תקנות ני"ע: ממחסום בתיאוריה למחסום בפועל

רבות מהעסקאות והפעולות בניירות ערך כפופות למגבלות שונות, אשר מוסדרות בחוק ניירות ערך ובתקנות ניירות ערך. לאחרונה פרסמה רשות ניירות ערך הצעה לתיקון תקנות ניירות ערך, שמטרתה לעגן ולהסדיר את כלל החסימה והמגבלות החלות מכוח החוק והתקנות.

סעיף 15 לחוק ני"ע קובע את הכלל היסודי לפיו הצעה או מכירה של ניירות ערך לציבור מחייבת פרסום תשקיף (או טיוטת תשקיף). לכלל זה נקבעו מספר חריגים - בין היתר נקבע כי הצעה פרטית המתפרסמת תוך כדי המסחר בבורסה, של ניירות ערך הרשומים בה למסחר, אינה מחויבת בפרסום תשקיף (או טיוטת תשקיף).

התכלית העומדת בבסיס חריג זה היא לאפשר מסחר שוטף בשוק המשני, לאחר שניירות הערך כבר הונפקו והוקצו בשלב מוקדם יותר. אלמלא חריג זה, כל פקודת מכירה בבורסה הייתה עשויה להיחשב כהצעה לציבור, וכך היינו ניצבים בפני פרסום אינסופי של תשקיפים וחוסר יעילות משווע של השוק.

יחד עם זאת, לחריג האמור עצמו קבע החוק שורה של מגבלות. בין היתר קובע החוק כי חל איסור מוחלט למכור את אותן מניות שנרכשו במסגרת עסקה עם פטור מפרסום תשקיף, למשך תקופה של שישה חודשים. כמו כן, חלות מגבלות על כמות המניות שניתן למכור במהלך ששת הרבעונים העוקבים למועד ההקצאה.

מגבלות אלה,הנקראות גם כללי חסימה, תפקידן לחסום את המחזיק בניירות ערך מלבצע עסקאות בהתאם לאמור בתקנות - זאת כדי למנוע את הצעתם של ניירות ערך לציבור במסלול 'עוקף תשקיף' ומכירתם בסמוך לכך במהלך המסחר הרגיל בבורסה. סיבה נוספת היא מניעה של הצפת השוק בניירות ערך שזה עתה הוקצו במסגרת הצעה פרטית והורדת מחיריהם.

ענת גואטה יו"ר רשות ניירות ערך צילום: ענבל מרמרי

למרות שהדבר נראה מתבקש, לא עוגנו בחוק או בתקנות מנגנונים המפקחים על מגבלות אלה – כאלה שיכולים למנוע בפועל מכירת של ניירות ערך חסומים. נכון להיום, לא קיימת הסדרה אופרטיבית באשר לניירות ערך חסומים ולא קיימים מנגנונים מתאימים למניעת מכירה של ניירות ערך חסומים במהלך תקופת החסימה. יתרה מכך, כיום לרשות ניירות ערך ולבורסה אין את האמצעים (טכנולוגיים או אחרים) לניטור פעילות מעין זו.

אי לכך, כפי שמציינת הרשות בנוסח שהועמד להערות הציבור, נוצר קושי ממשי לעקוב אחר יישום כללי החסימה. לנוכח המחסור האמור ולאחר שבית המשפט לעניינים מנהליים הציג בפסקה מהעת האחרונה לתקן את הפגם, הציעה הרשות, באמצעות הצעת החוק האמורה, כי ניירות הערך שעליהם חלה חסימה יופקדו בידי נאמן.

הצעת החוק

על פי ההצעה לתיקון התקנות, ניירות הערך המוקצים בהקצאה פרטית יופקדו על ידי התאגיד המקצה אצל נאמן למשך כל תקופת החסימה, באופן שבו תובטח הגשמת התכליות שבבסיס כללי החסימה – בין היתר מניעה של מכירת ניירות הערך במהלך תקופת החסימה והגבלת הכמות המותרת למכירה בתקופה שלאחר מכן.

הצעת החוק אמורה לחול על ניירות הערך ולא על מחזיק ניירות הערך - כך שגם אם ניירות החליפו ידיים במהלך תקופת החסימה ימשיך הסדר הנאמנות לחול, ללא קשר לזהות הרוכש. לפי הצעת החוק, הגופים המוסדיים יוחגו ממנגנון הפיקוח של הנאמן - ובלבד שהם יבטיחו את קיום מגבלות החסימה. הפרה של הסדר הנאמנות צפויה לגרור עמה חשיפה לעיצומים כספיים, בנוסף לסנקציות נוספות הקבועות בחוק.

זוהי דרך נכונה שבה נוקט המחוקק ביצירת מנגנון אפקטיבי ובהיר לשם הגשמת תכליות החקיקה, ובכך הוא מונע מכללי החסימה להפוך לאות מתה. הפקדת ניירות הערך בידי נאמן שעיסוקו בכך, תבטיח עמידה בתנאי החוק והתקנות ותייצר מנגנון הסדרה יעיל לחסימתם של ניירות הערך.

רונן סולומון הוא מייסד ויו"ר אלטשולר שחם בנפיטס, תום גולדרייך הוא עורך דין באלטשולר שחם בנפיטס