המבחן של משה חוגג: סימני השאלה מאחורי גיוס 157 מיליון הדולר

יזם ההייטק הסדרתי משה חוגג נמנה עם רשימת השמות החמים שזינקו על עגלת הנפקות המטבעות הווירטואליים, הטרנד הלוהט של השנה האחרונה בתחום גיוס הכספים לסטארט־אפים. חוגג רשום על שורה של גיוסים מרשימים, בראשם 86 מיליון דולר לאפליקציית שיתוף המדיה מובלי (שנסגרה, ופטנט של החברה נקנה על ידי סנאפצ'ט ב-7.7 מיליון דולר) וכן על קרן ההשקעות סינגולריטים.

הנפקות המטבע, המכונות ICO (קיצור של Initial Coin Offering), הפכו בשנה האחרונה לכלי פופולרי לגיוס כסף, אולם נחשבות לבעייתיות מאוד ובעלות אמינות מפוקפקת. בסיום ה־ICO שלו חוגג גייס כ־157 מיליון דולר עבור חברת סירין לאבס, ולדבריו הכסף ישמש לפיתוח טלפון סלולרי המבוסס על טכנולוגיית בלוקצ'יין, הטכנולוגיה לביזור מידע שעומדת בבסיס מטבעות דיגיטליים רבים, ובראשם ביטקוין.

בבסיסן הנפקות המטבע מאפשרות לציבור הרחב שאין לו גישה לקרנות הון סיכון להשקיע את כספו בחברות סטארט־אפ, ובכך מהוות שיטת גיוס נוספת לחברות הטכנולוגיה. תמורת השקעתם מקבלים המשקיעים בהנפקה מטבעות וירטואליים — או אסימונים — שערכם אמור להיות קשור להצלחת המוצר של החברה שבה השקיעו. אך הנסיקה בערך הביטקוין הובילה לנהירה להשקעות בתחום המטבעות הווירטואליים כולו.

לאחר הנפקת האסימונים הם נכנסים בהדרגה למחזורי מסחר בבורסות שמתמחות במטבעות וירטואליים, מהלך שמטבעו מביא לעלייה ראשונית בשוויים. כיום קיימים המוני אסימונים שהונפקו במסגרת ICO ששוויים הוכפל עשרות מונים בלי כל קשר להתפתחות המוצר או הטכנולוגיה של החברה שהנפיקה אותם. כך למשל מטבע דוגקוין, שהונפק במטרה להציג את האבסורד בתחום וששוויו זינק מאז ב־400%.

כל ICO מלווה בפרסום מסמכי הנפקה המכונים נייר לבן (White Paper), שבהם החברה המגייסת מפרטת מה המוצר או השירות שלשמם דרוש לה ההון, וכן התנאים שהיא מציעה למשקיעים. למסמכים אין כל תוקף משפטי מחייב והם מהווים בעיקר הצהרת כוונות. על המסמך לכלול את האופן שבו ייעשה שימוש במטבעות ולפרט כיצד הצלחת המיזם תתרום לעלייה בערכם. הנפקת המטבע של סירין לאבס היא דווקא מוקפדת ביחס למקובל בתחום, אך יש בכך בעיקר להעיד על הסטנדרטים הנמוכים המקובלים בו.

שיטת הגיוס

קשר בעייתי בין ערך המטבע לביצועי החברה

לכאורה האסימונים שמונפקים ב־ICO הם נגזרת של הטכנולוגיה שמפתחת החברה המגייסת, ויש לשפוט אותם כמו שמעריכים השקעה בכל חברה שמפתחת תוכנה או שירות טכנולוגי. בפועל, משקיעים רבים מתייחסים ל־ICO כאל מסחר פיננסי במטבע ומצפים מהאסימונים להתנהל באופן דומה לזינוק בשווי הביטקוין: הם משקיעים בחברה מסוימת, מקבלים את האסימונים שלה וברגע שאלו מתחילים להיסחר בבורסות הקריפטו הגדולות, מוכרים אותם. העובדה שהרוב המוחלט של האסימונים הם מוצר חסר שימוש ממשי, שאין שום סיבה רציונלית להחזיק בהם לזמן ממושך ולחכות שהחברה העומדת מאחוריהם אכן תעשה משהו, תרמה לא מעט לפופולריות של אסטרטגיית ההשקעות הזו.

