פיזור השקעות בנדל"ן: יצירת תשואה עודפת, הפחתת התנודתיות וניצול הזדמנויות

בשיתוף פרופימקס

על פי דו"ח בנק ישראל שפורסם באחרונה, הירידה בתשואה השוטפת מדירות להשכרה וההערכה כי רווחי ההון העיקריים כבר מוצו על רקע הפעולות שהממשלה נקטה כדי להפחית את האטרקטיביות של ההשקעה בשוק הדיור, מובילות את המשקיעים לחפש השקעות חלופיות. בתחום הנדל"ן החלופות כוללות בעיקר השקעה בנדל"ן מניב למגורים בחו"ל, השקעה בנדל"ן מניב (משרדים) בארץ, והשקעה בקרנות שמתמחות בהשקעה בנדל"ן.

בנייני משרדים ברמת גן צילום: אריק דורי

"למרות שמשבר הסאב-פריים שבסיסו בהשקעות הנדל"ן נעלם באופק, וכי שוקי ההון השלימו שנתיים של עליות חדות ואותתו על עתיד חיובי, לא ניתן היה שלא לתת משקל לחשיבה על פיזור אפיק השקעת הנדל"ן על רקע אירועים ותהליכים עולמיים משמעותיים", אומר פרופ' זיו רייך, מרצה בכיר בתחום הכלכלה, חשבונאות המסים והמימון ודיקאן בית הספר לביטוח ומרכז תחום החשבונאות במכללה האקדמית נתניה. התהליכים העולמיים המשמעותיים שעליהם מדבר פרופ' רייך הם בין השאר "האסונות ביפן ב-2011, משבר חובות באירופה שניצניו נטעו עוד ב-2010 וממשיכים עד היום, נתוני מאקרו מאכזבים בארצות הברית וקפיצת מדד ה־VIX (מדד הפחד) לרמות קיצוניות, הורדות דירוג שונות כאשר השיא היה הורדת הדירוג המושלם של ארצות הברית, זעזועים בכלכלה הישראלית הכוללים מחאות ציבוריות, זעזוע מטבע שנובע מחוסר הלימה בין המסחר במדינות השונות והחרפת המשבר בגוש האירו".

פרופ' רייך מוסיף: "זאת ועוד מחייבים פיזור סקטוריאלי גיאוגרפי ומנהלי מול תרחישים אפשריים בנכס ההשקעה. הסיכון מחריף וחשיבות הפיזור גוברת עצם העובדה שברוב המקרים מדובר בהשקעה ממונפת אשר מגדירה את הצורך לעמוד בקובננטים (אמות מידה פיננסיות) הנקובים בהסכם הלוואה שהעמיד גוף פיננסי למימון רכישת הנדל"ן, ומכאן אנו נדרשים לתת את הדעת לסיכונים נוספים וחשיפה לסיכוני מטבע. פיזור נכון של השקעות הנדל"ן יכול להפחית משמעותית את אותם סיכונים".

השקעות אלטרנטיביות ופיזור תיק ההשקעות

השקעות אלטרנטיביות מתייחסות לכל נכס שאינו מניות, אגרות חוב או מזומנים. נדל"ן, הון פרטי, תשתיות, קרנות גידור, נגזרות פיננסיות, השקעות באנרגיה ירוקה, סחורות והון סיכון הן חלק מחלופות ההשקעה המוכרות ביותר. רבים מהמשקיעים הגדולים והמתוחכמים ניצלו את היתרונות של השקעה חלופית במשך עשרות שנים. לדברי אלחנן רוזנהיים, מנכ"ל בית ההשקעות פרופימקס, היתרונות בהשקעות אלטרנטיביות וגיוון תיק ההשקעות של המשקיע הם ביצירת תשואות עודפות ביחס לשוק, לצד הפחתת התנודתיות, וניצול הזדמנויות שאינן מוצעות בשווקים הציבוריים.

על פי דו"ח העושר העולמי של חברת הייעוץ נייט פרנק (Knight Frank) לשנת 2015, 32% בממוצע מתיק ההשקעות של יחידים עתירי הון מושקע בנדל"ן, כאשר 68% בממוצע מושקע במניות, עסקי הליבה של בעל ההון, אג"ח, מזומן, סחורות, קרנות הון סיכון, זהב ומתכות יקרות.

