעולם כמהלך זדוני, והאם כולנו שאננים מדי לגבי האיום של מלחמת מטבעות.

החשש כי סין תנצל את המנוף הפיננסי שלה כדי להשפיע על מדיניות ארה"ב איננו חסר ביסוס. ב־2011, דינג גאנג, עורך בכיר ביומון הסיני הממשלתי, טען במאמר מערכת כי על בייג'ינג לנצל את היתרון הפיננסי שלה על מנת ללמד לקח את ארה"ב על כך שמכרה נשק לטייוואן. עם זאת, משרד ההגנה האמריקאי לא הוטרד מהאיום הזה. בדו"ח שפרסם ב־2012 הוא טען כי מדובר באיום לא אמין, משום שהשימוש באג"ח ריבוניות כאמצעי כפייה יהיה בעל השפעה מוגבלת ויזיק לסין יותר מאשר לארה"ב.

הפנטגון צדק במובן זה שסין לא יכלה להיפטר מהאג"ח הללו מבלי שהמהלך יגרור עלייה בתשואות שתוריד את השווי של אגרות החוב, מה שיוביל למחיקות שווי גדולות באחזקות שלה. אם ארה"ב היתה מתערבת בתהליך וקונה את מה שסין מוכרת בשוק החופשי, הפועל היוצא של המהלך היה התחזקות היואן והיחלשות הדולר.

שוק הזהב מוגבל

כיום, התשואות על האג"ח נמצאות במגמת ירידה בעוד סין מוכרת אותן. מכך אפשר להסיק כי מאגר החסכונות שתומך במה שנתפס כתיק הנכסים הבטוח בעולם הוא כה גדול, עד כי מכירת הנכסים על ידי סין היא כמעט חסרת משמעות.

פול וולקר

יתירה מזאת, מקלטים חלופיים עבור העתודות הסיניות הם לא בהכרח אטרקטיביים. יכולות הספיגה של שוק הזהב הן מוגבלות, בעוד החוב הריבוני של מדינות גוש היורו הוא מבוזר ולא בהכרח נזיל. מעבר לכך, נתח גדל והולך של חובות ריבוניים בגוש היורו משיאים כעת תשואה שלילית, מגמה הפוכה מהחוב הריבוני האמריקאי.

למרות הכל, אין להתעלם מאיתותי האזהרה שעשויים להיגזר מתנועות ההון בסין. הפרסומים הרשמיים של משרד האוצר האמריקאי לא משקפים את כל השינויים שמתבצעים בתיק העתודות הסיני, שכן לממשל יש אפשרות להעביר אחזקות לחשבונות בלוקסמבורג או בלגיה. ייתכן גם כי סין תנסה להגדיל את התשואות על העתודות שלה על ידי מעבר לנכסים דולריים אחרים.

הנעלם הגדול הוא כיצד מפרש הממשל בבייג'ינג את האינטרסים שלו, במיוחד בשלב הנוכחי והטעון כל כך של המו"מ עם טראמפ. ניתן לקבוע בוודאות כי אם משרד האוצר הסיני יבצע מהלך נמהר וייפטר מאחזקות, הדבר יערער את השווקים במידה רבה, ואין דבר שמנהיגי סין חוששים ממנו יותר מאשר חוסר יציבות.

בשורה התחתונה, העוצמה האמיתית של החיבוק הקטלני, כדברי וולקר, טמונה בהשלכות הלא מכוונות של תלות הדדית. לפני שהיכה המשבר הפיננסי הגלובלי, החסכונות העודפים של סין השפיעו באופן משמעותי על היווצרות בועת האשראי של ארה"ב. בועה אשר השלכות פקיעתה ב־2007-8 איימו לשחזר את ימי השפל הגדול.

אך אם להיות הוגנים כלפי סין, המשאבה הפיסקאלית והמוניטרית העצומה שלה, שהגיעה לשיא פעילותה ב־2009-10, גם אם היה זה לרווחת האינטרסים הפנימיים של סין, סייעה לאתחל את הכלכלה הגלובלית. מוסר ההשכל כאן, אם להסתכן בציון המובן מאליו, הוא שכל רכיב הקיים בתלות גומלין כלכלית הוא חרב פיפיות.