חוגג. הנפקת המטבע מוקפדת ביחס למקובל בתחום, ויש בכך בעיקר להעיד על הסטנדרטים הנמוכים המקובלים בו

"כשניגשים להשקיע ב־ICO חשוב לקחת בחשבון את המודל הכלכלי של החברה", אומר טל אליישיב, ממייסדי קרן ההשקעות Spice שמתמחה בתחום הבלוקצ'יין, הטכנולוגיה שעומדת בבסיס המטבעות הווירטואליים. "את רוצה לראות קשר בין הצלחת החברה לעלייה בערך האסימון שהונפק". אליישיב מביא כדוגמה את ה־ICO של ברייב (Brave), שהוקמה בידי אחד ממייסדי מוזילה וגייסה 35 מיליון דולר ב־30 שניות. "ברייב הודיעו שאפשר יהיה לרכוש את השירות של פלטפורמת הפרסום שהציעו רק באמצעות האסימונים שהונפקו בכמות מוגבלת, כך שהצלחת החברה תביא לעלייה בערך המטבע. לעומת זאת, מהווייט פייפר של סירין קשה לגזור עלייה בערך המטבע".

במסמך של סירין מצוין שהאסימונים שהנפיקה, שמכונים SRN, ישמשו לרכישת מוצרים ושירותים קיימים שלה ולהזמנת מוקדמת של מוצרים עתידיים. אך בניגוד לברייב, סירין לא הגבילה מראש את מספר האסימונים שיונפקו בגיוס. חברה שיוצאת לגיוס כספים מסוגלת לרוב להעריך את ההון הדרוש לה ולבקש סכום ספציפי. אי הגבלת היצע האסימונים בהנפקה של סירין מקטין את הסיכוי לעליית ערך משמעותית עבורם, ולכן גם את היכולת של המשקיעים לעשות מהם רווח מהיר. ייתכן שבכך סירין ביקשה להרחיק משקיעים מסוג זה. ערך האסימונים תנודתי, אך נכון לאתמול הוא עלה פי 3 מאז ההנפקה.

ההיסטוריה

"טלפון מגוחך" עם מכירות נמוכות

כבר בעמודים הראשונים של מסמך הווייט פייפר של סירין לאבס עולים מספר סימני שאלה בנוגע להיסטוריה של החברה, ובפרט לגבי טלפון "סולרין" שאותו השיקה במאי 2016. הטלפון, ששווק כמוצר יוקרה, נמכר תחילה תמורת 15 אלף דולר והשקתו לוותה בקמפיין עתיר סלבריטאים. במסמך ההנפקה החדש סירין קושרת מספר כתרים לסולרין, אולם חלקם לא מגובים בנתונים. כך נטען כי סולרין נחשב עד היום לטלפון המאובטח ביותר בעולם, שהוא נמכר בחנות של החברה בלונדון וכי הוא "מוביל במכירות" במחלקת הטכנולוגיה של בית הכלבו היוקרתי הרודס, גם בלונדון וכי בידיהם מסמכים המוכיחים זאת ("כלכליסט" פנה להרודס לתגובה מספר פעמים, אך זו לא התקבלה עד לפרסום הכתבה).

בפועל, פיתוח סולרין הופסק במרץ 2017, אירוע שהוביל לפיטורי 30% מכוח האדם של החברה. ניסיון לרכוש את המכשיר ברשת נחל כישלון: עמוד המוצר באתר החברה נמחק מתוצאות החיפוש בגוגל ואפשר להגיע אליו רק לאחר חיפוש ממושך באתר של סירין לאבס.

מודעת פרסומת לטלפון סולרין של סירין לאבס. מחיר של 15 אלף דולר וביקורות קטלניות

סירין לאבס גייסה 72 מיליון דולר לפיתוח סולרין, וחוגג אמר בעבר שהמכשירים הניבו לחברה הכנסות של 10 מיליון דולר — שמשקפות מכירות של פחות מ־700 טלפונים. לא בדיוק סיפור הצלחה. אתר הטכנולוגיה The Verge כינה את הטלפון "מגוחך" על רקע הפצת המכשיר לשוק עם גרסה מיושנת של אנדרואיד, מעבד שסבל מהתחממות יתר ומשקל של 250 גרם, שהפך אותו לאחד הסמארטפונים הכבדים בעולם.