רוזנהיים מזכיר את תרומתו של הכלכלן היהודי-אמריקאי הארי מרקוביץ לעולם ההשקעות. "מרקוביץ זכה בפרס נובל לכלכלה על תאוריית 'החזית היעילה' – בניית תיק השקעות יעיל על ידי פיזור בין נכסים שאינם קורלטיביים אחד לשני", מציין רוזנהיים. "הפיזור חייב להיות לא קורלטיבי. לדוגמה, אם נקנה עשרות דירות באזור אחד יהיה פיזור במספר השקעות אך הן תהיינה קורלטיביות. כלומר, במקרה של שינוי סביבתי תהיה השפעה זהה על כל הפורטפוליו. במצב של של שינוי חיובי ההשפעה תהיה חיובית ובמקרה של שינוי שלילי תהיה השפעה שלילית. כמו כן, על הפיזור להיות בין סקטורים ואסטרטגיות השקעה ואזורים שונים, כדי להגדיל את התשואה ברמת סיכון נתונה, או להקטין את הסיכון עבור רמת תשואה נתונה".

כיצד לפזר את ההשקעות בצורה אפקטיבית?

"חשוב מאוד לפזר את ההשקעות בין סוגי נכסים שונים ולא להשקיע את כל ההון בנכסים מסוג אחד. אחד היתרונות העיקריים בהשקעה בנדל"ן הוא היכולת למקסם את התשואה באמצעות מומחיות מקומית וסקטוריאלית וניהול מקצועי ויעיל. יחד עם זאת, אין משקיע שיהיה נכון מבחינתו להשקיע את כל הונו בהשקעות נדל"ן, גם אם תיק ההשקעות הנדל"ני שלו יהיה מפוזר".

רוזנהיים מוסיף: "באופן מסורתי, נדל"ן היה חלק מהקטגוריה של ההשקעות האלטרנטיביות, אך כיום, לאור חשיבותו ומרכזיותו, הנדל"ן מהווה קטגוריה בפני עצמה. מזה למעלה מ-15 שנה, נהוג באקדמיה ובגופים המוסדיים לחלק את ההשקעות לארבעה סוגים עיקריים: מניות, אג"ח, נדל"ן ונכסים אלטרנטיביים. בתחום ההשקעות האלטרנטיביות נכללות: השקעות באנרגיה ירוקה, אמנות, זהב, קרנות גידור, הייטק ופרייבט אקוויטי".

"בבואו לפזר את תיק ההשקעות שלו, על המשקיע לנתח את צרכיו ואת מידת הנזילות הדרושה לו. גם בבסיסן של השקעות בקרנות ריט עומדים נכסי נדל"ן, אך קרנות אלו נחשבות קורלטיביות לשוק ההון, ולפיכך אינן מגשימות באופן מלא את עקרון החזית היעילה. יחד עם זאת, המשקיע נהנה מיתרון של נזילות ההשקעה בקרן ריט. נזילות זו אינה מגיעה 'בחינם'. כאן נשאלת השאלה האם השקעות בקרנות ריט נחשבות להשקעות נדל"ן או שוק ההון. בבואנו להחליט באיזו מסגרת השקעות נתייג אותם יש להתייחס לתקופת זמן – האם מדובר בהשקעות לטווח קצר או ארוך. בטווח הקצר השקעה בקרן ריט קורלטיבית לשוק ההון. באם מנהל קרן הריט יחזיק בנכסים לטווח ארוך ובסופו של דבר יממש אותם, המשקיעים עשויים ליהנות מתשואות הדומות לתשואות של השקעות בקרנות נדל"ן פרטי (Private Equity). אם כך, בטווח הקצר קרנות ריט יתוייגו כשוק ההון ובטווח הארוך יתוייגו כנדל"ן. מדוע אם כן עדיין עדיף להשקיע בקרנות הון פרטי (Private Equity)? מאחר שהשקעה בנכסים לא סחירים ולא נזילים מאפשרת תכנון נכון יותר לטווח ארוך. כמו כן, השקעה בנכסים לא נזילים צפויה לתת פרמייה על כך בצורת תשואות גבוהות יותר".