הדור השני לסולרין מכונה פיני (Finney) והחברה מעריכה כי מחיר המכשיר יהיה כ־1,000 דולר. לפי הצהרות סירין לאבס, קו מוצרי פיני יכלול בעתיד גם מחשב PC במחיר יעד של כ־800 דולר, עם אותם שירותים ויכולות. שני המכשירים ישתמשו במערכת הפעלה מבוססת אנדרואיד בקוד פתוח בשם SIRIN OS, שלטענת החברה כוללת מנגנון ידידותי למשתמש להעברת מטבעות וירטואליים בין עמיתים.

בסירין מאמינים ששילוב ארנק מאובטח במכשירי מובייל יפשט את המורכבות הטכנולוגית הכרוכה במטבעות וירטואליים ויאפשר אימוץ נרחב יותר שלהם. ייתכן שהם צודקים, השאלה היא אם פיני יזכה לקהל גדול שיספק רווחים למשקיעים והאם הפתרון שלהם מתקדם מספיק להצדקת גיוס גדול כל כך. במסמך הווייט פייפר של החברה נטען כי טכנולוגיית האבטחה שפיתחה יכולה לשמש כערכת כלים לשירותי אבטחה בתחום הפרטיות ושחלקים ממנה יסופקו ליצרניות צד שלישי.

הארנק הדיגיטלי

אריזה חדשה ויקרה למוצר שכבר קיים

"רק חלק קטן מהעולם מחזיק ביטקוין ומי שמחזיק מכיר את הפחד שכרוך בלאבטח בעצמך את הכסף, בניגוד למצב הרגיל שבו הבנק מאבטח לך אותו", אמר חוגג יום לאחר הנפקת ה־ICO. לטענתו, טכנולוגיות בלוקצ'יין מסובכות לשימוש וסובלות מחוויית המשתמש גרועה, ולכן "החלטנו לבנות תוכנה לטלפונים חכמים שתפשט דרמטית את השימוש", אמר. במסמך ההנפקה סירין טענה כי יש לשלב פתרון אבטחה משמעותי במכשירים סלולריים ברמת החומרה בעת ייצור המכשיר.

אלא שהפתרונות שסירין מציעה לבעיה לאו דווקא חדשניים או יעילים. מסמכי ההנפקה מציגים פרטים על שיטות האבטחה של טלפון הבלוקציין שהיא מפתחת, הנוגעות לארנק דיגיטלי בשיטת אחסון קר (Cold Storage): שיטת אחסון חסרת חיבור רשת שפועלת בנפרד מיתר המכשיר. אך בשוק כבר מוצעים במחיר של מספר עשרות דולרים ארנקי חומרה ייעודיים בפורמט USB, שמשמשים את קהילת מחזיקי המטבעות הווירטואליים. בסירין מציעים פשוט לשלב את החומרה הזו כבר בתוך מכשיר המובייל, אך מצמידים למוצר הסופי תג מחיר ייעודי של כ־1,000 דולר. אף שלא ברור אם סירין מציעה חידוש טכנולוגי של ממש או רק הטמעה בתוך הטלפון, פתרון האבטחה עצמו הוא לגיטימי.

תכונות נוספות

טכנולוגיה בסימן שאלה ואפליקציות פגיעות

בסירין הבינו כנראה שאחסון קר לבדו לא מצדיק גיוס מיליוני דולרים, והוסיפו הבטחה נוספת לשיתוף אנרגיית הסוללה בין מכשירים. "תארו לעצמכם תייר או איש עסקים שנוחת בסן פרנסיסקו והסמארטפון שלו כמעט לא טעון ותוכנית הגלישה שלו לא עובדת כראוי, "מוסברת התכונה במסמך הווייט פייפר. "איש זר שנמצא בקרבת מקום יכול להעניק לו 20% כוח סוללה ולספק לו גישה לתוכנית הגלישה המקומית שלו".

האפשרות להעברת אחוזי סוללה כבר קיימת היום במספר מכשירי אנדרואיד, אך השימוש בה מסורבל ומוגבל למכשירים זהים ופחות יעיל משיטות הטענה חלופיות. גם היכולת לחלוק תוכנית גלישה בין מכשירים קיימת באופן מוגבל, אולם בסירין מבטיחים להפוך אותה לזמינה בין מכשירים שונים וכן בנקודות טעינה ואפילו דרך הענן. מומחים בתחום שעמם דיבר "כלכליסט" הגדירו את ההבטחה לחלוקת משאבים בענן כ"מדע בדיוני" והעריכו כי מדובר בהליך פיתוח שגם אם יצליח יארוך שנים. בסירין מאמינים בתכונה ומכנים את שיתוף המשאבים "היכולת המבטיחה ביותר של מכשיר בלוקצ'יין".