פיזור גאוגרפי, סקטוריאלי וניהולי בנדל"ן

מחקרים מראים כי פיזור אופטימלי בין השקעות מושג על ידי השקעה בכ-20 השקעות שונות. "בקרנות שלנו בדרך כלל הפיזור הוא בין 25-20 השקעות שונות שאינן קורלטיביות על מנת להשיג פיזור מובנה ואופטימלי", מסביר רוזנהיים.

אחד הסקטורים בהשקעות נדל"ן הוא סקטור המולטיפמילי (Multifamily properties) – מודל מגורים מקובל בארצות הברית – מתחם שכולל מאות יחידות דיור להשכרה, שאינן ניתנות למכירה בפני עצמן. "אנו רוכשים את המתחם כולו ומשכירים את היחידות, וכך מפיקים תשואה שוטפת", אומר רוזנהיים. "בפורטפוליו שלנו יש עשרות אלפי נכסי מולטיפמילי, אנחנו מאמינים בסקטור זה, כיוון שהוא מהווה השקעה דפנסיבית שהוכיחה את עצמה גם בעת משבר כלכלי כהשקעה עמידה בפני שינויים שנהנית מביקוש יציב".

גורדי שחקים בארה"ב קרדיט: ArtisticOperations-Pixabay

מהו פיזור ניהולי ומה יתרונותיו?

"אנו יוצרים פיזור ניהולי על ידי השקעות לצד מנהלי השקעות שונים. לפני יצירת שיתוף פעולה עם מנהל השקעה אנו עורכים בדיקת נאותות מעמיקה שכוללת בחינת היסטוריית הביצועים שלו, בדיקה משפטית, חשבונאית ובדיקות רקע שונות, שמטרותיהן להיות בטוחים במקצועיות וביושרה שלו, ביניהן בחינת התנהלותו בתקופת המשבר. בדיקת נאותות זו עשויה להימשך בין 9-6 חודשים וכרוכה בעלויות גבוהות, אך מדובר בתהליך הכרחי. יחד עם זאת, גם מנהלים טובים וישרים הפסידו חלק מהשקעותיהם בעתות משבר. לדוגמה, מנהלי השקעות שהתמחו במרכזי קניות בלבד ספגו מכה בעקבות התפתחות המסחר באינטרנט, שגרם להם לאבד חלק מהשוכרים. אגב, חלק ממנהלי נכסים אלו השכילו להפוך את מרכזי הקניות למתחמי בילוי ופנאי, שמלווים בחנויות עוגן יציבות".

רוזנהיים מדגיש: "ב-20 שנות פעילות נדל"ן בחו"ל בדקנו למעלה מ-1,000 מנהלי השקעות כשותפים פוטנציאליים בחו"ל ואנו משקיעים היום רק עם עשרה". בהקשר להשקעות מעבר לים, 18 הפרקים בספרו של רוזנהיים "המדריך להשקעות נדל"ן בחו"ל" עוסקים באספקטים החשובים בהשקעות מסוג זה.

מהם היתרונות בהשקעה באמצעות קרן השקעות פרטית?

"היתרונות רבים. כאמור, אחד היתרונות המרכזיים הוא היכולת של מנהל מקצועי למקסם את התשואה ביחס לשוק. השותפים שלנו, חלקם מהחברות הגדולות והמכובדות בעולם, רובם מנהלים עם 40-30 שנות ניסיון, ואין דבר חשוב מניסיון כשמדובר בהשקעות בעיקר בעתות משבר. בפרופימקס, אנו עורכים בדיקת נאותות של המנהל, כפי שתיארתי קודם, ולאחר מכן גם בודקים כל השקעה בפני עצמה. יש לנו ידע רב וניסיון של שנים גם בבחירת מנהלים וגם בבחירת השקעות. כאשר השקעה מגיעה לוועדת השקעות שלנו היא כבר עברה את אישור ועדת ההשקעות של השותף. סינון זה הוא חשוב מאין כמותו. לשם ההמחשה, בשנת 2017 ביצענו 12 השקעות באקוויטי שהן תוצאה של אלפי עסקאות פוטנציאליות שנבדקו על ידי השותפים העולמיים שלנו – עניין זה אולי מהווה את אחד 'הביטחונות' החשובים והייחודיים ביותר לפרופימקס".