סירין מציעה גם אלטרנטיבה עתידית לחנויות האפליקציות הקיימות: חנות מבוזרת שלא חותכת עמלה מהמפתחים ולא מצנזרת אפליקציות. היומרה לחנות חסרת פיקוח לחלוטין מעלה חשש מאפליקציות נגועות ופרוצות באופן שעלול להעצים עוד יותר את בעיית האבטחה הקיימת בחנות האפליקציות של אנדרואיד. בנוסף תציע סירין למפתחים ערכת פיתוח תוכנה שתעניק להם גישה למערכת ההפעלה. אך מלבד תאריך יעד לסמארטפון עצמו סירין לא מספקת שום תאריכים או לוחות זמנים לאף אחד מהשירותים והמכשירים האחרים שמסמך הווייט פייפר שלה עוסק בהם.

מסלולי השקעה

משקיעי ענק סמויים שקיבלו רשת ביטחון

נוסף למסלול ההשקעה הרגיל של סירין לאבס בהנפקת ה־ICO החברה הציעה למשקיעים מסלול נוסף במחיר גבוה יותר אך עם רשת ביטחון רבת ערך שהוצעה דרך אתר החברה ב־6 בדצמבר אשתקד. משקיעים שבחרו במסלול זה יוכלו למשוך חזרה את השקעתם (חלקית או במלואה) במשך 60 הימים הראשונים לאחר תום הקמפיין, אך יקבלו רק מחצית ממספר האסימונים עבור כספם בהשוואה להשקעה במסלול הרגיל. "אנו משיקים את התוכנית הזו כדי להראות לקהילה ולמשקיעים שלנו שאנחנו כאן על מנת להוביל מותג חזק ובר־קיימא בעל שקיפות מלאה על הבלוקצ'יין", מצוטט חוגג באתר החברה.

בדיקת חלוקת ההשקעות בהנפקה מעלה כי במסלול רשת הביטחון גויסו מעט יותר מ־50 מיליון דולר, רובם המוחלט בשש השקעות ענק. מכיוון שמדובר בכמעט שליש מסכום הגיוס יש לעקוב ולראות האם ומתי המשקיעים מושכים את כספם. זהות המשקיעים וקרבתם לחוגג — אם קיימת — אינה ידועה. חוגג אמר כי "כמעט עם כל מי שהשקיע מעל למיליון דולר דיברתי טלפונית, אבל אני לא מכיר את כולם", וטען גם כי קרן ההשקעות שלו סינגולריטים לא השתתפה בגיוס וכי היא רק בעלת מניות בסירין.

מסירין נמסר בתגובה כי מכשיר הסולרין כולל מספר פתרונות אבטחה כגון זה של חברת אבטחת המידע למובייל זימפריום ושבב של KoolSpan שמאפשר הצפנת שיחות והודעות. בהתייחס לזמינות המכשיר נמסר כי "בחודש נובמבר נכנסו לייצור עוד כמה מאות מכשירים שמשווקים דרך הרודס בלונדון והמפיצים שלנו ברחבי העולם, בעיקר במזרח הרחוק". לשאלה על זמינות טכנולוגיית שיתוף הנתונים נמסר כי "הטכנולוגיה עובדת ומומשה אצלנו במעבדות". בהתייחס למודל הכלכלי נמסר כי "העובדה שאפשר לרכוש את המוצר רק עם מטבע ייעודי אמורה מטבעה לייצר ביקוש למטבע. שנית אנחנו מפתחים אקוסיסטם שלם, מאפשרות חלוקת המשאבים בין המשתמשים עד פיתוח אפליקציות ייעודיות שיפותחו על ידי הקהילה. הטלפון יגיע עם אפליקציות בלוקציי'ן מובילות כגון תוכנת המסרים של סטטוס, שהשימוש בשירותיהם יעשה דרך יישומיי המרת מטבעות כמו בנקור". עוד נמסר כי החברה תאפשר לקנות את מכשיריה ושירותיה אך ורק באסימוני ה-SRN שהנפיקה.